Après tout le tumulte autour de la réduction des achats d'actifs, il convient de rappeler que les banques centrales peuvent accroître la quantité de monnaie sans assouplissement quantitatif, et le font effectivement.
En termes simples, tant qu'une banque centrale décide de maintenir les taux d'intérêt à un niveau choisi et qu'elle est prête à fournir des liquidités à toute banque qui en a besoin, elle se tient sur le marché pour offrir des quantités illimitées de monnaie au taux annoncé. Les banques centrales sont ainsi comme des automobilistes qui ne savent pas faire marche arrière faute de pratique. Et elles ne freinent que lorsque le crédit bancaire progresse plus rapidement que les mesures de monnaie au sens étroit, et toujours trop tard pour éviter l'accident. C'est la séquence bien établie du cycle monétaire d'expansion et de récession.
L'expansion continue des dépôts s'est vérifiée même à l'époque de Paul Volcker à la Fed, comme l'illustre le graphique ci-dessous de la masse monétaire réelle (TMS), qui se compose des espèces et des dépôts liquides auprès des banques commerciales, et couvre les années de son mandat.
La Fed a relevé le taux des fonds fédéraux d'une moyenne de 11,2 % en 1979 à un pic de 20 % en juin 1981, et la TMS n'a presque pas reculé. Toutefois, tout recul n'était que statistique, car avant 1982 les banques étaient limitées par la Regulation Q du Banking Act de 1933 à verser sur les dépôts d'épargne accessibles un intérêt maximal de 5,25 %, alors même que les obligations du Trésor rapportaient à l'époque plus du double. En conséquence, les dépôts ont quitté les comptes bancaires pour d'autres produits d'épargne. Cette anomalie a été corrigée en 1982 par la déréglementation, qui a autorisé les comptes de dépôt du marché monétaire à partir de 2 500 $ sans restriction de taux d'intérêt, suivis des comptes Super NOW en janvier 1983. C'est la raison de la hausse soudaine de la TMS à cette période.
En tenant compte de ces distorsions, on constate que même une forte hausse des taux d'intérêt n'a pas stoppé la croissance monétaire. De plus, durant la présidence de Volcker, la TMS a en réalité doublé. Nous pouvons donc conclure que même lorsque la Fed combat l'inflation des prix par des mesures draconiennes, elle ne restreint pas réellement la croissance monétaire.
La leçon pour aujourd'hui est que, même si la Fed réduisait ses achats d'actifs, il serait très probablement erroné de penser que cela restreindrait la croissance monétaire. La Fed est entièrement déterminée, comme la BCE, la Banque d'Angleterre et la Banque du Japon, à maintenir des taux d'intérêt proches de zéro pendant encore deux ans au plus, ce qui constitue la considération primordiale.
L'assouplissement quantitatif est un moyen très efficace d'assurer l'expansion monétaire, avec l'avantage supplémentaire de financer le déficit public pratiquement sans coût. Les marchés financiers et le grand public ont pleinement accepté l'assouplissement quantitatif comme méthode légitime de conduite de la politique monétaire et ne s'alarment pas de ses éventuelles conséquences inflationnistes.
Ce qui importe davantage, tant pour les banques centrales que pour les marchés en général, c'est la ferme conviction que l'expansion monétaire se poursuivra. Il serait dommage, pour la Fed, de réduire ou d'abandonner l'assouplissement quantitatif, car elle devrait recourir à d'autres moyens de création de dépôts. Mais en ce qui concerne la création monétaire, c'est tout.