Il est de notoriété publique que le Japon connaît de graves difficultés financières et que sa monnaie risque fort de s'enfoncer toujours davantage. Après tout, la dette publique dépasse 250 % du PIB et, depuis un certain temps, le nombre de départs à la retraite augmente plus vite que celui des naissances. La combinaison de la démographie, de l'envolée des dépenses sociales, d'une dette publique élevée et de l'incapacité du gouvernement à trouver une solution à la crise persistante du Japon fait de la vente à découvert du yen, pour les spéculateurs internationaux, une évidence.
Presque sans que l'on s'en aperçoive, le yen japonais a déjà perdu environ 30 % face au dollar américain et près de 40 % face à l'euro au cours des deux dernières années. Les bénéficiaires de cette tendance sont, sans surprise, des spéculateurs qui empruntent des yens à des taux d'intérêt négligeables pour spéculer sur d'autres marchés, en comptant ajouter la dépréciation du yen à leurs profits. Merci, monsieur Abe, de nous avoir permis d'emprunter des yens à 1,06 centime d'euro il y a deux ans pour investir dans des obligations d'État espagnoles à 10 ans rémunérées à 7,5 %. Aujourd'hui, ces obligations rapportent 2,65 % et nous pouvons racheter des yens à 0,72 centime d'euro. Un effet de levier de dix sur une mise initiale de 10 000 000 $ a dégagé un bénéfice net d'environ 300 000 000 $ en seulement deux ans.
La vente à découvert du yen n'a pas été rentable jusqu'ici cette année : le dollar américain est passé de 105,3 yens le 31 décembre à 101,5 à la fin du premier semestre, soit une perte annualisée de 7,2 %. Cela a donné un rendement de financement négatif sur l'ensemble des opérations de portage obligataire (carry trades) ; dans le cas de l'opération sur la dette publique espagnole citée plus haut, il en est résulté des pertes annualisées de plus de 5 %, soit 50 % sur une position à effet de levier de dix. Le trader peut soit estimer qu'il est temps que le yen baisse à nouveau, soit juger qu'il est temps de réduire sa position.
Ces rendements, bien que dépendants du choix du moment, n'ont rien d'exceptionnel. Par conséquent, presque tous les acteurs des hedge funds et des banques d'investissement ont pratiqué à un moment ou un autre ce lucratif jeu du portage.
Un yen faible a non seulement contribué à faire baisser les rendements obligataires dans le monde entier, mais il a aussi servi de vecteur à d'autres achats. Du côté des ventes, ou des positions vendeuses, une autre certitude largement partagée a été l'effondrement imminent de l'économie chinoise, alimentée par le crédit, qui devait garantir la poursuite de la baisse des cours des métaux. Dans ce cas, l'effet de levier est normalement obtenu au moyen de produits dérivés.
Cependant, les choses ne semblent pas se dérouler comme prévu pour de nombreuses banques d'investissement et de nombreux hedge funds, ce qui pourrait annoncer un changement de stratégie. Le cuivre, dont la vente à découvert avait d'abord été rentable avec une baisse de 12,5 % jusqu'à un plus bas de 2,93 $ la livre, a fortement rebondi cette semaine à 3,26 $ lors d'un brusque short squeeze. Le zinc a progressé de 6,4 % au cours des six derniers mois, et l'aluminium de 6 %. L'or gagne 11 % et l'argent 8,5 %. Quiconque vend à découvert un portefeuille de contrats à terme sur métaux subit donc des pertes importantes, en particulier lorsque la position est fortement démultipliée par les contrats à terme.
Ce n'est peut-être qu'une coïncidence, mais des récits faisant état de multiples rehypothécations de métal physique dans les entrepôts chinois proviennent de sources impliquées dans le négoce de ces métaux. Ces opérateurs ont dû encaisser des pertes importantes sur une stratégie qui a échoué, et pourraient désormais adopter une position plus haussière, car le scandale des entrepôts chinois ne s'est pas déroulé comme ils l'escomptaient.
Ainsi, deux certitudes, l'effondrement du yen et celui de la demande économique chinoise, ne semblent pas se concrétiser, ou du moins pas assez rapidement. La pression monte en faveur d'un changement de stratégies d'investissement, qui est susceptible d'orienter les marchés dans de nouvelles directions dans les mois à venir.