Marchés défaillants et monnaies fragiles

Les signes se multiplient que le ralentissement économique mondial est bien réel. Comme en 1929, la conjonction du sommet du cycle du crédit et du protectionnisme commercial, incarné par le Smoot-Hawley Tariff Act, rappelle les conditions actuelles et fait potentiellement peser une menace économique sérieuse sur le système de monnaies fiduciaires issu de Bretton Woods. Nous devons donc envisager les conséquences d'un échec de la politique monétaire à contenir la récession naissante, qui dégénérerait alors en véritable effondrement. La complaisance à l'égard des marchés défaillants n'est plus de mise : la hausse des cours de l'or et du bitcoin laisse entrevoir un nouveau cycle de dépréciation monétaire destiné à éviter le dénouement des distorsions de marché. Cet article explique pourquoi un tel scénario pourrait ébranler entièrement les monnaies fiduciaires et examine, dans ce contexte, les alternatives que représentent le bitcoin et l'or.

Introduction

Jamais, dans toute l'histoire connue, les marchés financiers n'ont été aussi faussés partout à la fois. De notre vivant, nous avons vu l'URSS, ainsi que la Chine de Mao, tenter de se passer totalement des marchés et échouer, après avoir affamé et massacré des millions de leurs citoyens. Les Romains ont inauguré une longue période de dépréciation monétaire, de Néron à Dioclétien, lequel fit graver les prix dans la pierre (d'où l'expression anglaise « written in stone ») dans une vaine tentative de les contrôler. Si l'Empire romain était alors le monde connu, il se limitait pour l'essentiel à la Méditerranée et à l'Europe. Par la suite, on a recensé plus de cinquante cas d'effondrement monétaire complet, dont la grande majorité au cours des cent dernières années, qui ont entraîné la désintégration de chacune des sociétés concernées.^[i]Et nous pourrions aujourd'hui être confrontés à un effondrement à l'échelle mondiale, le plus grave de tous.

Nous nous sommes habitués aux cycles d'expansion du crédit, alimentés par le système des réserves fractionnaires au moins depuis le Bank Charter Act de 1844, qui a légalisé les réserves fractionnaires. Les banques centrales ont donné une impulsion supplémentaire à partir des années 1920. Nous y sommes si accoutumés que nous attendons désormais des banques centrales qu'elles émettent et contrôlent notre monnaie, et ne nous inquiétons vraiment que lorsque nous pensons qu'elles pourraient en perdre le contrôle. Dans leurs efforts pour remplir le mandat qu'elles se sont elles-mêmes attribué, les banques centrales interviennent de plus en plus à chaque cycle de crédit.

Notre complaisance s'étend aux prix, en particulier à l'échange et à la valorisation des actifs en capital. Il existe aujourd'hui environ 13 000 milliards de dollars d'obligations en circulation à rendement négatif. Nous réfléchissons rarement en profondeur à cette étrangeté, mais les rendements négatifs ne sont jamais la conséquence d'une tarification de marché exempte de distorsions monopolistiques. La BCE, la Banque du Japon et la Banque nationale suisse imposent toutes des taux d'intérêt négatifs, tout comme la Riksbank suédoise et la Nationalbank danoise. La BCE commande la monnaie et les finances de la plus grande zone économique du monde, et la BoJ la troisième économie nationale. Au Danemark, des prêteurs hypothécaires proposent même des prêts immobiliers à rendement négatif : autrement dit, les Danois sont rémunérés pour contracter des emprunts à taux d'intérêt négatif.^[ii] Les obligations d'État à dix ans émises par l'Allemagne, le Japon, la Suède et même la France affichent des rendements négatifs. Toutes les obligations d'État danoises ont des rendements négatifs.

Les rendements négatifs renversent la préférence pour le présent. Celle-ci tient au fait que nous préférons posséder maintenant plutôt que plus tard, pour des raisons évidentes. Ainsi, lorsque nous nous séparons de notre argent, c'est toujours avec une décote par rapport au remboursement attendu, ce que traduit un taux d'intérêt positif. L'idée que quelqu'un se sépare de son argent pour en récupérer moins à une date ultérieure est tout simplement absurde.

Cela devient encore plus étrange. L'État français a une dette à peu près égale au PIB de la France et, quelle que soit l'analyse, n'est pas un très bon risque de crédit, mais il est désormais payé par les prêteurs pour emprunter. Quarante pour cent seulement de son économie constituent l'assiette fiscale productive d'un gouvernement dépensier qui étouffe les entreprises. Un observateur indépendant examinant la dette publique française aurait du mal à la qualifier de catégorie investissement au sens propre du terme. Mais ce n'est pas l'avis des marchés obligataires, ni celui des agences de notation que les investisseurs d'aujourd'hui suivent servilement.

Cette folie a plusieurs explications. Outre la complaisance et une psychologie erronée des investisseurs, la distorsion la plus évidente est la réglementation. Les investisseurs, en particulier les fonds de pension et les compagnies d'assurance, sont contraints par leurs régulateurs d'investir la quasi-totalité de leurs fonds dans des placements réglementés. Leurs responsables de la conformité, qui sont en pratique des bureaucrates mandatés par l'État, contrôlent le processus de décision d'investissement. Les gestionnaires de portefeuille sont devenus des fantoches, gérant des capitaux sans guère d'autre choix que de se conformer.

De plus, avec leurs bilans très endettés, les banques agréées par l'État et soumises à Bâle II et III sont elles aussi cantonnées aux actifs « sans risque », qui sont, selon les régulateurs, la dette publique. Les agences de notation se prêtent à cette fiction. Par exemple, Moody's note la France Aa2, soit une qualité élevée et un risque de crédit très faible. Et ce, pour un pays qui ne dispose pas de sa propre monnaie à dévaloriser pour rembourser sa dette. Assez faible pour justifier des rendements négatifs ? Assez faible pour être payé afin d'emprunter ?

Au Japon, le ratio dette publique/PIB dépasse désormais 250 %. La Banque du Japon maintient un taux cible de moins 0,1 %, et le rendement des obligations d'État à 10 ans est de moins 0,16 %, ce qui rend la courbe des taux négative même en territoire négatif. Cela ne s'arrête pas là : la Banque du Japon a acheté l'an dernier 5 600 milliards de yens (52 milliards de dollars) d'ETF actions. Son investissement total en actions atteint ainsi 29 000 milliards de yens (271 milliards de dollars), soit 5 % de la première section de la Bourse de Tokyo. Les achats de l'an dernier ont absorbé l'ensemble des ventes d'actions japonaises par les étrangers ; ils visaient donc clairement à manipuler le marché des actions, plutôt qu'à mener une quelconque manœuvre monétaire.

La Banque du Japon n'est pas seule : la Banque nationale suisse s'y est elle aussi mise. Selon son rapport annuel et ses comptes, elle détenait fin 2018 156 milliards de CHF d'actions dans le monde (159 milliards de dollars), soit 21 % de ses réserves de change. On voit la direction que prend désormais la politique de réserves des banques centrales, et l'on ne devrait pas s'étonner de voir les achats d'actions devenir un moyen répandu de manipuler les marchés boursiers et d'accroître la base monétaire.

Les fonds souverains, c'est-à-dire des fonds publics issus de l'inflation monétaire par le biais des marchés des changes, ont investi un total cumulé de près de 2 000 milliards de dollars en actions cotées.^[iii] Si cela ne représente que 2,5 % de la capitalisation boursière mondiale des titres cotés, ils constituent un élément significatif de la formation des prix marginaux, davantage sur certains marchés que sur d'autres.

Ensemble, les banques centrales et les fonds souverains, en achetant des actions en quantités croissantes, étendent le champ de l'assouplissement quantitatif. Le précédent existe désormais. Les économistes de la communauté des banques centrales disposent d'une base pour rédiger des articles néo-keynésiens érudits sur le sujet, offrant aux décideurs une couverture pour aller encore plus loin dans leurs interventions.

Par toutes ces méthodes, le contrôle de l'État sur les fonds réglementés des secteurs public et privé, associé à l'expansion du crédit bancaire, a rendu l'emprunt public moins coûteux, et il semblerait que les gouvernements soient désormais en mesure d'émettre des quantités illimitées de dette à rendement nul ou négatif. Tant que suffisamment de monnaie et de crédit sont introduits à une extrémité de la machine à saucisses, un financement sans coût en sort à l'autre. Peu importe la destruction infligée à des investisseurs clés du secteur privé, tels que les fonds de pension, dont les déficits actuariels sont déjà en crise : c'est un problème pour plus tard. Peu importe la destruction des finances des fonds d'assurance, où les primes sont normalement complétées par de solides rendements de portefeuilles obligataires. Il suffit d'accuser les compagnies d'assurance de facturer des primes plus élevées.

Voici désormais la question essentielle : entrons-nous dans une nouvelle phase de capitalisme dirigé à faible inflation, ou basculons-nous dans une méga-crise, potentiellement destructrice pour le système ?

Dans le second cas, bien des choses risquent de très mal tourner. La Banque des règlements internationaux, la banque centrale des banques centrales, est assurément inquiète. Cette semaine encore, elle a publié son rapport économique annuel, dans lequel elle affirme : « la politique monétaire ne peut plus être le principal moteur de la croissance économique ». Visiblement pour se donner du courage, elle appelle à des réformes structurelles afin d'accroître les dépenses publiques d'infrastructures. Traduit, le message de la BRI est qu'on ne peut plus guère obtenir de résultats en assouplissant la politique monétaire ; aux présidents et aux Premiers ministres donc de prendre le relais. Vous pouvez dégager des économies en rendant l'État plus efficace et vous pouvez dépenser davantage en infrastructures.

Alors que la BRI se lave les mains du problème, l'histoire et la raison nous enseignent qu'une implication accrue de l'État dans les résultats économiques ne fera qu'aggraver les choses. Il est dans la nature de la bureaucratie publique d'être économiquement dispendieuse, car son objectif premier n'est pas l'utilisation efficace des ressources en capital. Et si le résultat, qu'il s'agisse d'une nouvelle ligne à grande vitesse ou d'un pont qui ne mène nulle part, peut être visible, il ne tient pas compte du véritable coût pour l'économie du détournement de ressources économiques loin de ce qui est réellement demandé.

Tenir compte du message du cycle du crédit

Les investisseurs optimistes doivent noter que nous sommes déjà très avancés sur la voie de notre déclin économique, ce qui confère un caractère fondamentalement faussé aux valorisations financières. Après la crise Lehman, l’expansion monétaire et du crédit a alimenté l’inflation des actifs, créant l’illusion d’une amélioration des perspectives des entreprises. La répression des taux d’intérêt a servi d’appât pour inciter les entreprises à investir dans la production. Le déficit budgétaire de l’État a généré des dépenses supplémentaires, comme encouragement additionnel. Les économistes du gouvernement affirment que tout cela tient à la relance des « esprits animaux ». Mais ils ont encouragé les entreprises à poursuivre un mirage qui, à mesure qu’elles avancent vers lui, semble toujours un peu plus lointain, jusqu’à disparaître complètement. Les entreprises qui se sont fiées au mirage de l’État constatent à présent qu’il n’était qu’une illusion.

Pour ceux d’entre nous qui s’efforcent de préserver leur épargne, c’est l’effet de l’inflation monétaire sur les prix financiers qui constitue la réalité déterminante. Le pouvoir d’achat de la monnaie dans laquelle nous mesurons notre épargne est une considération couramment négligée, et elle revêt une importance accrue en période de forte inflation monétaire. Malheureusement, cet effet ne peut pas être mesuré, ce qui n’empêche pas les statisticiens de nous persuader du contraire. Bien qu’elles soient acceptées sans la moindre réserve par les analystes financiers, les statistiques officielles de l’inflation des prix ont minimisé l’appauvrissement progressif des consommateurs productifs causé par la dépréciation monétaire. Depuis l’adoption de cette manipulation déshonorante des statistiques, les gouvernements sont confrontés à un choix tranché : soit ils avouent la supercherie et protègent la monnaie contre toute nouvelle dépréciation, soit, comme tous les empereurs romains après Néron, ils continuent de corrompre la monnaie aussi longtemps qu’il se trouvera des dupes pour y croire.

La malhonnêteté croissante de la manipulation statistique au fil du temps est un facteur supplémentaire à prendre en compte lorsque l’on observe les cycles de crédit successifs. Elle s’inscrit dans une politique visant à dissimuler le fait que ces cycles s’aggravent, alors que la position officielle est toute autre : les autorités prétendent améliorer leur maîtrise des excès des marchés en supprimant les éléments qui prouvent le contraire.

Les cycles de crédit tendent à s’aggraver, au moins depuis la crise inflationniste des années 1970, qui a suivi l’abandon des accords de Bretton Woods en 1971. Les banques centrales ont corrompu leurs monnaies de plus en plus au fil des cycles de crédit successifs, ce qui mène à un krach apocalyptique inévitable. Celui qui approche pourrait être d’ampleur planétaire, le plus grand de tous.

Ceux d’entre nous qui ne sont pas enfermés dans l’illusion de la théorie monétaire moderne et dans les balivernes keynésiennes et monétaristes ont toujours su que cela arriverait un jour. L’effondrement des accords de Bretton Woods était un épisode d’un cycle plus vaste d’interventions gouvernementales et d’échecs. Von Mises savait que cela se produirait, et il en a expliqué la raison dans sa Théorie de la monnaie et du crédit, publiée pour la première fois en allemand il y a plus de cent ans. Dix ans avant les faits, il avait prédit l’effondrement du mark et d’autres monnaies européennes au début des années 1920. Depuis, nous avons prouvé que, collectivement, nous avons peu appris.

C’est comme vivre sur les pentes d’un volcan en sachant qu’il entrera inévitablement en éruption un jour. Les optimistes parient que la montagne croissante de dettes à rendement négatif n’est pas la carte de visite de l’apocalypse.

Protection commerciale et cycle du crédit

Jusqu'ici, j'ai décrit les déséquilibres préoccupants des marchés financiers, que ce cycle de crédit met en évidence par des quantités croissantes de dette à rendement négatif. Mais l'an dernier, un problème supplémentaire est apparu avec les droits de douane américains, qui se conjuguent désormais avec le sommet du cycle de crédit.

J'en ai déjà parlé par ailleurs et ne résumerai donc ici que l'essentiel.^[iv] En 1929, la loi tarifaire Smoot-Hawley a été adoptée à la fin de l'expansion du crédit des années 1920, et c'est la conjugaison des deux qui a transformé les conditions alors similairement favorables des années 1920 (comparables à celles d'aujourd'hui) en krach de 1929, puis en la dépression qui a suivi. Il est certain que d'autres facteurs ont aggravé la situation, au premier rang desquels les tentatives désastreuses du président Hoover d'intervenir dans l'économie. Aujourd'hui, l'intervention de l'État est bien plus répandue et peut aggraver les choses plus encore.

Il ne faut pas supposer que les marchés boursiers actuels chuteront des neuf dixièmes, comme ce fut le cas entre 1929 et 1932. À cette époque, par l'intermédiaire du dollar, les prix étaient en pratique mesurés en or au taux fixe de 20,67 dollars l'once. Aujourd'hui, les monnaies sont entièrement fiduciaires, et le prix de tout actif financier reflétera les variations de valeur venant de la monnaie comme celles de l'actif lui-même. Toutefois, les actions risquent encore d'être liquidées en cas de net ralentissement. À cela s'ajoute aujourd'hui un possible problème lié aux ETF, dont les investisseurs ne sont attachés qu'à des marchés boursiers haussiers et non à des investissements individuels. Dès que le public prendra conscience du changement des conditions de marché, on peut s'attendre à ce qu'il liquide les ETF répliquant des indices.

Selon toute apparence, à ses débuts, la fin d'une longue période d'expansion du crédit se révèle pour les investisseurs pas pire qu'un repli ordinaire, rien que la politique monétaire ne puisse corriger. Il est tout à fait possible que le problème soit repoussé une fois de plus. Si cela échoue, une seconde phase de la psychologie des investisseurs anticipera un approfondissement de la récession mondiale et constatera que la politique monétaire ne parvient pas à l'enrayer. Les marchés d'actions devraient alors commencer à chuter pour de bon. Les prix de l'immobilier devraient suivre, peut-être en baissant fortement compte tenu de l'effet de levier de la dette hypothécaire. Jusque-là, rien que de très conventionnel.

Si cela se produit, nous ferons presque certainement face à un abîme financier. Nous l'avons déjà vu : en janvier 1975 au Royaume-Uni, après que la Bourse avait chuté de 73 % par rapport à son sommet de 1972. Il y eut un moment semblable aux États-Unis en 2002, que Alan Greenspan a su inverser. Et lors de la grande crise financière, il y eut un autre moment, encore frais dans nos mémoires. Chaque fois, la solution a consisté pour l'establishment, c'est-à-dire le gouvernement, sa banque centrale, les banques commerciales et les fonds de pension et d'assurance, à agir de concert en coulisses pour restaurer la confiance. On peut être certain que la contrainte gouvernementale visant à obtenir le même rétablissement de la confiance sera de nouveau tentée si la situation se présente.

Si la tentative de restaurer pleinement la confiance ne produit qu'un correctif de court terme, les finances publiques se détérioreront encore, et l'on recourra à l'inflation monétaire en quantités encore supérieures à celles que nous avons connues jusqu'ici. Inondées de monnaie fiduciaire, la plupart des économies connaîtront alors une hausse de l'inflation des prix que les statistiques gouvernementales ne pourront plus dissimuler. Pour protéger les monnaies et refléter la préférence pour le présent croissante des marchés, une hausse des taux d'intérêt suivra alors assurément.

Dans un tel environnement, le système bancaire mondial subira une tension énorme, et le risque de défaillance systémique s'accroîtra. S'il n'est jamais trop tard pour chercher des alternatives aux dépôts bancaires, il est bien préférable de le faire avant qu'une crise ne se profile à l'horizon. Si les finances mondiales fondées sur la monnaie fiduciaire devaient dégénérer en crise systémique, la majorité des gens seraient pris au dépourvu, après s'être fiés à l'État pour encadrer les banquiers cupides et les capitalistes de connivence de toutes sortes.

Malheureusement, la complaisance et l'ignorance ne constituent pas une défense devant les tribunaux de l'expérience humaine. Les deux autres réserves de valeur permettant de retirer de l'argent d'une banque sans faire la queue pour obtenir des espèces sont l'achat de cryptomonnaies sûres, telles que le bitcoin, et celui de monnaie métallique : l'or et l'argent. Leurs prix augmentent déjà, reflétant peut-être la probabilité croissante que se produisent les événements cataclysmiques décrits ici.

Pour cette raison, les mérites et les limites des deux méritent notre attention.

Bitcoin, roi des cryptomonnaies

Les plus prévoyants d'entre nous se sont déjà prémunis, par une forme d'assurance, contre la calamité inévitable décrite par von Mises il y a plus de cent ans. Traditionnellement, cela s'est traduit par une exposition du portefeuille aux métaux précieux. Mais ces dernières années, nous avons observé une évolution intéressante. La décentralisation de l'information par internet a affaibli le contrôle exercé par les gouvernements sur les médias, en particulier en ce qui concerne la monnaie.

Le nombre croissant de millennials qui cherchent aujourd'hui à comprendre la vérité sur la monnaie est un phénomène nouveau. Ils recherchent des alternatives à la monnaie émise par l'État et sont le moteur des cryptomonnaies. L'invention d'un rival numérique, le bitcoin, ainsi que d'autres cryptomonnaies, a des implications profondes pour l'acceptation jusqu'ici sans réserve de la monnaie fiduciaire par le public.

Keynes écrivait que :

« Il n'existe pas de moyen plus subtil ni plus sûr de renverser les fondements de la société existante que de corrompre la monnaie. Ce processus mobilise toutes les forces cachées de la destruction, et le fait d'une manière que pas un homme sur un million n'est capable de diagnostiquer. » (Les Conséquences économiques de la paix, 1919).

Avec ces nouveaux millennials, l'ignorance des masses, sur laquelle reposent les gouvernements émetteurs de monnaie, s'érode de façon inattendue. Par leur intérêt pour les cryptomonnaies, ils ont découvert les inconvénients des monnaies fiduciaires et, même si leur soutien inconditionnel au bitcoin et aux actifs similaires peut être remis en cause, ils comprennent que les gouvernements corrompent les monnaies à leurs dépens. Pour cette raison, les cryptomonnaies, en particulier le bitcoin, constituent une menace importante pour les monnaies d'État.

Il pourrait en résulter une accélération de l'effondrement des monnaies fiduciaires. La confiance dans ces dernières est déjà mise à l'épreuve, comme on peut le déduire de l'évolution du cours du bitcoin. De plus, si les banques commerciales venaient à être menacées de façon systémique, on pourrait s'attendre à voir des montants de dépôts en monnaie fiduciaire toujours plus importants échangés par les millennials contre des quantités de bitcoin de plus en plus réduites.

L'erreur que commettent souvent les observateurs du bitcoin est de lui refuser le statut de monnaie en raison de sa volatilité. Ce qui importe n'est pas son usage comme moyen de transaction, mais sa capacité à conserver la valeur, entièrement à l'abri de toute intervention gouvernementale grâce à son registre distribué. Par leur dépréciation continue des monnaies fiduciaires et leur contrôle toujours plus strict de leur usage, les gouvernements ont créé et alimenté la demande de bitcoin. Et sur le plan de la sécurité, le bitcoin et sa blockchain ont résisté à toutes les tentatives de piratage. Les faiblesses se trouvent chez divers prestataires de services, et non dans le bitcoin ni dans sa blockchain.

Bien qu'elles aient manifesté de l'intérêt pour la blockchain, les institutions financières ne commencent que maintenant à prêter attention au bitcoin lui-même, et la pression s'accroît pour qu'il soit accepté comme actif d'investissement. Des contrats à terme réglementés sur le bitcoin sont négociés sur le Comex et, lorsque les autres catégories d'actifs offriront des rendements insuffisants, la pression en faveur d'un investissement des institutions financières dans le bitcoin devrait continuer de croître.

Si personne ne peut prédire l'évolution réelle du cours du bitcoin, il apparaît déjà clairement que son histoire est loin d'être terminée. Il est intéressant de noter que la forte variation récente de son cours survient à un moment où le risque d'une récession économique mondiale et durable semble s'accroître. Ce n'est pas encore une preuve tangible que le bitcoin pourrait accélérer le transfert de valeur hors de la monnaie fiduciaire, et ainsi la fragiliser, mais cela donne matière à réflexion.

L'or, la seule monnaie qui survit à tout

De tout temps, la rareté, le caractère désirable et la stabilité chimique de l’or nous indiquent qu’il est la forme de monnaie la plus sûre. Ce n’est que dans les économies avancées d’Occident, où nous avons cédé pendant des décennies à la propagande gouvernementale selon laquelle l’or n’aurait plus de rôle monétaire, que l’on a oublié ses qualités éprouvées de monnaie ultime.

Il est logique que, à mesure que le pouvoir d’achat des monnaies émises par les États est de plus en plus menacé par la surémission, l’amnésie collective de l’Occident cède la place à une réévaluation de l’or comme protection éprouvée contre l’effondrement des monnaies fiduciaires. Malgré l’enthousiasme suscité par les cryptomonnaies sécurisées comme le bitcoin, l’or demeure le refuge de prédilection de ceux qui s’inquiètent de l’émergence d’un monde post-fiduciaire, un monde où même l’internet et les communications mobiles risquent d’être perturbés, rendant les cryptomonnaies temporairement inutilisables comme monnaie de transaction.

Avant un effondrement des monnaies fiduciaires, l’argument le plus puissant en faveur du bitcoin comme de l’or est leur capacité à conserver la valeur. Cela ne se confond pas avec leur rôle de monnaie, qui gagne en importance par la suite, lorsque le bitcoin ne peut rivaliser avec l’or. Le transfert de propriété du bitcoin est limité à environ 500 000 par jour et approche déjà cette capacité. Pour cette raison, il ne pourra jamais remplacer les formes conventionnelles d’échange instantané, contrairement à une pièce d’or. Seul l’or (et, de surcroît, l’argent) offrira à la fois la réserve de valeur et les fonctions de transaction en espèces qu’exigera un monde post-fiduciaire. L’offre physique d’or deviendra déterminante dans sa relation de prix avec les monnaies fiduciaires défaillantes ; il est donc essentiel d’évaluer correctement le stock d’or disponible comme monnaie dans un monde post-fiduciaire.

L’or en tant que monnaie peut être réparti en deux catégories. Il y a d’abord les réserves détenues par les banques centrales, qui seront nécessaires pour adosser les émissions de billets et la monnaie électronique lorsque la composante fiduciaire des réserves ne vaudra plus rien. Il y a ensuite les lingots et les pièces détenus par le public. Les deux quantités semblent comparables, comme le montre l’analyse suivante.

Sur un stock total d’or physique hors sol que nous, chez Goldmoney, estimons à environ 176 000 tonnes^[v], quelque 60 % sont utilisés pour la bijouterie et l’industrie, ce qui laisse 70 400 tonnes, dont 34 024 tonnes sont enregistrées comme réserves officielles.^[vi] Il est toutefois presque certain que des pays, tels que la Chine, détiennent de l’or non déclaré et que, parallèlement, les réserves officielles ne sont pas toutes constituées de métal précieux détenu en propre, une partie ayant fait l’objet de swaps et de prêts et étant donc comptée deux fois. Supposons, de façon simpliste, que ces deux quantités s’annulent. Il reste alors environ 36 376 tonnes détenues par le public sous forme de lingots et de pièces, que l’on peut considérer, avec les réserves officielles, comme la masse monétaire en or.

À strictement parler, il est erroné d’inclure la bijouterie asiatique (où se trouve l’essentiel de celle-ci) dans la masse monétaire de l’or. Bien qu’elle puisse facilement être convertie en espèces à une valeur proche de celle de la fonte, elle n’est pas détenue à cette fin en pratique. Le flux d’or vers la bijouterie tend à être à sens unique ; il est plus probable qu’il serve de garantie auprès des prêteurs sur gages asiatiques pour des financements relais et des dépenses d’investissement, avec l’intention de le récupérer contre des liquidités en monnaie fiduciaire. Par conséquent, sauf en cas de catastrophe économique post-apocalyptique, la bijouterie en or ne fait pas partie du flux monétaire de l’or. Des cours de l’or nettement plus élevés pourraient changer cela, mais pour l’instant, il convient de considérer la bijouterie en or comme le font ses propriétaires : un actif fiable, à conserver et à transmettre aux générations successives.

Si j’insiste sur ce point, c’est que les analystes utilisent à tort les estimations du stock total hors sol comme masse monétaire de l’or. Cela confond une réserve de valeur avec une monnaie disponible pour les transactions, la même confusion qui conduit les partisans des cryptomonnaies à considérer le bitcoin comme une monnaie en circulation. Le bitcoin ne peut circuler que dans les limites d’un registre distribué ; son statut théorique s’apparente donc davantage à une forme de bijou numérique, thésaurisé et non destiné à être dépensé.

Nous pouvons maintenant comparer la valeur de l’or qui circulera comme monnaie au total des espèces et des dépôts bancaires en monnaies fiduciaires détenus dans le monde. Selon des recherches sur internet, la monnaie fiduciaire mondiale totalise environ 80 000 milliards de dollars, tandis que la quantité d’or monétaire telle que redéfinie ci-dessus vaut, aux cours actuels, 3 200 milliards de dollars, soit un rapport de 25 pour 1. Et cela avant toute nouvelle expansion de la monnaie fiduciaire émise pour tenter d’endiguer une crise du crédit naissante.

Conclusion

Il est très probable que la récente vigueur de l’or comme du bitcoin soit liée à l’évolution de la perception des risques pesant sur l’économie mondiale. Il est apparu de plus en plus clairement ces dernières semaines que la coïncidence entre la fin de la phase d’expansion du cycle du crédit et le protectionnisme commercial a gravement endommagé le commerce mondial, et que les effets gagnent désormais les économies nationales. Dans ce contexte, on peut s’attendre à une nouvelle accélération de l’inflation monétaire. Tout en soutenant les finances publiques par de nouveaux épisodes d’assouplissement quantitatif, l’effet de transfert de richesse de l’inflation monétaire sapera de plus en plus l’économie productive.

C’est pourquoi les cours de l’or et du bitcoin pourraient s’avérer un signal d’alerte précoce d’une accélération du rythme auquel les monnaies fiduciaires perdront leur pouvoir d’achat. Si les principaux pays, par l’intermédiaire de leurs banques centrales, ne parviennent pas à protéger leurs monnaies, ces deux alternatives aux monnaies fiduciaires n’auront fait que commencer à progresser.

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