En août 2011, j'ai écrit à la Financial Services Authority pour obtenir confirmation que les conservateurs londoniens de SPDR Gold Trust (GLD) et d'iShares Silver Trust (SLV) étaient réglementés en tant que conservateurs, alors même que le métal précieux physique n'est pas un investissement réglementé.
Après plusieurs relances de ma part, j'ai fini par recevoir une réponse qui renvoyait fermement ma lettre aux oubliettes. La FSA admettait que les conservateurs (HSBC Bank USA NA pour GLD et JP Morgan Chase Bank NA, succursale de Londres, pour SLV) étaient réglementés, mais semblait peu disposée à agir, se bornant à transmettre ma lettre aux « superviseurs des sociétés concernées ».
Si j'ai écrit à la FSA, c'était pour établir si les allégations selon lesquelles le métal précieux détenu par ces deux fonds était utilisé en violation des conventions de conservation étaient fondées. Si elles avaient le moindre fondement, il y aurait un risque réglementaire important pour la FSA, qu'il convenait de porter à son attention et qui, en tout état de cause, nécessitait des éclaircissements afin d'éviter un faux marché. Les soupçons en ce sens étaient alimentés par les conflits d'intérêts manifestes des sociétés concernées. La démarche raisonnable pour la FSA aurait été d'enquêter auprès des conservateurs et de leur délivrer un certificat de bonne conduite ou, à défaut, de prendre les mesures appropriées en cas de manquement. Elle a au contraire esquivé la question, laissant l'impression qu'il y avait bien un problème.
Cela tient peut-être au fait que le métal précieux, négocié sur un marché de gré à gré, obéit à des procédures de négociation et de règlement différentes de celles d'un investissement réglementé ordinaire. Par la suite, le prospectus 2012 de GLD a été modifié à la rubrique « Facteurs de risque », page 12, par l'insertion d'une nouvelle clause intitulée « Les activités de conservation du conservateur ne font pas l'objet d'une supervision réglementaire gouvernementale spécifique. » Il est désormais clair que la FSA avait cédé sa responsabilité en matière de conservation aux « meilleures pratiques de la LBMA ».
Cela importe parce que les investisseurs s'attendent naturellement à ce que les conservateurs soient correctement réglementés. Cela importe aussi parce que le marché du métal précieux se règle par l'intermédiaire d'une entité distincte, London Precious Metals Clearing Limited (lpmcl.com), détenue par cinq membres de la LBMA, dont les deux conservateurs de GLD et de SLV. LPMCL est donc au cœur du marché londonien du métal précieux.
Le marché du métal précieux à Londres étant un marché de gré à gré, les banques spécialisées sont exposées au risque de contrepartie, contrairement aux opérateurs d'un marché réglementé. Et si une grande banque spécialisée venait à faire défaillance, ce qui est tout à fait possible en cas de crise bancaire mondiale, tout le métal précieux détenu par les membres de LPMCL, pour leur propre compte comme pour celui de leurs clients, pourrait être mis à la disposition des banques centrales gérant la crise par l'intermédiaire de la Banque d'Angleterre.
En cas d'effondrement systémique, il peut être naïf de s'attendre à ce que les banques centrales respectent pleinement les droits de propriété. GLD et SLV ne conviennent donc qu'aux investisseurs prêts à accepter un niveau de régulation de la conservation moins exigeant, et qui comptent profiter de la hausse du cours de l'or ou de l'argent jusqu'à ce qu'ils décident d'encaisser leurs gains. Ils ne conviennent absolument pas à ceux qui recherchent une valeur refuge ou une protection contre une crise financière.