Un malaise gagne de nombreux marchés, où la volatilité d'un instant à l'autre s'est presque immobilisée. Cela renforce le sentiment d'un calme avant la tempête. Une accalmie estivale n'est pas inhabituelle, pas plus que le désintérêt pour un marché par rapport à un autre, mais la situation actuelle sur l'ensemble des marchés de capitaux devrait constituer une préoccupation majeure.
Le contexte monétaire est lui aussi sans précédent : toutes les banques centrales occidentales ont ramené les taux d'intérêt à un niveau proche de zéro pendant une période prolongée, tout en injectant massivement de la monnaie centrale. Il en résulte d'énormes liquidités accumulées sur les marchés de capitaux. Les banques centrales ont également orienté l'investissement de ces liquidités : c'est l'objet de l'Operation Twist de la Fed, qui consiste à faire monter les prix des obligations à long terme par rapport à ceux des obligations à court terme. Il en va de même pour les programmes « Securities Markets Programmes » et « Outright Monetary Transactions » de la BCE, qui sont parvenus à éliminer les primes de risque des obligations d'État de la zone euro.
Manipuler les marchés obligataires et en évacuer la perception du risque n'est que le début d'une intervention délibérée. Dans les cercles des banques centrales, on estime que la hausse des marchés actions nourrit la confiance qui relance la consommation. La baisse des rendements obligataires est considérée comme le moteur de ce processus. Et à mesure que les interventions sont devenues mieux comprises et plus largement acceptées, les investisseurs en ont conclu, avec complaisance, que les marchés étaient solidement garantis.
Les banques centrales savent aussi qu'un cours de l'or en hausse mine la confiance ; elles ont donc agi pour le maintenir à la baisse. Nous le savons en raison des flux considérables d'or physique vers l'Asie, qui ne peuvent provenir que de la liquidation d'or monétaire. Il s'agit donc de faire monter ce qui est bon et de minimiser ce qui est mauvais.
Les distorsions de marché issues des interventions s'accumulent depuis la crise Lehman de 2008 et s'éloignent toujours davantage de la réalité du marché. Inévitablement, les investisseurs du secteur privé aggravent ces distorsions en anticipant qu'elles se poursuivront. Les banques et les fonds d'investissement se sentent en sécurité en investissant dans des obligations d'État espagnoles et italiennes à des rendements ridiculement bas, sachant que la BCE doit les garantir. De même, les investisseurs sont tellement confiants dans les actions américaines qu'ils empruntent pour en acheter et ont porté la dette sur marge totale du NYSE à un niveau proche du record, soit 437 milliards de dollars en avril. Dans le même temps, ces investisseurs confiants ont porté les ventes à découvert d'or et d'argent à de nouveaux niveaux.
Des fissures apparaissent désormais dans ces distorsions de marché. Les régulateurs se rapprochent des banques : ce fut d'abord le Libor, c'est maintenant le marché des changes et celui de l'or. La Fed réduit son soutien via le QE et la Chine tente de ralentir le rythme de création de crédit, tandis que le Japon et la zone euro luttent encore contre l'effondrement économique. Cela équivaut à un rappel à la réalité pour des investisseurs surexposés, déterminés à tirer profit de l'intervention continue sur les marchés. Il n'est donc pas surprenant que la volatilité se soit réduite à presque rien et que divers marchés soient sur le point de caler.
L'histoire nous enseigne que les tentatives de gestion des marchés se soldent généralement par une crise, et ce moment semble désormais terriblement proche. Dans ce cas, il en résultera une réévaluation radicale du risque obligataire, entraînant des pertes généralisées dans le système bancaire et le dénouement rapide de positions d'investissement excessives sur toute une gamme de marchés. La volatilité mettra fin à la complaisance et reviendra avec force.