Le sentiment anti-dollar est sous-estimé, et la perte de crédibilité ne fait que commencer. Une conjonction de facteurs défavorables fait monter l’or et baisser le dollar, et elle est aggravée par des problèmes systémiques.
Dans ce rapport de marché sur les métaux précieux, nous examinons les facteurs qui poussent l’or à la hausse. Sa performance remarquable déconcerte sans doute le grand public, et laisse les investisseurs des marchés financiers occidentaux investis dans des actifs peu performants, alors qu’ils passent à côté de l’or.
Depuis le début de l’année, l’or progresse de 24 %, le cuivre de 15,5 % et l’argent de 10,15 %. Le S&P 500 recule de 11,5 % et les bons du Trésor américain à 10 ans progressent de 2 %. L’or et ses substituts d’investissement sont les actifs auxquels les portefeuilles d’investissement généraux sont le moins exposés.
Cela soulève la question la plus importante pour les gestionnaires de portefeuille : l’or ayant déjà autant progressé, faut-il en acheter ou l’occasion est-elle passée ?
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Cette semaine a vu se poursuivre la forte hausse de l’or observée la semaine dernière, après le très bref repli de l’or et de l’argent au début du mois. Aujourd’hui, Vendredi saint, Londres et New York sont fermées. Mais jeudi, l’or a clôturé à 3 327 $, en hausse de 111 $, soit une progression de 288 $ en deux semaines, ou 9 %. L’argent a terminé la séance d’hier à 32,55 $, en hausse de seulement 27 cents, l’essentiel de sa progression ayant eu lieu la semaine précédente.
Comme le montre notre graphique principal, l’argent a pris du retard, ce que reflète un ratio or/argent de 102. Voici le graphique suivant :
Cet écart de performance entre l’or et l’argent est sans aucun doute dû à un resserrement plus marqué de la liquidité sur l’or. Si l’or comme l’argent souffrent d’une pénurie aiguë de liquidité, celle-ci est plus prononcée pour l’or en raison de son statut réglementaire.
En période de risque de crédit accru, pour les banques, l’or détenu physiquement est un actif liquide de haute qualité selon la réglementation de Bâle III, tandis que les positions sur dérivés comportent un risque défini par la réglementation. Cela ne s’applique pas à l’argent ; j’analyserai prochainement les perspectives de l’argent dans un rapport distinct.
Bâle III a pour effet de resserrer l’offre de dérivés sur l’or, tels que les contrats à terme du Comex. Cela explique pourquoi les positions vendeuses sont contraintes de se dénouer, comme en témoigne la contraction des positions ouvertes, malgré de nouveaux sommets atteints par l’or :
Et ce, alors que l’or enchaîne les nouveaux sommets. C’est au contraire ce resserrement qui pousse l’or à la hausse.
Les commentateurs de la LBMA affirment couramment que les banques de métaux précieux détiennent de l’or physique à Londres et couvrent le risque de prix sur le Comex. Même si c’est exact, compte tenu du statut d’actif liquide de haute qualité (HQLA) de l’or selon Bâle, il y a peu d’intérêt à le compromettre en couvrant le risque de prix par des contrats à terme dérivés, en raison du risque pour le bilan prévu dans les barèmes de Bâle III.
Par conséquent, ce resserrement sur le Comex n’est guère près de prendre fin, d’autant que le statut HQLA de l’or doit être adopté par les banques américaines plus tard cette année. Mais ce n’est pas tout.
Le retrait de métal précieux de la Banque d’Angleterre à destination des entrepôts du Comex confirme aux banques centrales dont l’or affecté est stocké à Threadneedle Street la folie du prêt d’or, en particulier alors qu’un nombre croissant d’entre elles vendent des monnaies fiduciaires pour acheter de l’or et en prendre possession. À tout le moins, un instinct grégaire leur dicte de ne pas renouveler les contrats de prêt à leur échéance.
Tout au long de l’ère des monnaies fiduciaires, le prêt d’or a fourni la liquidité dont dépend l’ensemble de l’édifice des dérivés sur l’or. Ce dispositif est sans aucun doute en train d’être retiré, avec des conséquences systémiques.
La fuite hors du dollar donne un nouvel élan aux cours de l’or. La presse financière et les commentateurs de marché centrés sur les États-Unis minimisent la défiance croissante des étrangers envers Trump et le gouvernement américain. Mais elle est bien réelle, et elle est aggravée par les revirements capricieux de Trump sur les droits de douane. Une digue qui retenait 40 000 milliards de dollars d’actifs financiers et de dépôts bancaires américains détenus par des étrangers est en train de céder, comme le reflète l’indice du dollar pondéré par les échanges commerciaux :
Avec une croix de la mort qui se confirme sur les moyennes mobiles et une consolidation de deux ans rompue à la baisse, ce graphique est vraiment très mauvais pour le dollar. Il reflète une énorme pression vendeuse qui s’accumule, non seulement sur le dollar, mais aussi sur les obligations et les actions. Voici la dernière évaluation connue de l’exposition étrangère au dollar, selon le Trésor américain, hors produits dérivés, dont la totalité est potentiellement susceptible d’être mise sur le marché :
La semaine dernière n’a été qu’une simple pause, avant Pâques, dans les ventes de dollars par les investisseurs étrangers après le choc de la semaine précédente. Il est difficile de ne pas penser que la baisse du dollar et la tension systémique sur l’or vont se poursuivre, et qu’il ne s’agit que d’un signal d’alerte précoce de ce qui reste à venir.