Comme annoncé dans la note de marché de la semaine dernière, les facteurs de fin d’année dominent désormais les échanges de métaux précieux. Dans un marché calme en raison des fêtes, l’or était quasiment inchangé ce matin lors des échanges européens, à 1 797 $, en hausse de 4 $ par rapport à la clôture de vendredi dernier. L’argent s’établissait à 23,75 $, en hausse de 53 cents.
L’intérêt ouvert sur l’or au Comex est passé du niveau exceptionnellement bas de 422 100 contrats le 6 décembre à 441 879 mercredi. Cette hausse traduit une amélioration du sentiment des gérants (Managed Money), qui ont pris de nouvelles positions acheteuses. Mais, dans une perspective plus large, l’intérêt ouvert demeure à des niveaux très bas, comme l’illustre notre graphique suivant.
De plus, depuis début novembre, la divergence nette entre la hausse du cours de l’or et la baisse de l’intérêt ouvert constitue un signal haussier et a pu tenter certains opérateurs techniques.
Malheureusement, les volumes d’échange sont faibles et les acheteurs récents risquent de voir leurs positions longues liquidées par les banques de métaux précieux, soucieuses de présenter leurs positions vendeuses nettes sous le meilleur jour à la fin de l’année.
Sur les marchés physiques de l’or, la demande des banques centrales absorbe les ventes des détenteurs d’ETF. Selon le World Gold Council, toutefois, les liquidations nettes d’ETF ont ralenti en novembre, à 34 tonnes contre 59 tonnes en octobre. Ces flux d’ETF pourraient avoir une certaine valeur prédictive, comme l’illustre notre graphique suivant, qui présente l’ensemble des avoirs en ETF et le cours de l’or.
Après le pic de cours de 2011, on a constaté que le cours de l’or avait atteint son sommet en premier, tandis que les avoirs en ETF continuaient d’augmenter. Les positions ont ensuite été liquidées après une baisse sensible du cours de l’or. Toutefois, depuis le retour à une tendance haussière en décembre 2015, les avoirs en ETF sont plus étroitement corrélés aux variations du cours de l’or. La relation actuelle doit refléter l’absence générale de détenteurs d’ETF fragiles, qui caractérisaient le marché il y a dix ans. De plus, on observe qu’un cours de l’or en hausse encourage les achats d’ETF, ce qui alimente de nouvelles hausses sur un marché où la liquidité physique est insuffisante.
L’argument haussier pour 2023 devient donc convaincant. Mais un autre facteur pourrait avoir des conséquences importantes : l’avenir du carry trade. Cette fois, nous ne nous intéressons pas à l’or lui-même, mais à une tempête qui se prépare entre les monnaies fiduciaires. Dans un carry trade, une banque ou un autre établissement financier réalise un arbitrage de taux d’intérêt entre une monnaie à faible taux et une monnaie à taux plus élevé. Ainsi, des emprunteurs en yens japonais ont pu investir dans de la dette à court terme américaine, européenne et en livres sterling. Avec l’effet de levier, l’écart de taux d’intérêt génère des profits substantiels.
Cette semaine, la Banque du Japon a finalement jeté l’éponge sur son contrôle de la courbe des taux, par lequel elle plafonnait à 0,25 % le rendement des obligations d’État japonaises à 10 ans, en relevant son seuil d’intervention à 0,5 %. À 0,8 %, les contrats de swap de devises anticipent déjà de nouvelles hausses.
Non seulement les flux de capitaux japonais se retirent déjà des marchés obligataires mondiaux, mais des positions importantes détenues par des établissements financiers non japonais sont également menacées. Cela rend d’autant plus pertinent le récent avertissement de la Banque des règlements internationaux sur les risques liés aux produits dérivés de change. Et la déroute des fonds de pension britanniques est encore dans toutes les mémoires.
L’effet sur l’or reste à déterminer, mais il s’agit d’une évolution qui mérite d’être suivie.
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