Le commerce mondial en 2021

Tant que le système monétaire fiduciaire poursuivra l'accélération de la création monétaire, le déficit commercial des États-Unis continuera de se creuser. Cela tient au manque de propension des Américains à épargner les dollars créés, désormais crédités directement sur leurs comptes bancaires. Il en résultera presque certainement des demandes de nouveaux contrôles à l'importation, aux conséquences perturbatrices pour les prix.

Le report continu d'un effondrement du dollar semble de plus en plus difficile à tenir, compte tenu des accélérations actuelles et prévisibles de l'inflation monétaire. À cela s'ajoutent un niveau exceptionnellement élevé de mauvaise évaluation des prix par les marchés, fondée sur une sous-estimation actuelle de l'inflation des prix, et des taux d'intérêt fortement comprimés. Si ces deux distorsions ont été ignorées jusqu'ici sur les marchés des changes, une hyperinflation du dollar de plus en plus manifeste conduira presque certainement les marchés à arracher à l'État le contrôle des prix, tant dans les composantes financières que non financières de l'économie américaine.

Avant d'en venir à ses conclusions, cet article examine de près les chiffres en jeu, en les ramenant à mars dernier, date à laquelle la Fed s'est engagée sans réserve dans l'assouplissement quantitatif. Le commerce international sera entravé par la progression d'un effondrement des monnaies fiduciaires, ce qui aggravera les pénuries de produits en Amérique et ailleurs, tandis que les consommateurs chercheront de plus en plus désespérément à se défaire de leurs dollars excédentaires.

Introduction

Les confinements liés à la covid se poursuivant au printemps et, de plus en plus probablement, au-delà, les dommages économiques s'aggravent. Partout, les gens ne sortent tout simplement pas pour dépenser leur argent, et les entreprises, qui ne peuvent planifier leur survie que dans des conditions commerciales normales, sont freinées et ont perdu leur élan commercial. Face à des risques de crédit accrus, leurs banquiers font ce qu'ils font toujours en période de difficultés : ils s'emploient à récupérer leurs prêts, et toute entreprise qui demande un report d'échéance se voit systématiquement refuser.

Les gouvernements ont tenté de prévenir ces problèmes au moyen de dispositifs spéciaux et de garanties de prêts. Pour préserver les acteurs du secteur privé des conséquences de leurs erreurs, ils s'endettent eux-mêmes massivement. L'avantage d'un gouvernement est qu'il peut emprunter lorsque les autres ne le peuvent pas et que, grâce à son monopole sur la production de monnaie, il peut créer des fonds par la dépréciation monétaire. Mais même les gouvernements ont eu les yeux plus gros que le ventre.

C'était devenu inévitable. Lorsqu'un gouvernement socialisant assume des responsabilités du berceau à la tombe envers ses citoyens, il se crée une obligation morale dont le coût est illimité. Sur le plan politique, entre protéger l'économie et protéger son propre système de prestation de services publics, il ne peut y avoir qu'une seule issue. Pour protéger l'administration et la bureaucratie de l'État, les citoyens doivent renoncer à leur liberté afin de faciliter la gestion de crise du gouvernement. Et force est de constater que nous sommes bel et bien en pleine crise !

En naviguant à travers cette crise et en la finançant, les gouvernements créent de nombreuses distorsions économiques, que les marchés finiront nécessairement par dénouer. Par l'assouplissement quantitatif, les marchés financiers sont désormais inondés de liquidités, ce qui gonfle la valeur des actifs. Et l'envolée des déficits publics a commencé à déverser de l'argent sur les marchés non financiers à un rythme accru, tandis que des secteurs industriels entiers sont anéantis par les fermetures. Aux États-Unis, nous pouvons recenser des déficits budgétaires et des obligations permanentes excédant les recettes fiscales d'au moins 8 360 milliards de dollars pour la période allant de mars 2020 à aujourd'hui, financés par des émissions obligataires. La composition de ces déficits est présentée dans la Figure 1 ci-dessous.

Ces déficits représentent environ 360 % du total des recettes budgétaires de 2 330 milliards de dollars ; tout l'excédent doit être levé sur les marchés de la dette, presque entièrement par l'assouplissement quantitatif de la Fed.

Autrement dit, à mesure que l’exercice 2021 avancera, il deviendra de plus en plus évident que la première économie mondiale est en proie à une hyperinflation de sa masse monétaire.

Les États-Unis ne sont pas seuls. Tous les gouvernements socialisants, soit à peu près l’ensemble des membres du G20, à l’exception peut-être de la Chine et de la Russie, font la même chose : ils creusent délibérément d’énormes déficits financiers tout en confinant leurs économies. Ce qui avait commencé comme un soutien ponctuel destiné à faire la transition entre la normalité d’avant la covid et un retour à la normale après la covid se révèle être un engagement infini et croissant, dont l’issue demeure incertaine. Les gouvernements ne peuvent pas l’abandonner aisément, en raison de leurs engagements de protection sociale « du berceau à la tombe ».

Nous n’avons pas encore vu la relance keynésienne censée sauver l’économie mondiale d’une récession qui semble inévitable, ni les dépenses promises en faveur de projets de prédilection tels que l’énergie verte. Même le FMI exhorte tous les gouvernements à renoncer à toute prudence et à dépenser, dépenser et dépenser encore.

Le glissement vers cette situation hyperinflationniste a commencé en mars dernier, lorsque les pays européens, dont le Royaume-Uni, ont instauré leurs premiers confinements. L’Amérique n’a eu qu’un court temps de retard, et la Fed a été contrainte à une réponse inévitable : ramener son taux directeur à zéro et mettre en place un assouplissement quantitatif mensuel d’au moins 120 milliards de dollars. En conséquence, le compte du Trésor américain auprès de la Fed a accumulé un solde de fonds non dépensés de 1 600 milliards de dollars, à imputer sur les dépenses futures, et donc sur les besoins de financement futurs.[i]

Même en tenant compte de cette réserve, les marchés financiers devront désormais trouver 325 milliards de dollars chaque mois à investir en obligations du Trésor pour couvrir le déficit budgétaire restant non financé d’ici la fin de l’exercice en cours. Toute partie de ce financement qui ne serait pas assurée par l’assouplissement quantitatif détournerait des fonds du secteur privé, l’évincerait des marchés financiers et provoquerait l’effondrement d’une grande partie de la production dans l’économie non financière, fortement endettée. Cela ne saurait être toléré ; on peut donc supposer que l’intégralité du financement du déficit public reposera, directement ou indirectement, sur les épaules de la Fed. Avec les achats mensuels de dette d’agences, cela signifie que l’assouplissement quantitatif devrait atteindre une moyenne mensuelle supérieure à 360 milliards de dollars d’ici la fin de l’exercice.

Dieu seul sait quelle sera l’ampleur des financements nécessaires ensuite. Les keynésiens espèrent qu’un stimulus monétaire supplémentaire (qui n’est pas encore pris en compte dans ces chiffres, lesquels visent uniquement à tirer les Américains des confinements liés à la covid) redressera l’économie américaine et encouragera les entrées d’investissements. Ils omettent de considérer que l’inflation monétaire en accélération rapide constitue un transfert de richesse débilitant, de l’économie productive vers des dépenses publiques généralement improductives. Loin de stimuler l’économie, l’avilissement de la monnaie la mène à la faillite. Et aucun étranger n’envisagera d’investir dans une monnaie manifestement dépréciée par rapport aux matières premières qu’il a l’habitude d’acheter avec elle pour sa production. Tout au plus réduira-t-il ses avoirs en dollars au profit de ce dont il a besoin et qui conserve mieux sa valeur.

Sous l’impulsion de la Chine, les étrangers constituent désormais des stocks de matières premières

On le constate avec l’État chinois, qui stocke et accumule des matières premières, une politique mise en œuvre peu après l’annonce par la Fed de ses mesures inflationnistes en mars dernier. La Chine a également modifié sa politique de change : elle supprimait le cours du yuan face au dollar afin de renforcer la compétitivité de ses exportations ; elle laisse désormais le yuan s’apprécier par rapport au dollar. On peut y voir la preuve que la Chine abandonne le dollar en tant que monnaie avec une vigueur renouvelée, même si cela prendra du temps. En yuans, le coût d’achat de matières premières essentielles comme le cuivre et de produits agricoles comme le soja s’en est ainsi trouvé réduit de près de 10 %.

Les matières premières sont stockées de façon plus large, comme le confirment les prix indiqués dans la figure 2 ci-dessous. La Chine a déjà accaparé le marché de l’or physique et, on peut donc le croire, détient d’énormes réserves non déclarées de monnaie saine ; elle a besoin d’entreprendre peu d’actions supplémentaires. Cela étant, elle dispose d’une assurance largement suffisante contre un effondrement du dollar, ce qui explique pourquoi elle accumule désormais des matières premières. La sagesse de cette politique est illustrée par la figure 2, qui montre comment les prix des matières premières et d’autres protections contre l’inflation ont évolué, mesurés en dollars, depuis que la Fed a accéléré ses politiques inflationnistes.

Il est clair que le gouvernement chinois n’est pas le seul à rejeter des dollars qui se déprécient. Les cryptomonnaies, les matières premières, les actions et d’autres devises trouvent toutes grâce auprès d’acteurs du secteur privé qui se détournent du dollar, même si la plupart n’ont pas conscience que c’est, en réalité, ce qu’ils font.

Incidence sur le commerce

Avec un niveau d’épargne faible et stable, le déficit budgétaire américain reste globalement compensé par un déficit commercial. Mais avec les confinements liés au coronavirus, le taux d’épargne a augmenté, du moins temporairement. Cela reflète la baisse des dépenses de consommation ainsi que le « largage d’argent par hélicoptère » de 600 $ par adulte, approuvé par le Congrès le mois dernier et distribué récemment, après celui de 1 200 $ précédemment. Le président Biden a proposé un nouveau largage de 1 400 $ dans le cadre de son plan de soutien de 1 900 milliards de dollars face au coronavirus, ce qui, dans un premier temps, fera augmenter le taux d’épargne. Ces versements totaliseront 3 200 $ par adulte, soit une injection directe d’environ 670 milliards de dollars entre les mains des consommateurs. À ces versements s’ajoute, dans le plan de soutien adopté en décembre par le Congrès, un complément de 300 $ par semaine pour les chômeurs, que M. Biden entend porter à 400 $.

Si cet argent reste épargné, le déficit commercial diminuera par rapport au déficit budgétaire, bien qu’en valeur absolue il augmenterait presque certainement, car les largages d’argent représentent nettement moins que le déficit budgétaire total présenté dans la figure 1.

Ce qu’il adviendra de ces 3 200 $, qui s’ajoutent aux revenus que les consommateurs tirent de leur production, est important. Une partie, si elle est épargnée, devrait se diriger vers des titres financiers principalement autres que des placements à revenu fixe, ce que pourrait illustrer l’activité extraordinaire des cours des actions actuellement ciblées par les petits investisseurs. Une autre partie servira à rembourser des dettes, réduisant l’encours du crédit à la consommation. Le reste sera dépensé à la fin des confinements, car les consommateurs maintiennent naturellement un équilibre entre liquidités et dépenses, en se défaisant de leurs excédents de trésorerie. Et lorsque cet argent sera dépensé, on peut s’attendre à une forte hausse des importations.

Un excès de liquidités chez les consommateurs entraîne une demande de biens importés pour deux raisons. Premièrement, la consommation est artificiellement stimulée alors que la production ne réagit pas immédiatement. Dans une économie fermée, l’effet de ce déséquilibre sur les prix peut être spectaculaire. Deuxièmement, dans une économie ouverte, la demande de substituts importés augmente, en raison de la hausse des prix des biens que les producteurs nationaux fournissent en quantité insuffisante. Il s’ensuit que les tentatives politiques de limiter le niveau des importations ne font que pousser à la hausse le niveau général des prix.

L’origine de ces importations est une autre question. Jusqu’en mars dernier, les Chinois se satisfaisaient de maintenir leur monnaie à un niveau inférieur à celui du dollar, ce qui faisait toujours d’eux la source privilégiée de biens importés pour les consommateurs américains. Mais le tableau de la figure 2 ci-dessus montre que la seule grande devise à avoir progressé moins que le yuan face au dollar depuis mars est le yen japonais. Tant que cette relation se maintiendra, les exportateurs japonais bénéficieront d’un léger avantage de prix.

Cet écart ne devrait pas, à ce stade, modifier sensiblement la rentabilité des exportations chinoises vers les États-Unis ; l’explosion du déficit budgétaire américain entraînera donc tout de même une augmentation substantielle des importations en provenance de Chine. Cette tendance conduira inévitablement le gouvernement américain à prendre davantage de mesures protectionnistes, ce qui aura pour effet d’accroître encore les prix intérieurs des biens et des services. Le recours aux droits de douane et à d’autres moyens de tenter de contrôler les importations est économiquement destructeur, comme l’ont prouvé la dépression qui a suivi le Smoot-Hawley Tariff Act et le krach de Wall Street de 1929-1932. Pourtant, comme le contrôle des prix, les droits de douane se révèlent toujours irrésistibles aux yeux des responsables politiques.

La différence avec la Grande Dépression tient cette fois à la fixation des prix : il y a quatre-vingt-dix ans, les prix étaient exprimés en monnaie saine, l’or, par l’intermédiaire du dollar. Aujourd’hui, ils le sont en monnaie fiduciaire sans aucune contrepartie. En combinant le déluge inflationniste de monnaie fiduciaire et l’effondrement de la capacité de production intérieure par rapport à la demande des consommateurs, les conséquences inévitables seront une perte radicale du pouvoir d’achat de la monnaie.

Ce résultat semble totalement inattendu pour les inflationnistes, qui soutiennent que stimuler la demande par la création monétaire est la solution de référence. Imprudemment, ils ont rejeté la loi de Say, qui explique que le rôle de la monnaie dans les transactions est simplement de faciliter la transformation de la production de chacun en la consommation qu’il souhaite. Il s’ensuit que toute tentative de perturber cette fonction essentielle par une expansion monétaire substantielle est vouée à perturber l’économie.

Cette analyse est conforme à l’enchaînement classique des événements induits par l’inflation décrit par l’école autrichienne, théorisé et rédigé avant et pendant les inflations européennes du début des années 1920. Malgré la domination actuelle des politiques monétaires inflationnistes, les écrits d’économistes tels que Ludwig von Mises, Eugen Böhm-Bawerk et Friedrich Hayek résonnent encore. Mais nous n’aurons peut-être pas le luxe douteux de voir les événements se dérouler comme ils les ont décrits. La politique monétaire actuelle vise plutôt à gonfler les actifs financiers pour produire un effet de richesse artificiel, en donnant une image plus favorable que la réalité. Il ne s’agit pourtant que d’une mauvaise évaluation des prix par le marché. Et lorsque cela se produit, la chute, depuis la promesse d’une gestion étatique de la valeur des actifs jusqu’aux profondeurs de la réalité du marché, est toujours rapide. En définitive, les marchés gagnent toujours, et l’État perd toujours.

Il peut arriver, à tout moment, que l’on constate que la présomption complaisante selon laquelle les perspectives de demain seront identiques aux événements d’hier se révèle coûteusement erronée. Tout peut au contraire basculer rapidement de la stabilité au bord de l’effondrement. Avons-nous oublié le moment où Hank Paulson s’est mis à genoux devant Nancy Pelosi pour la supplier d’autoriser son plan de sauvetage de 700 milliards de dollars afin de sauver le système financier ?

C’était en septembre 2008. Aujourd’hui, la situation est incomparablement pire, car très peu des distorsions de marché à l’origine de cette crise ont été résolues au cours des dix dernières années. Les entreprises zombies se sont multipliées, de même que leurs dettes. Malgré les accusations d’austérité formulées par les socialistes, les dépenses publiques ont continué d’augmenter. L’inflation des prix des actifs par la création monétaire n’a fait que masquer les fissures.

Si les distorsions financières et économiques cèdent sous la pression de la réalité du marché, on peut s’attendre à ce que le commerce international cesse plus ou moins, car plus personne ne voudra être payé dans la monnaie de règlement des échanges mondiaux dont la valeur s’effondre. Les détenteurs étrangers d’actifs libellés en dollars deviendront alors rapidement vendeurs, et leurs tentatives d’augmenter leurs soldes de trésorerie en dollars, qui s’ajoutent à leurs dépôts bancaires existants d’environ 6 500 milliards de dollars, ne feront qu’accélérer la fuite massive hors du dollar.

Les conséquences de la perte de contrôle de la Fed sur les marchés

S’il fallait nous rappeler un seul aphorisme sur les marchés, ce serait que lorsque l’État se lance dans une politique de gestion des marchés, il finit par échouer. Les distorsions créées par l’État se défont alors de manière incontrôlée. Plus les distorsions sont importantes, plus l’ajustement est ample et soudain. Le monde l’a constaté lorsque le rideau de fer qui traversait l’Europe a été spectaculairement démoli par des citoyens ordinaires. Cet événement a mis fin en quelques jours seulement à soixante-dix ans de contrôle communiste sur les populations. S’il faut admettre que le contrôle de l’État sur les individus et sur leurs actions économiques peut se maintenir pendant plusieurs décennies, il vient toujours un moment où il doit prendre fin.

L’accélération rapide de la création monétaire par la Fed, et la prise de conscience croissante qu’elle va encore s’accélérer, nous indiquent que le régime actuel de monnaie fiduciaire approche de sa fin. La violence du retour à des prix déterminés par le marché devient la question centrale. Et, à l’image du communisme, l’État a contrôlé à la fois l’information statistique et les prix des actifs financiers. Pour évaluer l’ampleur de ces distorsions, nous devons écarter les statistiques officielles que nous savons erronées.

Parmi elles, la principale est la manipulation des indices des prix à la consommation sur lesquels repose la politique monétaire. Des statisticiens indépendants qui calculent l’inflation des prix confirment que les prix augmentent aux États-Unis à un rythme annuel plus proche de 10 % que des 1,4 % actuellement affichés par les statistiques officielles. Et cela avant l’effet sur les prix du financement inflationniste actuel du déficit public.

Il est clair que, du point de vue des autorités, l’accélération de l’inflation monétaire devrait être exceptionnellement dangereuse, car elle risque de faire s’effondrer les illusions de prix entretenues par l’État et d’entraîner un retour à la réalité du marché. Et comme les méthodes de calcul de l’indice des prix à la consommation (IPC) s’inscrivent dans un cadre normalisé à l’échelle internationale, ce qui vaut pour le dollar fiduciaire vaut aussi pour les autres monnaies fiduciaires.

Pour l’instant, nous devons limiter notre analyse au dollar américain et à ses marchés, car ils constituent la référence pour tout le reste. La question primordiale pour tous les détenteurs de dollars est celle des taux d’intérêt actuels et de ce que devrait être le taux de préférence temporelle du dollar. Si le dollar de demain achète des biens et services dont les prix augmentent réellement de 1,4 %, comme l’estime l’IPC du BLS, sa préférence temporelle lui donne une valeur annualisée future d’environ 98,6 cents pour un dollar, à supposer que ce soit le rythme de perte de pouvoir d’achat du dollar dans un avenir prévisible. Le fait que les bons du Trésor à 13 semaines ne rapportent que 0,068 % constitue une distorsion supplémentaire par rapport au taux de perte de pouvoir d’achat du dollar que suggère l’IPC.

Mais nous savons, grâce à des analyses indépendantes, que le rythme réel auquel le pouvoir d’achat du dollar évolue, et ce depuis la plus grande partie, sinon la totalité, de la dernière décennie, correspond à une perte de l’ordre de dix pour cent par an. Dans ce cas, le niveau annualisé de la préférence temporelle devient 90 cents pour un dollar, avant la prise en compte d’autres éléments. Il devient alors plus facile d’anticiper l’ampleur des dommages que subira la valeur des actifs financiers lorsque cette découverte aura lieu.

Les plus sensibles à cette découverte seront probablement les investisseurs étrangers et les autres détenteurs temporaires de dollars. Mais les autorités américaines ne manqueront pas de résister fermement aux pressions en faveur d’une hausse des taux d’intérêt, ce qui ne peut qu’accélérer davantage la baisse du pouvoir d’achat du dollar. La vitesse à laquelle cela se reflétera sur les marchés des changes dépend de la mesure dans laquelle des distorsions étatistes similaires s’appliquent aux autres monnaies. Mais nous pouvons désormais constater que les taux d’intérêt constituent le lien essentiel entre la baisse de la valeur des actifs financiers et l’effondrement du pouvoir d’achat des monnaies fiduciaires.

Les finances publiques sont elles aussi gravement touchées, et la capacité de la Fed à les financer par l’assouplissement quantitatif, que l’on tient pour acquise, est remise en question. Dès que les marchés redeviendront prospectifs, au lieu de supposer avec complaisance que ce qui était bon hier le restera demain, la dépendance de l’État à l’égard d’un financement hyperinflationniste affaiblira rapidement le dollar plus encore. Un taux annualisé de préférence temporelle de 90 cents pour le dollar d’aujourd’hui évoluera au détriment de la monnaie comme de tous les actifs financiers libellés en dollars.

Parallèlement, le refinancement de la dette des entreprises du secteur privé, dans une économie qui soutient des entreprises zombies depuis au moins les deux derniers cycles du crédit bancaire, crée une crise supplémentaire, qui affectera certainement la valeur des actions au-delà de ce que la seule hausse des taux d’intérêt laisse présager.

Dans ces conditions, le commerce international, seul contrepoids à la hausse rapide des prix intérieurs pour le consommateur américain, sera freiné par la réticence des importateurs à accepter des dollars sans les vendre à terme sur les marchés des changes. Pour que cela se produise, il faut que le système financier fondé sur la monnaie fiduciaire continue de fonctionner normalement malgré l’effondrement du dollar. Cela nous conduit à une analyse du système bancaire mondial, que nous devons remettre à plus tard. Il suffit toutefois de dire que non seulement les banques mondiales tentent de réduire leur exposition aux emprunteurs éprouvés par la covid, mais que certains systèmes bancaires, notamment celui de la zone euro, ont peu de chances de survivre à la hausse des taux d’intérêt, et donc à l’effondrement de la valeur des actifs financiers qui l’accompagnera.

La relation entre l’or et la monnaie fiduciaire

C’est une erreur de considérer l’or à travers son prix en monnaies fiduciaires, ce qui deviendra évident lorsque la monnaie fiduciaire perdra son rôle de valeur objective dans les transactions. Seule monnaie saine empiriquement avérée et choisie par ses utilisateurs, la monnaie métallique, que l’on peut aussi entendre comme incluant l’argent et le cuivre, est la seule forme de monnaie vers laquelle tout le monde reviendra après la mort de la monnaie fiduciaire. Il est donc plus approprié d’exprimer le prix des monnaies fiduciaires en or, ce qui met plus clairement en évidence l’effondrement de leur pouvoir d’achat.

Plutôt que de suggérer, par exemple, que le prix de l’or pourrait doubler, il devient conceptuellement plus facile de comprendre que le pouvoir d’achat d’une monnaie fiduciaire est divisé par deux. Nous pouvons illustrer ce point en examinant la relation entre la monnaie saine, l’or et la monnaie fiduciaire au fil du temps. Lorsque le président Nixon a abandonné l’ancrage à l’or en août 1971, l’or valait un peu moins de 36 dollars. Aujourd’hui, il vaut 1 840 dollars, soit cinquante fois plus. Cela n’a aucun sens. Mais si l’on inverse la relation, on peut dire que, par rapport à l’or, le dollar a perdu plus de 98 % de son pouvoir d’achat, et l’on comprend alors la véritable situation entre monnaie saine et monnaie fiduciaire.

Conclusion

L’accélération de l’inflation monétaire du dollar américain mise en évidence dans cet article s’ajoute à la suppression de longue date des indices d’inflation des prix et au verrouillage des taux d’intérêt. Inévitablement, cela avancera le jour où les marchés reprendront aux autorités le contrôle de la valeur des actifs financiers comme des taux d’intérêt. Les conséquences seront à la fois nombreuses et catastrophiques. Les finances publiques, déjà dépendantes de l’hyperinflation du dollar, se détérioreront rapidement davantage encore, et les marchés aggraveront alors les difficultés des autorités en cherchant à anticiper de nouvelles baisses du pouvoir d’achat.

De même que la fin du contrôle communiste sur les marchés est survenue en quelques jours seulement avec la chute du rideau de fer, les distorsions de la monnaie fiduciaire se situent si loin au-dessus de la réalité du marché que leurs effets risquent d’être tout aussi profonds. Cela conduira de plus en plus certainement à la fin rapide du régime des monnaies fiduciaires et à l’effondrement du commerce international, faute de moyen de paiement.

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