Les cours du pétrole ont nettement reculé par rapport à leurs récents sommets. Au moment de la rédaction, le Brent et le WTI avaient perdu respectivement 4,51 $/baril et 4,89 $/baril, par rapport à 91,17 $/baril et 86,91 $/baril (voir Graphique 1).
Graphique 1 : Les cours du pétrole ont fortement corrigé depuis leurs sommets
$/baril
Source : Goldmoney Analyses
Les prix à plat du pétrole n’ont pas été les seuls à subir des pressions. Les écarts de prix entre échéances du Brent comme du WTI sont eux aussi nettement en retrait par rapport à leurs plus hauts. Par exemple, l’écart à 6 mois du Brent (juin-décembre) est retombé à 3,59 $/baril au moment de la rédaction, après avoir atteint jusqu’à 5,61 $/baril il y a seulement deux semaines (voir Graphique 2). Les écarts entre échéances du pétrole tendent à refléter les tensions sur l’offre physique du marché. Lorsque la disponibilité du pétrole est limitée, ces écarts se négocient généralement en backwardation, c’est-à-dire que les prix à court terme sont supérieurs aux prix à terme. Un marché bien approvisionné se négocie en contango, où les prix à court terme sont inférieurs aux prix à terme.
Graphique 2 : Les écarts entre échéances du pétrole sont nettement retombés par rapport à leurs sommets
$/baril
Source : Goldmoney Analyses
Ce mouvement intervient dans un contexte de risque géopolitique au plus haut depuis des décennies. L’Iran accuse Israël d’avoir mené, le 1er avril 2024, une attaque de missiles contre l’ambassade d’Iran, qui a fait seize morts. Sept d’entre eux étaient membres du Corps des gardiens de la révolution islamique, parmi lesquels le général de brigade Mohammad Reza Zahedi, commandant de la Force Qods du CGRI. Israël n’a jamais officiellement confirmé sa responsabilité dans cette attaque. L’Iran a riposté quelques jours plus tard en lançant sa première attaque directe contre Israël, avec plus de 300 drones, missiles de croisière et missiles balistiques, dont la plupart ont été interceptés par les défenses aériennes des États-Unis, du Royaume-Uni, de la Jordanie et d’Israël.
Si le président américain Joe Biden a ensuite exhorté Israël à ne pas aggraver davantage la situation, Israël a annoncé qu’il ne laisserait pas cette attaque iranienne sans réponse et que toutes les options étaient sur la table. On ignore si les trois drones abattus par l’Iran au-dessus de la ville centrale d’Ispahan constituent la riposte israélienne. Le type de réponse qu’Israël choisira, le cas échéant, est crucial. Des attaques directes de grande ampleur sur le territoire iranien aggraveraient presque certainement le conflit.
Cela comporte le risque d’une extension du conflit à l’échelle régionale. À tout le moins, les exportations de pétrole iranien sont menacées, de même que les expéditions de pétrole transitant par le détroit d’Ormuz. Cela aurait un impact considérable sur l’offre mondiale de pétrole. L’Iran produit actuellement environ 4,5 mb/j de pétrole brut et de condensats (voir Graphique 3). Nous estimons que la capacité de production excédentaire totale de l’OPEP est légèrement inférieure à ce niveau.
Graphique 3 : La production pétrolière iranienne dépasse 4 millions de b/j
Milliers de b/j
Plus important encore, environ 20 millions de b/j de pétrole transitent par le détroit d’Ormuz (voir Graphique 4). Cela représente environ un tiers de tout le pétrole échangé dans le monde. L’Iran a déjà menacé de s’en prendre au détroit d’Ormuz par le passé et il en aurait assurément la capacité.
Graphique 4 : Un tiers de tout le pétrole échangé dans le monde transite par le détroit d’Ormuz
Source : Google Maps, Goldmoney Analyses
Mais ce conflit n’est pas le seul à peser sur les marchés pétroliers. Si les sanctions visant les exportations russes de pétrole et de produits pétroliers, imposées à la suite de l’invasion de l’Ukraine, ont très peu réduit l’offre russe (voir Graphique 5), la nouvelle stratégie de l’Ukraine, qui cible la production énergétique russe, présente une probabilité de perturbations bien plus élevée. Jusqu’à présent, l’Ukraine a visé principalement des raffineries russes. Nous estimons que jusqu’à 1 million de b/j de capacité de raffinage russe ont été touchés à ce jour. D’autres cibles pourraient être les terminaux d’exportation russes. Toutefois, il serait probablement plus difficile de causer des dommages durables avec un seul drone.
Graphique 5 : Les sanctions sur les exportations de pétrole russe ont eu peu d’effet sur la production, mais la nouvelle stratégie de l’Ukraine ciblant les infrastructures pétrolières russes pourrait en avoir
Millions de b/j
Source : JODI, Goldmoney Analyses
Cela n’est pas passé inaperçu à Washington. Selon certaines informations, la Maison-Blanche aurait exhorté l’Ukraine à cesser de cibler les infrastructures énergétiques russes, dans un contexte de forte hausse des prix du pétrole brut. Dans un premier temps, cet appel n’a pas été entendu, l’Ukraine ayant continué de viser des raffineries russes par la suite. Mais ces dernières semaines, les attaques semblent avoir cessé. Reste à savoir combien de temps cela durera.
Même sans perturbation de l'approvisionnement en pétrole en provenance de ces points chauds géopolitiques, l'offre de pétrole de l'OPEP est nettement en baisse. L'OPEP+ a décidé de réduire l'offre de pétrole en 2023 et a prolongé ces réductions à plusieurs reprises (voir le graphique 6). Dans sa décision la plus récente, l'OPEP a décidé de prolonger toutes les réductions jusqu'à la fin de 2024.
Graphique 6 : l'OPEP a déjà réduit sa production de plus de 1,5 mb/j
Milliers de b/j
Source : JODI, Goldmoney Research
Pourtant, malgré tout cela, le pétrole ne parvient pas à se maintenir au-dessus de 90 $/baril. Nous pensons que cela pourrait indiquer un problème de demande.
L'évolution récente des prix est un indice que la demande pourrait être en difficulté. Les stocks constituent un autre indicateur visible de la faiblesse de la demande. Les stocks de pétrole brut ont fortement diminué en 2023 en raison des réductions de l'OPEP mentionnées précédemment. Mais plus récemment, les stocks de pétrole augmentent à un rythme rapide (voir le graphique 7). Cela est particulièrement préoccupant, car la production de pétrole aux États-Unis avait été affectée par le froid extrême de janvier. Jusqu'à présent, la production pétrolière américaine ne s'est pas encore totalement rétablie, ce que nous nous attendons à voir se produire au cours des prochains mois.
Graphique 7 : les stocks de pétrole américains ont fortement augmenté ces derniers mois, malgré une perte de production de 30 mb en janvier
Milliers de barils
Source : EIA, Goldmoney Analyses
Les marges de raffinage et les écarts entre produits constituent un autre indicateur de la faiblesse de la demande. Les marges de craquage des distillats moyens et les écarts temporels ont fortement progressé en début d'année, sous l'effet de la perturbation des expéditions via le canal de Suez et des attaques ukrainiennes contre les raffineries russes. Alors que le canal de Suez reste bloqué et que les raffineries russes peinent à redémarrer, les marges de craquage des distillats moyens ont nettement reculé par rapport à leur pic et les écarts temporels sont désormais en contango (voir le graphique 8).
Graphique 8 : les écarts de l'ULSD au port de New York sont récemment passés en contango
$/gal
Source : Goldmoney Analyses
Les agences pétrolières telles que l'AIE et l'EIA, les banques de Wall Street ainsi que les sociétés d'analyses indépendantes prévoient toutes une croissance de la demande mondiale de pétrole comprise entre 1,2 mb/j et plus de 2 mb/j en 2024. La plupart des prévisions se situent autour de 1,5 mb/j ou plus. Une croissance de la demande de pétrole de 1,5 million de b/j équivaut à environ 1,5 %. Dans le même temps, le FMI prévoit une croissance économique mondiale de seulement 3,2 %, ce qui correspond selon nous à peu près au consensus de Wall Street.
En comparaison, au cours des 10 années ayant suivi la crise financière mondiale jusqu'aux années Covid, la demande de pétrole a progressé d'environ 1,6 % en moyenne. Toutefois, la croissance économique mondiale a atteint en moyenne environ 3,8 % durant cette période. Les prévisions de croissance de la demande de pétrole semblent donc trop optimistes au regard du consensus sur les perspectives de croissance mondiale.
En outre, une croissance économique mondiale de 3,2 % suppose un atterrissage en douceur. Or l'économie mondiale n'est pas en excellente forme. La croissance économique mondiale en 2023 n'était déjà que de 3 %, et ce malgré la reprise de l'économie chinoise et certains effets de base ponctuels post-Covid dans le reste du monde. En 2024, le monde est confronté à une Chine en difficulté, et plusieurs économies européennes sont proches de la récession. Par exemple, la Chine a publié ses chiffres de PIB pour le premier trimestre 2024 le mardi 16 avril. Pris tels quels, les chiffres paraissaient meilleurs que prévu. Mais le problème est que les données de mars étaient bien pires que prévu. Ainsi, les importantes mesures de relance du gouvernement chinois ont quelque peu aidé l'économie chinoise, mais si les données de mars sont un indice, cet effet s'est déjà dissipé. Ce point est important, car la Chine a représenté plus de 70 % de la croissance de la demande de pétrole en 2023.
L'économie européenne ne se porte pas particulièrement bien non plus. Certaines économies européennes sont déjà en récession. Les données PMI récentes ont montré quelques signes d'amélioration, mais nous devons encore voir si l'Europe parviendra à sortir de la récession à un moment donné, ou si elle n'en est qu'à ses débuts.
En outre, des économies résilientes comme celle des États-Unis finiront par être touchées par la hausse des taux d'intérêt. L'économie américaine a été très solide en 2023 et continue de l'être jusqu'à présent. Mais la demande de pétrole ne le reflète pas depuis le début de l'année. La demande de diesel est en baisse de -3,5 %, celle d'essence de -0,2 % et la demande globale de produits pétroliers de -0,6 %[1] (voir le graphique 9).
Graphique 9 : la demande de pétrole aux États-Unis au premier trimestre 2024 est inférieure à celle de l'an dernier
Milliers de b/j (essence, distillats moyens, carburéacteur et fioul résiduel)
Source : EIA, Goldmoney Analyses
Par conséquent, la prévision de consensus actuelle de croissance mondiale de 3,2 % constitue à notre avis un scénario optimiste. Un chiffre plus élevé semble tout à fait improbable. En revanche, des scénarios de croissance plus faible semblent tout à fait plausibles.
En résumé, la demande mondiale de produits pétroliers semble marquer le pas ces dernières semaines. L’activité économique mondiale et la croissance de la demande de pétrole sont fortement corrélées. Compte tenu de la hausse des stocks, nous estimons que la croissance de la demande mondiale de pétrole est passée sous la barre de 1 mb/j au premier trimestre 2024. Cela implique que la croissance du PIB mondial est tombée sous 3 %.
Alors que l’économie ralentit peut-être, la Fed est occupée à autre chose : l’inflation supercore. Ce nouvel indicateur d’inflation privilégié de la Fed, centré sur les services, montre que l’inflation s’accélère de nouveau (voir le graphique 10). De plus, la hausse des prix du pétrole au premier trimestre 2024 va également accentuer les pressions inflationnistes. Par conséquent, la Fed pourrait hésiter de plus en plus à baisser ses taux, même si l’économie mondiale ralentit. À notre avis, cela réduit de plus en plus les chances d’un atterrissage en douceur de l’économie mondiale.
Graphique 10 : l’inflation supercore de l’IPC américain repart déjà à la hausse
% en glissement annuel
Source : Goldmoney Analyses
[1] La demande de « autres » produits pétroliers et de propane est exclue.