Un regard sur la monnaie : Howard et Warren Buffett

Contrairement à son fils WB, HB considère avec perspicacité l’importance de la monnaie dans la société au-delà de son rôle d’outil de calcul économique et de moyen de paiement. Je reviendrai sur ce point, mais l’article de Fortune mérite d’abord notre attention.

WB rend de grands services aux investisseurs en expliquant ses principes d’investissement, qui sont précieux, comme on pouvait s’y attendre compte tenu de ses résultats exceptionnels. Mais il s’aventure en terrain délicat à propos de la monnaie en fondant son point de vue sur la prémisse suivante : « Les gouvernements déterminent la valeur ultime de la monnaie… »

On comprend pourquoi il avance cette idée. Suivant apparemment la sagesse conventionnelle dominante, WB voit la monnaie telle qu’elle est devenue en cette période singulière. Nous vivons aujourd’hui une époque qui défie la pratique habituellement suivie pendant des siècles d’histoire monétaire. La plupart des gens n’ont pas utilisé de monnaie en métal précieux de leur vivant, mais ont directement fait l’expérience d’une « monnaie » émise par des États souverains. Cette observation simple peut aider à expliquer pourquoi tant de personnes ont, ces dernières décennies, adopté la vision moderniste de la monnaie.

Cette vision moderniste de la monnaie ignore que les forces du marché, qu’un gouvernement peut influencer mais ne peut en fin de compte contrôler, déterminent inévitablement la valeur de tout actif. Par des interventions répétées dans le processus de marché, les gouvernements méconnaissent ce principe fondamental, provoquant des perturbations qui entravent l’activité économique et, pire encore, peuvent fausser la monnaie elle-même.

La sagesse conventionnelle prétend qu’aujourd’hui la monnaie ne peut plus être un actif tangible ni le produit du processus de marché, dans lequel les individus déterminent par leur libre choix ce qui est ou n’est pas de la monnaie. La monnaie ne serait plus qu’un décret du gouvernement, n’existant que comme unité comptable incorporelle, dont la valeur fluctue en fonction des décisions des responsables politiques et des banquiers centraux, ce qui est la caractéristique dominante des monnaies fiduciaires actuelles.

Il est important de comprendre qu’aucune monnaie fiduciaire n’est un actif tangible. Une monnaie fiduciaire n’a aucune valeur en soi. C’est un passif d’une banque, qu’il s’agisse de monnaie papier émise par une banque centrale ou de monnaie scripturale créée par une banque commerciale et n’existant que sous forme d’écritures dans ses registres.

Puisque la monnaie fiduciaire est un passif des banques, sa valeur peut être manipulée en contrôlant l’offre et en stimulant la demande. Une banque centrale détermine la quantité de monnaie par ses politiques. La demande de monnaie fiduciaire est soutenue par la promotion de ses avantages ainsi que par la promulgation de réglementations visant à en imposer la circulation. La monnaie n’est plus un mécanisme impartial du commerce issu du processus de marché lui-même.

Ainsi, pour WB comme pour la sagesse conventionnelle, l’or a été démonétisé par décret gouvernemental, malgré ses 5 000 ans d’histoire comme monnaie. Cette vision moderniste ignore commodément le fait que l’or préserve encore le pouvoir d’achat — l’une des conditions essentielles de toute monnaie — mieux que n’importe quelle monnaie fiduciaire sur de longues périodes.

La vision moderniste néglige le fait que la monnaie fiduciaire est aujourd’hui acceptée en paiement simplement parce que l’on fait confiance à l’empreinte du gouvernement sur un billet de papier et à l’exactitude de la tenue des comptes par les banques. Elle suppose également d’accepter sans réserve la situation financière de l’émetteur de la monnaie, en présumant avec légèreté que les actifs qui garantissent ses engagements ont une valeur suffisante pour que sa monnaie soit acceptée dans les échanges commerciaux. Prises ensemble, ces hypothèses, qu’elles soient fondées ou non, supposent que la monnaie utilisée aujourd’hui sera encore acceptée comme monnaie demain. Cette croyance exige un immense acte de foi, car, comme le souligne WB, l’effondrement de nombreuses monnaies au cours des dernières décennies a « détruit le pouvoir d’achat des investisseurs dans de nombreux pays ». Son père qualifie ce résultat de « conséquence ultime de l’inflation du papier-monnaie ». Mais avant d’aborder le point de vue de HB sur la monnaie, il convient de formuler d’autres observations sur l’article de WB paru dans Fortune.

WB écrit : « les investissements resteront supérieurs » aux actifs « non productifs » qui « ne produiront jamais rien ». Il poursuit en affirmant qu’ils « sont achetés dans l’espoir de l’acheteur qu’une autre personne — qui sait elle aussi que ces actifs resteront à jamais improductifs — les paiera plus cher à l’avenir. »

Pour dénigrer les actifs dits non productifs, il évoque ensuite la célèbre manie des bulbes de tulipe qui a frappé la Hollande au XVIIe siècle. Or, loin de renforcer sa thèse, cet exemple met en évidence une faille dans son argumentation. WB ne tient pas compte de la nature essentielle de cet actif : un bulbe correctement planté et soigné donne une tulipe, qui est utile à certaines personnes. Un bulbe de tulipe est un actif productif pour ceux qui apprécient les tulipes. La valeur est donc subjective, et c’est le point essentiel dont il faut tenir compte pour évaluer n’importe quel actif.

Plus surprenant encore, peut-être, de la part de l’un des investisseurs les plus réputés au monde pour son approche axée sur la valeur, WB passe sous silence le fait que tous les actifs peuvent devenir surévalués ou sous-évalués. Les bulbes de tulipe ont été surévalués pendant la manie néerlandaise, mais le bon sens est revenu avec l’effondrement de leur prix. La clé d’un investissement réussi consiste bien sûr à accumuler des actifs sous-évalués et utiles et à se défaire de ceux qui sont surévalués ou qui ne sont plus utiles. Bien que WB s’inquiète à juste titre de l’inflation et rappelle dans son article que les bons du Trésor « n’ont rien rapporté en termes de revenu réel » depuis des décennies, il note que sa société détient néanmoins en permanence au moins 10 milliards de dollars de bons du Trésor. La raison en est évidente : ils sont utiles, car ils procurent à sa société des liquidités en dollars.

WB considère l’or comme un actif non productif, mais il omet même de se demander pourquoi l’or est valorisé depuis 5 000 ans. La Joconde est aussi un actif non productif qui « ne produira jamais rien », mais elle a une valeur – une utilité – en tant qu’œuvre d’art. L’or a lui aussi une valeur, mais bien sûr pas en tant qu’œuvre d’art. Son utilité tient plutôt à sa fiabilité dans le calcul économique pour déterminer le prix des biens et des services. En d’autres termes, l’or est une monnaie et n’est donc pas moins utile que d’autres actifs dits non productifs, comme les billets de banque en papier et les écritures comptables bancaires que nous appelons dollars, euros, yens et livres. Comme l’or, ils ne produisent rien tant qu’ils ne sont pas prêtés.

À l’heure actuelle, l’or est sous-évalué, selon mes mesures historiques. L’or est également particulièrement utile dans la période actuelle d’incertitude financière mondiale et d’inquiétude quant aux défauts de paiement des dettes souveraines, car il ne comporte aucun risque de contrepartie. Plus important encore, étant un actif tangible et non un passif bancaire comme la monnaie fiduciaire, la valeur de l’or – comme celle de la Joconde – ne provient pas de l’État. La valeur de l’or provient du marché. Il en a toujours été ainsi et il en sera toujours ainsi, même si son prix est souvent faussé par l’intervention des États.

Revenons une fois de plus à l’article de Fortune : WB omet de mentionner le rôle de l’épargne. Il définit l’investissement comme le fait de « renoncer à consommer maintenant afin de pouvoir consommer davantage plus tard ». La même définition peut s’appliquer à l’épargne, mais avec une différence. Dans le cas de l’investissement, on utilise de l’argent pour réaliser un placement, alors que l’épargne consiste à accumuler l’argent lui-même.

Avant l’ère de la monnaie fiduciaire dans laquelle nous vivons, épargner de l’argent était jugé plus sûr qu’investir. L’épargne était le principal moyen pour la classe moyenne d’accumuler prudemment un patrimoine en vue de la retraite ou pour faire face à un « coup dur ». Plusieurs décennies de monnaie fiduciaire ont mis fin à cette pratique séculaire consistant à se préparer à un avenir incertain.

En outre, si des personnes des générations plus anciennes, qui avaient appris et suivi cette pratique pour préparer l’avenir, sont encore parmi nous, elles ont été contraintes de changer leurs habitudes en raison de la politique actuelle de taux d’intérêt nul des banques centrales. Il ne leur reste d’autre solution que d’accumuler de l’or physique pour leur épargne, car les épargnants en monnaie fiduciaire ont appris que le coût de la vie dépasse les intérêts perçus sur leur épargne en monnaie fiduciaire.

Apparemment, WB estime qu’il n’y a plus aucune place pour l’épargne aujourd’hui et voudrait que chacun achète des actions pour le long terme. Puisqu’il omet même d’envisager l’épargne, peut-être pense-t-il que les compétences qui ont fait de lui un investisseur prospère sont transposables à tous les habitants de la planète, et que chacun possède aujourd’hui le tempérament lui permettant d’accepter sereinement les risques de l’investissement. Ce point de vue méconnaît le rôle essentiel de l’épargne dans notre économie. C’est ici que WB et HB divergent.

Il semble que HB ne partageait pas l’opinion de son fils sur l’épargne. Dans son discours de 1948, il redoutait les conséquences politiques de l’érosion, par l’inflation, de « l’épargne frugale des gens modestes d’Amérique ». Il déplore : « Un jour, le peuple se ralliera presque certainement à “un homme à cheval” (son euphémisme pour désigner un autocrate) qui affirmera pouvoir mettre fin à l’inflation par le contrôle des prix, le contrôle des salaires et le rationnement. » Il conclut que ce dénouement serait évité avec une monnaie convertible en or.

HB avait compris intuitivement que l’or est de la monnaie. Mais il avait aussi compris, avec clairvoyance et profondeur, qu’« il existe un lien entre la liberté humaine et une monnaie convertible en or ».

Observant que « l’une des premières mesures de Lénine, de Mussolini et d’Hitler fut d’interdire la détention individuelle d’or », tout en omettant par tact que le président Roosevelt avait fait de même en 1933, HB en vient à conclure : « on commence à pressentir qu’il pourrait exister un lien entre une monnaie convertible en or et ce bien rare qu’est la liberté humaine. » Ce lien existe parce que : « Dans un pays libre, l’unité monétaire repose sur un socle fixe d’or, ou d’or et d’argent, indépendant des responsables politiques au pouvoir. »

L’expérience des dernières décennies illustre l’intuition de HB selon laquelle une monnaie convertible en or a « joué le rôle d’un chien de garde silencieux pour empêcher des dépenses publiques illimitées ». Sans cette contrainte, qui existe parce que l’or ne peut pas être créé à partir de rien, HB relève qu’à travers l’histoire « les systèmes de papier-monnaie ont toujours fini par l’effondrement et le chaos économique ». Ensuite, la liberté humaine disparaît, tout comme : « Le chaos monétaire a été suivi en Allemagne par un Hitler, en Russie par un bolchevisme total, et dans d’autres nations par une tyrannie plus ou moins marquée. » Son observation ouvre une perspective glaçante, compte tenu de la baisse du pouvoir d’achat du dollar et de l’érosion concomitante de droits séculaires dans l’Amérique moderne.

Ma recommandation est donc de lire les deux Buffett ensemble. Lire l’un sans l’autre ne donnera pas une image complète de ce qu’est la monnaie, ni de ce qu’elle est devenue. Plus important encore, seule la lecture du Buffett le plus âgé permettra de comprendre pourquoi l’or est de la monnaie, et pourquoi l’or et la liberté humaine sont indissociablement liés.