« Il ne fait guère de doute que l'introduction du contrat à terme sur le pétrole libellé en yuan a constitué une étape stratégique majeure pour la Chine. »
Les lecteurs réguliers des recherches de Goldmoney savent que nous avons été parmi les premiers à avertir les marchés financiers occidentaux que la Chine lancerait un nouveau contrat à terme sur le pétrole libellé en yuan, et ce plusieurs mois avant que l'on admette officiellement que les modalités du contrat étaient en cours de finalisation et qu'une date de lancement des échanges était envisagée.i
La négociation du nouveau contrat à terme de Shanghai sur le pétrole a débuté lundi dernier ; au cours des trois premiers jours, 151 804 contrats ont été échangés, pour un montant de 65 milliards de yuans. Il s'agit du premier contrat à terme coté en Chine continentale accessible aux utilisateurs étrangers, qui sont ainsi placés sur un pied d'égalité avec les investisseurs nationaux. Quinze contrats de référence existent pour différentes dates de livraison, entre septembre prochain et mars 2019.
Il ne fait guère de doute que le gouvernement chinois considère ce contrat comme un développement important, les grandes sociétés internationales de négoce de matières premières, telles que Glencore et Trafigura, étant encouragées à y participer. En outre, les banques d'État auraient été présentes pour garantir la disponibilité de la monnaie et de la liquidité financière nécessaires.
Les Chinois veilleront vraisemblablement à ce que la liquidité des échanges continue de se développer sur leurs nouveaux contrats pétroliers avant que leurs fournisseurs de pétrole ne les utilisent de manière courante en regard des livraisons physiques. C'est probablement l'une des raisons pour lesquelles la première date de livraison est fixée à septembre, alors que l'expédition effective n'excède jamais un mois environ.
Ce contrat affronte directement le pétrodollar et constitue le premier défi sérieux lancé à celui-ci depuis sa création au milieu des années 1970. Le pétrodollar est né du chaos monétaire qui a conduit à la fin des accords de Bretton Woods, lorsque les dollars excédentaires détenus à l'étranger étaient échangés contre de l'or. En ce sens, étant la première menace significative pour le pétrodollar, ce contrat pourrait marquer la fin d'une ère monétaire.
La Chine n'a pas l'intention de remplacer le pétrodollar par sa propre monnaie, sauf pour ses propres importations d'énergie et de matières premières. Pour mettre les choses en perspective, la Chine importe environ 8 millions de barils de pétrole par jour, principalement depuis le continent eurasiatique, contre une demande mondiale quotidienne d'environ 100 millions de barils. La Chine produit également son propre pétrole à hauteur d'environ 3,7 millions de barils par jour ; ainsi, même si tous les fournisseurs de la Chine acceptent d'être payés en yuans, environ 88 % de la demande mondiale resteraient tarifés en dollars.
Par conséquent, cette évolution suscite pour le moment peu d'inquiétude sur les marchés financiers occidentaux. Cependant, dans le même temps, la production pétrolière américaine augmente et ses importations diminuent ; ainsi, bien que le monde de l'énergie soit dominé par le dollar, l'importance relative des États-Unis et de la Chine dans le commerce international du pétrole s'éloigne rapidement de l'Amérique.
Facteurs monétaires et dilemme de Triffin.
L'érosion du statut du pétrodollar, même si elle n'est au départ que marginale, constitue un contexte défavorable pour le dollar. L'excédent commercial de la Chine, conjugué au déficit commercial des États-Unis, devrait également continuer d'exercer une pression à la baisse sur le dollar par rapport au yuan. Dans une certaine mesure, cette faiblesse relative du dollar devrait être compensée par les ventes de yuans contre des dollars effectuées par la Chine afin de contenir le taux de change.
À ce stade, il convient de noter que le dilemme de Triffin, souvent cité, risque fort de se retourner violemment contre le dollar. En bref, Robert Triffin soutenait que le pays émetteur d'une monnaie de réserve doit enregistrer des déficits commerciaux afin d'assurer une offre satisfaisante de cette monnaie pour qu'elle puisse remplir son rôle. On suppose avec complaisance que ce processus est durable et garantira toujours la demande pour la monnaie de réserve. Il n'en est rien : comme l'a souligné le professeur Triffin, il s'agit d'un expédient à court terme qui crée un problème à plus long terme. C'est là le dilemme.
À un moment donné, il y aura suffisamment de monnaie entre des mains étrangères pour couvrir l’ensemble des besoins en monnaie de réserve. Cela pourrait résulter d’un volume de monnaie exporté suffisant pour le règlement des échanges commerciaux. À défaut, si l’économie mondiale entre en récession commerciale, ou si une monnaie rivale s’impose pour le règlement des échanges, la monnaie de réserve sera en excédent. Le pays émetteur de la monnaie de réserve doit alors rééquilibrer sa balance commerciale, voire la ramener à l’excédent, si sa monnaie doit conserver son pouvoir d’achat.
Venons-en maintenant à la situation du dollar. Au moment précis où le rôle du pétrodollar est fragilisé par le nouveau contrat en yuan, et où le reste du monde, hors États-Unis, demeure inondé de dollars depuis la dernière crise financière, le président Trump accroît le déficit budgétaire, et l’on peut donc s’attendre à ce que le déficit commercial se creuse lui aussi.ii
Il ne peut y avoir qu’un seul résultat : des ventes de dollars massives et soutenues sur les marchés des changes. Cette situation rappelle celle de la seconde moitié des années 1960, lorsque le retour des dollars a entraîné trois échecs distincts : une tentative infructueuse d’absorber les ventes de dollars contre de l’or par la création du pool de l’or de Londres, une dévaluation manquée du dollar de 35 à 42,22 dollars, et enfin l’effondrement des accords de Bretton Woods en août 1971. Ce fut le dernier grand dénouement de Triffin, et le prochain se profile désormais.
Les détenteurs étrangers de dollars, dont la Chine, prendront conscience de la menace, s’ils ne l’ont pas déjà fait. Jusqu’à présent, la Chine s’est montrée réticente à fragiliser le dollar en menaçant son statut de monnaie de réserve. Elle est, après tout, un très grand détenteur de dollars et de bons du Trésor américain. Mais les priorités de la Chine évoluent, et les perspectives du dollar sont soudain devenues une préoccupation moins urgente.
La difficulté que la Chine doit affronter est que ses projets mercantilistes pour le continent asiatique entraînent le déclin de l’influence américaine. Il arrive un moment où elle ne peut poursuivre ses propres objectifs sans affaiblir le dollar, et avec l’introduction du contrat à terme sur le pétrole réglé en yuan, ce Rubicon est désormais franchi.
C’est une première considération. La Chine prévoit également d’accroître ses importations de matières premières industrielles pour le développement des infrastructures, au niveau national comme à l’échelle de l’Asie. Après le pétrole, elle n’a d’autre choix que de développer des contrats à terme liquides en yuan, accessibles aux acteurs nationaux comme internationaux, sur toute une gamme de ces matières premières. Le dollar en sera d’autant plus évincé, et les prix des matières premières en dollars ne pourront qu’augmenter, en raison à la fois de la demande chinoise et de la baisse plus générale du pouvoir d’achat du dollar. Du point de vue de la Chine, elle voudra compenser ces hausses de prix en laissant le yuan s’apprécier face au dollar.
La priorité de la Chine, alors qu’elle détourne son économie de sa dépendance passée aux exportations, sera de maîtriser l’inflation intérieure. Il est probable qu’elle adoptera une approche équilibrée, avec une appréciation du yuan face au dollar modérée par des interventions sur le marché des changes, ainsi que de modestes hausses des taux d’intérêt en yuan. Mais il existe un risque important que les ventes de dollars et de bons du Trésor américain par l’ensemble de la communauté internationale s’accélèrent au moment même où les Américains creusent leurs déficits budgétaire et commercial.
Il ne fait guère de doute que l’introduction du contrat à terme sur le pétrole libellé en yuan constitue une étape stratégique majeure pour la Chine. Celle-ci aura craint de fragiliser le dollar et les marchés financiers mondiaux. Il n’est pas dans sa manière d’agir comme un bœuf dans un magasin de porcelaine. Pour l’État chinois, la priorité est la maîtrise des résultats, mais à un moment donné, il lui fallait commencer à développer ses propres marchés financiers pour qu’ils deviennent une alternative efficace au dollar. L’intention a toujours existé, mais le calendrier de ces évolutions ne dépendait pas entièrement d’elle.
Conséquences pour l’or
Cette difficulté a désormais été affrontée, et un tumulte commercial avec les États-Unis, sans nul doute lié, s’en est suivi. Une nouvelle ère s’annonce pour le dollar, et son prix mesuré en monnaie réelle, l’or, semble appelé à baisser. Il est présenté ici de cette manière, plutôt que selon l’approche conventionnelle d’un or coté en dollars qui monte, parce que c’est ainsi que les Chinois et les Russes le verront. Et cela est conforme à la théorie et à l’histoire économique de la monnaie saine.
La première source du recul du dollar mesuré en or sera vraisemblablement une accélération de la demande de métal physique de la part des banques centrales des pays exportateurs de pétrole qui commercent avec la Chine. Certains pays se contenteront de constituer leurs réserves en yuan, ou d’en vendre une partie contre d’autres monnaies, dont le dollar. Mais d’autres, en particulier la Russie, l’Iran et peut-être le Qatar, devraient accroître leurs avoirs en or physique en vendant une partie de leurs yuans.
L’introduction du contrat à terme pétrole-yuan offre à ces pays la possibilité d’associer une vente de pétrole contre des yuans à un achat d’or contre des yuans sur deux places, Hong Kong et Dubaï. Officiellement, le gouvernement chinois est resté en retrait sur cette question, mais la bourse de l’or de Hong Kong est en discussion avec Singapour, Dubaï et le Myanmar afin de mettre en place une infrastructure renforcée de négociation, de livraison et de stockage de l’or, avec un stockage en chambres fortes dans la zone franche de Qianhai, en Chine continentale.
On peut supposer que l’accord du gouvernement chinois a été un préalable à la tenue de ces discussions, bien qu’il s’agisse d’une affaire du secteur privé, car elles concernent l’or, les marchés de l’or, des chambres fortes sur le continent et des régulateurs étrangers. Il est prévu que l’infrastructure de stockage soit disponible dans deux ou trois mois, bien avant la première date de livraison du contrat pétrolier.iii
Il y a donc peu de doute que les bourses de l’or de la région estiment que le nouveau contrat à terme sur le pétrole entraînera une demande de contrats à terme livrables à Hong Kong et à Dubaï. Cela représentera une nouvelle source de demande physique, à laquelle se préparent non seulement les bourses d’Asie de l’Est, mais que les banques de métaux précieux du monde entier doivent également commencer à prendre en compte.
Les cours de l’or physique semblent donc, à tout le moins, solidement soutenus, car l’on peut s’attendre à ce que les grandes banques de métaux précieux accumulent du métal pour le livrer dans ce nouveau corridor de l’or. Mais les véritables turbulences risquent de commencer lorsque le dollar commencera à perdre son privilège exorbitant, l’autre face, que l’on évite de mentionner, du dilemme de Triffin. L’ampleur de la baisse potentielle du pouvoir d’achat du dollar, mesuré en grains d’or, ne peut être qu’estimée à ce stade. Mais l’analyste consciencieux pourrait souhaiter revisiter l’histoire du chaos monétaire de la dernière fois où cela s’est produit, entre les années 1960 et le début des années 1970, pour y chercher des indices sur son ampleur possible.
i Voir https://asia.nikkei.com/Markets/Commodities/China-sees-new-world-order-with-oil-benchmark-backed-by-gold et https://www.goldmoney.com/research/goldmoney-insights/oil-for-gold-the-real-story
iiPour une explication des raisons pour lesquelles les déficits budgétaires entraînent des déficits commerciaux, voir https://www.goldmoney.com/research/goldmoney-insights/the-truth-about-trade
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