La politique monétaire de la Chine doit changer

La prochaine crise du crédit constitue un défi majeur pour l’économie chinoise, fondée sur l’industrie manufacturière, car la hausse des taux d’intérêt mondiaux et de ceux du yuan aura inévitablement des effets dévastateurs sur les modèles économiques des entreprises chinoises et sur la demande des consommateurs étrangers. La gérer sera probablement le plus grand défi auquel le gouvernement chinois ait été confronté depuis la fin de l’ère maoïste. La Chine dispose toutefois d’une porte de sortie : stabiliser à la fois les taux d’intérêt et le yuan en l’adossant à l’or.

Mais les Chinois auront-ils l’audace de l’emprunter ? Cet article examine les défis et la solution possible. Il conclut qu’il existe une chance raisonnable que la Chine adopte une monnaie saine, car elle est en mesure de le faire et les dangers d’y renoncer pourraient détruire l’État.

Les Chinois sont-ils keynésiens ?

On peut être raisonnablement certain que les responsables du gouvernement chinois qui approchent de la cinquantaine ont été fortement occidentalisés par leur formation. Cela importe probablement plus que partout ailleurs dans les domaines de la finance et de l’économie. Dans ces disciplines, il existe peut-être un clivage entre eux et la vieille garde, incarnée et représentée par le président Xi. Les anciens qui guident l’Assemblée populaire nationale vieillissent, et les meilleurs et les plus brillants de leurs successeurs comprennent l’analyse économique différemment, ayant été formés dans des universités occidentales.

Cela n’a pas encore posé de problème notable dans l’environnement économique et financier actuel, relativement stable. Une évolution discrète bouleverse rarement le statu quo et, tant qu’elle reflète les changements de la société en général, la machine gouvernementale continue de fonctionner. Mais lorsque (et ce n’est jamais « si ») la prochaine crise mondiale du crédit se déclarera, la capacité de la Chine à la gérer pourrait être gravement compromise.

Cet article envisage la prochaine crise du crédit du point de vue de la Chine. Compte tenu des premiers signaux émanant de l’état du cycle du crédit aux États-Unis et de l’instabilité croissante des marchés financiers mondiaux, le calendrier pourrait soudainement devenir pertinent. La Chine doit adopter une monnaie saine comme porte de sortie d’un système mondial de monnaies fiduciaires en désintégration, mais pour cela elle devra abandonner l’économie néo-keynésienne de l’Occident, qu’elle a adoptée comme moteur de son propre progrès économique.

Avec des économistes formés en Occident implantés dans l’administration chinoise, la Chine a-t-elle conservé le discernement collectif nécessaire pour comprendre les failles, les limites et les dangers du système de monnaie fiduciaire occidental ? Peut-elle s’appuyer sur les avantages de l’approche de monnaie saine qui l’a conduite à accumuler de l’or et à encourager ses citoyens à en faire autant ?

Les conseillers économiques de la Chine devront avoir le courage d’abandonner les politiques économiques erronées et les statistiques trompeuses d’après lesquelles elle continuera d’être jugée par ses pairs occidentaux. Si elle relève le défi, la Chine devrait sortir de la prochaine crise du crédit dans une position nettement plus solide que celle de l’Occident, pour lequel un changement aussi radical de la pensée économique, entrepris de plein gré, est impossible à imaginer.

La stratégie financière et monétaire de l’après-Mao

À la mort de Mao Zedong, en 1976, les dirigeants chinois ont dû prendre une décision primordiale quant au destin du pays. Avec la disparition de Mao, l'icône qui avait uni de force plus de quarante groupes ethniques n'était plus. C'était la fin d'une ère de l'histoire chinoise, et le pays devait aborder l'avenir avec une approche nouvelle. À défaut, le risque était celui d'un éclatement de l'État par la désobéissance civile, qui aurait probablement abouti à une guerre civile multiethnique.

Les esprits sages, qui avaient observé les réussites remarquables de Hong Kong et de Singapour, portées par les diasporas chinoises, l'ont emporté. Il était clair que, pour survivre, le Parti communiste devrait adopter le capitalisme tout en conservant le contrôle politique. Le successeur désigné par Mao, Hua Guofeng, n'a pas tenu plus d'un an, écarté par une promotion qui le mettait hors d'état de nuire. C'est son successeur, Deng Xiaoping, qui a réinventé la Chine. À la fin des années 1970, Deng, qui haïssait les Soviétiques pour leur implication au Vietnam, a réaffirmé que l'URSS était le principal adversaire de la Chine. À ce moment crucial de la chrysalide chinoise, le pays s'est assuré une relation stratégique avec l'Amérique en partageant un ennemi commun.

Les germes de la relation avec l'Amérique avaient déjà été semés par la première visite de Nixon en Chine en 1972, de sorte que les Américains étaient prêts à aider la Chine à entrer progressivement dans leur monde. Au cours des années 1980, cette relation a ouvert la Chine à l'investissement étranger de sociétés américaines et d'autres sociétés occidentales, et l'on s'est précipité pour implanter de nouvelles usines, afin de tirer parti d'une main-d'œuvre bon marché et appliquée, ainsi que de l'absence de réglementations et de lois d'urbanisme contraignantes.

En 1983, il était clair que la banque centrale chinoise, la Banque populaire de Chine (PBOC), devait faire face à un problème de change grandissant, car elle achetait toutes les devises en contrepartie desquelles elle émettait du yuan pour la circulation intérieure. Les entrées de capitaux étaient accrues par la politique consistant à maintenir le taux de change du yuan à un niveau bas afin de stimuler le développement économique. En conséquence, outre la gestion des devises, la PBOC s'est vu confier la responsabilité exclusive des achats d'or et d'argent de l'État, à titre de mesure compensatoire.^[i] Le public n'avait toujours pas le droit de détenir ces deux métaux.

À cette époque, l'objectif de la Chine en matière d'or était simplement de diversifier ses réserves. Les dirigeants avaient saisi la différence entre l'or et la monnaie fiduciaire, tout comme les Arabes dans les années 1970 et les Allemands dans les années 1950. Il était prudent de détenir de l'or physique. En outre, la théorie économique marxiste enseignée dans les universités d'État inculquait aux étudiants que le capitalisme occidental était voué à l'échec et que, dans ce cas, les monnaies fiduciaires occidentales deviendraient elles aussi sans valeur.

L'accumulation secrète d'or par la Chine dans les années 1980 constituait également une assurance contre une future instabilité économique, ce qui explique qu'elle ait été répartie entre les institutions fondamentales de l'État, comme l'Armée populaire de libération, le Parti communiste et la Ligue de la jeunesse communiste.^[ii] Seule une part relativement faible a été déclarée au titre des réserves monétaires.

Dans les années 1990, les entrées de capitaux ont commencé à être complétées par les exportations, et une nouvelle classe chinoise aisée émergeait. La PBOC disposait encore d'un excédent embarrassant de dollars. Heureusement, l'or était délaissé sur les marchés occidentaux, et le métal précieux était facilement disponible à des prix en baisse. La PBOC a ainsi pu accumuler secrètement de l'or en grandes quantités pour le compte des institutions de l'État. Mais une nouvelle raison stratégique d'acheter de l'or est apparue après l'effondrement de l'URSS.

La fin de l'URSS en 1989 signifiait qu'elle n'était plus l'ennemi commun de l'Amérique et de la Chine, ce qui a modifié la relation stratégique entre les deux pays. Il en a résulté une évolution graduelle des relations extérieures de la Chine, l'Amérique s'inquiétant de plus en plus de l'émergence de la Chine en tant que superpuissance menaçant sa propre domination mondiale.

Ces relations changeantes ont fait passer la politique chinoise en matière d'or d'une logique où l'or servait de sorte d'assurance générale contre les incertitudes monétaires à une logique d'accumulation en tant qu'actif stratégique.

Le métal précieux était librement disponible, en partie parce que les banques centrales occidentales le vendaient sur un marché en baisse. La célèbre vente par Gordon Brown de l'essentiel de l'or britannique au plus bas du marché a été la face visible du désintérêt général des banques centrales occidentales pour l'or. La Chine se trouvait de l'autre côté de la transaction. Entre 1983 et 2002, la production minière a ajouté 42 460 tonnes aux stocks existants, alors que l'Occident était vendeur net.^[iii]

Les preuves de la politique chinoise d'accumulation d'or à tout prix sont évidentes. Elle a investi massivement dans l'exploitation aurifère et est aujourd'hui, de loin, le premier pays producteur d'or. Les raffineurs publics chinois importaient également de l'or et de l'argent doré afin de les traiter et de les conserver, et ils ont instauré une nouvelle norme de quatre neuf pour les lingots d'un kilo. Aujourd'hui, la Chine resserre son emprise sur l'ensemble du marché mondial du métal précieux.

En 2002, la Chine a décidé d'autoriser le public à acheter de l'or, et les médias d'État ont largement promu les avantages de sa détention. On peut être certain que cette décision n'a été prise qu'après que l'État eut accumulé suffisamment de métal précieux pour ses besoins supposés.

Le public chinois a accumulé à ce jour environ 15 000 tonnes, hors recyclage des déchets d'or, sur la base des livraisons sorties des coffres de la Bourse de l'or de Shanghai. Étant donné que le public n'a toujours pas le droit de détenir des devises étrangères, la détention d'or devrait rester populaire comme réserve de valeur alternative au yuan, et entre 150 et 200 tonnes sont actuellement livrées chaque mois à partir des coffres de la SGE.

Hormis les réserves déclarées, on ne sait pas quelle quantité d'or l'État possède. Mais en évaluant les flux de capitaux depuis 1983 et en tenant compte de la disponibilité du métal physique grâce à la production minière ainsi que de l'effet du marché baissier de 1980-2002, la PBOC pourrait avoir accumulé jusqu'à 15 000-20 000 tonnes avant que le public ne soit autorisé à acheter de l'or. Dans ce cas, cela représenterait environ 10 % de ces flux de capitaux aux cours de l'or de l'époque.

La vérité est inconnue, mais nous pouvons être certains que l'or est devenu un actif stratégique pour la Chine et sa population. La Chine a dû toujours s'attendre à ce que, à long terme, l'or redevienne de la monnaie, vraisemblablement comme garantie du yuan. Sinon, pourquoi s'efforcer à ce point de monopoliser le marché mondial du métal précieux ?

Mais il y a un problème. Avec le temps, à mesure qu'émerge une nouvelle génération de dirigeants formés en Occident, continueront-ils à reconnaître pleinement la valeur de l'or au-delà de son statut d'actif stratégique, et reconnaîtront-ils les véritables raisons des échecs économiques de l'Occident, étant donné qu'ils ont adopté avec succès ses politiques économiques et monétaires ?

Ces questions demeurent fondamentales. Mais avant de démêler les réponses au dilemme actuel de la Chine, nous devons analyser ses politiques économiques, monétaires et géostratégiques actuelles.

Composer avec les standards monétaires de l’Occident

Les Chinois ont adopté le système bancaire à réserves fractionnaires comme moyen de financer l’expansion économique. Il existe toutefois des différences notables avec l’Occident dans la manière dont ce crédit est distribué. Aux États-Unis, les banques commerciales sont toutes des entités indépendantes, contrôlées nominalement par la réglementation. En Chine, environ deux tiers des actifs bancaires sont détenus par des banques publiques.^[iv] Cette structure permet au gouvernement chinois de contrôler directement la stratégie globale de prêt des banques.

En contrôlant la stratégie de prêt, l’État peut s’assurer que ses objectifs stratégiques sont financés. Mais, point important, l’État se sert aussi de ses banques nationalisées pour influencer les flux de capitaux du secteur privé et plafonner les excès spéculatifs. Plus récemment, cela s’est traduit par la réduction délibérée du système bancaire parallèle. Auparavant, l’État était intervenu contre la spéculation sur les matières premières et, en 2015, la bulle boursière a été percée (même si d’autres facteurs ont joué – voir ci-dessous).

Les analystes occidentaux reconnaissent rarement un point : si l’expansion du crédit bancaire en Chine a été plus rapide qu’aux États-Unis, moins de monnaie y est immobilisée dans des activités spéculatives. Or c’est l’excès de spéculation qui fait chuter les marchés.

Contrairement à ce que beaucoup d’observateurs semblent penser, le système financier chinois finance la production plus efficacement que celui des États-Unis. L’agrégat M2 américain a peut-être doublé au cours des dix dernières années, mais le PIB nominal n’a progressé que de 40 %. Le M2 chinois a triplé, mais la croissance du PIB nominal chinois l’a presque égalé.[v] En Amérique, l’essentiel de l’expansion monétaire s’est dirigé vers la spéculation financière et soutient une économie qui dépend, pour créer de la richesse, de la hausse continue de la valeur des actifs.

La politique chinoise consistant à veiller à ce que l’expansion du crédit bancaire soit investie dans la production et non dans la spéculation peut sembler démodée. Mais il existe une autre raison pour laquelle la Chine évite le potentiel déstabilisateur des flux spéculatifs : la probabilité que l’Amérique les utilise pour affaiblir l’économie chinoise. Le général de division Qiao Liang, stratège de l’Armée populaire de libération, a décrit, dans un discours prononcé devant le Comité central du Parti communiste chinois (CCPCC) en avril 2015, un cycle de faiblesse du dollar face aux autres devises, suivi d’un renforcement, qui a d’abord gonflé l’endettement de pays étrangers, puis les a ruinés. Cela a ensuite permis à des intérêts commerciaux américains d’acquérir des actifs à des prix dérisoires.

Qiao a soutenu qu’il s’agissait d’une politique américaine délibérée, qui serait employée contre la Chine.^[vi]

Selon lui, le moment était venu pour l’Amérique de « moissonner » la Chine. S’appuyant sur des rapports des services de renseignement chinois, il a eu connaissance, début 2014, de l’implication américaine dans le mouvement « Occupy Central » à Hong Kong. Après plusieurs reports, la Fed a annoncé la fin du QE en septembre suivant, ce qui a fait monter le dollar, et les manifestations d’« Occupy Central » ont éclaté le mois suivant.

Pour Qiao, il était évident que les deux événements étaient liés. En déstabilisant le taux dollar/yuan, les Américains ont cherché à perturber l’économie. En l’espace de six mois, le foyer des excès spéculatifs de l’époque, la Bourse de Shanghai, a commencé à s’effondrer, l’indice SSE Composite passant de 5 160 à 3 050 entre juin et septembre 2015.

Nous ne pouvons pas savoir avec certitude si les soupçons de Qiao sont fondés, mais son analyse permet de comprendre la prudence des dirigeants chinois. Elle est extrêmement pertinente pour la situation actuelle. Un dollar fort est porté par la hausse des taux d’intérêt et « moissonne » la Turquie, l’Afrique du Sud et tous les autres États dépendants du dollar bon marché. Il affaiblit également le taux de change du yuan, menaçant de « moissonner » aussi la Chine. Il paraît probable, du moins aux yeux des Chinois, que les commentaires actuels sur les catastrophes qui frapperaient la Chine si le taux franchissait 7,000 yuans pour un dollar soient inspirés par des murmures venus du gouvernement américain.

Pour cette raison, entre autres, les dirigeants chinois se montrent extrêmement méfiants à l’égard des engagements en dollars et de l’accumulation, dans l’économie, de monnaie spéculative improductive. Cela justifie à leurs yeux leur régime strict de contrôle des changes, selon lequel les dollars ne peuvent pas circuler en Chine et tous les flux de capitaux entrants sont convertis en yuans par la PBOC. Toutefois, le régime actuel de contrôle des changes empêche aussi le yuan de circuler largement hors de Chine, ce qui limite son acceptation comme monnaie internationale.

Cela devra changer si le yuan doit remplacer le dollar dans les échanges commerciaux de la Chine. En outre, une politique qui conduit à l’accumulation massive de dollars doit être abandonnée à un moment ou à un autre.

La solution : adosser le yuan à l’or

Le général de division Qiao a clairement exposé au CCPCC que le dollar n'a établi sa domination mondiale qu'après août 1971, lorsque le lien avec l'or a été abandonné et remplacé par un lien avec le pétrole. Ce lien avec le pétrole ne passait pas par des valeurs d'échange, comme c'était le cas avec l'or, mais par un monopole de paiement. Selon les mots de Qiao : « L'événement le plus important du 20^e siècle n'a été ni la Première Guerre mondiale, ni la Seconde Guerre mondiale, ni la désintégration de l'URSS, mais la déconnexion du dollar américain et de l'or, le 15 août 1971. »^[vii]

Des paroles fortes, assurément. Mais si tel est le cas, les Chinois savent que l'événement le plus important de ce nouveau siècle sera la destruction du statut hégémonique du dollar. Cela exige une réflexion attentive, et de nombreuses conséquences imprévues peuvent survenir. Les Chinois savent qu'on ne doit pas pouvoir leur imputer la chute du dollar.

Tant que l'économie mondiale continue de croître sans dislocations périodiques du crédit, la Chine n'a qu'à réagir aux événements, sans rien faire d'ouvertement hostile au dollar. Elle n'a jamais besoin de rechercher le statut de monnaie de réserve. Nul ne peut s'en plaindre. Mais si les banquiers centraux peuvent présumer qu'ils ont banni les crises du crédit, la réalité est différente. Une analyse indépendante, fondée sur le marché, du cycle actuel du crédit conclut que l'apparition d'une nouvelle crise du crédit devient plus probable de jour en jour. Dans ce cas, avec les politiques monétaires actuelles, on peut s'attendre à ce que l'économie chinoise s'effondre, de même que celles des États-providence occidentaux.

L'économie manufacturière chinoise sera particulièrement touchée par la hausse des taux d'intérêt qui déclenche normalement une crise du crédit. Des taux d'intérêt plus élevés transforment les investissements en capital réalisés précédemment dans la production de biens en mauvais investissements, car les calculs de rentabilité fondés sur des taux d'intérêt plus bas et des prix des intrants plus faibles deviennent caducs. Ce problème est plus grave pour la Chine que pour de nombreuses autres économies, en raison de l'importance qu'elle accorde à la production de biens. En bref, si la Chine ne trouve pas de solution à la prochaine crise du crédit avant qu'elle ne survienne, elle pourrait se retrouver en plus grande difficulté que les États où la production de biens est une activité minoritaire, uniquement du point de vue de la production.

D'après ce que nous savons de leur analyse stratégique de la monnaie et du crédit, les Chinois devraient être conscients du risque cyclique pesant sur la production. Si le yuan et le dollar s'affrontent directement en tant que monnaies purement fiduciaires, le yuan sera chaque fois perdant. Cela signifierait que le yuan s'enfoncerait inévitablement plus vite que le dollar à l'approche de la crise du crédit, ce qui semble se produire actuellement. Comme le dit Qiao, la Chine est déjà « moissonnée » par l'Amérique. À un moment donné, la Chine devra agir pour se protéger de cette moisson. Et c'est là que son or entre en jeu.

Stabiliser la monnaie et l'économie grâce à l'or

La Chine a initialement accumulé des réserves d’or non déclarées par prudence, afin de diversifier ses avoirs plutôt que de ne détenir que des engagements d’autres gouvernements. Cette démarche s’est ensuite transformée en une politique quasi stratégique, la Chine encourageant également ses citoyens à accumuler de l’or, tout en continuant de leur interdire de détenir des devises étrangères. Nous savons approximativement quelle quantité d’or détiennent ses citoyens, mais nous ne pouvons que deviner celle de l’État. Il sera bientôt temps pour la Chine de la déclarer.

Le raisonnement est simple. À ce stade avancé du cycle mondial du crédit, et tant que le yuan ne sera pas adossé à un actif, les taux d’intérêt du yuan augmenteront jusqu’à détruire les modèles économiques des entreprises chinoises. Le seul moyen d’éviter cela est de lier le yuan à l’or, afin que les taux d’intérêt s’alignent sur ceux de l’or, et non sur les taux croissants d’un yuan sans adossement qui s’affaiblit face au dollar, dont les taux d’intérêt augmentent eux aussi.

La Chine ferait un pas majeur en mettant fin à l’ère du dollar, qui dure depuis août 1971, date à laquelle l’or, monnaie ultime, a été chassé du système monétaire. Elle doit se tenir prête à le faire d’urgence, malgré l’avis des économistes formés en Occident au sein de sa propre administration. Certaines banques centrales occidentales pourraient se trouver dans une situation extrêmement embarrassante, ayant vendu et prêté leurs réserves d’or, de sorte qu’elles ne les possèdent plus. La Chine doit agir rapidement afin d’éviter que de nouvelles hausses des taux d’intérêt du dollar ne fragilisent encore davantage le yuan.

Ce moment doit approcher. La Chine doit résister à la tentation de différer une décision aussi importante, ce qui laisserait le yuan baisser encore beaucoup. Les néokeynésiens de Pékin soutiendront qu’un yuan plus faible compensera les exportateurs confrontés aux droits de douane américains. Mais cela ne fait qu’augmenter les prix intérieurs et le coût des matières premières nécessaires aux projets d’infrastructure chinois. Non, la décision d’agir doit être prise plus tôt que tard.

En supposant que la Chine détienne d’importantes réserves d’or non déclarées, cela pourrait se faire très simplement par l’émission d’une obligation perpétuelle de très grande taille, versant des coupons en or ou en yuan, au choix du détenteur. Ce modèle financier, hormis la possibilité de conversion en or, s’inspire du Consolidated Loan Stock britannique, émis pour la première fois en 1751 et définitivement remboursé en 2015.^[viii] Cet emprunt n’ayant pas d’échéance, il n’entraînait aucune ponction de capital pour le Trésor, sauf si celui-ci en décidait ainsi.

Les avantages généraux de cette approche deviendront évidents ; ce qui suit est un projet de proposition montrant comment parvenir à la stabilité monétaire et à la suppression du risque systémique. Pour laisser aux marchés le temps d’ajuster le cours de l’or à la remonétisation de la Chine, ces propositions devraient être annoncées avant le lancement de l’obligation, accompagnées d’une divulgation complète des véritables réserves d’or de la Chine. L’obligation conférerait à l’or un rendement de base, auquel s’ajouterait une part de rendement reflétant le risque de crédit de la Chine. Elle serait tarifée de manière à rendre sa détention attrayante pour les épargnants et les investisseurs, ce qui en ferait une alternative crédible à la détention de métal précieux physique. Comme l’obligation n’a jamais à être remboursée, elle devrait renforcer la solvabilité de la Chine sur les marchés et soutenir la demande internationale de yuan.

Toute nouvelle émission monétaire de la PBOC devrait alors être adossée à l’or, comme ce fut le cas pour l’émission de billets de la Banque d’Angleterre en vertu du Bank Charter Act de 1844. Les banques disposeraient d’un délai limité pour séparer leurs activités de collecte de dépôts de leurs portefeuilles de prêts, lesquels seraient financés principalement par des émissions obligataires.

Les dépôts bancaires ne rapporteraient rien, et pourraient même donner lieu à des frais de gestion. Les déposants et les épargnants orienteraient donc leur épargne vers les nouvelles obligations bancaires ou vers la nouvelle obligation de grande taille. Les banques et le système bancaire ne présenteraient plus de risque systémique.

Cela signifierait que l’expansion monétaire en Chine ne résulterait que des importations d’or, de la production minière et du recyclage de bijoux. Compte tenu d’une production minière annuelle chinoise supérieure à 400 tonnes, et en supposant que l’État détienne déjà d’importantes réserves non déclarées, l’adossement en or devrait suffire pour placer le yuan sur un étalon-or par ces moyens. Une émission obligataire de mille milliards de yuans avec un coupon de 3 % en or, sur la base d’un cours de l’or de 15 000 yuans (2 150 $ au taux de change actuel), ne nécessiterait au maximum que 62 tonnes d’or pour payer le coupon annuel, à supposer que tous les détenteurs choisissent d’être payés en or. En pratique, la plupart des intérêts seront vraisemblablement perçus en yuans.

Le coût de l’emprunt destiné à la production serait alors réaligné sur le niveau général des prix en Chine, rétablissant le paradoxe de Gibson comme relation entre les prix à la production et le coût de financement.^[ix] Les entreprises exportatrices seraient épargnées par la hausse des taux d’intérêt sur leurs emprunts, mais devraient s’adapter à un environnement monétaire sain. La Suisse s’accommode d’une monnaie relativement forte, et l’Allemagne en faisait autant avant l’euro. Les usines détenues par des capitaux étrangers, dont les propriétaires ne sont présents que pour profiter d’un yuan en baisse, connaîtront des fermetures massives. Mais cela libère des travailleurs pour d’autres fonctions plus utiles à l’avenir de la Chine.

La perturbation des industries d’exportation traditionnelles est donc inévitable, voire nécessaire. L’éloignement de ces industries est déjà inscrit dans la politique économique. Les Chinois ont toujours su que la dépendance aux exportations n’était qu’un tremplin vers leur propre autosuffisance. À long terme, on peut présumer qu’ils savent qu’une monnaie saine offre un environnement économique plus stable qu’une monnaie fiduciaire, d’autant plus que la Chine est le premier consommateur mondial de matières industrielles cotées en dollars.

C’est la livre sterling adossée à l’or qui a fait de la minuscule Grande-Bretagne la plus grande nation du monde durant la seconde moitié du XIXᵉ siècle. Une monnaie saine convient à une économie fondée sur l’épargne, et comme les Chinois épargnent une part substantielle de leur revenu net, c’est là la caractéristique essentielle de la Chine.

La protection de la richesse et de l’épargne des citoyens est la priorité fondamentale des dirigeants. La valeur du patrimoine accumulé par les épargnants chinois, par rapport à celui des épargnants d’autres pays dont les monnaies fiduciaires se déprécient, serait à la fois sécurisée et renforcée. Il ne fait aucun doute que le pouvoir d’achat de l’or continuerait d’augmenter par rapport à celui des monnaies fiduciaires non adossées, ce qui encouragerait la demande étrangère pour la nouvelle obligation perpétuelle de grande taille de la Chine. La hausse de sa valeur de marché mesurée en devises étrangères assurerait non seulement une demande continue pour l’obligation, mais créerait aussi des plus-values pour ses détenteurs actuels.

Rendre le yuan convertible en or permettrait à la Chine de mettre fin au contrôle des changes et de rendre la monnaie librement disponible et recherchée pour les échanges commerciaux. La PBOC réduirait progressivement ses réserves de change et cesserait toute participation aux marchés des changes.

Toutefois, cela constituerait une atteinte fatale au statut du dollar fédéral, à moins que, comme cela semble peu probable, le Trésor américain ne lui emboîte rapidement le pas en réintroduisant une forme crédible de convertibilité en or qui évite les défauts du système de Bretton Woods. Le Trésor américain affirme détenir 8 133 tonnes d’or, qui pourraient être utilisées à cette fin.

Aux cours actuels, l’or du Trésor américain est évalué à 325 milliards de dollars, et à un cours probable après l’annonce de la Chine, peut-être 600 milliards de dollars. Si l’or du Trésor existe réellement, la Chine devrait se réjouir de l’acheter si les États-Unis tentent d’en vendre une partie pour faire baisser le cours de l’or. Après tout, la Chine dispose à la fois de dollars et de bons du Trésor à vendre en échange d’or, en quantités bien plus considérables. Et les États-Unis seraient insensés d’entraver le règlement des ventes de titres du Trésor par la Chine, comme certains commentateurs l’ont suggéré, car cela ne ferait qu’éroder la confiance mondiale dans le dollar et dans les marchés obligataires en dollars.

On voit mal comment les États-Unis pourraient égaler un plan de monnaie saine émanant de la Chine. De plus, les finances du gouvernement américain sont déjà en très mauvais état, et un retour à une monnaie saine exigerait une réduction des dépenses publiques que tous les observateurs s’accordent à juger politiquement impossible. Ce n’est pas un problème auquel le gouvernement chinois est confronté, et l’objectif d’une obligation de grande taille liée à l’or n’est pas tant de lever des fonds que de sceller une relation de prix entre le yuan et l’or.

Que la Chine mette en œuvre ou non le plan suggéré ici, une chose est sûre : la prochaine crise du crédit aura lieu, et elle aura un impact majeur sur toutes les nations qui fonctionnent avec des systèmes de monnaie fiduciaire. La question des taux d’intérêt, en raison des montagnes de dettes dues par les États et les consommateurs, devra être traitée, presque toutes les économies occidentales étant irrémédiablement prises au piège de la dette. Les obstacles à surmonter pour adopter une politique monétaire saine semblent tout simplement trop redoutables pour être affrontés.

En définitive, un retour à une monnaie saine est une solution qui fera moins de dégâts que des monnaies fiduciaires perdant leur pouvoir d’achat à un rythme de plus en plus rapide. Pensez au Venezuela, et à la façon dont une monnaie saine résoudrait ses problèmes. Mais cette voie est bloquée par un gouffre qui menace d’engloutir des gouvernements entiers. Tenter de gagner du temps en injectant encore plus d’argent dans une économie frappée par une crise du crédit ne fera que détruire la monnaie. Cette tactique a fonctionné lors de la crise Lehman, mais de justesse. Il est peu probable qu’elle fonctionne de nouveau.

Comme l’expansion de la dette de l’économie chinoise au cours des dix dernières années a surtout visé la production, la Chine, si elle n’agit pas bientôt, s’expose à une récession à l’ancienne, avec des faillites industrielles et un chômage en forte hausse. La Chine offre une protection sociale très limitée et, sans répression de style maoïste, elle risque non seulement de voir les plans de l’État échouer, mais aussi de voir le mécontentement et la rébellion se développer parmi les masses.

Pour la Chine, un yuan fondé sur un étalon de change-or est désormais la seule issue. Elle devra aussi rejeter fermement ce que les universités occidentales ont enseigné à ses étudiants les plus brillants. Mais si elle agit tôt et avec détermination, la Chine sera la seule encore debout lorsque la poussière retombera, et le reste d’entre nous, dans nos États-providence financés par la monnaie fiduciaire, serons réduits à mordre la poussière de nos monnaies malsaines.

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