Aucun simple aphorisme ne saurait résumer les écrits de Say, dont le Traité a connu six éditions de son vivant, constamment enrichies à mesure que son analyse rigoureuse évoluait.
Il ne fait aucun doute que le rejet par Keynes des théories simples et irréfutables de Jean-Baptiste Say est directement responsable des conditions économiques et monétaires actuelles. Après avoir nié le rôle de l’épargne et des marchés libres, les néo-keynésiens ont remplacé l’épargne comme source de capital productif par un pur inflationnisme, et les marchés libres par l’intrusion de l’État, ce qui conduit à des monopoles d’État et à des réglementations entravantes.
Nous examinons les aspects des conclusions de Say qui concernent notre situation actuelle, en relevant les erreurs grossières découlant de leur rejet par l’establishment économique, afin de mieux comprendre notre situation présente ainsi que nos perspectives économiques et monétaires.
Introduction
L’establishment néo-keynésien, qui est aux commandes de la politique monétaire, a un problème. Il doit financer un déficit public qui explose, ce qui constitue sa priorité absolue. En substance, hors impôts, ce financement a deux sources : la mobilisation de l’épargne et la création monétaire. On ne sait jamais vraiment d’où provient cet argent : s’il provient de l’épargne, les épargnants détournent des ressources en capital des acteurs du secteur privé vers l’État, ce qui est une mauvaise nouvelle pour l’économie productive, qui a besoin de ces ressources. S’il n’en provient pas, il provient alors de l’expansion du crédit par les banques et le système bancaire parallèle.Cette seconde source est une expansion monétaire, autrement dit une inflation monétaire, et constitue un impôt caché qui transfère la richesse nationale à l’État. La source de ce financement n’est pas l’assouplissement quantitatif, sauf peut-être indirectement. L’assouplissement quantitatif (QE) cible les fonds de pension, les compagnies d’assurance et d’autres acteurs privés du secteur de l’investissement, y compris les banques et leurs activités hors bilan, avec pour objectif affiché d’encourager ces institutions à prendre davantage de risques financiers en réinvestissant le produit dans des titres de dette et des actions d’entreprises. Le QE vise à créer un effet de richesse artificiel, et non à financer l’État.
Ranger les actions monétaires dans ces catégories distinctes revient à ignorer les recoupements entre elles. Par exemple, un fonds de pension qui investit des liquidités issues du QE dans une obligation d’entreprise déjà négociée sur le marché secondaire l’achète à un vendeur. Et ce vendeur, cherchant à réduire son risque d’investissement, pourrait utiliser le produit de la vente pour souscrire de nouveaux bons du Trésor américain.
Jusqu’ici, rien que de normal. Et même les néo-keynésiens qui suivent les flux monétaires le comprennent sûrement. Mais ils n’ont pas modifié leurs manuels pour tenir compte des conséquences cachées de leurs politiques monétaires depuis les leçons des années 1970, voire d’avant. Or, depuis lors, avec la baisse continue des taux d’intérêt, un changement important s’est produit : la relation entre l’épargne véritable et l’inflation monétaire dans le financement de l’État a conduit à la quasi-disparition de la croissance de l’épargne des Américains ordinaires placée en dépôts bancaires et en obligations à taux fixe. À la place, l’épargne s’est déplacée des dépôts bancaires rémunérés et des obligations à taux fixe vers les actions, ne laissant que la gestion d’investissement organisée pour collecter l’épargne et en placer une partie en titres à revenu fixe, tels que la dette publique. Et désormais, le QE mensuel de 120 milliards de dollars gonfle également l’allocation en actions.
À toutes fins utiles, on peut désormais considérer que le déficit du gouvernement américain est financé par l’inflation monétaire. La Fed doit jongler avec une bulle et une anti-bulle. La bulle, jusqu’à présent, a été gonflée : hausse des prix des actifs financiers hors revenu fixe et diffusion d’un sentiment de bien-être parmi les classes investisseuses. L’anti-bulle est l’effondrement de l’économie réelle, accablée par l’inflation monétaire entre autres facteurs connexes. Nous voyons les actions monter, ce qui nous porte à croire que les beaux jours reviendront dès la fin des confinements tant redoutés. Il n’en sera rien. Observez le chaos dans les chaînes d’approvisionnement mondiales, aggravé cette semaine par le blocage du canal de Suez. Observez les faillites des compagnies aériennes, des hôtels et du tourisme. Observez l’effondrement en cours de l’UE, qui semble désormais peu susceptible de sortir des confinements liés à la pandémie de sitôt. Observez la multiplication des insolvabilités et des créances douteuses, que des banques très endettées tentent désespérément d’esquiver. Observez les sociétés zombies, principales bénéficiaires du secteur privé de la baisse des taux d’intérêt. Observez la dérive des entreprises honnêtes de l’économie de marché vers le capitalisme de connivence. Observez, si vous le pouvez, que la création monétaire aggrave la situation en avilissant la monnaie et qu’elle est la cause profonde de tous ces problèmes.
Les conséquences cumulées du socialisme, de l’avilissement monétaire et de la faillite intellectuelle des gouvernements partout dans le monde sont évidentes pour quiconque a un tant soit peu de discernement pour les observer. Et, après les avoir observées, il n’y a qu’une conclusion possible : le monde ne sortira pas de la pandémie vers un avenir de lait et de miel pour tous, organisé par l’État. Au cœur du désastre se trouvent l’absence d’épargne et l’absence de discipline imposant aux capitalistes de la rembourser. Le paradoxe de l’épargne de Keynes, son souhait d’euthanasier l’épargnant, a enfin été réalisé, de même que ce que Keynes proposait pour le remplacer : la fourniture de capital monétaire par l’État, financée non par des impôts déclarés, mais par une insidieuse création monétaire.
La macroéconomie inventée par Keynes nie le rôle de l’épargne comme composante fondamentale des marchés libres. L’inflation monétaire dissimule les conséquences de cette erreur jusqu’à ce qu’elles nous frappent soudainement. Quelles sont-elles ? On peut les résumer par l’effondrement final de la bulle des actifs financiers et du pouvoir d’achat d’une monnaie dont la seule vertu est la confiance dans l’État et ses finances.
La loi de Say
La racine de l’erreur de Keynes tenait à son désir de justifier l’intervention de l’État dans l’économie. Pour cela, il devait écarter le capitalisme de libre marché et, avec lui, le principe central de l’économie classique : la loi de Say. Ce problème l’occupa dans les années 1930, sans qu’il parvienne à l’écarter de façon convaincante. Il le fallait pourtant pour que sa Théorie générale de l’emploi, de l’intérêt et de la monnaie, publiée en 1936, ait un sens apparent. Dans cet ouvrage fondateur, il ne mentionne la loi de Say que deux fois, toutes deux au début de la Théorie générale, afin de pouvoir développer sa thèse dans le reste du livre.Le cas de Keynes illustre les raisonnements fondés sur les efforts de ses contemporains pour échapper aux contraintes de la loi de Say, dans l’intention de faire progresser l’économie au-delà de ses origines classiques. Il s’en prend à la théorie qu’il décrit ainsi :
… la loi de Say, selon laquelle le prix de demande global de la production dans son ensemble est égal à son prix d’offre global pour tous les volumes de production…[i]
en dénaturant le concept. Notons que l’élément central de la division du travail, qui est pourtant au cœur du sujet, est absent du rejet expéditif de Keynes : à savoir le rôle de la monnaie et, surtout, des prix.
Jean-Baptiste Say n’a jamais résumé en un court aphorisme ce qui fut ensuite attribué à son nom. Il a écrit un livre, le Traité d’économie politique, publié pour la première fois en 1803, dont la longueur avait presque doublé à la sixième édition. Son talent était de décrire, en des termes accessibles au grand public, les principes du libre marché et de la monnaie saine, ainsi que les raisons pour lesquelles ils produisaient le progrès économique. Il l’expliquait à partir des individus et de leurs interactions, et méprisait la manipulation des personnes à des fins d’ingénierie sociale.[ii] Comme l’École autrichienne qui émergea plus tard à la suite de Carl Menger, à partir des années 1870, il a démoli de façon convaincante la théorie du coût du travail et l’économie mathématique. Murray Rothbard l’a formulé ainsi :
De façon surprenante et perspicace, annonçant les controverses modernes, Say explique ensuite pourquoi les déductions logiques de la théorie économique doivent être verbales plutôt que mathématiques. Les valeurs intangibles des individus, dont traite l’économie politique, sont soumises à des changements continus et imprévisibles : « soumises à l’influence des facultés, des besoins et des désirs des hommes, elles ne sont pas susceptibles d’une appréciation rigoureuse et ne peuvent donc fournir aucune donnée pour des calculs absolus ». Les phénomènes du monde moral, notait Say, ne se prêtent pas à un calcul arithmétique strict.[iii]
Un autre élément important ignoré par Keynes était le temps. Une entreprise doit effectuer des paiements avant ses ventes. Elle doit acheter des matières premières et réunir les autres facteurs de production. Elle doit payer ses fournisseurs, y compris pour l’acquisition de niveaux de production supérieurs, et tout cela avant de vendre la moindre unité produite. Assimiler, comme Keynes semblait le faire, les ventes d’aujourd’hui à la consommation d’aujourd’hui est une erreur, car une entreprise doit payer ses salariés avant que leur production ne soit réalisée, ce qui exige un capital monétaire.
Nous ne pouvons pas connaître l’étendue exacte des lectures de Keynes, et Rothbard a écrit le second volume de son History of Economic Thought des décennies après la Théorie générale de Keynes. Mais il est clair que les observations de Say et celles de Keynes n’ont rien à voir, comme la craie et le fromage, et qu’elles réfutent tout ce qui découle de son rejet de ce qui était devenu une pierre angulaire de l’économie de libre marché.
Le concept de division du travail n’était qu’une partie du Traité de Say. Dans la loi de Say, nous avons tiré un truisme : à plus long terme, et non à court terme comme le laisse entendre Keynes, il doit exister un équilibre entre ce qui est produit et ce qui est consommé, car nous travaillons avec nos compétences spécialisées pour maximiser notre production afin d’acquérir les biens et services dont nous avons besoin et envie. Affirmer, comme l’a fait Keynes, que cela revient à dire « que le prix de demande global de la production dans son ensemble est égal à son prix d’offre global pour tous les volumes de production » conduit à une conclusion erronée, en passant sur les facteurs pertinents. L’argument réel de Say reposait sur l’idée que les variations de la demande entraîneraient des excédents de certaines matières premières et des pénuries d’autres, que les marchés, laissés à eux-mêmes, corrigeraient par le mécanisme des prix ; c’est pourquoi il est absurde d’ignorer le rôle de la monnaie et des prix. La baisse des prix de certaines matières premières et de certains biens créerait du chômage, cela va de soi. Mais, laissés à eux-mêmes sur des marchés libres, le chômage et les occasions créées ailleurs finiraient toujours par corriger cette situation avec le temps. Cela fait partie intégrante de la manière dont les marchés libres évoluent pour répondre aux besoins et aux désirs des consommateurs.
L’intervention de l’État est donc indésirable et inutile, et ne peut qu’entraver la tendance naturelle du marché à s’adapter à une situation en perpétuel changement, condition nécessaire du progrès. En niant la loi de Say, Keynes nous induisait en erreur en présentant un problème d’ajustement à court terme comme un absolu.
De plus, la division du travail exige des ressources en capital, y compris le travail lui-même, sans lesquelles elle ne peut réaliser son potentiel.
En tant que mathématicien, Keynes comprenait peu ou pas la théorie déductive apriorique. Il manifestait un préjugé à l’égard des revenus « non gagnés » des riches oisifs vivant des intérêts de leur capital. Or, le rôle de l’épargne avait été pleinement traité par Say. Il expliquait pourquoi le capital, en tant que fonds d’épargne, rapporte naturellement un intérêt. Le capital est un outil de l’entreprise et du calcul, et la monnaie est la seule forme de capital dont le coût est ainsi exprimé. De même que les matières premières ont un prix et le travail un salaire, l’usage du capital dans le temps a un coût, et ce coût, son taux d’intérêt librement fixé, fait partie intégrante du fonctionnement des marchés.
L’épargne, en tant que source de capital, est nécessaire aux entrepreneurs, qui sont prêts à surenchérir pour l’obtenir après avoir fait leurs estimations dans leurs calculs d’entreprise et en connaissant le taux d’intérêt qu’ils peuvent supporter. Ce n’est pas l’hypothèse usuraire que Keynes semble avoir retenue, selon laquelle des capitalistes cupides et réfractaires au travail retiendraient leurs dépenses, limitant ainsi le potentiel de production. De plus, la macroéconomie mathématique de Keynes nous a menés dans une impasse dont nous atteignons aujourd’hui le terme. Son paradoxe de l’épargne en est un exemple : si l’on soustrait de la consommation présente en épargnant, on consomme moins ; il faudrait donc supprimer l’épargne pour accroître la demande des consommateurs. En somme, tel était le niveau de sa réflexion. Il en allait de même pour les taux d’intérêt. Mais des taux nuls, voire négatifs dans certains endroits, ont détruit l’utilité de l’épargne comme source de financement des entreprises. La croyance selon laquelle la baisse des taux d’intérêt stimule la production et la consommation s’est révélée insuffisante.
À la place, nous avons des quantités illimitées de monnaie fiduciaire, qui a, avec le temps, érodé le pouvoir d’achat de la monnaie. Alors pourquoi, les taux d’intérêt nuls ayant été bannis par les banques centrales, ne voyons-nous pas se réaliser la vision de Keynes ?
L’erreur fondamentale du financement inflationniste
Dans une économie de marché libre, où une monnaie saine joue le rôle d’intermédiaire dans la division du travail, une partie de la consommation doit être mise de côté afin de constituer l’une des formes de capital réunies pour permettre aux entreprises d’anticiper la demande des consommateurs. Cela fait partie intégrante de la manière dont les marchés allouent les ressources économiques. Le point essentiel est que la source du progrès de la condition humaine est le report d’une partie de la consommation. Les faits permettent de le confirmer : une économie fondée sur l’épargne, comme l’Allemagne et le Japon durant les décennies d’après-guerre et la Chine aujourd’hui, crée de la richesse pour ses citoyens, tandis que les nations qui découragent et détruisent l’épargne affichent de moins bons résultats. Et si leurs populations n’avaient pas été en mesure de contourner les politiques de leurs gouvernements dépensiers, qui découragent l’épargne, ces économies auraient connu le même niveau de progrès que ce phare idéalisé des socialistes encartés d’une génération antérieure, l’URSS.Tout raisonnement et tous les faits nous enseignent que l’épargne est un élément vital du progrès économique et qu’elle ne saurait être remplacée sans conséquences imprévues. Le rejet de cette vérité par Keynes est entièrement responsable du déclin du niveau de vie des nations dépensières par rapport à celles qui épargnent. Aujourd’hui, il a conduit les États-Unis à perdre leur puissance face à des nations rivales fondées sur l’épargne. En trente ans seulement, la Chine s’est développée grâce à un niveau d’épargne extraordinaire pour défier une Amérique dépensière, tant par l’ensemble de son économie que par son avancée technologique. La réponse américaine consiste à accélérer sa propre destruction économique, en combinant une guerre financière impossible à gagner pour s’assurer davantage de financement par la dette internationale, une guerre commerciale pour faire payer à ses consommateurs des prix plus élevés pour les importations chinoises et autres, et l’accélération de l’inflation monétaire pour financer son protectionnisme économique.
Par le biais de l’assouplissement quantitatif, une partie de cette inflation monétaire est destinée, directement et indirectement, au financement de la production, en remplacement d’une épargne qui s’échappe de plus en plus vers tout ce qui est spéculatif, afin d’éviter de détenir des dépôts bancaires et des obligations qui rapportent peu ou pas d’intérêts. On ne trouve même pas la moindre reconnaissance de la préférence pour le présent, qui est pourtant l’attente naturelle de tout prêteur. Et le concept dérivé de Keynes, selon lequel l’État devrait autoriser un déficit budgétaire pour stimuler la « croissance » économique — terme dénué de véritable signification —, est devenu une caractéristique croissante et permanente de la relation entre l’État et l’industrie.
Le néo-keynésianisme, issu du déni des vérités évidentes de Say dans les premières pages de La Théorie générale de Keynes, s’est révélé n’être guère plus qu’une imposture visant à inventer un rôle pour l’intervention de l’État. Marquée par les confinements liés à la pandémie à partir du début de 2020, l’inflation monétaire aux États-Unis a pris son essor, la masse monétaire M2 ayant augmenté de 27 % au cours des douze derniers mois. Cela représente 4 162 milliards de dollars supplémentaires de monnaie de dépôt, ce qui porte la masse monétaire totale à un niveau proche de la valeur nette des transactions nationales annuelles, c’est-à-dire du PIB. Dans une économie fondée sur l’épargne, c’est-à-dire une économie où ce sont les acteurs individuels qui décident à qui prêter, chaque emprunteur et chaque emprunteur potentiel a accès au capital monétaire, pour autant qu’il puisse convaincre le prêteur ou l’intermédiaire du prêteur de son objectif et de sa solvabilité. Or, la transformation de l’épargne en capital monétaire a été perturbée, et la monnaie de dépôt détenue auprès des banques n’est guère plus qu’un parking pour l’inflation monétaire.
L’incapacité de l’État à orienter les ressources monétaires
Jean-Baptiste Say a décrit le rôle de l’épargne, et la manière dont les particuliers, ou leurs mandataires, en décidant de son affectation, fournissaient le capital destiné à financer la production. Le capital était toujours une denrée rare, qui exigeait une rémunération sous forme d’intérêt, à la fois pour la préférence pour le présent et pour le risque de prêt. Et les entreprises qui comptaient réaliser des profits sur leurs projets corrigeaient généralement vite leurs erreurs afin de limiter les pertes sur le capital investi.L’avènement d’un arbre à monnaie magique supprime cette discipline, et les entreprises ont appris que l’argent n’est plus rare. Grâce à l’inflation, une entreprise qui s’endette à des taux d’intérêt comprimés sait qu’elle bénéficie en outre d’un transfert de richesse du prêteur vers elle-même, qui se reflétera en temps voulu dans la hausse des prix de ses produits. C’est en créant cet effet que les banques centrales pensent pouvoir stimuler la production. Mais c’est une fraude à l’égard des épargnants, qui, naturellement, décident de prendre des participations au capital des entreprises qui profitent d’un financement inflationniste plutôt que de détenir des dépôts bancaires et des titres de dette à taux fixe.
Aujourd’hui, dans des économies comme celles des États-Unis, du Royaume-Uni et d’une grande partie de l’UE, l’épargne traditionnelle rémunérée par un intérêt ne joue plus qu’un rôle mineur dans l’apport de capital aux entreprises productives. Le capital provient de plus en plus de l’inflation monétaire (comme la répercussion d’un assouplissement quantitatif destiné aux fonds de pension) et de l’inflation du crédit bancaire. Alors que les banques procèdent à des évaluations commerciales dans leurs prêts, les banques centrales et les autres organismes publics en sont incapables.
Non seulement ils n’y sont pas préparés, mais ils sont guidés par des considérations politiques qui n’accordent que peu ou pas d’importance au calcul économique des entreprises. Ils commettent l’erreur de considérer le PIB comme le seul indicateur de leur réussite. Or le PIB n’est qu’un total de transactions sur une période donnée, et il ne progresse que par la dépréciation de l’unité de compte. Il ne reflète en rien les avantages économiques de ces transactions. Le PIB inclut les dépenses publiques, lesquelles, dans l’ensemble, nuisent à la valeur économique, c’est-à-dire aux avantages dont bénéficient les consommateurs, en les privant de leur richesse et en leur imposant à la place des monopoles d’État.
Des gouvernements dépensiers ont pris sur eux de financer la quasi-totalité des engagements économiques qui ne sont pas financés par le crédit bancaire. Il en résulte un cercle vicieux qui n’a d’autre sens que des coûts cachés : les impôts et l’inflation retirent à la production et à la consommation des montants plus importants pour fournir, en quantités moindres, le capital et la stimulation. Et l’organisme qui s’en charge, l’État, ignore en outre complètement comment dépenser au mieux cette quantité amoindrie de ressources.
Par conséquent, l’orientation de la monnaie gonflée vise inévitablement à soutenir les intérêts du gouvernement et du monde politique, au détriment d’une économie de marché libre vouée au service du consommateur. Les entreprises zombies, qui emploient inefficacement un grand nombre de salariés, sont en première ligne pour recevoir des aides, car les responsables politiques s’intéressent davantage à la préservation des emplois qu’au progrès commercial. Les banquiers achètent une influence politique au moyen de dons afin de protéger les privilèges que leur confèrent leurs licences bancaires. Et la prétendue stimulation n’atteint généralement pas la majorité des entreprises, ces petites et moyennes entreprises silencieuses qui constituent, selon la loi de Pareto, 80 % de toute économie avancée.
Le gouvernement américain envoie désormais de la monnaie fiduciaire directement aux consommateurs, selon une fréquence qui menace de devenir régulière, et a relevé les allocations hebdomadaires. À court terme, cette générosité magique a accru les soldes de trésorerie de certains particuliers, qui vont, dans l’ensemble, la dépenser dès qu’ils le pourront. Les économistes mathématiciens anticipent déjà une reprise du PIB. Mais la conséquence sera une forte hausse des prix ou, plus exactement, une baisse du pouvoir d’achat du dollar. Les méthodes de suppression des preuves propres à l’IPC ne pourront pas la dissimuler de façon convaincante.
L’erreur consiste à ne pas tenir suffisamment compte du déséquilibre entre la consommation future et la production actuelle : trop de monnaie courra après trop peu de biens. Nous avons déjà vu les biens de grande valeur, comme l’immobilier, augmenter de prix sous l’effet de l’accumulation de dépôts monétaires et de crédits hypothécaires bon marché. Lorsque la pandémie reculera et qu’une forme d’activité normale reviendra, nous verrons presque certainement les prix des biens courants essentiels, tels que l’alimentation et l’énergie, augmenter sensiblement.
Les dynamiques sous-jacentes à cette anticipation ne sont pas difficiles à discerner. Les prix des matières premières ont considérablement augmenté après la réduction du taux des fonds fédéraux de la Fed à la limite de zéro, le 20 mars 2020, et la déclaration de la Fed, le lundi suivant, selon laquelle elle ferait « tout ce qu’il faudra ». C’est là une forme de capital d’entrée dont le coût a fortement augmenté. Nous pouvons nous attendre à ce que les coûts de main-d’œuvre augmentent eux aussi, à mesure que les entreprises recommencent à embaucher, les allocations de chômage ayant été relevées pour compenser les confinements liés au covid et décourageant le retour au travail au profit d’un revenu de base. Reste la troisième forme de capital d’entrée : l’argent nécessaire pour que le tout fonctionne. Mais les banques américaines disposent de peu de marge réglementaire pour étendre leur bilan afin de répondre à l’essor attendu, et l’on peut s’attendre à ce que le coût de l’intérêt augmente, ne serait-ce que pour refléter la demande de fonds de roulement.
Par conséquent, la capacité des fournisseurs de biens à accroître leur production pour répondre à la demande attendue est fortement restreinte. Et, comme indiqué plus haut, la capacité de tout gouvernement à fournir un financement à la majeure partie de l’économie productive, au-delà d’un cercle de zombies relevant du capitalisme de connivence, est tout aussi restreinte. Pour ces seules raisons, l’effet marginal sur les prix promet d’être spectaculaire. Mais ce n’est pas tout.
Les chaînes d’approvisionnement mondiales ne se sont pas remises du chaos de la distribution d’il y a un an. Il ne s’agit plus seulement de reprendre les paiements : les conteneurs se trouvent aux mauvais endroits, ce qui provoque des retards et de la congestion, et les tarifs des conteneurs ont fortement augmenté. La production brute américaine avant la pandémie s’élevait à environ 38 000 milliards de dollars, ce qui donne une approximation des chaînes d’approvisionnement nationales. Une part importante de celles-ci est alimentée par des chaînes d’approvisionnement extérieures, en provenance de Chine, du Japon, de l’UE et d’ailleurs. Il sera impossible d’accroître la production sans un retour à la normale de la logistique, ce qui, selon les experts en logistique, a peu de chances de se produire avant la fin de l’année.
Le manque de compréhension des économistes et prévisionnistes étatistes, qui ignorent que les déséquilibres entre production et consommation sont la conséquence inévitable de l’expansion monétaire, se manifeste aussi dans leur conviction qu’une hausse du niveau général des prix est impossible dans une économie en contraction. Cela est pertinent pour la situation actuelle, car, avant les confinements liés au covid, des signes indiquaient que le cycle du crédit bancaire s’inversait et se conjuguait aux effets négatifs de la guerre commerciale douanière menée par les États-Unis contre la Chine. Un sosie de la baisse de l’indice S&P 500 entre début février de l’an dernier et le 16 mars a reproduit fidèlement la première phase du krach de Wall Street de 1929-1932, bien que l’indice se soit redressé depuis, sous l’effet d’un assouplissement quantitatif accéléré alimentant le marché boursier de niveaux sans précédent d’inflation monétaire.
Tout porte à croire que, si les cours des actions ont été sauvés et alimentés par l’inflation monétaire, les entreprises qu’ils représentent ne seront pas sauvées, et que les banques surendettées feront elles aussi faillite. Dans ce cas, les néo-keynésiens estiment que la baisse de la demande des consommateurs, à laquelle ils attribuent les ralentissements de l’activité des entreprises, entraîne une baisse des prix. Mais cela nie les preuves empiriques de toutes les inflations : plus l’inflation est grave, plus le transfert de richesse hors de l’économie est important et plus l’effondrement de la monnaie est rapide. De toute évidence, lors d’un épisode inflationniste, les prix augmentent, que l’économie soit « en croissance » ou non. Et, comme le souligne cet article, la croissance officielle est la somme des transactions monétaires, et le seul moyen de faire croître le PIB est de corrompre la monnaie.
Les taux d’intérêt doivent augmenter
Une autre erreur keynésienne consiste à croire qu’en période de marasme, la demande de capital monétaire diminue, ce qui entraîne une baisse des taux d’intérêt. Les keynésiens tentent de la devancer par une relance monétaire.Outre le risque de crédit, le coût de l’emprunt de capital monétaire est principalement déterminé par la préférence pour le présent. Dans ce contexte, par commodité, on peut assimiler la différence entre détenir ou ne pas détenir de la monnaie à la variation de son pouvoir d’achat futur anticipé. La préférence pour le présent a été expliquée par Turgot, contemporain légèrement plus ancien de Say, puis par Eugen Böhm-Bawerk, de l’école autrichienne. Say lui-même s’en est approché dans sa conception du capital au sens large, selon laquelle il représentait du temps accumulé.
En intégrant le pouvoir d’achat futur anticipé dans une préférence pour le présent globale, on comprend comment l’évolution des anticipations détermine les taux d’intérêt. Le sujet intéresse particulièrement les détenteurs marginaux d’une monnaie fiduciaire, notamment les étrangers qui n’en ont pas besoin pour leurs transactions quotidiennes, mais pour une partie de leurs opérations. Ainsi, un étranger qui a besoin de soldes en dollars pour financer des achats sur les marchés internationaux évaluera le pouvoir d’achat futur des dollars qu’il détient au-delà de ses besoins, et les vendra si les intérêts perçus ne suffisent pas à satisfaire sa préférence pour le présent.
Tout indique que les taux d’intérêt versés sur les dépôts augmenteront afin de compenser les détenteurs face à la perspective d’une détérioration du pouvoir d’achat, et que toute tentative de la Fed de contenir les taux d’intérêt et les rendements obligataires conduira par conséquent à des ventes de dollars sur le marché des changes. Lorsque les détenteurs étrangers de dollars provoqueront une ruée sur la monnaie, une hausse des taux d’intérêt deviendra inévitable.
Jusqu’à présent, avec quelque 27 000 milliards de dollars de dépôts, de bons du Trésor et d’actifs financiers, la ruée sur le dollar n’a pas encore commencé. Si le dollar a perdu du terrain face à d’autres monnaies au cours de l’année écoulée, cela revient à comparer des porcs avec du porc. La véritable détérioration de son pouvoir d’achat apparaît dans les prix des matières premières et d’autres actifs, qui ont tous commencé à monter durant la seconde quinzaine de mars 2020, lorsque la Fed a levé tout doute sur ses projets d’inflation monétaire.
Si l’effet sur les prix des matières premières et des actifs financiers a été spectaculaire, ce n’est que récemment que les rendements des obligations d’État ont commencé à augmenter. La raison n’est sans doute pas claire pour les économistes de l’establishment, qui, malgré leurs rodomontades, comprennent peu ou pas les conséquences de l’inflation et les questions qui s’y rattachent. La hausse des prix résulte de la baisse du pouvoir d’achat du moyen d’échange, mais on l’exprime rarement en ces termes, et encore moins en l’attribuant sérieusement à l’inflation monétaire. On n’entend jamais parler des distorsions de marché, du transfert de richesse des épargnants vers les débiteurs, ni du transfert de richesse du secteur privé productif vers l’État, la forme d’impôt la plus insidieuse. Au contraire, l’inflationnisme est loué pour ses vertus keynésiennes.
La destruction de l’épargne et un recours total au financement par l’inflation ne peuvent conduire qu’à la destruction de la monnaie. Nous l’avons vu réduire le pouvoir d’achat de toutes les monnaies fiduciaires. La théorie de la préférence pour le présent et la prise de conscience de l’érosion de leur pouvoir d’achat nous disent que les monnaies excédentaires seront abandonnées par tous, à moins que les intérêts versés ne les compensent suffisamment. Ce sont d’abord les étrangers qui prennent conscience du transfert de leur richesse vers les débiteurs et leurs gouvernements. Il se trouve que la monnaie la plus exposée parmi celles que détiennent les étrangers comptant dans une autre monnaie de référence est le dollar. Avant que les Américains résidents ne réalisent qu’ils devraient eux aussi réduire leur exposition au dollar au strict minimum, le pouvoir d’achat du dollar aura nettement diminué, mesuré par rapport à tout. Les marchés auront alors entièrement la main sur les événements, au détriment du crédit des banques centrales et de leurs gouvernements. Les taux d’intérêt s’envoleront.
Des bulles éclateront, la principale étant celle des marchés d’actions, alimentée d’abord par des épargnants échangeant de la dette contre des actions, puis gonflée davantage par l’assouplissement quantitatif. La réévaluation des obligations d’État, naïvement considérées par les banques, les investisseurs et les régulateurs comme la valeur refuge ultime, menacera l’existence des banques trop endettées. Et comme l’ensemble du système financier a été gonflé par une expansion illimitée de la monnaie, le risque est alors celui d’un effondrement conjoint des actifs financiers et de la monnaie.
Si seulement Keynes avait compris ce que Say voulait dire, avait abandonné sa Théorie générale et avait plutôt défendu une monnaie saine, une intervention minimale de l’État et des marchés libres, nous ne serions pas dans cette situation. Mais qui a été étatiste le reste toujours, et l’on ne peut revenir en arrière. Nous allons au contraire sûrement récolter la tempête de la destruction de l’épargne par le financement inflationniste et à son profit.
[i] Théorie générale, chapitre 3, 1.
[ii] Voir Murray Rothbard, An Austrian Perspective on the History of Economic Thought, vol. 2, pages 4-5
[iii] Ibid., pages 15-16.
Les points de vue et opinions exprimés dans cet article sont ceux du ou des auteurs et ne reflètent pas ceux de Goldmoney, sauf mention expresse. Cet article est fourni à titre d'information générale uniquement et ne constitue en aucun cas un conseil juridique, financier, fiscal, d'investissement ou comptable de la part de Goldmoney ou du ou des auteurs. Vous ne devez pas agir ni vous fier aux informations contenues dans cet article sans avoir préalablement consulté un conseiller professionnel indépendant. Des précautions ont été prises pour garantir la fiabilité des informations contenues dans cet article ; toutefois, Goldmoney ne garantit pas qu'elles soient exactes, complètes, à jour et/ou qu'elles doivent être considérées comme une indication de résultats futurs, et elles ne doivent pas être utilisées comme telles. Goldmoney ne saurait être tenue responsable de toute réclamation, perte, dommage ou désagrément résultant d'une information ou d'une opinion contenue dans cet article, et toute action entreprise à la suite des opinions et informations qu'il contient l'est à vos propres risques.