Il est devenu évident pour tous les acteurs du monde financier que les politiques monétaires menées par les banques centrales ont totalement échoué dans leurs objectifs.
Les banquiers centraux poursuivent leur route sans se soucier de rien, continuant de voyager à bord du train monétaire lancé à toute vitesse jusqu’au terminus, un train dont il est risqué de sauter. Les économistes indépendants, qui ne travaillent pas pour une banque centrale, seraient aveugles de ne pas voir cet échec, et certains d’entre eux imaginent donc des solutions inventives.
Leur approche pose toutefois un problème. Tout en reconnaissant l’échec, ils s’appuient, dans leurs tentatives de trouver d’autres solutions, sur les mêmes principes macroéconomiques que ceux qui ont conduit à cet échec. Prenons un exemple classique du genre, entièrement du domaine public. Adair Turner, dans un article présenté lors d’une conférence organisée par le FMI en novembre dernier, recommande ce qu’il appelle le financement monétaire. Lord Turner propose un dispositif par lequel le gouvernement américain injecterait de l’argent dans l’économie sans créer de dette publique. Il propose en outre que la dette publique existante figurant au bilan de la Fed soit échangée contre un actif « à recevoir du gouvernement », non rémunéré et non remboursable.
Ce n’est pas la seule manière dont Lord Turner envisage de faire pleuvoir l’argent sur nous, mais vous voyez l’idée. Il estime qu’il s’agirait d’une mesure ponctuelle destinée à relancer l’économie et à la sortir de la déflation, et il est convaincu qu’elle fonctionnerait, car il laisse entendre que la théorie n’est pas remise en cause. Selon lui, c’est donc une question de volonté politique, mais si, pour une raison imprévue, cela ne fonctionnait pas, le gouvernement américain devrait instaurer un ensemble de règles permettant d’y recourir de nouveau, avec bien sûr des garde-fous et des contrepouvoirs. Continuez donc à voyager à bord du train monétaire !
La conviction de Lord Turner selon laquelle l'économie ne se discute pas illustre la myopie des macroéconomistes modernes. On ne sait pas s'il écarte la théorie économique autrichienne parce qu'il l'ignore, ou en raison de sa foi profonde dans ce que le néoclassicisme post-keynésien a de plus avancé. Sa recommandation en faveur du financement monétaire apparaît ainsi comme un nouveau triomphe de l'espoir sur l'expérience. De plus, si des règles encadrant le financement monétaire étaient instaurées, il serait trop tentant pour n'importe quel gouvernement de continuer à se procurer de l'argent sans coût apparent. Cela est toujours, toujours, toujours justifié par « l'intérêt national ». Sur ce point, Lord Turner semble faire preuve d'une confiance naïve.
Les macroéconomistes ne m'ont jamais donné de réponse claire lorsque je leur demande pourquoi ils pensent qu'appauvrir l'écrasante majorité de la population, par la dépréciation continue de son épargne comme du pouvoir d'achat de ses salaires, doit nécessairement aboutir à une économie plus forte. Déprécier la monnaie pour financer une série de solutions rapides a toujours été l'intention qui sous-tend la politique monétaire, et cette proposition n'en est que le dernier exemple. La faille fondamentale de l'argument réside dans des tentatives de plus en plus désespérées de stimuler la demande globale. La seule fois où la stimulation de la demande globale a réussi au-delà des limites d'un cycle de crédit isolé, c'était sous une économie entièrement dirigée, où l'on ordonne aux individus, sous peine de sanction de l'État, ce qu'ils doivent produire et consommer, et où l'instrument du calcul économique, la monnaie, est écarté de l'équation.
La stimulation de la demande globale ne fonctionne même pas au sein d'un cycle de crédit, dès lors que l'on tient pleinement compte de la progression dans le temps de la dépréciation monétaire et de l'ajustement final des prix. Comprimer les taux d'intérêt ne fonctionne pas davantage, car cela ne fait que déplacer la demande de la consommation présente vers la consommation différée, ce qui introduit dans l'économie des distorsions pouvant passer pour un résultat positif.
C'est ici que les partisans de la gestion de la demande globale sont particulièrement en défaut. Ils voudraient nous faire croire que la croissance économique potentielle est réduite par l'augmentation de l'épargne, mais si les statisticiens cessaient de sous-estimer les bénéfices économiques de l'investissement dans les degrés supérieurs de production, le rôle de l'épargne dans une économie serait peut-être mieux compris. Ce point a été en partie admis aux États-Unis avec la publication trimestrielle de la production brute, qui inclut les étapes intermédiaires caractérisant l'assemblage des biens d'équipement. Cet investissement dans l'amélioration de la production est la destination d'une large part de notre épargne, et s'il est sous-estimé, il est peu probable que la valeur de l'épargne soit reconnue.
La production brute est malheureusement rarement relayée par les médias financiers, mais aucune répétition de faits tels que la production brute ne suffit à persuader les économistes néoclassiques d'abandonner leurs chères convictions en matière de gestion de la demande. C'est pourquoi nombre d'entre eux déplacent désormais leur attention de la stimulation monétaire vers la stimulation budgétaire. Tel un chien avec son os, ils refusent de lâcher prise, et les recommandations de politique économique d'économistes comme les professeurs Krugman et Summers pourraient bien connaître une renaissance.
C'est aussi l'essentiel de l'argumentation de Lord Turner. Il soutient que la limitation de la création de dette ne devrait pas s'appliquer aux dépenses publiques. Il reconnaît en fait que le financement par la dette arrive au bout de sa course ; plutôt que d'accepter les limites que le marché impose aux dépenses publiques, il faudrait donc trouver des moyens de les contourner. Le financement monétaire est présenté comme une approche nouvelle, mais, mis à part le détail opérationnel, il n'a rien de neuf.
Il s'agit d'une variante de la proposition de pièce de platine d'un billion de dollars destinée à résoudre le problème du plafond de la dette, apparue il y a deux ans. L'idée était d'exploiter une faille juridique permettant au gouvernement américain d'émettre une pièce de platine ordinaire dont la valeur faciale serait d'un billion de dollars, laquelle, une fois déposée à la Fed, procurerait au gouvernement un crédit d'un billion de dollars. Avec ce projet comme avec ceux de Lord Turner, la Fed se retrouve avec un bilan qui comprend une quantité énorme de crédit accordé au gouvernement américain.
Sur le plan technique, cela fonctionne. Après tout, on voit mal sur quel fondement un auditeur aurait l'audace de remettre en cause cet arrangement, étant donné la suprématie du gouvernement américain. De plus, un dispositif similaire existe déjà, avec une reconnaissance de dette du Trésor américain représentant 8 134 tonnes d'or, valorisées aujourd'hui à 325 milliards de dollars. Personne ne sait si cet or existe réellement : il pourrait avoir entièrement disparu, mais quel auditeur oserait contester la validité d'une reconnaissance de dette du Trésor ?
Sauf que la Fed n'a pas d'auditeur.
Le dispositif de financement monétaire repose sur l’adhésion de deux catégories de victimes. La première est le peuple américain, qui s’interroge rarement sur des questions monétaires qu’il comprend à peine ; la seconde est constituée des étrangers, qui pourraient bien prendre peur. Des dispositifs tels que le financement monétaire et les pièces de platine à mille milliards de dollars trahissent un désespoir financier. Ils risquent d’être accueillis par une dégradation de la « pleine foi et du plein crédit » du gouvernement américain, tant vantée, ce qui accélérerait l’abandon du dollar comme seule monnaie de réserve mondiale. Si le dispositif est mis en place, ce sera au moment même où la Fed fera valoir, par ses canaux médiatiques discrets, qu’il faudrait supprimer les billets de grande valeur, hormis les petites coupures. Les principaux détenteurs de dollars en espèces sont des étrangers hors des États-Unis, et il n’est pas difficile d’imaginer les circonstances dans lesquelles ces dollars seraient abandonnés au profit d’autres devises, et parfois de l’or.
Comme indiqué précédemment, des dispositifs tels que le financement monétaire et les pièces de platine visent à stimuler la demande globale, et l’on suppose qu’un retour de l’inflation des prix à un niveau tel que deux pour cent peut être considéré comme la preuve d’un succès. C’est une grave erreur, fondée uniquement sur la théorie quantitative de la monnaie, qui s’appliquait manifestement à l’or du temps de Cantillon et de Ricardo, mais n’est qu’un effet secondaire dans le cas des monnaies fiduciaires. Lord Turner ne fait pas cette distinction.
Aujourd’hui, le principal déterminant du pouvoir d’achat est la confiance du public, qui s’exprime par la préférence relative entre la détention de monnaie et celle de biens. Il suffit d’un léger déplacement de cette préférence pour modifier sensiblement le niveau général des prix, sans changement notable de l’activité économique, car les consommateurs comme les producteurs, qui ne sont que des facettes différentes des mêmes personnes, souhaitent détenir moins de monnaie. C’est pourquoi les banques centrales ont beaucoup de mal à maîtriser les résultats de la politique monétaire.
Les macroéconomistes commettent une autre erreur dans leur diagnostic des problèmes économiques. En se concentrant sur le PIB nominal, ils ne font que mesurer l’injection de monnaie supplémentaire dans l’économie, et non son utilisation productive. Ce qui leur échappe, c’est que la plupart des gens vaquent à leurs occupations quotidiennes, fabriquent des choses et dépensent l’essentiel de leur salaire, tout en épargnant un peu. Le problème surgit lorsque les autorités monétaires et les banques commerciales se mettent à manipuler la monnaie, instrument du calcul économique, ce qui engendre de faux booms et d’inévitables krachs. Ce sont l’intervention monétaire et les macroéconomistes qui constituent le problème de fond, et non l’économie.
Cependant, des interventions continues pendant des décennies ont entraîné une escalade de l’endettement. La dette s’est accumulée au point d’être désormais inconfortable pour un trop grand nombre d’acteurs économiques, un inconfort que la baisse des taux d’intérêt ne soulage plus. C’est l’ingérence monétaire qui a conduit l’économie américaine dans un piège de la dette. Et en bon étatiste, Lord Turner pense avoir trouvé une issue pour le gouvernement, mais n’aborde pas le problème du secteur privé.
Si une solution de l’ordre du financement monétaire est adoptée, les banquiers centraux espéreront sans doute qu’elle conduira à terme à des taux d’intérêt plus normaux. Il est impossible de connaître le niveau de la normalité sans l’apport du marché, mais si l’on suppose que les banquiers centraux l’assimilent à un taux des Fed Funds compris entre trois et cinq pour cent, les coûts d’emprunt implicites éroderaient considérablement les finances publiques, en raison de leur dépendance à l’égard de la dette à court terme. De même, les créances douteuses augmenteraient dans le secteur privé.
En conclusion, la proposition de Lord Turner en faveur du financement monétaire ne tient pas la route. Le dollar semble avoir déjà atteint son sommet, si l’or, en tant qu’indicateur avancé, est un bon guide ; dans ce cas, la combinaison d’une interdiction des billets de grande valeur et du financement monétaire risque davantage de faire s’effondrer le dollar que de stimuler la demande globale.
Les points de vue et opinions exprimés dans cet article sont ceux de l’auteur ou des auteurs et ne reflètent pas ceux de GoldMoney, sauf mention expresse. Cet article est fourni à titre d’information générale uniquement et ne constitue pas, de la part de GoldMoney ou de l’auteur ou des auteurs, un conseil juridique, financier, fiscal, d’investissement ou comptable. Vous ne devez pas agir ni vous fier à une information contenue dans l’article sans avoir préalablement sollicité l’avis d’un professionnel indépendant. Le plus grand soin a été apporté pour garantir la fiabilité des informations de l’article ; toutefois, GoldMoney ne déclare pas qu’elles sont exactes, complètes, à jour ou qu’elles doivent être considérées comme une indication de résultats futurs, et elles ne doivent pas être utilisées comme telles. GoldMoney ne saurait être tenue responsable de toute réclamation, perte, dommage ou désagrément résultant d’une information ou d’une opinion contenue dans cet article, et toute mesure prise à la suite des opinions et informations contenues dans cet article l’est à vos propres risques.