Stagflation : situation dans laquelle le niveau général des prix augmente en raison de la baisse du pouvoir d’achat de la monnaie, et non d’une inflation des prix due à une hausse générale de la demande.
Le cycle du crédit qui entraîne normalement les économies avancées dans des phases d’expansion et de récession se révèle différent cette fois-ci. La phase d’expansion entre la faillite de Lehman et celle, encore à venir, n’a jamais vraiment démarré, en raison des niveaux très élevés d’endettement existants. Cette situation conduira presque certainement à la stagflation.
Normalement, une période prolongée de taux d’intérêt bas stimule la demande de crédit bancaire destiné à financer la consommation. Cette fois, tout indique qu’une période prolongée de taux d’intérêt extrêmement bas n’a guère stimulé que les prix des actifs. Il y a désormais des signes de ralentissement de l’économie mondiale et il n’y aura pas d’expansion, car les consommateurs sont déjà au maximum de leur endettement.
Il est donc difficile de voir comment la politique de taux d’intérêt américaine pourrait un jour quitter la borne zéro. À moins de pouvoir remettre le cycle du crédit sur la bonne voie, les valeurs d’actifs élevées d’aujourd’hui pourraient ne pas être soutenables, et la baisse des valeurs d’actifs, dans un contexte d’endettement exceptionnellement élevé, peut entraîner des faillites généralisées et une récession qui s’auto-entretient. Si le revenu généré par les actifs productifs ne progresse pas, il faudra le compléter autrement. Cela impliquera au minimum un maintien indéfini de taux d’intérêt très bas au-delà de 2015. Et chaque fois que les valeurs d’actifs montreront des signes d’essoufflement, une intervention monétaire sera nécessaire.
Aux États-Unis, la Fed poursuit un objectif d’inflation des actifs depuis la crise Lehman de 2008. La stratégie de sortie a toutefois toujours consisté à stimuler la croissance économique, afin de permettre la réduction des déséquilibres budgétaires et le retour des taux d’intérêt à des niveaux plus normaux. Les signes de ralentissement des économies américaine et mondiale font donc penser que la politique de taux d’intérêt zéro pourrait rester en place encore de nombreuses années, tant, du moins, que l’inflation des prix demeure faible.
C’est là que la politique monétaire risque d’échouer. Le pouvoir d’achat d’une monnaie peut évoluer indépendamment de la demande économique, ce qui engendre la stagflation. Techniquement, il s’agit d’une inflation dans une économie stagnante, qui traduit un changement de préférence au détriment de la monnaie et en faveur des biens. Si la monnaie concernée est le dollar, la monnaie de réserve par rapport à laquelle toutes les autres sont évaluées, le pouvoir d’achat de l’ensemble du complexe monétaire peut baisser sans la moindre amélioration de la conjoncture économique.
Des taux d’intérêt ultra-bas, sans possibilité réaliste de remonter à un taux de marché normal, finiront par éroder le pouvoir d’achat de toute monnaie. Les autorités seront impuissantes, car relever suffisamment les taux d’intérêt pour restaurer la confiance monétaire provoquerait presque certainement les faillites différées depuis la crise Lehman, au risque d’entraîner l’effondrement de tout le système financier occidental. La réponse de Volcker en 1980, à savoir une forte hausse des taux d’intérêt face à des conditions similaires, n’est donc pas une option aujourd’hui.
En résumé, les conditions sont aujourd’hui réunies pour une baisse du pouvoir d’achat de toutes les grandes monnaies. Si cela se produit, les prix de toutes choses augmenteront de manière inexplicable ; et s’il devient évident pour le grand public que les taux d’intérêt ne peuvent pas être autorisés à monter, la stagflation deviendra rapidement impossible à maîtriser.