La crise passe à la vitesse supérieure

Les marchés financiers libellés en dollars semblent avoir subi un changement spectaculaire aux alentours du 23 mars. Cet article examine la possibilité que cette date marque le début de la fin du dollar de la Fed.

À ce stade d’une crise économique et financière en évolution, de telles réflexions sont nécessairement spéculatives. Mais une crise bancaire imminente est désormais quasi certaine, la plupart des banques d’importance systémique mondiale se trouvant dans une position plus fragile qu’au moment de la crise Lehman. Les marchés américains semblent ignorer ce risque, bien que les notations des G-SIB d’autres juridictions reflètent des risques bancaires spécifiques plutôt qu’un risque systémique à ce stade.

Un effondrement bancaire changera la donne pour les marchés financiers, et nous devrions alors craindre que la Fed n’ait lié l’avenir du dollar à leur sort.

Le dollar pourrait faire complètement défaut d’ici la fin de cette année. Face à cette éventualité, une réinitialisation pourrait être mise en œuvre, peut-être en réintroduisant le greenback, qui n’est pas la même chose que le dollar de la Fed. Toute réinitialisation risque d’échouer si le gouvernement américain ne renonce pas au financement inflationniste, ce qui exige un changement radical de mentalité, plus difficile encore à imaginer en année d’élection présidentielle.

Introduction

L’erreur la plus importante que commettent les économistes et les observateurs des marchés financiers consiste à supposer que les événements et les prix de demain sont de simples projections de ceux d’aujourd’hui. C’est le fondement de toute modélisation économique et financière. Pourtant, malgré les dures leçons de l’expérience, les prévisionnistes économiques persistent à utiliser leurs modèles trompeurs.

Nulle part l’échec de la projection linéaire à partir du passé n’est plus important que pour ce qui constitue le sang vital de toute chose. Tout en sachant que l’utilité des monnaies émises par les États évolue avec le temps, presque personne n’en attend la disparition, sinon peut-être à un moment très lointain. Mais que se passerait-il si cette attente généralement linéaire était aussi erronée que tous les autres modèles de prévision ? Et si la réponse à la crise économique actuelle était une dépréciation plus rapide des monnaies ? Que se passerait-il si elles disparaissaient tout à fait ? Et quelles seraient les conséquences pour le citoyen ordinaire ?

Cet article explore ces hypothèses. Il examine les conditions susceptibles de conduire à ce résultat. L’histoire nous sert de guide, non par extrapolation, mais en nous apprenant que tous les effondrements monétaires recensés ont touché des monnaies fiduciaires non adossées à l’or ou à l’argent. Nous savons donc que cela arrivera, tôt ou tard. On comprend moins bien que le schéma est toujours le même : une longue période de baisse du pouvoir d’achat, suivie d’un effondrement soudain lorsque les utilisateurs de la monnaie finissent par la rejeter. En termes de durée, cette dernière phase dure généralement environ six mois.

Évaluer le point de basculement

Le début de matinée du lundi 23 mars a marqué un moment important : l’indice du dollar pondéré par les échanges commerciaux atteignait alors son sommet. Au même moment, les cours de l’or, de l’argent et du cuivre, qui avaient reculé les semaines précédentes, se sont vivement redressés. Le pétrole a d’abord suivi, mais il a fallu un mois pour qu’il reprenne sa tendance haussière, retardé par la pause dans les livraisons sur les marchés à terme, qui a brièvement fait passer son prix en territoire négatif. Le S&P 500 a rebondi le lendemain, mettant fin à une baisse proche de 30 %, avant de regagner l’intégralité du terrain perdu, et même davantage.

Quelque chose avait changé. Soit les marchés avaient conclu que la croissance économique, aux États-Unis comme dans le reste du monde, allait se poursuivre après les confinements et que la demande de matières premières essentielles allait reprendre. Soit, comme l’indiquait le recul de l’indice du dollar pondéré par les échanges commerciaux, le pouvoir d’achat du dollar allait diminuer, et les cours des matières premières reflétaient une baisse accélérée du pouvoir d’achat du dollar.

La performance du S&P 500 depuis le 23 mars, déconnectée de toute réalité économique, nous donne un indice : le flot de liquidités émanant de la Fed alimente les cours des actions. Il alimente également les prix de tous les autres actifs financiers.

Le retournement de l’argent est une histoire plus subtile, illustrée dans le graphique par l’inverse du ratio or/argent, plus couramment utilisé. L’argent avait été négligé et classé uniquement parmi les métaux industriels. La communauté financière considérait l’or comme la seule couverture métallique contre l’incertitude du système financier. Cela a changé le 23 mars, le ratio or/argent ayant atteint un pic de 125 le jour ouvré précédent. L’argent commence désormais à surperformer l’or, le ratio or/argent étant actuellement redescendu à 98. Nous pourrions un jour y voir le point de départ d’un certain retour de l’argent à une fonction monétaire.

Les semaines précédentes avaient vu la Fed assouplir sa politique monétaire. Le 3 mars, elle a abaissé son taux directeur de 1,5 % à 1 %. Dans le communiqué qui l’accompagnait, la Fed indiquait que les fondamentaux de l’économie restaient solides, mais que le coronavirus faisait peser des risques évolutifs sur l’économie.

Le 15 mars, la Fed a de nouveau abaissé son taux directeur, cette fois à zéro, mais le communiqué indiquait désormais que le coronavirus avait affecté les communautés et perturbé l’activité économique dans de nombreux pays, dont les États-Unis. Sur douze mois, l’inflation globale des prix, ainsi que la hausse des prix hors alimentation et énergie, restait inférieure à 2 %. La Fed a annoncé la reprise de l’assouplissement quantitatif, avec des achats d’au moins 500 milliards de dollars de titres du Trésor et de 200 milliards de dollars de titres adossés à des créances hypothécaires « dans les mois à venir ».  Elle était « prête à utiliser toute la gamme de ses outils pour soutenir le flux de crédit aux ménages et aux entreprises, et ainsi promouvoir ses objectifs de plein emploi et de stabilité des prix ».

Ce jour-là, la Fed a fait deux autres annonces. La première détaillait les dispositions visant à encourager l’expansion du crédit afin de soutenir les consommateurs comme les entreprises, notamment la réduction à zéro des ratios de réserves de toutes les banques. La seconde portait sur la réduction des coûts de recours aux lignes de swap en dollars auprès des autres grandes banques centrales. Elles ont été suivies, au cours de la semaine, d’une série d’annonces facilitant l’accès au crédit.

Il est clair que la Fed mettait en œuvre la politique monétaire la plus agressive qui soit. Reprenant une formule de l’ancien président de la BCE, elle avait signalé qu’elle était prête à faire tout ce qu’il faudrait, sans limite. Mais la réaction des marchés a mis une semaine à se transformer en point d’inflexion, pause habituelle avant qu’une nouvelle direction ne se dessine.

Inflation des banques centrales et difficultés du crédit bancaire

La Fed étant un échelon éloignée de l’économie non financière, elle dépend des banques commerciales pour mettre en œuvre sa politique monétaire. Or les banques commerciales n’agiront en tant qu’agents de la Fed que si elles ont la certitude que les gains l’emportent sur les risques encourus. Si la crise actuelle se résume à l’endiguement du coronavirus avant un retour à la normale, les banquiers pourraient être disposés à parier sur une hausse des prêts bancaires.

Mais, à mesure que le temps passe, les pertes s’accumulent. Les défauts de paiement des entreprises et des consommateurs augmentent, et les perspectives d’une reprise rapide semblent s’éloigner. En outre, les tensions de liquidité dans le système bancaire réapparaissent, malgré les injections massives d’assouplissement quantitatif de la Fed. Après s’être apaisées depuis les jours de panique de septembre dernier, les opérations de pension au jour le jour augmentent de nouveau, pour un total quotidien compris entre 20 et 100 milliards de dollars.

On a généralement oublié que l’économie mondiale était déjà confrontée à une récession avant les confinements liés au virus. Les guerres commerciales entre les États-Unis et la Chine, ainsi qu’une expansion du crédit bancaire qui durait depuis dix ans, reproduisaient les conditions qui avaient conduit au krach de Wall Street en 1929 : après les années folles, le Smoot-Hawley Tariff Act avait été adopté, le crédit bancaire s’était effondré et la dépression des années 1930 avait suivi. De même, les bilans des banques sont aujourd’hui très fortement endettés, et la crainte des créances douteuses a supplanté l’appétit de prêter. L’ensemble des banques mondiales cherche de plus en plus désespérément à réduire ses engagements au bilan, alors même que la Fed et les autres banques centrales s’efforcent frénétiquement de les voir augmenter.

Il n’est donc pas surprenant que l’expansion de la Fed soit restée confinée aux marchés financiers, poussant les actifs financiers encore plus loin en territoire de surévaluation dangereuse. Par conséquent, sans une circulation plus fluide de la liquidité vers l’économie non financière, les créances douteuses ne peuvent que se dégrader davantage, tandis que le risque de crédit s’accroît rapidement pour les banques commerciales.

Les problèmes systémiques sont ignorés

Lorsque le coronavirus est devenu une question économique, les inquiétudes se sont multipliées quant aux défauts de paiement au sein des chaînes d’approvisionnement. Aux États-Unis, ces paiements équivalent en pratique à la production brute, qui s’établissait à 38 000 milliards de dollars à la fin de l’an dernier. Alors que nous considérons la production brute comme la valeur des produits au fil de leurs étapes de production, les paiements circulent en sens inverse, en remontant les chaînes. Le chiffre de 38 000 milliards de dollars peut donc servir d’approximation de la somme de tous les paiements des chaînes d’approvisionnement aux États-Unis, à laquelle il faut ajouter les équivalents en dollars des paiements des chaînes d’approvisionnement situées hors des États-Unis pour les importations de produits semi-finis.

Toutes les chaînes d’approvisionnement n’ont pas été totalement désorganisées ; la bonne nouvelle est donc que les perturbations de paiement sur le territoire national devraient être nettement inférieures à 38 000 milliards de dollars, mais pourraient aisément en représenter la moitié. Il est toutefois probable que des perturbations supplémentaires viennent de l’étranger, point que la Fed a abordé en augmentant le nombre de banques centrales (mais pas la Chine) ayant accès à ses lignes de swap.

Les risques pour les banques commerciales ne proviennent pas tant des plus grandes entreprises, probablement renflouées en cas de difficulté, que des catégories d’emprunteurs situées plus bas. Cela concerne les banques exposées aux obligations de prêts collatéralisées (CLO), qui sont des regroupements de prêts consentis à des entreprises souvent incapables de se financer autrement — la version actuelle des obligations de dette collatéralisées qui ont fait exploser le système bancaire en 2008. Par ailleurs, les banques détiennent à leur bilan des prêts directs et des expositions en capital renouvelable auprès de toutes les entreprises relevant des 38 000 milliards de dollars de chaînes d’approvisionnement nationales.

La capitalisation boursière des G-SIB américaines — les banques d’importance systémique mondiale — est inférieure à mille milliards de dollars. Pourtant, les défaillances des chaînes d’approvisionnement qu’elles sont censées couvrir se chiffrent en milliers de milliards — plusieurs fois leur capitalisation boursière, et même les fonds propres de leur bilan.

Il paraît à peine envisageable que le système bancaire américain survive sans aide à la perturbation actuelle des chaînes d’approvisionnement. Plus inquiétant encore, les G-SIB américaines sont bien mieux notées sur les marchés boursiers que leurs concurrentes chinoises, japonaises, de la zone euro, suisses et britanniques, comme le montre la figure 1 ci-dessus.[i] Cela indique qu’une défaillance systémique des marchés financiers libellés en dollars n’est pas largement anticipée, compte tenu des valorisations de marché généralement plus élevées accordées aux G-SIB américaines qu’à celles des autres juridictions. Cela explique probablement pourquoi ce sujet n’est pas encore une préoccupation majeure pour les investisseurs en dollars, alors que les faillites bancaires individuelles sont manifestement plus préoccupantes dans d’autres juridictions, où certaines G-SIB affichent un ratio cours/valeur comptable inférieur à 30 %, contre une moyenne de 93 % pour les G-SIB américaines.

Le prochain événement important sera donc presque certainement la défaillance d’une G-SIB, si ce n’est en Amérique, alors ailleurs. Compte tenu de l’ampleur des problèmes dans les chaînes d’approvisionnement, dans toutes les devises, et de l’accumulation des créances douteuses imputables aux confinements, cela pourrait se produire en quelques semaines. Les banques défaillantes seraient vraisemblablement placées sous contrôle public, la Fed les soutenant par un financement encore plus inflationniste. L’impact sur le bilan de la Fed, qui dépasse déjà 7 000 milliards de dollars, sera probablement de plusieurs fois sa taille actuelle. Mais cela, à lui seul, pourrait ne pas suffire à détruire le dollar.

Un danger plus direct provient des politiques monétaires visant à soutenir la valeur des actifs financiers. Comme les autres grandes banques centrales, la Fed en est venue à dépendre d’une politique de taux d’intérêt ultra-bas pour financer le déficit de son gouvernement. Parallèlement, on croit depuis longtemps, notamment en Amérique, que la hausse des prix des actifs financiers, principalement des actions, est indispensable pour produire un effet de richesse et ainsi maintenir la confiance du public dans les perspectives économiques. Sur les marchés actuels, cette politique de surévaluation a été poussée à l’extrême : même des adolescents achèteraient, dit-on, des fractions d’actions via des plateformes d’agrégation, telles que Robinhood, comme s’il s’agissait d’un simple jeu vidéo.

La descente inévitable du dollar

En des temps plus normaux, l’excès de spéculation observé aujourd’hui sur les marchés inciterait la Fed à introduire une certaine prudence dans sa politique monétaire ; mais la Fed ne peut pas faire marche arrière, de peur de provoquer un effondrement catastrophique. Par conséquent, l’avenir du dollar est désormais étroitement lié à celui de la confiance dans les marchés financiers.

Avec un déficit budgétaire qui se creuse rapidement, le gouvernement américain a des besoins de financement croissants, dont le coût absorbe déjà 400 milliards de dollars d’intérêts par an. L’administration Trump avait porté le déficit à des niveaux records en période faste, alors que les recettes fiscales étaient soutenues. Maintenant que la crise a éclaté, la hausse des taux d’intérêt exposera le gouvernement américain à un piège de la dette. C’est une arme que la Fed ne peut pas utiliser.

Comme indiqué plus haut, le prochain choc de marché sera probablement une défaillance systémique du système bancaire. Peu importe où elle se produit : lorsqu’elle survient, elle rend les déposants autarciques. Non seulement ils retirent leurs fonds des banques qu’ils jugent fragiles, aggravant ainsi leurs difficultés, mais ils réduisent aussi leur exposition transfrontalière aux devises. Le dollar est, de toutes les devises, la plus exposée à ce second risque : selon les derniers chiffres connus, les étrangers détenaient environ 25 000 milliards de dollars de titres, de papier à court terme et de dépôts bancaires, tandis que les Américains en détenaient environ la moitié, investis principalement dans des installations de production illiquides à l’étranger, avec une exposition limitée aux titres cotés et très peu d’exposition liquide aux devises étrangères.

Dans notre graphique principal, nous avons relevé que le point de retournement du dollar se situait au 23 mars et que son repli ultérieur s’inscrivait dans un mouvement plus large des matières premières, avec la hausse des cours de l’or, de l’argent, du cuivre et, tardivement, du pétrole. En mars, les données TIC américaines ont montré que les étrangers avaient réduit leur exposition au dollar de 227,9 milliards de dollars, compensée seulement par des ventes nettes de titres étrangers de 133,3 milliards de dollars par des résidents américains.[ii] Voilà la preuve qu’en période de trouble, l’argent rentre au pays. De plus, ce mois-là a enregistré un déficit commercial de 44,4 milliards de dollars, ce qui laisse penser que le total des ventes de dollars liées à l’étranger s’est élevé à 177,7 milliards de dollars. Ce n’est qu’une partie d’un tableau plus large du dollar, mais il semble bien que les étrangers aient réduit leur exposition au dollar au moment où l’indice pondéré par les échanges (TWI) du dollar a atteint son sommet, le 23 mars.

Ce point est important, car deux facteurs de marché ont toujours conduit à l’effondrement d’une monnaie fiduciaire. Le premier est la vente par les étrangers, qui semble avoir commencé, et le dollar y est particulièrement exposé. Avec quelque 25 000 milliards de dollars investis en titres américains, etc., la destruction potentielle du pouvoir d’achat du dollar provenant de cette source est considérable. À mesure que le commerce mondial se contractera davantage, les étrangers seront non seulement contraints de replacer leurs dollars dans leurs monnaies d’origine, mais ils cesseront aussi de financer le gouvernement américain, en choisissant de vendre leurs avoirs en bons du Trésor américain, un processus déjà engagé. Pour financer avec succès le déficit budgétaire croissant, la Fed doit absorber les ventes de bons du Trésor américain par les étrangers et maintenir un niveau suffisant d’assouplissement quantitatif pour financer un déficit budgétaire en forte hausse.

Imaginez simplement les conséquences d’une défaillance systémique. Le sortilège jeté sur les actifs financiers sera rompu. D’abord, les investisseurs et les spéculateurs se tourneront vraisemblablement vers les actions, qui sont à l’évidence les actifs financiers les plus surévalués à l’heure d’une crise qui s’intensifie. Les investisseurs étrangers suivront, en réduisant leur exposition de portefeuille et en rapatriant une partie, voire la totalité, du produit de ces ventes, en vendant également des dollars. Ensuite, avec un dollar en baisse et une sensibilité croissante à la dimension politique de la crise, les acteurs du marché réévalueront les besoins de financement du gouvernement américain et remettront en question la politique de compression des rendements de la Fed. Les ventes de dollars semblent appelées à s’intensifier.

Il deviendra alors évident pour tous que la Fed sacrifie le dollar pour financer le gouvernement, maintenir le système bancaire en fonctionnement et soutenir l’économie en tentant de fournir les liquidités nécessaires pour atténuer les défaillances des chaînes d’approvisionnement. Elle aura déjà manifestement échoué à soutenir les cours des actifs financiers, ce qui est devenu la manifestation visible d’une politique monétaire réussie. Il faudrait un miracle pour que cet échec, en année électorale pour Trump, avec un candidat à tendance socialiste en préparation du côté des démocrates, ne débouche pas sur une crise financière et monétaire de grande ampleur pour le dollar.

À moins que la Fed ne puisse relever les taux d’intérêt au point de rendre trop coûteuse la vente à découvert du dollar par les spéculateurs (ce que nous pouvons exclure), elle entrera dans la seconde phase de son effondrement, déclenchée par la prise de conscience, chez les résidents américains, que le dollar perd du pouvoir d’achat, plutôt que de voir les prix augmenter. Le pouvoir d’achat de toute monnaie dépend de l’équilibre entre la monnaie et les biens que maintiennent ses utilisateurs. S’ils rejettent collectivement la monnaie au profit des biens, son pouvoir d’achat diminue, potentiellement jusqu’à zéro. Après les ventes par les étrangers, c’est la seconde phase de la destruction d’une monnaie fiduciaire, qui, dans les exemples passés, a pris environ six mois pour qu’elle devienne sans valeur.

Trois facteurs pourraient raccourcir encore ce délai : le remplacement des espèces et des chèques par les paiements numériques, les communications modernes qui permettent une diffusion rapide de l’information et, en conséquence du développement des cryptomonnaies, une connaissance préalable plus large, dans le public, des faiblesses des monnaies fiduciaires non adossées.

Les arguments en faveur de la survie de la monnaie fiduciaire au-delà de 2020

Les indices circonstanciels selon lesquels le dollar s'effondrera avant la fin de l'année se multiplient. Cassandre a ouvert son coffret, les maux se sont échappés, et seul l'espoir reste prisonnier.

Du moins en apparence. Nous ne pouvons pas prédire l'avenir. Nous pouvons seulement passer les indices au crible, connaître les erreurs de raisonnement courantes et résister à la tentation d'extrapoler à tort le passé vers l'avenir. Si notre méthode est peut-être préférable aux prévisions macroéconomiques chères à l'establishment, un résultat prédit n'est jamais la réalité. Il est possible que le Trésor américain tente une réinitialisation, peut-être au moyen de dollars du Trésor, aussi appelés greenbacks, qui ont été émis pour la dernière fois en 1971. Mais sans supprimer les engagements de l'État en matière de protection sociale envers le public américain, sans revenir à l'équilibre budgétaire et sans renoncer à la dette libellée en dollars de la Fed, ce genre de tour de passe-passe n'est pas convaincant. De plus, il faudrait abandonner le rôle de réserve du dollar pour les autres monnaies, en raison de l'inflation monétaire qu'implique le dilemme de Triffin. Et les autres monnaies adossées au dollar de la Fed détenu dans leurs réserves devraient tout de même faire face à leur propre effondrement.

Une réinitialisation abandonnant le dollar de la Fed au profit des greenbacks est possible. Mais l'histoire a montré que l'introduction d'une monnaie de remplacement après l'effondrement d'une autre échoue, à moins que l'État ne renonce de manière manifeste au financement par l'expansion monétaire. Seul le temps dira si, en année d'élection présidentielle, le gouvernement américain trouvera la clarté de vues nécessaire pour mettre en œuvre un nouveau régime durable du dollar.

Le Trésor américain affirme détenir encore plus de 8 000 tonnes d'or. S'il est disposé à abandonner son économie néo-keynésienne et son déni de longue date de la fonction monétaire de l'or, l'Amérique pourrait rétablir la convertibilité des greenbacks en or. Ce serait probablement un dernier recours. Cela revient à renier le billet inscrit au bilan de la Fed, qui serait, dans ces conditions, son seul actif significatif ; cela implique l'abandon de l'État-providence et des objectifs géopolitiques de longue date de l'Amérique ; et cela permet à la Chine d'acquérir un avantage potentiel en évinçant le dollar grâce à une convertibilité en or plus crédible de sa propre monnaie.

La Chine a délibérément accaparé le marché du métal précieux en or, dans le cadre de plans remontant à l'époque de Deng. Il est presque certain que, après l'introduction de ses Règlements sur le contrôle de l'or et de l'argent (1983), l'État chinois avait accumulé suffisamment d'or pour ses besoins stratégiques lorsqu'il a autorisé ses citoyens à en acheter, avec l'ouverture de la Bourse de l'or de Shanghai en 2002. L'or acquis par l'État à cette époque n'est pas déclaré comme or monétaire et sa quantité est inconnue, mais, après examen des flux d'investissements entrants nets des déficits commerciaux dans les années 1980, puis des excédents d'exportation croissants, une affectation de dix pour cent des devises gagnées à l'or, aux prix de l'époque, laisse penser qu'une position d'environ 20 000 tonnes de métal précieux avait probablement été accumulée en 2002.

Il n'existe aucun moyen d'établir les faits, et les affirmations sur les avoirs en métal précieux de l'État chinois sont donc nécessairement spéculatives. Mais d'autres éléments sont probants :

• La Chine est désormais, de loin, le premier pays producteur d'or, avec une extraction estimée à 4 200 tonnes depuis 2010, soit plus que tout autre pays. Cette évolution a été portée par la politique gouvernementale.

• L'État contrôle tout le raffinage de l'or et de l'argent en Chine, important du doré de l'étranger pour l'ajouter aux stocks chinois. Dans le même temps, pratiquement aucun lingot d'or raffiné d'un kilo produit en Chine n'est autorisé à quitter le pays.

• En 2002, lorsque la Bourse de l'or de Shanghai a été créée par la Banque populaire de Chine, le gouvernement chinois a encouragé ses ressortissants à acquérir de l'or physique, en vantant même ses attraits dans les médias d'État. Depuis 2010 seulement, 17 200 tonnes ont été livrées au public par la SGE. Ces chiffres ont été atteints en important du métal précieux de l'Occident en quantités énormes.

• Ses alliés en Asie, principalement les membres de l'Organisation de coopération de Shanghai, ont eux aussi acquis de l'or. La Russie s'est montrée particulièrement agressive dans l'abandon des dollars au profit de l'or.

• La Chine domine désormais les marchés de l'or physique et l'on peut dire qu'elle les contrôle.

Compte tenu de tous ces faits vérifiables, il semble peu probable qu'un État à planification centralisée n'ait pas acquis, pour son propre usage, des quantités substantielles de métal précieux avant la création de la SGE. L'Amérique le sait et continue de s'opposer à ce que l'or joue un rôle monétaire. Si la politique anti-or de l'Amérique changeait, cela restreindrait la circulation du dollar à l'étranger. Ce serait la fin de l'hégémonie du dollar, et un yuan adossé à l'or deviendrait la devise étrangère de choix dans toute l'Asie, en Europe de l'Est, au Moyen-Orient et en Afrique.

Conclusions et conséquences

Une crise bancaire dans les semaines à venir est un événement de plus en plus probable, compte tenu de l’ampleur des perturbations des chaînes d’approvisionnement. L’escalade des faillites et des prêts non performants dans le monde entraînera presque certainement la chute du système bancaire. Ce sera un tournant, un signal d’alarme pour tous ceux qui s’attendent à un retour à la normale après le passage du coronavirus.

Pour l’instant, les banques centrales déversent de l’argent sur le problème ; cet argent reste bloqué dans les actifs financiers, qu’il gonfle davantage encore, et n’est pas transmis à l’économie non financière par des banques déjà surendettées auprès d’emprunteurs défaillants.

Nous pouvons être certains que les banquiers centraux et les trésors publics ne mesurent qu’à présent l’ampleur de ces problèmes, mais qu’ils continuent d’agir comme si les inonder d’argent était une solution viable. Ils ne feront que détruire leurs monnaies fiduciaires non adossées, et cette destruction, à commencer par celle du dollar, est déjà en cours. Le compte à rebours a commencé le 23 mars. Même si des tentatives de réinitialisation de la monnaie fiduciaire peuvent avoir lieu, sans engagements juridiques clairs des banques centrales et des trésors publics à mettre fin au financement inflationniste, toute réinitialisation ne retardera la destruction des monnaies que de quelques mois.

Les conséquences d’un tel scénario sont toujours dévastatrices, d’autant plus que toutes les grandes banques centrales occidentalisées se sont engagées simultanément dans les mêmes politiques inflationnistes. Les conséquences politiques sont impossibles à envisager sereinement.

À un moment donné, espérons-le plus tôt que tard, la monnaie métallique retrouvera sa place dans la circulation. Et lorsque les prix seront fixés en or ou en argent, peut-être par le biais de substituts entièrement adossés, la stabilité qui en résultera mettra fin aux attributs des monnaies fiduciaires. Toute cette destruction est mesurée en valeurs actuelles, presque toutes issues de statistiques collectées par la Banque des règlements internationaux.

Disparaîtra la dette mondiale libellée en monnaies fiduciaires, soit environ 250 à 300 000 milliards de dollars. Disparaîtront tous les produits dérivés de gré à gré réglés en monnaie fiduciaire, soit 560 000 milliards de dollars supplémentaires. Disparaîtront les produits dérivés cotés, soit 33 000 milliards de dollars de plus. Disparaîtront les options, soit 65 000 milliards de dollars de plus. L’ensemble, qui dépasse 900 000 milliards de dollars, ne représente qu’une partie de la destruction.

Les dépôts mondiaux détenus sous forme de soldes bancaires, soit 60 000 milliards de dollars, s’évaporeront. Les marchés actions mondiaux libellés en monnaie fiduciaire représentent 70 000 milliards de dollars supplémentaires ; tout ce qui ne quittera pas la cotation en monnaie fiduciaire disparaîtra, y compris la plupart des ETF, sinon tous. Adieu les fonds spéculatifs. Adieu les centres financiers offshore. Adieu les centres financiers onshore. Adieu 100 000 milliards de dollars de monnaie fiduciaire.

La vie sera très différente, et ceux qui ne s’y seront pas préparés, principalement en conservant une réserve de monnaie saine non fiduciaire, qui ne peut être que de l’or et de l’argent physiques jusqu’à l’apparition de substituts crédibles, s’appauvriront. Mesurée en monnaie réelle, la valeur des actifs physiques non financiers s’effondrera en raison de la prépondérance de vendeurs désespérés pour qui la survie est la priorité, même si, exprimés en monnaie fiduciaire sans valeur, leurs prix auront augmenté. L’expérience des effondrements inflationnistes en Allemagne et en Autriche au début des années 1920 a montré la voie, lorsque des domaines ruraux se sont vendus presque pour rien en dollars adossés à l’or et que 100 dollars suffisaient pour acheter un hôtel particulier à Berlin.

Rien de tout cela n’est attendu. Cela pourrait ne pas se produire, mais les probabilités que cela survienne  semblent avoir nettement augmenté depuis le 23 mars.

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