Un abonné à ma newsletter Substack m’a récemment demandé d’expliquer pourquoi le recours aux taux d’intérêt pour tenter de maîtriser l’inflation ne fonctionne pas. Ce n’est tout simplement pas la véritable fonction des taux d’intérêt.
Un taux d’intérêt est avant tout la compensation qu’un créancier exige au titre du risque de crédit. Le risque de crédit revêt plusieurs formes : il y a la compensation due à la perte de la possession et de l’usage d’un moyen d’échange (ce que certains économistes appellent la préférence pour le présent), il y a le risque de non-règlement par un débiteur, et il y a le risque de perte de pouvoir d’achat du moyen d’échange pendant la durée d’un prêt. C’est la somme de ces trois éléments qui fait valoir le crédit à un prix décoté aujourd’hui par rapport à sa réalisation finale, lorsque la possession revient au créancier, ce qui s’exprime aujourd’hui toujours sous la forme d’un taux d’intérêt.
Telle est la fonction d’un taux d’intérêt. Il donne aujourd’hui un prix aux valeurs de demain. Il doit être déterminé entre le débiteur et le créancier et ne regarde jamais personne d’autre, a fortiori une banque centrale. Mais il nous faut aller plus loin et démontrer que les erreurs de la gestion des taux d’intérêt sont encore plus grandes que ne l’affirment ceux d’entre nous qui comprennent que la description précédente du rôle des taux d’intérêt est exacte. La réponse se trouve dans le paradoxe de Gibson.
Le paradoxe de Gibson montre que les taux d’intérêt sont corrélés au niveau des prix, et non au taux d’inflation. Les graphiques ci-dessous l’illustrent :
Les données historiques montrent clairement que les taux d’intérêt, et donc les rendements obligataires, sont corrélés entre eux, alors que les taux d’intérêt, ou les rendements obligataires, ne le sont pas avec le taux d’inflation. Les rendements obligataires peuvent être considérés comme une approximation lissée des taux d’intérêt à court terme, majorée, bien entendu, d’une prime pour le risque de crédit supplémentaire.
Keynes, qui a nommé ce paradoxe d’après son confrère économiste Arthur Gibson, a écrit dans son Treatise on Money qu’il s’agissait de « l’un des faits empiriques les mieux établis de tout le domaine de l’économie quantitative ». Il l’a qualifié de paradoxe parce qu’il n’en trouvait aucune explication, et Irving Fisher comme Knut Wicksell ont eux aussi échoué à l’expliquer. De toute évidence, le problème tenait aux idées économiques préconçues des économistes plutôt qu’à une compréhension pratique.
L’explication succincte est simple et tient aux intérêts respectifs des débiteurs et des créanciers.
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