Maintenant que l’or est en situation de surachat au Comex, son cours risque d’être de nouveau malmené par les banques trop grandes pour faire faillite. C’est une opération classique sur les marchés à terme de l’or, où les spéculateurs qui achètent des contrats se protègent au moyen d’ordres stop-loss.
Il suffit aux banques trop grandes pour faire faillite d’une pause dans les achats des spéculateurs et d’une petite bonne nouvelle (mauvaise pour l’or). Idéalement, le contrat actif approche de son échéance, de sorte que les spéculateurs sont contraints de se décider : autrement dit, vendre le contrat, le reporter sur une échéance ultérieure ou prendre livraison.
Sachant que ces spéculateurs détiennent des positions fortement endettées, la cupidité se transforme en peur en un instant. Les banques trop grandes pour faire faillite auront fourni aux spéculateurs leurs positions acheteuses en se positionnant vendeuses. Dès que l’on prend une position acheteuse, on se retrouve piégé dans une version boursière de l’Hotel California.
Les TBTF commencent par accumuler des pertes sans s'en inquiéter, puisqu'elles sont TBTF. Mais elles savent comment inverser la situation. Il leur suffit de choisir un moment calme, de vendre pour quelques milliards de contrats et de faire sauter tous les stops. C'est un cycle qui se répète sans cesse, une machine à cash pour les banques de métaux précieux. Il arrive parfois que cela tourne mal, parce que les marchés physiques reprennent aux marchés à terme le contrôle de la formation des prix. Mais peu importe : ces établissements seront renflouées par la Fed ou par la Banque d'Angleterre. Pendant ce temps, leurs opérateurs ont touché des primes trimestre après trimestre.
Les spéculateurs se laissent piéger à chaque fois. Tôt ou tard, estiment-ils, les opérateurs des TBTF paieront leur dû. Mais l'or ayant gagné 140 $ en moins de deux mois, un nouveau cycle de lavage dans la machine à laver du Comex est à prévoir. L'or n'a jamais été autant suracheté. Les parieurs sont près d'être de nouveau balayés. Seul un sot parierait le contraire. Mais, cette fois, il se pourrait que les choses soient différentes.
Pour que cette fois soit différente, le dollar devra continuer de s'affaiblir. Rien d'autre ne peut guère sauver les haussiers face aux banques de métaux précieux TBTF. Cet article examine les perspectives du dollar et conclut que, hormis un rebond technique à court terme, elles ne sont pas favorables.
Quatre fronts s'ouvrent qui pourraient entraîner le dollar à la baisse : la stagnation de l'économie américaine, l'abandon du dollar par les pays producteurs de pétrole, l'évolution des intérêts de la Chine vers un abandon du dollar et, enfin, le déplacement des intérêts commerciaux des grandes banques de métaux précieux vers le scénario chinois. Nous les examinerons tour à tour.
Stagnation de l'économie américaine
L'enthousiasme des cent premiers jours du président Trump, lorsqu'il agissait en Franklin Roosevelt des temps modernes dans un tourbillon d'activité initiale, cède la place à la dure réalité. Le dollar a d'abord progressé, puis a commencé à reculer. Les bénéfices budgétaires de la réforme fiscale demeurent chimériques. Le soutien à l'industrie américaine censé résulter des droits de douane sur les produits importés n'en est finalement pas un, et ne fait qu'augmenter les coûts supportés par les consommateurs. La plupart des membres de l'équipe réformatrice et antisystème de « The Donald » ont démissionné, remplacés à la Maison-Blanche par trois généraux issus de l'establishment. Dans une république bananière, la presse parlerait de coup d'État militaire. « Make America Great Again » n'est plus guère qu'une formule creuse.
L'élection du président Trump semble avoir préparé un net recul du dollar, à mesure que cette réalité s'impose. Ses politiques apparaissent désormais pompeuses et autarciques. En s'isolant des bénéfices du commerce mondial, l'Amérique ne tire presque aucun profit de la transformation rapide du continent asiatique, passé du statut de zone économique périphérique à celui de puissance économique.
Parallèlement, l'accumulation de la dette est improductive et pèse sur l'économie, tout en finançant des déficits publics dispendieux et en gonflant la consommation. Le revenu des consommateurs n'a pas suivi le coût de la vie depuis au moins deux cycles de crédit. Le consommateur étant accablé par un héritage de dette, l'économie peine : elle n'est plus en crise, mais ne va nulle part.
Les analystes qui pensent imprudemment que le protectionnisme commercial créera des emplois américains ne comprennent pas que les déficits commerciaux résultent de la combinaison des déficits publics, de l'expansion du crédit bancaire et d'une faible épargne. Or ce sont précisément les politiques que le gouvernement et la Fed encouragent activement pour relancer l'économie. En conséquence, le déficit budgétaire du prochain exercice sera probablement de 500 milliards de dollars supplémentaires, à ajouter au total cumulé.
Pour les perspectives du dollar, l'élément le plus important à retenir est que, depuis 1980, le déficit cumulé de la balance des paiements, dont la balance commerciale est la principale composante, aura dépassé 11 000 milliards de dollars à la fin de cette année. Ce déficit cumulé indique l'ampleur de la détention de dollars par l'étranger, dont seuls 4 360 milliards sont identifiés dans les réserves des banques centrales du monde. Une grande partie du solde des dollars détenus à l'étranger appartient à des entreprises engagées dans le commerce mondial.
La gestion des soldes en dollars est cruciale pour la rentabilité de ces entreprises. Elles auront constaté qu'en termes pondérés par les échanges, le dollar a atteint un sommet en janvier et a perdu 7,5 % depuis. C'est un impact sévère sur les bénéfices. Elles seront attentives à tout nouveau signe de faiblesse et auront noté l'amélioration des perspectives commerciales de l'Europe et de la zone euro, qui ont fait monter l'euro de 15 % face au dollar cette année. De plus, la zone euro dégage un excédent commercial estimé à 200 milliards d'euros pour 2017, ce qui entraîne une contraction sous-jacente des euros détenus à l'étranger. Le renminbi chinois (ou yuan) a progressé de 7,3 % face au dollar cette année, ce qui touche les entreprises commerçant avec la Chine. Surtout, cela affecte les producteurs de pétrole qui vendent sur leur plus grand marché. Ils suivront de près l'évolution du dollar à partir de maintenant.
Il ne fait guère de doute que le reste du monde détient des quantités considérables de dollars et qu'il peut être pris de panique et les vendre. Pour cette raison, la faiblesse relative de l'économie américaine, comparée aux performances plus dynamiques de la Chine, du Japon et de l'Europe, place le dollar dans une situation de net désavantage à long terme sur le marché des changes.
Les producteurs de pétrole se détournent du dollar
L'accord conclu en 1973 entre Nixon et l'Arabie saoudite a fait du dollar la monnaie exclusive de règlement des exportations de pétrole, après l'effondrement des accords de Bretton Woods en 1971. Depuis lors, les très rares pays qui ont menacé de vendre leur pétrole dans d'autres monnaies, notamment l'Irak de Saddam Hussein et la Libye du colonel Kadhafi, ont connu de fâcheux accidents. Les seuls pays à avoir contesté avec succès l'hégémonie du dollar sur le pétrole sont la Russie, la Chine et l'Iran, non sans conséquences négatives. Et aujourd'hui, le Venezuela rompt avec l'impérialisme américain en vendant son pétrole contre diverses monnaies, à l'exclusion du dollar américain.
Peut-être le Venezuela n'a-t-il pas écouté. Les expériences de l'Irak et de la Libye ont envoyé aux autres pays un message clair sur les conséquences du rejet de l'hégémonie du dollar. Dans le cas de l'Iran, les Américains ont même fait pression, par l'intermédiaire de l'UE, sur SWIFT, le système de règlement interbancaire censé être indépendant, afin d'exclure en 2012 tous les transferts impliquant l'Iran. La monnaie iranienne s'est presque effondrée sous cette pression. Mais ce type de tactique suscite avant tout du ressentiment et a entamé la bonne volonté des pays non alignés. Les Russes, assez puissants pour résister aux manœuvres financières destructrices de l'Amérique, ont désormais créé leur propre système concurrent de SWIFT, et pris d'autres mesures pour s'affranchir entièrement du dollar.
De plus en plus, les Russes et les Chinois, ainsi que l'Organisation de coopération de Shanghai qu'ils dirigent, encouragent les producteurs de pétrole à vendre leur pétrole destiné à la consommation en Asie contre des monnaies asiatiques, principalement le yuan. Pour atteindre cet objectif, la Chine développe ses marchés de capitaux afin d'améliorer la liquidité du yuan et son acceptation comme moyen d'échange. Toutefois, elle sait qu'elle doit proposer, comme alternative au dollar, autre chose que le yuan, dont l'historique est plus court et moins sûr. C'est là qu'intervient l'or physique, une monnaie saine qui n'est l'engagement d'aucun gouvernement, et universellement reconnue comme telle, y compris par ceux qui en contestent publiquement le caractère monétaire.
La Chine a depuis longtemps compris que l'or serait central dans sa stratégie géopolitique ainsi que pour sa sécurité à long terme. Ces dernières années, elle a dominé les marchés physiques. Elle est de loin le premier pays producteur d'or. Il ne fait aucun doute qu'elle a constitué d'importantes réserves d'or non déclarées depuis 1983, année où la banque centrale a été chargée pour la première fois de cette mission. Elle est sur le point d'offrir aux producteurs de pétrole, sur les marchés à terme de Shanghai, la possibilité d'échanger du pétrole contre des yuans, puis des yuans contre de l'or provenant de l'extérieur de la Chine. Il y a tout lieu de penser que les producteurs de pétrole y verront une alternative attrayante au dollar. La Russie et l'Iran y ont déjà adhéré. D'autres pays, comme le Venezuela, très dépendants de la demande chinoise de pétrole, semblent en voie de le faire. Mais le véritable enjeu sera l'Arabie saoudite.
L'Arabie saoudite a besoin d'argent et, si les marchés de capitaux occidentaux ne lui en fournissent pas en échange d'une participation minoritaire dans Aramco, il est fort probable que les Chinois concluront un accord. La politique visant à détourner les fournisseurs mondiaux de pétrole du dollar au profit du yuan pour les exportations vers la Chine a fait des progrès notables ces derniers mois. La prochaine étape clé sera la mise en œuvre complète d'un contrat à terme sur le pétrole libellé en yuans, qui pourrait être introduit dans les mois à venir. Lorsque cela se produira, le dollar cessera de fait d'être la seule monnaie de réserve.
Les réserves de change de la Chine
La Chine a accumulé un important stock de réserves de change, l'équivalent de 3 000 milliards de dollars. Cette accumulation, dont plus de 2 000 milliards sont peut-être détenus en dollars, résulte de la gestion passée de sa monnaie, dont l'objectif était d'accroître les profits des fabricants établis en Chine qui exportent vers d'autres pays. Le développement initial de l'économie chinoise n'était qu'une première phase, qui a favorisé de forts flux d'investissements entrants, suivis d'exportations nettes. En outre, les Chinois sont d'ardents épargnants, mettant de côté jusqu'à 40 % de leurs revenus, ce qui entraîne des excédents commerciaux importants et persistants.
Sur le terrain, le succès économique de la Chine a considérablement amélioré la vie de sa population. L'économie se recentre désormais sur les services et la technologie, passant de son modèle tiré par les exportations à celui d'une économie avancée à part entière, avec une classe moyenne en expansion. De plus, la Chine a besoin d'énormes quantités de matières premières pour réaliser ses projets d'infrastructures, qui couvrent l'ensemble de l'Asie.
Le besoin de détenir d'importantes quantités de dollars, résultat de la neutralisation des entrées de capitaux, puis de la dépréciation du yuan pour préserver la compétitivité des prix à l'exportation, est désormais révolu. La Chine a besoin de soldes en dollars beaucoup plus modestes ; elle les investira donc presque certainement dans des stocks de métaux de base et dans les matières premières nécessaires à l'avenir. Ce changement de politique est déjà attesté par la hausse du yuan face au dollar, de plus de 7 % cette année, ce qui réduit d'autant le coût des importations de matières premières par rapport aux prix libellés en dollars.
Il ne fait donc guère de doute que la Chine sera à l'avenir un vendeur important de dollars. Son problème est que, si elle se montre trop agressive dans cette politique, elle déclenchera des ventes de la part d'autres banques centrales asiatiques et pourrait même risquer le gel de ses 1 100 milliards de dollars de bons du Trésor américain par le gouvernement des États-Unis. Elle doit avancer avec prudence, à moins qu'il ne lui convienne de se montrer plus agressive dans une guerre financière qui s'intensifie. Sa politique consistera donc vraisemblablement à vendre des dollars dans la force plutôt que dans la faiblesse. Pour le dollar, la conséquence est que toute reprise des cours sera probablement plafonnée, et donc limitée en ampleur et en durée.
Les banques changent d'allégeance.
Les grandes banques mondiales sont contraintes de recentrer leurs activités sur la Chine et sa stratégie asiatique. Le développement des infrastructures nécessite des financements, coordonnés par la Banque asiatique d'investissement pour les infrastructures. La Chine internationalise ses propres marchés de capitaux par l'intermédiaire de Hong Kong et de Londres. Les États-Unis sont délibérément exclus de ces activités.
Cela ne signifie pas que la Chine soit hostile aux banques américaines. Son objectif est de travailler avec toutes les banques étrangères de manière concurrentielle, pourvu que le dollar n'intervienne pas. Les banques américaines doivent alors trancher : suivent-elles le mot d'ordre du président Trump, « rendre sa grandeur à l'Amérique », en cessant d'aider la Chine, ou remplissent-elles leur devoir commercial envers leurs actionnaires en cherchant à tirer profit de la stratégie anti-dollar de la Chine ?
Nulle part ce conflit n'est plus aigu que sur le marché de l'or et de l'argent. Maintenant que la Chine contrôle ces deux marchés physiques, les principales banques de métaux précieux n'ont d'autre choix que de rejoindre la Shanghai International Gold Exchange et la Shanghai International Futures Exchange. Bientôt, elles ne feront plus baisser les cours sur le Comex, essentiellement en vendant à découvert des contrats papier à des acheteurs spéculatifs. Elles devront au contraire devenir acheteuses de métaux précieux physiques pour les livrer aux marchés physique et à terme de Shanghai. Nous n'en sommes qu'aux débuts, mais ANZ, UBS, BNP Paribas, Standard Chartered, HSBC, JP Morgan (succursale de Londres) et Goldman Sachs figurent déjà parmi les principales banques qui ont opéré ou opèrent cette transition.
Conclusion
De grandes quantités de dollars sont prêtes à quitter les détenteurs étrangers, héritage de l'époque où les entreprises détenaient sans hésiter des dollars comme principale monnaie de réserve et d'échange. Il n'existait guère d'alternative jusqu'à présent. De plus, la banque centrale de Chine détient probablement la moitié de l'ensemble des réserves en dollars des banques centrales du monde, et il est désormais dans son intérêt de réduire cette exposition.
Les États-Unis sont isolés du récit de la croissance économique mondiale, centré sur la Chine et sur le développement de l'Asie sous son impulsion. L'abus par l'Amérique de son privilège du dollar au fil des ans a laissé un héritage de défiance parmi les pays non alignés, et ce sont aujourd'hui ces pays qui portent le progrès économique mondial. Au festin économique asiatique organisé par la Chine et la Russie, le seul convive non invité est l'Amérique.
Le mauvais état des finances publiques américaines et sa dépendance à l'égard des mesures de relance monétaire garantiront un flux continu de dollars vers les marchés des changes, à travers des déficits commerciaux persistants. La présidence Trump semble devoir être un désastre pour le dollar, et dès que cela deviendra évident sur les marchés des changes, les ventes risquent de s'intensifier. Et à mesure que le dollar glissera, il devrait commencer à perdre son statut de monnaie de règlement pour un nombre croissant de pays exportateurs de pétrole.
Le rideau final sur le mot d'ordre « rendre sa grandeur à l'Amérique » sera le soutien discret et croissant des grandes banques internationales à l'opportunité chinoise, dicté par la réalité commerciale. Elles ne peuvent tout simplement pas se permettre de rester spectatrices, et l'on observe les premiers signes de JPMorgan et de Goldman Sachs se positionnant comme négociants et fournisseurs de métaux précieux physiques à Shanghai. Il serait surprenant que d'autres banques occidentales de métaux précieux ne suivent pas leur exemple.
Seul le temps dira si le moment est venu où la demande d'or physique commence à ravir aux marchés à terme le rôle moteur dans la formation des prix. Mais il ne fait aucun doute que l'équilibre des intérêts de la Chine évolue désormais vers un dollar plus faible. Toutefois, la Chine est sûrement consciente des perturbations qu'elle provoquerait sur les marchés occidentaux centrés sur le dollar si elle précipitait une faiblesse marquée du dollar, et donc une hausse du cours de l'or. Elle ne voudra pas être tenue responsable d'avoir ouvertement déclenché la fin du dollar comme monnaie de réserve, ce qui explique probablement pourquoi elle a différé le lancement du contrat pétrolier en yuans et avance avec prudence.
De toute évidence, la géopolitique joue un rôle central dans le calendrier : l'Amérique cherche désespérément à s'opposer à la Chine, qui s'est associée à la Russie pour devenir l'État dominant du continent eurasiatique. Les conséquences de la fin de l'hégémonie financière américaine ne sont pas à sous-estimer, et la Chine ne franchira pas ce pas à la légère. Toutefois, les investisseurs des marchés financiers occidentaux semblent commencer à comprendre que l'âge d'or du dollar est désormais révolu, qu'un déclin marqué se profile et que les grandes institutions d'investissement doivent donc revoir leurs allocations d'actifs en faveur de l'or physique, au détriment du dollar.
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