I rapporti tra l’oro e gli altri metalli preziosi come argento, platino e palladio sono cresciuti nell’ultimo anno. Nel caso del platino, il rapporto è vicino ai massimi storici. Riscontriamo che storicamente l’oro ha nettamente sovraperformato gli altri metalli preziosi durante ogni recessione statunitense dal 1971.
I prezzi dell’oro e i tassi di interesse tendono a muoversi in direzioni opposte. Ne abbiamo già scritto ampiamente in passato (Gold Price Framework Vol. 2: The energy side of the equation, 28 maggio 2018, qui (Parte II, 10 luglio 2018) e qui (Parte III, 24 agosto 2018), oltre ad alcuni report successivi che hanno sviluppato il modello (Gold Price Framework Update – the New Cycle Accelerates, 28 gennaio 2021), (Gold prices continue to weather the rate storm, 13 aprile 2022 eGold prices reflect a shift in paradigm – Parte I eParte II, 15 e 16 marzo 2023)
Tuttavia, nonostante l’aumento dei tassi di interesse e, di conseguenza, delle aspettative sui tassi reali, l’oro è salito negli ultimi dodici mesi (si veda il grafico 1)
Grafico 1: i prezzi dell’oro sono più alti di un anno fa anche se le aspettative sui tassi reali (rendimenti dei TIPS) sono salite
$/oz troy (scala sinistra), rendimento dei TIPS a 10 anni in % (scala destra)
Fonte: Goldmoney Research
Allo stesso tempo, gli altri metalli preziosi ristagnano o addirittura calano. I prezzi dell’argento si sono mossi in un intervallo laterale negli ultimi dodici mesi e nemmeno il recente rialzo dell’oro verso nuovi massimi storici è riuscito a spingerli più in alto. Il platino ha fatto leggermente peggio, e il palladio è in vero e proprio crollo.
Grafico 2: gli altri metalli preziosi hanno fatto molto peggio
variazione percentuale di valore da febbraio 2022
Fonte: Goldmoney Research
Questo significa che i rapporti oro/argento, oro/platino e oro/palladio sono tutti in netto rialzo. Nel caso del platino si è toccato un nuovo massimo storico.
Grafico 3: il rapporto oro/platino ha toccato un nuovo massimo storico
prezzo dell’oro / prezzo del platino
Fonte: Goldmoney Research
È notevole, considerato che l’oro è il più sensibile ai tassi di interesse fra i quattro metalli preziosi. È importante notare che l’oro non sta sovraperformando gli altri metalli preziosi perché sia estremamente forte (è salito del 13% negli ultimi dodici mesi, mentre l’S&P500 è cresciuto del 35% nello stesso periodo), ma perché gli altri metalli preziosi hanno reso male rispetto a quasi tutto il resto negli ultimi tempi.
Guardando ai periodi storici in cui l’oro ha sovraperformato gli altri metalli preziosi, colpisce che ciò sia avvenuto in quasi tutte le recessioni statunitensi verificatesi da quando, nel 1971, il presidente Nixon sospese temporaneamente il gold standard.
Grafico 4: l’oro ha sovraperformato l’argento…
prezzo dell’oro / prezzo dell’argento a parità di peso
Fonte: Goldmoney Research
Grafico 5: …il platino…
prezzo dell’oro / prezzo del platino a parità di peso
Fonte: Goldmoney Research
Grafico 6: …e il palladio in tutte le recessioni statunitensi dal 1971
prezzo dell’oro / prezzo del palladio a parità di peso
Fonte: Goldmoney Research
La tabella qui sotto mostra la sovraperformance dell’oro rispetto agli altri metalli preziosi durante tutte le recessioni statunitensi dal 1971 (dove sono disponibili i dati di prezzo).
Tabella 1: sovraperformance dell’oro durante le recessioni
Fonte: Goldmoney Research
Riteniamo che questo fenomeno abbia due cause principali. In primo luogo, in recessione la Fed tende a tagliare bruscamente i tassi per allentare le condizioni finanziarie e per cercare di attenuare l’inasprimento che una recessione può produrre. Tutte le banche centrali occidentali tendono ad agire così, e sempre più in modo coordinato. Più di recente – dalla grande crisi finanziaria – le banche centrali hanno cercato di “stimolare l’economia” in modo assai più aggressivo, non solo tagliando i tassi ma ricorrendo a politiche come il quantitative easing. Nel nostro modello sul prezzo dell’oro abbiamo mostrato come il calo delle aspettative sui tassi reali e il QE facciano salire le quotazioni dell’oro. Ciò ha effetti positivi anche sugli altri metalli preziosi, ma l’impatto sull’oro è di gran lunga maggiore, e quindi l’oro sovraperforma quando la Fed usa politiche aggressive per contrastare una fase di debolezza economica. Spesso, però, la Fed non taglia i tassi in modo aggressivo o – in alcuni casi – non li abbassa affatto finché gli Stati Uniti non sono in recessione da diversi mesi (si veda il grafico 7). Storicamente la Fed ha anche continuato ad abbassare i tassi anche quando l’economia non si contraeva più, lasciandoli bassi a lungo dopo la fine della recessione.
Grafico 7: la Fed tende a tagliare i tassi solo marginalmente, o per niente, fino a diversi mesi dopo l’inizio di una recessione
%
Fonte: Goldmoney Research
Di conseguenza, l’effetto positivo del calo dei tassi sui rapporti oro/metalli preziosi si manifesta di solito solo in piena recessione e oltre la fine ufficiale della stessa. Nel contesto attuale la Fed non ha tagliato i tassi, ma il mercato scommette sempre più su tagli nei prossimi mesi. Questo ha portato a un’inversione dei rendimenti dei Treasury e dei TIPS, dal 2,5% all’1,8%.
Grafico 8: le attese di tagli dei tassi Fed portano a un calo dei rendimenti del debito pubblico statunitense
% T-Bill a 12 mesi (scala sinistra), % Treasury note a 10 anni (scala destra)
Fonte: Goldmoney Research
Questa inversione dei tassi a lungo termine ha sostenuto i prezzi dell’oro negli ultimi mesi ed è, a nostro avviso, la ragione per cui l’oro è salito. Spiega anche in parte il rialzo del rapporto oro/metalli preziosi, ma questo effetto è modesto e limitato all’inversione più recente delle aspettative sui tassi reali.
È importante notare che storicamente l’oro tende a sovraperformare gli altri metalli preziosi fin dall’inizio di una recessione, e non solo da quando la Fed taglia i tassi in modo aggressivo. Deve quindi esserci un’altra ragione per cui i rapporti oro/metalli preziosi si muovono presto, o addirittura prima che la recessione cominci.
Abbiamo scritto ampiamente sui diversi fattori che muovono i prezzi dell’oro e degli altri metalli preziosi come argento e platino. L’oro è usato principalmente come denaro. I suoi principali driver di prezzo sono le aspettative sui tassi reali, i prezzi dell’energia a lunga scadenza (la voce di costo più importante dell’estrazione e della lavorazione) e la politica delle banche centrali. Sebbene esistano applicazioni industriali dell’oro nell’odontoiatria e nei semiconduttori, quasi tutto l’oro impiegato nei processi industriali viene poi riciclato. Questo significa che lo stock di oro in superficie comprende quasi tutto l’oro mai estratto. È molto stabile e cresce al ritmo della produzione mineraria mondiale. Argento, platino e palladio, al contrario, sono usati soprattutto in applicazioni industriali. Il loro stock in superficie è molto più piccolo di quello dell’oro, perché gran parte di ciò che è stato estratto negli anni è stato consumato. I prezzi di questi metalli sono guidati in larga misura da domanda e offerta industriale e molto meno dalla domanda monetaria. In altre parole, i prezzi dell’oro si comportano come denaro, mentre quelli degli altri metalli preziosi si comportano soprattutto come materie prime e solo in misura molto minore come denaro.
Poiché i metalli preziosi diversi dall’oro sono in gran parte consumati nei processi industriali, un calo della domanda industriale ha un effetto molto forte sul loro prezzo. In recessione la domanda di materie prime cala. Quindi, all’inizio di una recessione, l’oro tende a sovraperformare gli altri metalli preziosi proprio perché la domanda di questi ultimi sta calando.
È importante chiarire che questo non significa che i prezzi di argento e platino calino sempre in recessione. Poiché sono al tempo stesso materia prima e denaro, la domanda monetaria può compensare il calo di quella industriale. Tuttavia, il calo della domanda industriale pesa sui loro prezzi rispetto all’oro. E poiché la Fed spesso non reagisce in modo molto aggressivo a una recessione in corso per parecchio tempo, dato che i dati che la evidenzierebbero arrivano in ritardo, questa è probabilmente la ragione principale per cui l’oro sovraperforma gli altri metalli preziosi nelle fasi iniziali di una recessione.
La domanda è: rapporti oro/metalli preziosi in crescita segnalano sempre una recessione? La risposta è no. Sebbene risulti che in ogni recessione l’oro sovraperformi in misura significativa gli altri metalli preziosi, ci sono stati diversi altri periodi in cui questo è accaduto senza che gli Stati Uniti fossero ufficialmente in recessione.
C’è però dell’altro. Storicamente, quando l’oro ha sovraperformato gli altri metalli preziosi al di fuori di una recessione, ciò sembra spesso dovuto a fattori idiosincratici legati all’andamento negativo di un singolo metallo. La ragione potrebbe essere, per esempio, che il prezzo di quel metallo era salito per problemi di offerta per poi ridiscendere. Durante le recessioni, invece, tutti e tre gli altri metalli preziosi hanno sottoperformato simultaneamente, come accade ora.
Riteniamo che, se l’attuale rialzo dei rapporti oro/metalli preziosi è indicativo di una recessione, è probabile che per ora la recessione stia avvenendo fuori dagli Stati Uniti. Le economie del mondo sono sempre più interconnesse e pensiamo che le recessioni siano sempre più globali. Il forte deficit energetico in Europa e i relativi prezzi elevati hanno portato a un calo enorme dei consumi di energia nel continente. La base industriale europea ne ha sofferto molto e molti impianti hanno chiuso, probabilmente in modo definitivo. L’Europa è quindi l’epicentro della debolezza economica globale, e molti Paesi sono probabilmente già in recessione. Anche la Cina, però, fatica a riprendere slancio, e diversi tentativi del governo cinese di rilanciare l’economia sono stati accolti con indifferenza dai mercati finanziari. Quindi, anche se i rapporti oro/metalli preziosi segnalassero una recessione, potrebbe non trattarsi di una recessione statunitense, almeno non ancora. Potrebbe semplicemente essere che la domanda industriale globale di metalli preziosi sia debole.
Tuttavia, se la situazione economica in Europa e in Cina peggiorasse, avrebbe probabilmente effetti di propagazione verso altre aree del mondo, che devono tutte fare i conti con tassi di interesse nettamente più alti. Il rialzo del rapporto oro/metalli preziosi potrebbe non essere ancora indicativo di una recessione globale, ma è certamente un segnale d’allarme.