Las ratios del oro frente a otros metales preciosos, como la plata, el platino y el paladio, han aumentado durante el último año. En el caso del platino, la ratio se sitúa cerca de máximos históricos. Observamos que, históricamente, el oro ha superado con claridad a otros metales preciosos durante todas las recesiones de EE. UU. desde 1971.
Los precios del oro y los tipos de interés tienden a moverse en direcciones opuestas. Ya hemos escrito extensamente sobre ello (Gold Price Framework Vol. 2: The energy side of the equation, 28 de mayo de 2018, aquí (Parte II, 10 de julio de 2018) y aquí (Parte III, 24 de agosto de 2018), así como en algunos informes posteriores que se basaron en el modelo (Gold Price Framework Update – the New Cycle Accelerates, 28 de enero de 2021), (Gold prices continue to weather the rate storm, 13 de abril de 2022 y Gold prices reflect a shift in paradigm – Part I y Part II, 15 y 16 de marzo de 2023)
Sin embargo, a pesar de la subida de los tipos de interés y, con ella, de las expectativas de tipos de interés reales, el oro ha repuntado durante los últimos doce meses (véase el Gráfico 1)
Gráfico 1: El precio del oro es más alto que hace un año, incluso con el aumento de las expectativas de tipos de interés reales (rendimientos de los TIPS)
$/onza troy (eje izq.), rendimiento del TIPS a 10 años en % (eje dcho.)
Fuente: Goldmoney Análisis
Al mismo tiempo, otros metales preciosos se estancan o incluso retroceden. El precio de la plata se ha mantenido en un rango durante los últimos doce meses y ni siquiera el reciente repunte del oro hasta nuevos máximos históricos logró impulsarla. El platino ha tenido un comportamiento algo peor, y el paladio se está desplomando por completo.
Gráfico 2: Otros metales preciosos han tenido un rendimiento significativamente peor
Variación porcentual del valor desde febrero de 2022
Fuente: Goldmoney Análisis
Esto significa que las ratios oro/plata, oro/platino y oro/paladio han subido con fuerza. En el caso del platino, marcó un nuevo máximo histórico.
Gráfico 3: la ratio oro/platino marcó un nuevo máximo histórico
Precio del oro / precio del platino
Fuente: Goldmoney Análisis
Esto es notable dado que el oro es el más sensible a los tipos de interés de los cuatro metales preciosos. Es importante señalar que el oro no supera a otros metales preciosos porque esté extremadamente fuerte (ha subido un 13 % en los últimos doce meses, mientras que el S&P500 ha subido un 35 % en el mismo periodo), sino porque los demás metales preciosos han tenido un mal comportamiento en comparación con casi todo lo demás últimamente.
Al examinar los periodos históricos en los que el oro superó a otros metales preciosos, destaca que esto ocurrió en casi todas las recesiones de EE. UU. desde que el presidente estadounidense Nixon suspendió temporalmente el patrón oro en 1971.
Gráfico 4: El oro superó a la plata…
Precio del oro / precio de la plata por el mismo peso
Fuente: Goldmoney Análisis
Gráfico 5: …al platino…
Precio del oro / precio del platino por el mismo peso
Fuente: Goldmoney Análisis
Gráfico 6: …y al paladio en todas las recesiones de EE. UU. desde 1971
Precio del oro / precio del paladio por el mismo peso
Fuente: Goldmoney Análisis
La tabla siguiente muestra el mejor comportamiento del oro frente a otros metales preciosos durante todas las recesiones de EE. UU. desde 1971 (cuando hay datos de precios disponibles).
Tabla 1: Mejor comportamiento del oro durante las recesiones
Fuente: Goldmoney Análisis
Creemos que hay dos factores principales detrás de este fenómeno. Primero, en una recesión, la Fed suele recortar los tipos de interés de forma drástica para relajar las condiciones financieras y tratar de mitigar el endurecimiento que puede provocar una recesión. Todos los bancos centrales occidentales tienden a actuar así, y cada vez más de forma coordinada. Más recientemente, desde la gran crisis financiera, los bancos centrales han intentado "estimular la economía" de forma mucho más agresiva, no solo bajando los tipos, sino aplicando políticas como la flexibilización cuantitativa (QE). En nuestro marco de precios del oro, hemos demostrado cómo la caída de las expectativas de tipos de interés reales y la QE hacen subir el precio del oro. También tiene efectos positivos sobre otros metales preciosos, pero el impacto sobre el oro es mucho mayor y, por tanto, el oro obtiene un mejor resultado que los demás metales preciosos cuando la Fed utiliza una política agresiva para combatir una desaceleración económica. Sin embargo, a menudo la Fed no recorta los tipos de forma drástica o, en algunos casos, ni siquiera los baja hasta que EE. UU. lleva varios meses en recesión (véase el Gráfico 7). Históricamente, la Fed también ha seguido bajando los tipos incluso cuando la economía ya no se contraía, y los ha mantenido bajos mucho tiempo después de terminada la recesión.
Gráfico 7: La Fed tiende a recortar los tipos de forma marginal, o a no recortarlos, hasta varios meses después del inicio de una recesión
%
Fuente: Goldmoney Análisis
Por ello, el efecto positivo de la bajada de los tipos de interés sobre los ratios oro/metales preciosos suele manifestarse solo en plena recesión e incluso después de su final oficial. En el entorno actual, la Fed no ha recortado los tipos, pero el mercado especula cada vez más con que comenzará a hacerlo en los próximos meses. Esto ha provocado un giro en los rendimientos de los bonos del Tesoro y de los TIPS, del 2,5 % al 1,8 %.
Gráfico 8: Las expectativas de recortes de tipos de la Fed provocan una caída de los rendimientos de la deuda pública estadounidense
% letra del Tesoro a 12 meses (eje izq.), % bono del Tesoro a 10 años (eje der.)
Fuente: Goldmoney Análisis
Este giro en los tipos a largo plazo ha respaldado el precio del oro en los últimos meses y, en nuestra opinión, es la razón por la que sube. También explica en parte por qué sube el ratio oro/metales preciosos, pero este efecto es pequeño y se limita al giro más reciente en las expectativas de tipos de interés reales.
Es importante señalar que, históricamente, el oro tiende a superar a los demás metales preciosos desde el comienzo de una recesión, y no solo desde el momento en que la Fed recorta los tipos de forma agresiva. Por tanto, tiene que haber otra razón por la que los ratios oro/metales preciosos caen al principio de una recesión o incluso antes de que empiece.
Hemos escrito extensamente sobre los distintos factores que determinan el precio del oro y de otros metales preciosos como la plata y el platino. El oro se utiliza principalmente como dinero. Sus principales factores de precio son las expectativas de tipos de interés reales, los precios de la energía a largo plazo (los principales costes de la minería y el procesamiento) y la política de los bancos centrales. Aunque el oro tiene aplicaciones industriales en odontología y semiconductores, casi todo el oro utilizado en procesos industriales se recicla después. Esto significa que las existencias de oro en superficie comprenden casi todo el oro que se ha extraído jamás. Son muy estables y crecen al ritmo de la producción minera mundial. La plata, el platino y el paladio, en cambio, se utilizan sobre todo en aplicaciones industriales. Sus existencias en superficie son mucho menores que las de oro, porque gran parte de lo extraído a lo largo de los años se ha consumido. Los precios de estos metales dependen en gran medida de la oferta y la demanda industriales, y en mucha menor medida de la demanda monetaria. En otras palabras, el precio del oro se comporta como dinero, mientras que los precios de los demás metales preciosos se comportan sobre todo como materias primas y solo en mucha menor medida como dinero.
Dado que los metales preciosos distintos del oro se consumen en gran parte en procesos industriales, un descenso de su demanda industrial tiene un efecto muy grande sobre su precio. En una recesión, la demanda de materias primas disminuye. Por eso, al comienzo de una recesión, el oro tiende a superar a los demás metales preciosos, porque la demanda de estos últimos está cayendo.
Es importante señalar que esto no significa que los precios de la plata y del platino siempre bajen en una recesión. Como ambos son a la vez una materia prima y dinero, la demanda monetaria puede compensar la caída de la demanda industrial de estos metales. Sin embargo, la caída de la demanda industrial pesa sobre los precios de estos metales en relación con el oro. Y como la Fed, a menudo, no reacciona con mucha contundencia ante una recesión en curso durante bastante tiempo, porque los datos que la mostrarían llegan con retraso, esta es probablemente la razón principal por la que el oro rinde más que otros metales preciosos en las primeras fases de una recesión.
La pregunta es: ¿indican siempre las recesiones unas ratios oro/metales preciosos al alza? La respuesta es no. Aunque parece que en todas las recesiones el oro supera de forma notable a otros metales preciosos, ha habido varios otros periodos en los que esto ocurrió y EE. UU. no estaba oficialmente en recesión.
Sin embargo, hay más matices. Históricamente, cuando el oro superó a otros metales preciosos fuera de una recesión, parece que a menudo se debió a causas idiosincrásicas, por el mal comportamiento de un metal concreto. La razón podría ser, por ejemplo, que los precios de ese metal subieron por algún problema de oferta y después volvieron a bajar. Durante las recesiones, los otros tres metales preciosos tuvieron un rendimiento inferior al mismo tiempo, como ocurre ahora.
Creemos que, si el actual repunte de la ratio oro/metales preciosos es indicativo de una recesión, es probable que esta se esté produciendo, por el momento, fuera de Estados Unidos. Las economías del mundo están cada vez más interconectadas y pensamos que las recesiones son cada vez más globales. La importante escasez de energía en Europa y los consiguientes precios elevados han provocado un enorme descenso del consumo energético europeo. La base industrial de Europa ha sufrido mucho y muchas plantas han cerrado, probablemente de forma permanente. Por ello, Europa es el epicentro de la debilidad económica global y es probable que muchos países ya estén en recesión. Pero también China tiene dificultades para ganar impulso, y varios intentos del Gobierno chino de reactivar la economía han sido recibidos con indiferencia por los mercados financieros. Por tanto, aunque las ratios oro/metales preciosos indiquen una recesión, puede que no sea una recesión estadounidense, al menos todavía. Podría ser simplemente que la demanda industrial mundial de metales preciosos sea débil.
Sin embargo, si la situación económica en Europa y China empeora, probablemente tendrá efectos de contagio en otras partes del mundo, que tienen que lidiar con tipos de interés mucho más altos. Puede que el repunte de la ratio oro/metales preciosos aún no indique una recesión global, pero sin duda es una señal de advertencia.