Les fonds indiciels de matières premières suivent principalement deux indices : le S&P-Goldman Sachs Commodities Index et le Dow Jones UBS Commodities Index. Selon S&P Indices (qui gère les deux), les actifs totaux estimés à 155 milliards de dollars suivent ces deux indices, dont 75 milliards pour le premier et le solde de 80 milliards pour le second. Les deux indices sont rééquilibrés durant les deux premières semaines de janvier, à compter de mercredi dernier, et, selon un communiqué de presse de S&P, cela conduira à investir 1,1 milliard de dollars supplémentaires dans des contrats sur l'or.
Les deux indices ont des pondérations très différentes, car le S&P-GSCI est fortement pondéré en faveur de l'énergie. D'après les informations disponibles, mes estimations des pondérations sont les suivantes.
Remarque : les pondérations de l'or du S&P-GSCI pour 2014 sont extrapolées à partir des pondérations de référence de 2013, avec un supplément de 0,71 %, taux implicite dans l'annonce de S&P du 8 janvier et proche de celui de l'indice DJ-UBS. Cela contredit une annonce antérieure du 7 novembre selon laquelle le taux d'allocation resterait pratiquement inchangé pour cet indice. L'augmentation de l'allocation à l'or étant désormais confirmée au même taux que pour le DJ-UBS, l'allocation à l'argent du S&P-GCSI pour 2014 a été supposée identique à celle du DJ-UBS.
Cela représente 9 200 contrats d'or et 3 845 contrats d'argent supplémentaires sur le Comex. Compte tenu du faible niveau des positions ouvertes sur ce marché, on peut s'attendre à ce que ces hausses aient un certain impact au fil du rééquilibrage, qui s'étalera sur cinq séances à partir du mercredi 8 janvier.
Toutefois, le calcul suivant est bien plus préoccupant : avec les nouvelles pondérations, ces deux indices sont à l'origine de positions acheteuses sur le Comex (en supposant pour l'instant que toute l'exposition s'y retrouve) totalisant environ 95 555 contrats d'or et 37 476 contrats d'argent, rééquilibrage compris. Dans la catégorie Managed Money, où ces positions devraient être enregistrées, les positions acheteuses sur l'or au 31 décembre s'élevaient à 96 000 contrats, et à 31 800 sur l'argent. Ainsi, à 450 contrats près, la quasi-totalité des positions acheteuses Managed Money sur l'or relève théoriquement d'investissements passifs, et pour l'argent, elles dépassent même nettement les positions acheteuses Managed Money. Du côté acheteur de cette catégorie, il n'y a donc aucun pari spéculatif haussier.
Il est toutefois probable qu'une partie de cette exposition soit couverte par des contrats à terme de gré à gré sur le marché de Londres. Néanmoins, ces positions acheteuses existent, et il existe forcément d'autres produits dérivés passifs répliquant des indices sur mesure ou autres, ce qui suggère que nos estimations sont prudentes.
Par conséquent, l'évaluation de l'impact probable de ces positions acheteuses passives sur le Comex jette un jour nouveau sur le niveau record des positions vendeuses Managed Money, les rendant plus extrêmes et plus dangereuses qu'on ne le reconnaît généralement, notamment parmi les vendeurs eux-mêmes. Cette catégorie compte tout simplement très peu de véritables positions haussières, et donc une liquidité minimale permettant aux vendeurs de se dénouer.
Ces positions vendeuses sont aussi en concurrence avec celles des banques de métaux précieux, qui, à une ou deux exceptions notables près sur le marché de l'or, détiennent elles aussi des positions vendeuses illiquides. Quant à l'argent, même les plus grandes banques de métaux précieux n'ont pas pu dénouer leurs positions vendeuses, les huit plus importantes devant encore racheter 45 000 contrats (225 000 000 onces, soit environ 30 % de la production minière mondiale).
En résumé, un piège potentiellement redoutable pour les vendeurs est désormais tendu sur les deux métaux précieux au Comex, et à moins que de la liquidité puisse être trouvée ailleurs, il est difficile de voir comment cette situation dangereuse se résoudra, une fois les pièges déclenchés, sans de sérieux dommages pour les vendeurs.