Une leçon romaine sur l'inflation

« S’il est du devoir du citoyen de soutenir l’État, il n’est pas du devoir de l’État de soutenir le citoyen » – Président Grover Cleveland

Ce que le président Cleveland soulignait dès les années 1880, c’est que les individus et les intérêts établis n’avaient aucun droit à un traitement préférentiel de la part d’un gouvernement élu pour représenter tous les citoyens. Car toute préférence accordée se fait toujours aux dépens des autres.

Ces temps sont révolus depuis longtemps, et le dernier président à avoir adopté cette position fut Calvin Coolidge, dans les années 1920. Il fut suivi par Herbert Hoover, résolument interventionniste. Comme Coolidge aurait dit de son vice-président : « Cet homme ne m’a donné que des conseils, et tous étaient mauvais ». Hoover fut critiqué pour ses politiques d’intervention désastreuses par Franklin Roosevelt, qui parvint à l’évincer lors de l’élection de 1932, puis le surpassa en intervenant plus encore. Les sorties d’or provoquées par l’accélération des dépenses publiques et par les politiques monétaires de la Fed conduisirent en 1933 à la suspension de la convertibilité du dollar en or pour les citoyens américains, puis, en 1934, à la dévaluation du dollar, passé de 20,67 $ à 35 $ l’once d’or.

L’interventionnisme n’a cessé de croître depuis, non seulement aux États-Unis, mais dans toutes les autres nations avancées. La socialisation des revenus et des profits, ainsi que la régulation de nos comportements par les gouvernements, dominent aujourd’hui l’activité économique. Malgré les avertissements des théoriciens de la monnaie saine, un processus engagé il y a près d’un siècle n’a pas encore conduit à l’effondrement économique, même si les dangers liés à l’escalade des engagements de l’État constituent une menace croissante pour la stabilité économique.^[i]

Un point ignoré de presque tout le monde est que la dépense publique est un luxe coûteux pour toute économie, car elle immobilise les ressources en capital de la manière la plus inefficace qui soit. De plus, par l’impôt, le détournement de l’épargne et l’inflation monétaire, les gouvernements détruisent la richesse personnelle. Pourtant, l’observation comme la logique économique montrent clairement qu’une économie prospère est celle qui maximise la prospérité individuelle.

La différence entre le Venezuela et les États-Unis l’illustre clairement. Le Venezuela a transféré, de manière ouverte et dissimulée, la quasi-totalité de la richesse personnelle à son gouvernement socialiste au nom de l’égalité pour tous. Le coût de l’État a augmenté de façon exponentielle par rapport à ses sources de financement disponibles, rapprochant le jour où l’ordre économique et civil disparaîtra complètement. Les États-Unis, malgré des décennies de hausse des dépenses publiques, n’ont pas encore séquestré la majorité de la richesse de leurs citoyens, même si le processus s’est accéléré ces dernières années.

Toutefois, le problème risque de devenir davantage une question d’intérêt public dans les mois à venir, peut-être déclenché par une augmentation des émissions obligataires du gouvernement américain à un moment de repli cyclique de la demande d’obligations. Ce repli est lié à l’amélioration des perspectives économiques mondiales, qui conduira les banques à accroître leurs prêts aux entreprises non financières au détriment des activités purement financières.

Alors que l’administration du président Trump creuse son déficit budgétaire, la Fed s’efforce de normaliser son bilan en laissant s’éteindre son portefeuille obligataire. Si l’on y ajoute les réductions marginales d’une exposition au dollar estimée à 17 000 milliards de dollars dans les portefeuilles détenus par des étrangers, on obtient le potentiel d’une tempête parfaite sur le marché obligataire de la monnaie de réserve.^[ii]

Nous avons déjà observé une forte hausse des rendements obligataires au cours des six derniers mois : le rendement de référence du Trésor américain à 10 ans est passé de 2,06 % à 2,94 % actuellement. Sur une base historique, et compte tenu de l’objectif d’inflation de 2 % de la Fed, la valeur temps de cette obligation reste faible, malgré la hausse des rendements jusqu’à présent. À supposer, du moins, que la Fed limite réellement l’inflation à 2 %.

Les lecteurs devraient accorder davantage de crédit à ShadowStats.com et à l’indice Chapwood, qui mesurent mieux l’inflation des prix et affichent actuellement entre 6 et 10 %, qu’aux estimations gouvernementales manifestement biaisées.

Nous ne devrions pas être surpris si ces dynamiques entraînaient bientôt une dégradation de la notation des obligations du gouvernement américain, et de ses finances. Au lieu d’accepter passivement le discours monétaire de la Fed, des évaluations appropriées du risque obligataire devraient dominer les valorisations. À supposer que la Fed continue de contenir les taux d’intérêt, les courbes de rendement obligataires se pentifieront, et la charge d’intérêts pour le Trésor augmentera sur toute sa nouvelle dette, à l’exception des emprunts à très court terme. Après avoir sommeillé pendant la période de taux zéro, nous sommes condamnés à nous réveiller brusquement face aux risques que nous avons collectivement ignorés trop longtemps.

Par conséquent, lorsque nous réfléchirons au risque, l’économie de l’inflation deviendra probablement centrale dans nos préoccupations. Et à mesure que les rendements obligataires s’ajusteront à la hausse, nous prendrons de plus en plus conscience du piège de la dette dans lequel se trouve le gouvernement américain. Une hausse d’un point de pourcentage lui coûte 216 milliards de dollars supplémentaires. Le président Trump compensera-t-il cette charge en réduisant l’ensemble du budget ? Peu probable, au vu des éléments disponibles jusqu’ici. Et lorsque nous commencerons à réfléchir à ce que devrait être la valeur temps de la dette du gouvernement américain, peut-être deux points au-dessus d’un indice des prix à la consommation en hausse mais fortement manipulé, quel aspect aura dans les comptes de l’État une augmentation du coût d’emprunt de peut-être trois ou quatre points, voire davantage ?

La pression visant à accélérer le transfert de richesse en provenance du secteur privé productif ne fera qu’augmenter à mesure que les rendements obligataires monteront. Et plus la richesse est transférée, moins il en reste à transférer. Telle était la réalité sous-jacente dans l’Empire romain, lorsque le dépensier Néron réduisit la teneur en argent du denier pour payer ses soldats, faute d’argent. Entre autres actes coûteux, il fit incendier une grande partie de Rome pour la reconstruire, et la légende veut qu’il ait joué de la lyre pendant ce temps. Il s’agit peut-être d’une métaphore, car selon Suétone, Néron se consacrait aux arts, au sexe et à la débauche, et était manifestement pyromane de surcroît. Si Néron a « joué » avec quelque chose, c’est avec la monnaie. Quelque quarante-trois empereurs après Néron poursuivirent la dépréciation monétaire, jusqu’à la destruction monétaire finale sous Dioclétien, plus de deux siècles plus tard.

Le siècle actuel de dépréciation monétaire alimentée par la dépense comporte une charge supplémentaire (qui s’ajoute à la prodigalité romaine) : les promesses faites à la population, au mépris de la maxime du président Cleveland. Selon le taux auquel ces engagements financiers futurs sont actualisés, ils représentent entre cinq et dix fois le PIB actuel des États-Unis, et probablement proportionnellement bien davantage pour le Japon et de nombreux États membres de l’UE. Même des chiffres d’inflation des prix fortement manipulés ne peuvent masquer le piège de la dette dans lequel les gouvernements sont désormais visiblement pris, et que, selon tous les précédents, une dépréciation monétaire accélérée viendra sanctionner.

Depuis la présidence d’Herbert Hoover, le gouvernement américain fait, sans le vouloir, rimer l’économie américaine avec l’économie romaine. De même que les empereurs de Rome ont déprécié la monnaie pour financer leur prodigalité et leurs soldats, les États-Unis et leurs alliés occidentaux ont déprécié leurs monnaies pour financer les dépenses sociales et militaires.

Les dépenses militaires excessives furent un thème romain : payer les soldats, sinon l’empereur meurt. Dioclétien, 225 ans après Néron, alla jusqu’à promulguer un édit gravé dans la pierre interdisant aux commerçants d’augmenter les prix. Le commerce cessa, et Rome comme d’autres villes se vidèrent faute de nourriture.

Donald Trump et ses prédécesseurs ont supervisé des méthodes plus sophistiquées pour parvenir au même résultat. Depuis quarante ans, les prix des biens et services sont officiellement contrôlés par la manipulation des chiffres de l’inflation, alors que, dans la réalité, les prix ont continué d’augmenter.^[iii] Les engagements de dépenses indexés sur l’inflation ont été contenus et les bénéficiaires de l’État lésés. Cela ne peut pas durer éternellement.

Les hausses de salaires, qui suivent normalement l’augmentation des prix, ont été remplacées par le simple expédient consistant à encourager l’expansion du crédit bancaire pour financer la consommation des ménages, tout en décourageant l’épargne. En conséquence, la dette des ménages américains s’élève désormais à 13 150 milliards de dollars^[iv] et finance des dépenses de consommation personnelle de 13 717 milliards de dollars.^[v] C’est un jeu d’illusions moderne qui détourne l’attention d’un problème sous-jacent.

La comparaison avec Rome présente une autre similitude préoccupante. Les pièces romaines d’argent et d’or étaient la principale monnaie du monde connu. Le dollar américain est aujourd’hui la monnaie de réserve mondiale, et presque toutes les quelque 170 autres monnaies fiduciaires gouvernementales s’alignent sur lui ou s’y réfèrent. Un effondrement accéléré du dollar entraînerait la plupart d’entre elles dans sa chute, aussi sûrement que la dépréciation romaine a plongé le monde dans le Moyen Âge.

Dans cet article, nous avons vu jusqu’ici que l’économie américaine nous offre un exemple de piège moderne de la dette qui, faute d’être affronté, conduira inévitablement à une accélération de l’inflation monétaire et, finalement, à un effondrement du pouvoir d’achat du dollar.  La plupart des autres nations sont dans la même situation, même si les niveaux élevés d’endettement des ménages sont plus endémiques aux États-Unis et au Royaume-Uni qu’ailleurs. Par conséquent, lorsque l’effondrement monétaire final se produira, les Anglo-Saxons prodigues connaîtront un sort légèrement différent de celui des citoyens des nations qui ont l’habitude d’épargner.

La prochaine phase de la dépréciation monétaire actuelle

La prochaine grande dépense à laquelle les gouvernements et leurs banques centrales devront faire face est une future crise du crédit, susceptible de faire basculer l’inflation dans la surmultipliée. Il s’agira peut-être d’un moment dioclétien moderne, l’ultime acte de dépréciation avant que les lumières ne s’éteignent, et que nous quittions les villes (seulement au sens figuré, espérons-le) pour aller chercher notre subsistance à la campagne. Une crise du crédit est toujours l’aboutissement d’un cycle du crédit, propre aux économies déstabilisées par des banques centrales qui cherchent à stimuler la consommation par la tricherie monétaire.

L’échéance de la prochaine crise du crédit approche rapidement, comme je l’ai expliqué dans mon récent article, « When will the next credit crisis occur? »^[vi] Nous devons nous préparer à ce qu’elle survienne d’ici la fin de l’année. Surtout, les perspectives d’inflation pour l’année ou les deux années suivantes dépendront de la réponse des banques centrales. Si elles ne renflouent pas les banques commerciales par l’inflation monétaire, le système bancaire mondial s’effondrera presque certainement. À supposer que ce désastre soit évité, il faudra injecter d’énormes quantités de monnaie supplémentaire, potentiellement bien supérieures à celles qui ont été nécessaires pour sauver le système bancaire mondial en 2008-2009.

Ce sauvetage était déjà d’une ampleur historique. Mais il est possible que les banques centrales échouent cette fois-ci, car, depuis la dernière crise du crédit, tous les pays du G20 ont convenu d’instaurer des procédures de renflouement interne (bail-in) en remplacement des renflouements externes (bail-out). Le raisonnement était que les gouvernements avaient supporté le coût de la crise Lehman, alors que celui-ci aurait dû incomber aux détenteurs d’obligations et aux gros déposants. Cela est logique pour le sauvetage d’une banque isolée ou du système bancaire d’un petit pays, mais risque de poser des difficultés dans une crise systémique plus large, car les détenteurs d’obligations manipuleront le système pour se protéger.

Les gros déposants n’ont que deux issues, maintenant que la possibilité de retirer des billets en quantité est de fait fermée. Ils peuvent acheter des actifs physiques, à n’importe quel prix, pour se défaire de leurs soldes bancaires, ou bien acheter des matières premières physiques. Et en tête de liste des matières premières doit figurer l’or, suivi de l’argent, car ils sont largement acceptés comme moyens d’échange partout. À ces alternatives, on peut peut-être désormais ajouter les cryptomonnaies, dont la détention est de pair à pair, ce qui en fait une autre réserve de valeur.

Mais lorsque l’on vend une monnaie pour acheter un actif, on se contente de la transmettre à un acheteur consentant. Le lecteur attentif constatera que, selon toute vraisemblance, il n’y aura pas d’acheteur pour les monnaies les plus risquées, et peut-être pas non plus pour le dollar lui-même. En d’autres termes, ce qui était par le passé une crise systémique du système bancaire mondial pourrait rapidement devenir une crise systémique des monnaies elles-mêmes.

Un krach monétaire, un risque croissant

L’avenir est par définition inconnu, et nous ne pouvons que formuler des hypothèses sur son évolution. Toutefois, contrairement à l’expérience romaine, qui a mis 225 ans à détruire complètement le denier, ses successeurs et l’empire lui-même, la vague actuelle de destruction monétaire semble sur le point de s’achever, après seulement un siècle environ.

Les banques centrales ont conscience de certains dangers systémiques, ce qui explique leur empressement à nous mener vers une société sans espèces. Sans espèces, il ne peut y avoir de panique bancaire à l’ancienne. Leur réponse à chaque crise du crédit successive a consisté à restreindre les moyens dont disposent les entreprises et les particuliers pour se protéger en cas d’effondrement systémique.

Mais aujourd’hui, bien après que le président Cleveland a fait la remarque qui ouvre cet article, les tentatives de ses successeurs pour s’attirer les faveurs électorales ont entraîné une escalade des coûts, manifestement hors de contrôle. La combinaison d’un piège de la dette refermé sur les gouvernements par la hausse des taux d’intérêt et de l’insoutenabilité de la dette du secteur privé menace d’une crise financière et monétaire mondiale, dont tout sauvetage par la création monétaire risque d’être de courte durée.

Le rythme auquel l’inflation et la destruction des monnaies papier s’accéléreront à partir de maintenant dépendra de la rapidité avec laquelle les acteurs financiers avertis et le grand public prendront conscience de l’ampleur réelle de la fraude monétaire perpétrée jusqu’ici par les gouvernements. L’expansion de la base monétaire et du crédit bancaire ne se reflète pas dans les statistiques officielles de prix, qui ont été manipulées par des ajustements hédoniques pour en dissimuler la preuve. La prise de conscience de la réalité, à savoir que les monnaies fiduciaires ont été gravement malmenées par tous les gouvernements, devrait survenir de façon soudaine et, à la manière de nuisibles pris au piège, les gens ordinaires constateront que toutes les issues sont fermées.

Les prix vont inévitablement s’ajuster, plus brutalement que si une plus grande part des manipulations monétaires avait été escomptée au fur et à mesure. Si les effets de l’inflation romaine, sur plus de deux siècles, ont progressé à la vitesse pesante d’un chariot à bœufs chargé, ceux d’aujourd’hui pourraient soudain accélérer comme une Ferrari italienne.

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