Le destin de la livre sterling

Ceci est le troisième d'une série d'articles consacrés aux perspectives des principales devises. Le premier concluait que le dollar américain est déjà engagé sur la voie de l'hyperinflation monétaire. Le deuxième concluait que le système de l'euro est proche de l'effondrement, en raison de la conjugaison de la défaillance des banques commerciales et de celle du système de règlement TARGET2, ce qui devrait entraîner l'effondrement de la monnaie elle-même.

En raison de son exposition systémique à la zone euro, la livre sterling risque d'être une victime de la défaillance du système de l'euro et présente les mêmes caractéristiques d'hyperinflation monétaire que le dollar. La Banque d'Angleterre copie les politiques monétaires américaines et aura de plus en plus de mal à éviter que la livre n'échappe au sort du dollar.

Points principaux

• Si l'on retranche l'assouplissement quantitatif (QE) de 300 milliards de livres sterling depuis mars dernier, l'économie britannique, mesurée en livres de 2019, s'est contractée de 34 % au premier semestre 2020, et non de 9,3 % comme l'indique le chiffre officiel. Un nouveau cycle de QE et de dépenses publiques sera déployé pour tenter de soutenir l'économie du secteur privé durant une seconde vague de covid ; son montant sera presque certainement supérieur aux 300 milliards initiaux, soit 317 milliards à ce jour.

• La Banque d'Angleterre a désormais admis qu'un second cycle de relance est nécessaire et étudie la possibilité d'instaurer des taux d'intérêt négatifs. Elle n'a pas encore pris en compte la détérioration des perspectives du commerce mondial, qui la contraindra à de nouveaux cycles de QE, quelle que soit l'évolution du virus.

• Les banques britanniques, elles-mêmes exceptionnellement endettées au regard du rapport entre leur capitalisation boursière et les actifs de leur bilan, sont fortement exposées au système bancaire de la zone euro, qui, comme je l'ai montré dans l'article de la semaine dernière, pourrait s'effondrer dans un avenir proche. Le sauvetage des banques britanniques obligera le gouvernement à garantir au moins 5 300 milliards de livres supplémentaires d'actifs de bilan, à un moment où les créances douteuses s'accumulent dans l'économie.

• Depuis la crise Lehman, les banques soutiennent des entreprises zombies plutôt que de faire face à des passages en perte paralysants. Ces zombies, dont témoigne le souhait de l'establishment industriel de rester dans l'union douanière de l'UE plutôt que de saisir les opportunités offertes par le libre-échange, sont les principaux bénéficiaires d'un surcroît d'aides publiques. Dès que ce soutien faiblira, la destruction créatrice de Schumpeter frappera l'économie britannique avec force.

• La défaillance économique imminente, déclenchée par les vagues de covid, sera sans doute attribuée à tort au Brexit. Néanmoins, le gouvernement et la Banque sont déterminés à éviter l'effondrement de l'économie. Cela entraînera encore davantage d'inflation monétaire, plaçant la livre sterling sur la même trajectoire hyperinflationniste que le dollar.

Introduction

Il fut un temps où la livre sterling dominait le monde. Plus exactement, c’était l’étalon-or qui la soutenait, la livre jouant le rôle de substitut de l’or entre la fin des guerres napoléoniennes et le déclenchement de la Première Guerre mondiale. Sa monnaie saine s’est étendue à tout l’Empire britannique par le commerce. Certes, le gouvernement a financé une série de petites guerres, mais celles-ci n’avaient jamais pour but de conquérir des territoires : il s’agissait plutôt de réprimer des rébellions, émanant principalement de forces qui voulaient substituer la puissance au commerce. On parlerait aujourd’hui de maintien de la paix à l’américaine, mais les historiens modernes, animés d’un esprit anti-impérialiste, y voient de l’oppression coloniale.

Mais le fait est que la Grande-Bretagne a apporté la civilisation et amélioré les conditions de vie de nombreuses populations dont la technologie n’avait même pas atteint la roue. Après la Première Guerre mondiale, la Grande-Bretagne a entamé son déclin et sa chute, sous une succession de gouvernements socialisants et faibles, qui n’ont pu que se raccrocher aux basques de l’Amérique, avant de lier son sort à celui du Marché commun. C’est le déclin le plus long et le plus marquant, à l’époque moderne, à partir de la prospérité et de la domination commerciale mondiale, plus long même que l’échec du communisme soviétique. Pour la Grande-Bretagne, les cent années écoulées depuis la Grande Guerre ont vu l’inversion des fortunes du siècle précédent.

Cette tendance n’est pas alimentée par l’ignorance : notre passé nous a appris comment devenir riches et prospères. Margaret Thatcher le savait, et Boris Johnson aussi. Mais tous deux ont été submergés par le système, Boris bien plus rapidement que Margaret. Déjà à demi oubliés, les projets de Boris étaient sensés : la réduction de la bureaucratie d’État, la création de ports francs et le retour de la Grande-Bretagne au rôle d’entrepôt, soit la reconnaissance des avantages d’une fiscalité légère, de marchés libres et des opportunités du Brexit. Ils ont vite été balayés par la peur du covid-19, la crainte que le service de santé public, qui compte des personnes admirables et dévouées mais fonctionne au sein d’une organisation bureaucratique, ne soit incapable de faire face.

Les bureaucrates ont fait ce qu’ils font toujours : placer l’organisation au-dessus de sa finalité. Le système de santé national, défaillant, a été encensé par des arcs-en-ciel peints et des applaudissements hebdomadaires en l’honneur des soignants. Mais, faute de masques en nombre suffisant, on a dit au public qu’ils étaient inefficaces, tandis que le NHS s’appropriait ce qui était disponible. L’afflux dans les hôpitaux a été géré en logeant des malades dans des maisons de retraite privées, où ils ont contaminé et tué leurs résidents.

Alors que les conséquences économiques probables de la mauvaise gestion de la pandémie sont parfaitement connues, personne n’a suggéré que l’État devrait freiner ses dépenses. On aurait pu penser que, lorsque la population est contrainte à l’économie, l’État devrait faire de même afin d’alléger le fardeau qu’il lui impose. Mais non : pour préserver le bilan de l’État en matière d’emploi, les dépenses consacrées à des causes réputées importantes, dans le but de sauvegarder des emplois, ont explosé.

Les fonctionnaires du Trésor, placé sous le contrôle direct du Premier ministre, rêvent toujours d’un budget équilibré, obtenu non pas en réduisant les dépenses publiques, mais en augmentant les impôts. D’autres, cependant, voient qu’augmenter les impôts trop tôt risque de détruire ce qui reste de l’assiette fiscale. Pendant ce temps, la liste des solliciteurs, porteurs de bonnes causes et tendant la main pour obtenir toujours plus d’argent de l’État, s’allonge encore. Le problème du gouvernement est qu’après cent ans de socialisme croissant, il se retrouve à accélérer sur la voie d’un socialisme encore plus poussé, au lieu d’inverser la tendance vers les idéaux libertariens de Boris.

Les tentatives de réorienter l’économie vers les marchés libres et des finances publiques saines ont toujours été vouées à la difficulté. Boris n’est pas de Gaulle, prêt à placer la liberté et la culture nationales au-dessus des relations extérieures. Il n’est pas non plus en position d’imiter Ludwig Erhard, qui avait le pouvoir de rompre avec le statu quo grâce à une vision claire de l’avenir. Ce n’est pas nécessairement la faute de Boris ; c’est la réalité politique.

Si rien d’autre, le covid a montré que Boris s’en remet à ses conseillers au lieu de tracer son propre sillon. Il a aussi révélé la croyance illusoire du public britannique en l’existence d’un arbre à monnaie magique, prêt à être effeuillé, et selon laquelle tout gouvernement qui n’en fait pas pleinement usage se montre monstrueusement injuste.

Le covid est une crise qui a mis en évidence les insuffisances de la planification étatique. Mais le fait désagréable est que, compte tenu des avis scientifiques, le gouvernement n’avait, d’un point de vue politique, guère d’autre choix que de confiner l’ensemble du pays le 23 mars. Maintenant que l’Europe et le Royaume-Uni entrent dans une seconde vague du virus, toute idée d’un retour rapide à la normale a été démentie. La reprise en V sur laquelle reposaient les prévisions financières et économiques s’est envolée, et l’establishment ne s’en rend compte que maintenant.

Le Brexit et la poursuite des liens avec l’Europe

Pour l'establishment, s'ajoute la douleur du Brexit, par lequel la Grande-Bretagne ne peut plus s'accrocher à sa nourrice européenne, de crainte de pire. Habitué à priver son électorat de sa liberté, l'establishment britannique lui-même ne parvient pas à admettre l'idée de sa propre libération de l'Europe.

Le Brexit a déjà eu lieu et la période de transition, au cours de laquelle les accords commerciaux et autres devaient être finalisés, s'achève le 31 décembre, sans accord à ce jour. Mais l'équipe de négociation de l'UE comprend enfin que la Grande-Bretagne est déterminée sur les questions restantes, principalement la pêche et la souveraineté. Du point de vue britannique, une bonne compréhension de l'économie nous enseigne qu'elle devrait saisir l'option du libre marché, refuser tout accord commercial et retenir les fonds convenus dans le cadre du règlement du retrait. Mais les establishments de Westminster et de Whitehall, courtisés par des intérêts particuliers et à leur solde, sont totalement incapables d'adopter le bon sens d'une telle issue.

Que le pays aboutisse à un accord commercial ou aux règles de l'OMC importe moins que le fait que, à l'exception de quelques ministres, les establishments de Whitehall (la fonction publique) et de Westminster (les responsables politiques) sont des partisans résolus du maintien dans l'UE, terrifiés par les conséquences économiques du Brexit. Ils sont en compagnie des lobbyistes de l'industrie, qui ont des liens européens établis et rechignent à explorer de nouvelles opportunités commerciales ailleurs. Toute chute dans la récession sera presque certainement attribuée à tort au Brexit, en ignorant les insuffisances des entreprises britanniques et la nécessité d'une réforme en profondeur, une nécessité qui ne peut être satisfaite qu'en laissant les entreprises zombies, principalement liées au protectionnisme européen, faire faillite, et en libérant les capitaux de toute nature pour les réorienter vers des usages rentables.

Quelle que soit l'issue du Brexit, les liens avec l'UE ne cesseront pas brusquement. En cas de défaillance financière et systémique, des obligations financières supplémentaires apparaîtront, et il existe des risques de contrepartie considérables entre les banques européennes et britanniques. Voir ici ma récente analyse du système bancaire et monétaire de la zone euro. La probabilité d'un effondrement bancaire dans la zone euro est désormais quasi certaine et pourrait se concrétiser à tout moment. La figure 1 montre l'ampleur de l'effondrement de leurs cours. Et selon l'indice STOXX Europe 600 Banks, le secteur est sur le point d'établir de nouveaux plus bas.

L'indice STOXX Europe 600 Banks comprend des banques de la zone euro, britanniques et d'autres pays européens. Depuis le début de l'année civile, l'indice a reculé de 43 %, alors que les actions se sont fortement redressées après l'annonce par le FOMC, le 23 mars 2020, d'un assouplissement quantitatif illimité.

Les faiblesses sévères, absolues et relatives, des banques de la zone euro surviennent au moment où les banques britanniques connaissent une faiblesse similaire, et une défaillance bancaire dans la zone euro ou ailleurs ferait tomber les banques britanniques comme autant de dominos. Le Trésor et la Banque d'Angleterre seraient alors contraints de garantir leurs systèmes bancaires par un crédit illimité, soutenant des bilans représentant plus de 5 500 milliards de livres sterling, soit plus de deux fois le PIB du Royaume-Uni. En outre, la feuille de vigne qui dissimule l'inflation monétaire par l'assouplissement quantitatif serait arrachée, exposant l'effroyable réalité des finances publiques.

Il s'agit d'un problème mondial auquel le Royaume-Uni est exceptionnellement exposé. Tous les dix ans environ, le cycle d'expansion du crédit bancaire prend fin : cela s'est peut-être manifesté pour la première fois en septembre 2019, lorsque le marché des pensions livrées de New York a connu une défaillance. La Fed avait déjà commencé à abaisser son taux directeur le mois précédent, ses antennes ayant détecté un changement dans les conditions du marché du crédit. À ce moment-là, il était évident que le commerce international avait cessé de progresser, en raison de la guerre des droits de douane entre les États-Unis et la Chine. Et comme le commerce mondial est fondé sur le dollar, le premier impact devait nécessairement toucher les banques américaines, leurs bilans et leurs politiques de prêt.

En tant que deuxième centre financier international en importance, Londres devait nécessairement suivre. Outre l'exposition à la zone euro, et alors que le conflit financier entre les États-Unis et la Chine s'intensifie autour de Hong Kong, Londres est exposée aux risques de HSBC et de Standard Chartered, deux grandes banques britanniques dont l'essentiel de l'activité est centré sur Hong Kong et l'Extrême-Orient. Avec plus de 2 600 milliards de livres sterling, ces deux banques affichent des passifs de bilan cumulés qui dépassent de près de 40 % le PIB britannique en contraction pour 2020. La situation des banques britanniques apparaît dans toute son horreur dans le tableau 1 ci-dessous.

En tenant compte de la valorisation de ces banques par le marché (le ratio cours/valeur comptable), on obtient une meilleure estimation du risque qu'en se fiant aux seuls capitaux propres du bilan. En effet, dans le cas de Barclays par exemple, le marché nous indique qu'en cas de liquidation, les actionnaires recevraient moins de 28 pence par livre : moins, parce que tout cours de bourse comprend aussi une valeur d'entreprise, ainsi que la valeur d'option de la responsabilité limitée et d'un potentiel de hausse illimité. Même sans tenir compte de ces facteurs, il est clair qu'aucune des banques britanniques, dont les actifs de bilan cumulés s'élèvent à 5 300 milliards de livres sterling, n'est en mesure de résister à une crise bancaire dans la zone euro.

Pour l'essentiel, telle était la situation avant que la covid ne cause ses ravages financiers, un facteur qui n'a fait qu'accroître la certitude d'une crise bancaire systémique.

Les conséquences financières et économiques de la covid

Comme d'autres pays, le gouvernement britannique a agi rapidement pour empêcher une flambée du chômage, convaincu qu'après les confinements, et avec le soutien approprié de l'État, l'économie de l'après-pandémie retrouverait vite un cours normal. La Banque d'Angleterre est montée au créneau avec 300 milliards de livres d'assouplissement quantitatif, soit 13,6 % du PIB de 2019 et l'équivalent de 34% des dépenses publiques initialement prévues.

À ce stade, il importe de comprendre un point que les macroéconomistes ignorent généralement : le PIB est la somme de toutes les transactions, ce qui, sans apport de monnaie supplémentaire, constitue un chiffre statique. Le progrès économique, ou son absence, que le PIB prétend mesurer, ne peut pas être mesuré, et une hausse du PIB n'est que l'augmentation de la quantité de monnaie dans l'économie. La figure 1 le confirme : la masse monétaire au sens large du Royaume-Uni (M4) suit de près le PIB annualisé, jusqu'à cette année, où la pandémie de coronavirus a frappé. Nous reviendrons plus loin dans cet article sur cette divergence.

On peut aussi envisager cette relation ainsi : hormis de légères variations de la monnaie conservée à des fins de liquidité, tout l'argent et tous les profits perçus sont dépensés ou épargnés, l'épargne étant une consommation différée qui fournit du capital d'investissement. Sans variation de la quantité de monnaie en circulation, le total des dépenses et de l'épargne ne peut pas changer, et ce sont ces totaux qui composent le PIB, qu'il soit calculé par l'approche de la production ou par celle de la consommation. Par conséquent, si la banque centrale achète des actifs et injecte ainsi davantage de monnaie dans l'économie, ou si les banques commerciales créent du crédit ex nihilo, le PIB augmentera à hauteur de la monnaie créée et du crédit accordé.

Nous pouvons maintenant examiner les effets de l'expansion monétaire sur les comptes nationaux du Royaume-Uni. Depuis la crise Lehman, qui a conduit à un cycle exceptionnel de 75 milliards de livres d'assouplissement quantitatif, la BoE n'a pas su résister à la tentation de nouveaux cycles de financement inflationniste, à hauteur de 745 milliards de livres à ce jour, ce qui, sur la base du PIB nominal de 2008 de 1 589 milliards de livres, représente 47 % d'inflation monétaire supplémentaire. [Tous les chiffres de PIB de cette analyse sont exprimés en prix courants, c'est-à-dire en PIB nominal.]

À la fin de 2019, le PIB annuel avait atteint 2 214 milliards de livres, dont 445 milliards d'assouplissement quantitatif, ce qui indique que, depuis 2008, la différence provient de l'expansion du crédit bancaire, pour un total de 180 milliards de livres :

1 589 Md£ + 445 Md£ + 180 Md£ = 2 214 Md£.

Au premier semestre 2020, le PIB s'est établi à 1 031 milliards de livres, après une injection de 300 milliards d'assouplissement quantitatif. Si l'on met de côté les variations du crédit bancaire, sans ces 300 milliards, le PIB implicite du premier semestre 2020 aurait été de 1 031 milliards de livres moins 300, soit 731 milliards. Cela correspond à un taux annualisé de 1 462 milliards de livres, soit une baisse corrigée du PIB nominal annualisé de 34 %.

Nous pouvons donc conclure que la première vague de covid-19 a réduit de 34 % la valeur monétaire de l'ensemble des transactions de l'économie, mesurée en livres d'avant la pandémie, et non de 9,3 %, chiffre officiel qui inclut les 300 milliards de livres supplémentaires d'assouplissement quantitatif liés au covid. Reste la question posée dans la figure 1 sur la relation entre un PIB en contraction et une masse monétaire au sens large en hausse, que nous devons maintenant aborder.

Les dispositifs de prêts publics

Comme indiqué dans l’introduction, le gouvernement a réagi à la crise du covid en prenant des mesures destinées à limiter l’effet sur le niveau de l’emploi. De toute évidence, alors qu’une grande partie de l’économie est à l’arrêt et ne tourne qu’aux deux tiers du PIB de l’an dernier, il existe un énorme surplomb qui n’apparaît pas encore dans le chiffre du chômage de 4,1 %. Le chômage partiel et les autres dispositifs destinés à en retarder l’impact reposaient sur l’espoir qu’après la crise du covid, la situation reviendrait rapidement à la normale.

La normalité à laquelle les planificateurs britanniques espèrent revenir est celle qui a suivi la crise Lehman, où dix années d’expansion du crédit bancaire ont principalement soutenu des entreprises zombies, qui auraient dû être autorisées à faire faillite[i]. Par conséquent, la réponse du gouvernement à la crise du covid consiste à prolonger le soutien aux entreprises zombies en garantissant une série de prêts bancaires aux grandes, moyennes et petites entreprises, et en les exonérant d’impôts et de taxes professionnelles. Les banques sont indemnisées de la totalité ou de la majeure partie des pertes potentielles lorsqu’elles agissent en tant qu’agents pour les prêts publics. Autrement, il est clair que les banques préféreraient réduire leur bilan à un moment où le risque de crédit s’accroît.

Cela explique pourquoi la masse monétaire au sens large, qui reflète une expansion du crédit bancaire de 243 milliards de livres ainsi que 300 millions de livres de QE, a augmenté. L’écart avec un PIB en contraction tient au fait que cela ne s’est pas encore répercuté sur les prix, le PIB étant lui-même le produit de la quantité de biens et de services achetés et des prix payés. L’essentiel du soutien lié au covid a été destiné aux entreprises, au secteur public et aux allègements fiscaux des entreprises, et seuls 83,7 milliards de livres, selon les estimations, du total combiné de l’expansion du crédit bancaire et du QE ont fini dans les ménages, finançant essentiellement la consommation.

Si l’argent avait été « largué par hélicoptère » sur les comptes bancaires des consommateurs, l’effet sur les prix aurait été plus immédiat. En réalité, pendant la fermeture, les gens étaient payés un peu moins que ce qu’ils gagnaient auparavant pour ne rien faire, ce qui était une condition du dispositif de chômage partiel ; la consommation globale a donc diminué, et la production avec elle.

Jusqu’à présent, les dépenses publiques liées au covid ont entraîné une hausse de l’endettement public estimée à 317,4 milliards de livres[ii], soit un peu plus que le QE de 300 milliards de livres de la Banque d’Angleterre. Avant d’aborder les effets de la seconde vague de covid, il convient de noter que la part du crédit bancaire non garantie par le gouvernement tendra à se contracter. On a déjà constaté que des banques appliquaient des taux usuraires pouvant atteindre 40 % sur les découverts autorisés des particuliers et supprimaient les plafonds inutilisés des cartes de crédit. Le resserrement des dépenses des consommateurs et des petites entreprises va inévitablement s’intensifier. Les entreprises non éligibles au soutien public trouveront pratiquement impossible d’obtenir un crédit renouvelable, et celles qui ont déjà utilisé des prêts garantis par l’État constateront qu’il n’existe guère d’autre soutien financier.

Dans la mesure où la stimulation monétaire résultant du QE de la Banque et des dispositifs de soutien publics au secteur privé n’est pas neutralisée par des contractions ultérieures du crédit bancaire, l’inflation monétaire issue de ces sources entraînera une hausse des prix à mesure que les ajouts à la masse monétaire M4 circuleront plus largement. En outre, on peut s’attendre à ce que le PIB nominal se redresse et comble la majeure partie de l’écart qui le sépare du niveau de la masse monétaire M4, comme le montre la figure 1 ci-dessus. Si cela donnera une impression de reprise économique aux adeptes aveugles des statistiques, cela les induira en erreur. En réalité, les volumes de production et de consommation ainsi que le pouvoir d’achat de la livre auront tous diminué.

Place à la seconde vague…

Alors que les statistiques sous-estimeront les effets négatifs de l’inflation de la monnaie et du crédit sur le niveau général des prix et sur le PIB nominal, il faudra tenir compte des effets supplémentaires de la seconde vague de covid. Les projets de mettre fin au soutien accordé aux entreprises et aux ménages ont déjà été reportés, de nouvelles mesures de soutien étant introduites. Celles-ci n’ont pas encore été pleinement détaillées ni chiffrées. Mais alors que les dégâts de la première série de fermetures se font encore sentir, la deuxième vague risque d’inciter le gouvernement à lancer un second plan de relance, qui devra être plus important que le premier.

Le gouvernement espère actuellement qu’une version affinée de confinements complets limitera les dommages économiques susceptibles d’être causés par la seconde vague. Mais le pessimisme grandit : cette semaine encore, les craintes que la seconde vague exerce sur les hôpitaux des tensions plus fortes encore que celles de la première ont été renforcées par la flambée des taux d’infection en Europe. « La seconde vague serait plus meurtrière que la première » était le titre principal du Daily Telegraph d’hier.

Il apparaît de plus en plus évident au gouvernement et au gardien de son arbre à monnaie que les conséquences économiques seront au moins aussi destructrices que celles de la première vague. En termes budgétaires, l’estimation par l’Institute for Government du coût du covid à 317 milliards de livres jusqu’en septembre sera presque certainement dépassée dans une marge appréciable dans les mois à venir.

Sans surprise, la Banque d’Angleterre se prépare à un nouveau QE et, pour tenter d’atténuer l’impact sur les entreprises, prépare le terrain à des taux d’intérêt négatifs. Les banques commerciales ont été invitées à indiquer si leurs systèmes sont capables de fonctionner dans un environnement de taux d’intérêt négatifs ; jusqu’ici, seule NatWest a répondu que ses systèmes ne pouvaient pas fonctionner à zéro ou en dessous, mais la date limite de réponse n’est fixée qu’au 12 novembre. Le problème le plus grave est le désespoir manifeste qui a conduit la Banque à planifier leur introduction.

La Banque d’Angleterre prévoit une inflation illimitée

Bien que les opinions des membres du comité divergent, il est clair que le Comité de politique monétaire (MPC) est collectivement dépourvu de la moindre lucidité. Le MPC fixe le taux directeur et constitue l’équivalent du FOMC de la Fed. Tout en restant fermement attachés à l’idée qu’un taux d’intérêt est le coût de l’emprunt et non le reflet de la préférence temporelle, les planificateurs semblent ignorer que les taux d’intérêt négatifs constituent une taxe sur les banques et leurs dépôts, une autre forme de transfert de richesse d’un secteur privé assiégé vers un État vorace. Il y a ensuite l’agenda caché consistant à rendre abordable l’endettement illimité de l’État, ouvrant ainsi la perspective d’une inflation monétaire sans limite.

Les dégâts causés par les taux négatifs sont sans aucun doute visibles à la lumière de leur inefficacité à stimuler les économies ailleurs, en particulier celle de la zone euro voisine. S’ils étaient capables d’apprendre quoi que ce soit, les néo-keynésiens du MPC auraient compris que la structure des taux d’intérêt ne peut être déterminée que par des marchés libres, et qu’en tant que comité, ils sont donc sans fonction. Mais s’ils ont accompli quelque chose, c’est d’avoir repoussé les réalités d’une économie défaillante, accablée par des entreprises zombies. Et chaque jour où ces réalités sont différées, les conséquences finales s’aggravent.

Telles sont les réalités économiques et monétaires endogènes. Les réalités exogènes, en particulier les risques systémiques du système bancaire de la zone euro, sont des facteurs que personne ne semble prendre au sérieux. Les conséquences de la contraction du commerce mondial déclenchée par les guerres tarifaires entre les États-Unis et la Chine ont rarement été prises en compte.

Jusqu’à présent, les marchés des changes et le grand public, qui déterminent en dernier ressort le pouvoir d’achat de la monnaie non adossée de l’État, ne voient la réponse du gouvernement que sous l’angle d’une monnaie fondamentalement inchangée. Un second cycle d’assouplissement quantitatif, qui dépassera probablement le premier par son ampleur, devrait sonner l’alarme, du moins dans un premier temps sur les marchés des changes, dont les acteurs se demanderont alors si la dilution monétaire sera suffisante et combien il en faudra encore pour tirer l’économie d’une récession qui s’aggrave. La manière dont ces facteurs se refléteront dans les taux de change du dollar et de l’euro dépendra de l’effet de facteurs similaires sur ces monnaies. Mais il est facile d’imaginer, en l’absence des risques systémiques mentionnés plus haut, que la livre sterling baisse avec le dollar, et que sa chute sous la parité avec l’euro soit imputée au Brexit par les partisans du maintien au sein de l’establishment et des médias. Toutes les monnaies feront alors face à la perspective d’un effondrement du commerce mondial amplifié par la dépréciation des monnaies mesurée en matières premières, en biens et, surtout, en produits essentiels tels que l’alimentation.

Si cela conduit à une inflation monétaire poussant le niveau général des prix au-delà du contrôle des méthodologies de l’IPC, ce qui semble certain, les marchés retireront le contrôle des taux d’intérêt au MPC et au FOMC américain. La faillite manifeste du gouvernement britannique se traduira par un rejet plus large de la confiance dans la monnaie, au point qu’elle sera rapidement échangée contre des biens pas nécessairement utiles dans l’immédiat, dans un « crack-up boom ».

C’est l’issue probable d’évolutions accélérées par la crise du covid, et elle est conforme aux conséquences probables pour le dollar et l’euro. Elle prendra les caractéristiques d’une implosion monétaire plutôt que d’un déclin lié à la quantité. En tout état de cause, la livre sterling est déjà en situation d’hyperinflation, que j’ai définie comme la condition dans laquelle les autorités monétaires accélèrent l’expansion de la quantité de monnaie au point qu’il leur devient impossible d’en reprendre le contrôle.

Les points de vue et opinions exprimés dans cet article sont ceux de son ou de ses auteurs et ne reflètent pas ceux de Goldmoney, sauf mention expresse contraire. Cet article est fourni à titre d'information générale uniquement et ne constitue en aucun cas la fourniture, par Goldmoney ou par son ou ses auteurs, d'un conseil juridique, financier, fiscal, d'investissement ou comptable. Vous ne devez pas agir ni vous appuyer sur les informations contenues dans cet article sans avoir préalablement sollicité l'avis d'un professionnel indépendant. Le plus grand soin a été apporté pour s'assurer que les informations de cet article sont fiables ; toutefois, Goldmoney ne garantit pas qu'elles soient exactes, complètes ou à jour, ni qu'elles doivent être considérées comme une indication de résultats futurs, et elles ne doivent pas être utilisées comme telles. Goldmoney ne saurait être tenue responsable de toute réclamation, perte, dommage ou désagrément résultant d'une information ou d'une opinion contenue dans cet article, et toute action entreprise à la suite des opinions et informations qu'il contient l'est à vos propres risques.