Cet article présente une vue d’ensemble des conditions économiques qui détermineront le cours de l’or en 2020 et au-delà. Il aborde le retournement du cycle du crédit, son effet sur les déficits publics et la manière dont ceux-ci seront financés.
En l’absence de demande étrangère pour les nouveaux bons du Trésor américain et de hausse du taux d’épargne, le déficit budgétaire américain ne peut être financé que par l’inflation monétaire. Cela entraînera inévitablement une hausse des rendements obligataires, le pouvoir d’achat du dollar diminuant plus rapidement en raison de l’énorme quantité de nouveaux dollars mis en circulation. La relation entre la hausse des rendements obligataires et le cours de l’or est également examinée.
Il se pourrait que les événements extraordinaires survenus récemment sur le Comex, où l’augmentation des positions ouvertes n’est pas parvenue à contenir le cours de l’or, traduisent la prise de conscience précoce, dans certains milieux, du piège de la dette dans lequel se trouve le gouvernement américain.
Les tensions qui mènent à une crise des monnaies fiduciaires apparaissent désormais au grand jour.
Introduction
En 2019, exprimés en dollars, l’or a progressé de 18,3 % et l’argent de 15,1 %. Ou plutôt, et c’est la formulation la plus pertinente, exprimé en or, le dollar a reculé de 15,5 % et, exprimé en argent, de 13 %. En effet, l’histoire de 2019, comme celle de 2020, est celle de la réapparition de la dépréciation des monnaies fiduciaires. Au cours du dernier trimestre en particulier, la Fed a commencé à injecter massivement de la monnaie nouvelle dans un système bancaire étonnamment illiquide, au moyen d’opérations de pension livrée : les réserves des banques auprès de la Fed sont créditées des liquidités prêtées en échange de bons du Trésor à court terme et de titres du Trésor à coupon donnés en garantie. Par ailleurs, la BCE a relancé son assouplissement quantitatif en novembre, et la Banque du Japon se tient prête à assouplir davantage sa politique « si la dynamique vers son objectif d’inflation de 2 % est menacée » (Kuroda – 26 décembre).
La Banque du Japon continue d’acheter des obligations, mais à un rythme qui devrait passer sous le niveau des remboursements de ses avoirs existants. Nous entamons donc l’année 2020 avec une masse monétaire accrue par deux, voire trois des principales banques centrales occidentales. Outre les problèmes de liquidité, le cauchemar des banquiers centraux est la menace d’un basculement de l’économie mondiale dans la récession, bien que personne ne l’avoue ouvertement, car cela reviendrait à reconnaître un échec de leur politique. Les responsables politiques craignent aussi que, si les banquiers perçoivent un ralentissement de l’économie, ils retirent leurs facilités de crédit aux entreprises et aggravent considérablement la situation.
Les banques centrales ont de bonnes raisons de redouter ce dernier risque. La combinaison du retournement du cycle du crédit vers sa phase de crise habituelle et de la guerre tarifaire de Trump a déjà durement touché le commerce international : les économies exportatrices comme l’Allemagne sont déjà en récession et d’importants indicateurs commerciaux, tels que le Baltic Dry Index, s’effondrent. Sans doute l’annonce récente du président Trump selon laquelle un accord commercial avec la Chine est prêt à être signé tient-elle à la compréhension, dans certains cercles de la Maison-Blanche, qu’en matière de politique commerciale, Trump s’avère être la dinde qui vote pour Noël. Mais nous avons déjà entendu cette histoire plusieurs fois : un accord imminent est annoncé, puis abandonné ou suspendu au dernier moment.
Le sujet qui commencera à dominer la politique monétaire en 2020 est celui de savoir qui financera la hausse des déficits publics. Pour l’instant, il n’apparaît que sur peu de radars d’investisseurs, mais les marchés finiront inévitablement par comprendre que le déficit budgétaire croissant des États-Unis sera financé presque entièrement par l’inflation monétaire, une politique de financement également adoptée dans d’autres juridictions. De plus, Christine Lagarde, la nouvelle présidente de la BCE, a exprimé le souhait que l’assouplissement quantitatif de la BCE soit étendu du financement des États au financement de projets environnementaux.
L’année 2020 s’annonce comme celle où toute prétention à respecter le rôle de la monnaie comme réserve de valeur est abandonnée au profit de son utilisation comme moyen de financement des États sans hausse des impôts. Ce sera alors l’année où les monnaies commenceront à être visiblement dévaluées entre les mains de leurs utilisateurs, qui ont déjà beaucoup souffert.
L’or dans le contexte de marchés faussés
Au cœur des distorsions actuelles des marchés se trouve la combinaison de la répression des taux d'intérêt et de la réglementation bancaire. Il est inutile de s'appesantir sur les taux d'intérêt, car des taux minimaux, voire négatifs, ont manifestement échoué à stimuler autre chose que les prix des actifs, poussés jusqu'à la bulle. Mais on mesure très mal l'orientation générale de la politique monétaire et la direction qu'elle prend.
L'intention affichée est à l'opposé de la réalité, qui n'est pas de sauver l'économie : si cet objectif est important, il n'est pas, du point de vue du bureaucrate, la plus grande priorité. Il s'agit de veiller à ce que les États ne manquent jamais de fonds. Le financement inflationniste garantit que l'État pourra toujours dépenser, et les banques agréées par l'État existent pour que celui-ci ait toujours accès au crédit.
À l'insu du public, l'État autorise les banques à exercer leur activité d'une manière qui, pour une organisation non agréée, serait frauduleuse au regard de la loi. Les banques créent du crédit ou, par leur participation à l'assouplissement quantitatif, facilitent la création ex nihilo de monnaie de base, qui vient s'ajouter à leurs réserves. Cela transfère de la richesse des citoyens, qui ne se doutent de rien, vers l'État, les capitalistes de connivence, les spéculateurs financiers et les consommateurs vivant au-dessus de leurs moyens. L'État conspire avec ses macroéconomistes pour dissimuler la hausse des prix en manipulant les statistiques d'inflation. Ce stratagème a si bien réussi que, par son effet de soutien du PIB, la dépréciation monétaire est présentée comme de la croissance économique, et très peu d'acteurs de la finance traditionnelle comprennent la supercherie.
Le monopole étatique de l'émission monétaire, et le contrôle de l'expansion du crédit par le biais des régulateurs, devaient conduire à des abus de plus en plus grands de la confiance monétaire. Et désormais, lors de ce dernier cycle de crédit, le consommateur, qui est aussi le producteur, a vu ses revenus et son épargne tellement érodés par la dépréciation monétaire continue qu'il ne peut plus générer les impôts nécessaires pour équilibrer les comptes de son État plus tard dans le cycle de crédit.
Le problème n'est pas nouveau. Les États-Unis n'ont pas connu d'excédent budgétaire depuis 2001. Le dernier cycle de crédit, qui a précédé la crise Lehman, n'a pas produit d'excédent budgétaire, pas plus que le cycle actuel. Au contraire, après la crise Lehman, nous avons assisté à une nette accélération de l'inflation monétaire, et la Figure 2 montre comment la monnaie fiduciaire en dollars s'est développée au-dessus de sa tendance de long terme depuis lors.
Ces dernières années, la tentative de la Fed de revenir à une situation monétaire normale en réduisant son bilan a échoué lamentablement. Après une brève pause, la quantité de monnaie fiduciaire a recommencé à croître à un rythme inédit depuis les lendemains immédiats de la crise Lehman elle-même, et se situe de nouveau à un niveau record. La Figure 1 est mise à jour au 1er novembre ; depuis cette date, la quantité de monnaie fiduciaire a encore augmenté.
Pour exposer clairement le contexte de la relation entre l'or et les monnaies fiduciaires en 2020, il faut présenter la situation de la manière la plus simple possible. Nous entrons dans la nouvelle décennie avec le plus haut niveau d'ignorance monétaire imaginable. C'est un problème systémique : on ne veut pas voir que le roi est nu. Par conséquent, les marchés sont probablement devenus plus faussés qu'à aucun autre moment de l'histoire connue de la monnaie et du crédit, comme en témoignent la généralisation des taux d'intérêt négatifs et les obligations à rendement négatif. Dans notre tentative d'anticiper l'avenir, cela nous laisse face à deux problèmes : évaluer quand la tension entre les vœux pieux des marchés financiers et la réalité du marché fera s'effondrer le système, et mesurer l'ampleur du chaos qui s'ensuivra.
Le moment est impossible à prédire avec certitude, car nous ne pouvons pas connaître l'avenir. Mais si les caractéristiques des cycles de crédit passés servent de guide, il sera marqué par une crise financière et systémique touchant une ou plusieurs grandes banques. Les tensions sur la liquidité laissent penser que cet événement est proche, peut-être dans quelques mois, voire quelques semaines. Dans ce cas, les banques seront renflouées, nous pouvons en être certains. Les banques centrales devront alors créer encore plus de monnaie, en plus de celle nécessaire pour financer l'escalade des déficits budgétaires publics. Le chaos monétaire promet d'être plus grave que tout ce que l'on a vu jusqu'ici, et il engloutira toutes les économies occidentales dépendantes de l'État-providence ainsi que celles qui commercent avec elles.
Nous avons établi qu'entre le financement des États, le renflouement des banques et peut-être l'investissement dans les énergies renouvelables, l'émission de monnaie nouvelle en 2020 sera très probablement sans précédent, supérieure à tout ce que l'on a vu jusqu'à présent. Cela conduira à une caractéristique de la crise, qui a peut-être déjà commencé : une hausse des coûts d'emprunt imposée par les marchés aux banques centrales et à leurs gouvernements. Le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans est déjà en hausse, comme le montre la Figure 3.
En supposant qu’il n’y ait pas d’augmentation significative du taux d’épargne, et malgré toutes les tentatives pour supprimer les preuves, l’accélération du rythme de l’inflation monétaire finira par entraîner une envolée du niveau général des prix mesurés en dollars. Comme l’a formulé Milton Friedman, l’inflation [des prix] est toujours et partout un phénomène monétaire.
Par le biais de l’assouplissement quantitatif, les banques centrales pensent pouvoir contenir le coût du financement public en fixant les taux. Elles ne semblent pas comprendre que, si pour un emprunteur l’intérêt est un coût à mettre en regard de ses revenus, pour un prêteur il reflète la préférence temporelle, c’est-à-dire la différence entre la possession immédiate, en l’occurrence de dollars en espèces, et la possession à une date future. Tant que la Fed n’aura pas pris conscience du problème de la préférence temporelle et ne l’aura pas résolu, le dollar perdra du pouvoir d’achat. Il sera non seulement vendu sur les marchés des changes, mais les déposants chercheront aussi à réduire leurs soldes et les créanciers leur détention de dette.
Si, comme l’indique la Figure 3, les rendements obligataires en dollars amorcent une tendance haussière, l’attraction inexorable de la préférence temporelle commence déjà à s’exercer, et de nouvelles hausses des rendements obligataires mettront en péril le financement de l’État. Le Congressional Budget Office suppose que le taux d’intérêt moyen sur la dette détenue par le public sera de 2,5 % au cours des trois prochaines années, et que les intérêts nets en 2020 s’élèveront à 390 milliards de dollars, soit environ 38 % du déficit projeté de 1 008 milliards. Si l’on combine les conséquences supplémentaires d’une récession pour les finances publiques avec des rendements obligataires plus élevés que ceux anticipés par le CBO, le résultat sera désastreux.
De toute évidence, dans ces circonstances, la Fed fera tout ce qui est en son pouvoir pour empêcher les marchés de fixer le coût de l’emprunt public. Mais nous avons déjà connu cette situation. Les similitudes entre la situation actuelle du dollar et la dégradation des finances publiques britanniques du début au milieu des années 1970 sont remarquables. Celle-ci a entraîné de multiples crises de financement et, finalement, un plan de sauvetage du FMI. Aujourd’hui, toutefois, il ne peut y avoir de sauvetage du FMI pour les États-Unis et le dollar, car le sauveteur obtient sa monnaie de celui qu’il sauve.
Il y a près de cinquante ans, au Royaume-Uni, l’or est passé de moins de 15 £ l’once en 1970 à 80 £ en décembre 1974. Le sommet du cycle du crédit a été atteint à la fin de 1971, lorsque le rendement à l’échéance des gilts à 10 ans s’établissait à 7 %. En décembre 1974, la Bourse s’était effondrée, une crise bancaire avait suivi, l’inflation des prix atteignait largement les deux chiffres et le rendement à l’échéance des gilts à 10 ans avait dépassé 16 %.
L’histoire ne se répète pas, mais elle rime, dit-on. Pour les historiens, toutefois, les parallèles entre les perspectives du dollar et des coûts de financement du Trésor américain au début de 2020, et ce qui est advenu de l’économie britannique après le boom Barber de 1970-1971, sont trop étroits pour être ignorés. Le contexte est le même pour la relation entre l’or et les monnaies fiduciaires en 2020 et au cours des quelques années suivantes.
L’or et la hausse des taux d’intérêt
Selon la sagesse reçue en matière d’investissement, la hausse des taux d’intérêt nuit au cours de l’or, car celui-ci ne rapporte aucun rendement. Pourtant, l’expérience la contredit à maintes reprises. Quiconque se souvient d’avoir investi dans des gilts britanniques à un rendement de 7 % en décembre 1971, pour voir ensuite leurs prix s’effondrer jusqu’à un rendement de plus de 16 %, tandis que l’or passait de moins de 15 £ à 80 £ l’once au cours des trois années suivantes, devrait en témoigner.
Une partie de l’erreur consiste à croire que l’or ne rapporte aucun rendement. Cela n’est vrai que pour l’or détenu comme liquidité et pour les usages non monétaires. En tant que monnaie, il est prêté et emprunté, comme toute autre forme de monnaie. L’or monétaire a sa propre préférence temporelle, tout comme les monnaies des États. En l’absence d’intervention de l’État, les préférences temporelles de l’or et des monnaies d’État sont fixées par leurs utilisateurs respectifs, compte tenu des caractéristiques propres à chacun. Il ne s’agit pas d’un simple sujet d’arbitrage, consistant à vendre de l’or et à acheter de la monnaie d’État pour empocher l’écart de taux, car cet écart reflète des différences importantes qui ne peuvent être ignorées. Cela revient à vendre des francs suisses à découvert et à acheter des dollars en croyant qu’il n’y a aucun risque de change.
La principale variable entre les préférences temporelles de l’or et d’une monnaie d’État est la différence entre une forme de monnaie établie, issue des préférences collectives de ses utilisateurs et sans risque d’émetteur, et une monnaie émise par l’État, qui devient un instrument de financement par le biais de sa dépréciation.
La préférence temporelle de l’or varie évidemment en fonction du risque de prêt, qui s’ajoute à un taux originaire, mais elle est nettement plus stable que celle d’une monnaie fiduciaire. La stabilité du taux d’intérêt de l’or est illustrée par la Figure 4, qui couvre la période de l’étalon-or, de la loi bancaire (Bank Charter Act) de 1844 jusqu’à la veille de la Première Guerre mondiale, période durant laquelle l’étalon-or a été correctement appliqué. À l’exception du crédit bancaire non contrôlé, la livre sterling fonctionnait comme un substitut de l’or.
Il est vrai qu’en raison des problèmes engendrés par le cycle du crédit bancaire, ces valeurs de fin d’année masquent d’importantes fluctuations, notamment lors de la faillite d’Overend Gurney en 1866, lorsque les taux d’emprunt ont bondi à 10 %. La dépression qui a suivi la crise Barings de 1890 a freiné la demande de crédit, comme le montre clairement le graphique. Cependant, les taux d’emprunt de gros, qui représentaient en pratique le coût d’un emprunt en or, sont restés par ailleurs remarquablement stables, oscillant entre 2 et 3½ %. Une partie de cette variation peut être attribuée à l’évolution de la perception du risque général des emprunteurs, et une autre à celle de la demande d’investissement industriel, liée au cycle du crédit bancaire.
Comparons cela aux taux d’intérêt du dollar depuis 1971, année où le dollar a suspendu ce qui restait de sa couverture en or, simple feuille de vigne, comme le montre la figure 5 pour la décennie suivante.
En février 1972, le taux des Fed Funds s’établissait à 3,29 %, pour atteindre finalement plus de 19 % en janvier 1981. Dans le même temps, l’or est passé de 46 $ à un sommet de 843 $ au fixing du matin du 21 janvier 1980. En retenant pour le taux d’intérêt originel de l’or une valeur d’environ 2 %, il a fallu une pénalité de taux d’intérêt de 17 % pour dissuader les gens de thésauriser l’or et les inciter à conserver des dollars.
En 1971, la dette du gouvernement américain représentait 35 % du PIB ; en 1981, elle en représentait 31 %. Au cours de cette décennie, le gouvernement américain a dégagé un excédent budgétaire suffisant pour absorber la hausse de la charge d’intérêts sur ses bons du Trésor et tout nouveau financement du Trésor. L’Amérique entre en 2020 avec un ratio dette/PIB supérieur à 100 %. Une hausse des taux d’intérêt n’est donc pas une option envisageable, et le gouvernement américain, ainsi que le dollar, sont pris au piège d’un engrenage de la dette dont le dollar a peu de chances de se relever.
Les germes de la destruction du dollar ont été semés il y a plus de cinquante ans, lors de la création du pool de l’or de Londres, par lequel les banques centrales s’engageaient à aider les États-Unis à maintenir le prix à 35 $, y étant contraintes parce que les États-Unis ne pouvaient plus contenir seuls le cours de l’or. Et pour cause : la figure 6 montre comment les cinquante dernières années ont érodé le pouvoir d’achat des quatre principales monnaies depuis l’échec du pool de l’or.
Au cours des cinquante dernières années, le yen a perdu plus de 92 %, le dollar 97,6 %, l’euro (et ses composantes antérieures) 98,2 % et la livre sterling, la plus touchée, 98,7 %. Et nous sommes maintenant sur le point de connaître la plus forte hausse de l’inflation monétaire mondiale jamais observée.
Le marché de l’or physique
Ces dernières années, la demande d'or physique a été soutenue. Les acheteurs privés chinois et indiens ont accumulé à ce jour, respectivement, environ 17 000 tonnes (d'après les livraisons issues des chambres fortes de la Shanghai Gold Exchange) et environ 24 000 tonnes (selon Somasundaram PR, Administrateur du WGC, cité par le Financial Express indien en mai dernier).
On considère généralement que la hausse du prix de l'or dissuadera la demande future de ces acheteurs, la très grande majorité de cette demande étant classée simplement comme de la bijouterie. Mais il s'agit d'une vision occidentale, fondée sur la croyance en des valeurs objectives pour les monnaies d'État et en des prix subjectifs pour l'or. Elle ignore le fait que, pour les Asiatiques, c'est l'or qui possède la valeur objective. En Asie, les bijoux en or sont acquis comme réserve de valeur afin d'échapper à la dépréciation des monnaies d'État, et thésaurisés comme élément central de la constitution du patrimoine familial à long terme.
Par conséquent, rien ne garantit qu'une hausse des prix pèsera sur la demande asiatique. De fait, la demande n'a pas fléchi en Inde, alors que le prix est passé de 300 roupies l'once à plus de 100 000 roupies aujourd'hui depuis l'échec du pool de l'or de Londres, et ce malgré toutes les mesures dissuasives du gouvernement, voire les interdictions d'achat d'or.
En outre, depuis 2008, les banques centrales ont accumulé plus de 4 400 tonnes, portant leurs réserves officielles à 34 500 tonnes. Les banques centrales les plus actives sur le marché de l'or sont asiatiques, et de plus en plus celles d'Europe de l'Est et d'Europe centrale.
Cette évolution comporte deux volets. Le premier est d'ordre géopolitique : la Russie remplace des dollars de réserve par de l'or, et la Chine s'est délibérément employée à contrôler les marchés mondiaux de livraison physique. Le second tient aux signes d'inquiétude chez les Européens, qui estiment que le rôle du dollar comme monnaie de réserve est soit compromis, soit inadapté à un monde qui a changé. En outre, la montée en puissance des deux hégémons asiatiques continue d'éloigner du dollar, au profit de l'or, plus des deux tiers de la population mondiale.
Goldmoney estime à environ 180 000 tonnes la quantité d'or existant en surface, dont une grande partie ne peut être qualifiée de monétaire : monétaire non pas au sens retenu pour les déclarations douanières, mais au sens large, incluant tous les lingots, pièces et bijoux en or pur accumulés pour leurs bénéfices patrimoniaux à long terme, dans les bonnes comme dans les mauvaises périodes. La production annuelle des mines y ajoute 3 000 à 3 500 tonnes, ce qui donne un ratio stock/flux supérieur à 50. Autrement dit, l'augmentation annuelle de la quantité d'or est comparable à la croissance de la population mondiale, ce qui lui confère une grande stabilité en tant que moyen d'échange.
Ces qualités contrastent avec l'accélération, de plus en plus certaine, de la dépréciation des monnaies fiduciaires au cours des prochaines années. Quiconque est prêt à prendre du recul par rapport au front de la finance peut aisément voir où va la relation entre l'or et les monnaies fiduciaires. La majeure partie de la population mondiale s'éloigne du régime fiduciaire établi pour se tourner vers l'or comme réserve de valeur, ses propres monnaies fiduciaires manquant de crédibilité pour constituer une alternative au dollar. Quant aux marchés financiers, plongés dans le régime fiduciaire, ils détiennent très peu d'or physique. Au contraire, dès lors qu'il existe désormais un risque perçu de passer à côté d'une hausse du cours de l'or, les investisseurs ont commencé à accumuler en plus grandes quantités les alternatives papier à l'or physique : ETF, contrats à terme, options, contrats à livraison différée et actions minières.
Marchés papier
Du point de vue du gouvernement américain, l'or, en tant que rival du dollar, doit être écrasé, et la finalité première des contrats à terme, des options et des contrats à livraison différée est d'accroître artificiellement l'offre afin d'empêcher le prix de monter. Dans un contexte plus large, la capacité de créer des matières premières synthétiques à partir de rien est un moyen de contenir les prix en général, et il ne faut pas se laisser distraire par l'affirmation selon laquelle les produits dérivés améliorent la liquidité : ils ne l'améliorent qu'à des prix plus bas.
Lorsque le cours de l'or en dollars a connu un point de retournement majeur, le 17 décembre 2015, l'intérêt ouvert sur le Comex s'élevait à 393 000 contrats. Le chiffre de fin d'année est aujourd'hui presque deux fois plus élevé, à 786 422 contrats, ce qui représente une augmentation de l'offre papier équivalant à 1 224 tonnes. Mais ce n'est pas tout. Il existe non seulement d'autres marchés dérivés réglementés proposant des contrats sur l'or, mais aussi des marchés de gré à gré non réglementés. Selon la Banque des règlements internationaux, depuis fin 2015, les contrats de gré à gré non réglementés (principalement les contrats à terme de Londres) ont augmenté, en juin dernier, l'équivalent de 2 450 tonnes, aux prix de l'époque. Et il ne faut pas oublier la quantité inconnue d'engagements des banques envers les titulaires de comptes non alloués, qui représentent probablement quelques milliers de tonnes supplémentaires.
Ces derniers mois, le régime de suppression par le papier a passé la vitesse supérieure, comme en témoigne la hausse de l'intérêt ouvert sur le Comex. Elle est illustrée par la Figure 7.
Deux aspects du graphique méritent d’être signalés. Premièrement, la hausse du cours de l’or s’est accompagnée d’une offre papier croissante, ce à quoi l’on peut s’attendre de la part d’un marché conçu pour plafonner les prix. Deuxièmement, au lieu de reculer avec le cours de l’or, l’intérêt ouvert a continué d’augmenter après le sommet du début de septembre, alors que le cours de l’or baissait d’environ 100 $. Cela nous indique que le dispositif de suppression des prix s’est heurté à des difficultés, de gros acheteurs profitant de l’occasion pour accroître leurs positions à des prix plus bas.
Par le passé, les banques de métaux précieux ont réussi à plafonner les prix en créant des contrats Comex à partir de rien. La récente progression de l’intérêt ouvert n’a pas permis d’atteindre cet objectif, et il convient de noter que la quantité d’or présente dans les coffres du Comex, éligible à la livraison et nantie, ne représente que 2 % de la position vendeuse de 2 446 tonnes. À Londres, les coffres de la LBMA ne contiennent que 3 052 tonnes (hors Banque d’Angleterre), un chiffre qui inclut une quantité inconnue d’or détenu pour des ETF et en dépôt pour des clients. La liquidité physique du marché à terme de Londres est donc probablement très faible par rapport aux livraisons à terme. Et, bien entendu, les banques de métaux précieux de Londres et d’ailleurs ne disposent pas du métal nécessaire pour honorer leurs obligations envers les titulaires de comptes non alloués, ce qui constitue un élément supplémentaire à prendre en considération.
Il est clair que le système ne dispose pas de l’or nécessaire pour légitimer les produits dérivés papier. Il apparaît désormais que les marchés de l’or papier pourraient dériver vers des difficultés systémiques, les banques de métaux précieux étant prises en étau entre la hausse du cours de l’or, les positions vendeuses et les comptes non alloués.
Il existe des mécanismes pour contrer ces risques systémiques, comme la faculté de déclarer la force majeure sur le Comex, et les contrats types de comptes non alloués qui permettent à une banque de métaux précieux de livrer des équivalents en numéraire en lieu et place de ses obligations en métal. Mais le déclenchement d’une telle échappatoire aux obligations en or physique pourrait aggraver une panique d’achat et pousser les prix encore plus haut. On en conclut que toute tentative de sauvetage du système du marché des métaux précieux est vouée à l’échec.
Un avenir en deux temps pour le cours de l’or
Il est évident depuis un certain temps que le monde des monnaies fiduciaires s’enfonce dans des difficultés de plus en plus grandes, d’une ampleur bien supérieure à ce que peut contenir le simple va-et-vient de quelques milliers de tonnes d’or sur le Comex et à Londres. Telle semble être la leçon à tirer de l’incapacité d’une augmentation massive de l’intérêt ouvert sur le Comex à contenir la hausse du cours de l’or.
Il faudra une hausse sensible du cours de l’or pour que les marchés financiers occidentaux prennent conscience de cette réalité. Conjuguée à l’aggravation des tensions systémiques, un cours de l’or supérieur à 2 000 $ pourrait suffire. Les investisseurs professionnels se retrouveront pris à contre-pied, sous-investis en ETF, en mines d’or et en produits dérivés réglementés ; leur demande d’or risque alors de mettre une ou plusieurs maisons de négoce de métaux précieux dans une situation très difficile. On pourrait y voir la première étape d’un avenir monétaire en deux temps.
La hausse du cours de l’or pourrait être considérable, mais à supposer que la crise immédiate passe, que les banques aient été renflouées par leurs créanciers ou par l’État, et que l’assouplissement quantitatif ait été accéléré pour tenter de plafonner les rendements des obligations d’État, le cours de l’or pourrait alors être jugé monté trop haut et devoir se corriger. Mais il faudra ensuite compter avec une perte de pouvoir d’achat accélérée des monnaies fiduciaires, conséquence de l’inflation monétaire, et celle-ci déclenchera la seconde étape, lorsque les investisseurs comprendront que ce qu’ils observent n’est pas une hausse du cours de l’or, mais un effondrement des monnaies fiduciaires.
Le niveau élevé de la dette publique dans les trois grandes juridictions semble garantir presque à coup sûr ce dénouement. Les montants en jeu sont si considérables que le dispositif actuel de suppression du cours de l’or papier est probablement trop modeste en comparaison et ne peut empêcher cette issue. L’effet sur le pouvoir d’achat des monnaies sera alors incontestable. Les autorités monétaires seront démunies dans leur réponse, car toutes ont adhéré à une forme d’économie qui place ce qui va se produire hors de leur compréhension.
Comme indiqué plus haut, le chemin vers une crise finale des monnaies fiduciaires a peut-être déjà commencé, avec l’échec de l’establishment à museler le cours de l’or par la création de 100 000 contrats Comex supplémentaires. Dans le cas contraire, tout succès des autorités monétaires pour reprendre le contrôle sera probablement temporaire.
Peut-être assistons-nous déjà au début de la désintégration du système des monnaies fiduciaires, auquel cas ceux qui affirment que l’or n’est pas de la monnaie se retrouveront appauvris.
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