Cet article constate que la situation technique du cours de l'or s'est nettement améliorée, à la surprise manifeste de nombreux analystes traditionnels. Il examine les raisons possibles de ce retournement, ainsi que ses implications pour l'avenir.
La situation technique est présentée dans le graphique ci-dessous.
Une « croix d'or » s'est maintenant produite : la moyenne mobile à 55 jours croise à la hausse la moyenne mobile à 200 jours, les deux étant orientées à la hausse, et le cours se situe au-dessus de ces deux moyennes mobiles. Les opérateurs y voient généralement le signe que la tendance baissière s'est inversée et qu'un marché haussier est désormais en place.
Fait plus intéressant, ce changement de direction s'accompagne d'une figure de fanion haussier, qui a débuté le 11 février et s'est achevée le 3 mars, soit exactement trois semaines. Elle est représentée par les lignes pointillées. Les mouvements de cours en séance (non représentés) correspondent exactement à la figure, et la cassure du 4 mars s'est accompagnée d'un volume élevé et d'une hausse du nombre de contrats Comex en cours, à un niveau record.
Les autres critères techniques d'un fanion sont également pleinement remplis. Il fait suite à une forte hausse, constitue une consolidation ne durant pas plus de trois semaines, voire quatre au maximum, les volumes ont diminué pendant la formation de la figure (en prenant les volumes du Comex comme indicateur indirect), et la cassure a marqué la reprise de la tendance. Il semble donc s'agir d'un exemple de manuel.
Les fanions nous donnent un objectif de cours, égal à la hausse précédente mesurée à partir du point de cassure. Cela donne un objectif de cours minimal d'environ 1 400 $, que les fanions permettent parfois d'atteindre assez rapidement. Cela contribue à expliquer, d'un point de vue purement technique, la vigueur apparemment irrésistible du cours de l'or.
Les fondamentaux
L'analyse technique justifie que les investisseurs envisagent d'agir sur les marchés de capitaux et le fassent, sans avoir à comprendre les raisons profondes des variations de prix. De fait, à une époque où des quantités apparemment infinies de crédit bancaire alimentent la spéculation financière, les tendances de cours sont dictées au jour le jour par les graphiques, ce qui rend les prix dépendants du recours au crédit plutôt que d'évaluations fondamentales des valeurs futures.
L'analyse technique est notoirement faillible et encourage l'action indépendamment de toute réflexion rationnelle. On nous dit que les flux vers les ETF sur l'or sont positifs depuis quarante jours. Mais si l'on se demande si les acheteurs d'or physique représenté par des titres papier agissent pour se protéger financièrement ou, au contraire, sont animés par l'espoir d'une hausse des prix, il faut conclure que c'est très probablement la seconde hypothèse.
Autrement dit, l'analyse technique se justifie par le fait qu'en encourageant la folie des foules, elle fonctionne, et il y a beaucoup de liquidités en circulation sur les marchés pour qu'il en soit ainsi. Cela n'est vraiment pas suffisant. Une compréhension raisonnée de ce qu'est réellement l'or, une conscience des intérêts particuliers et une analyse des conséquences pratiques des flux d'investissement sont essentielles pour chacun de nous si nous ne voulons pas être ballottés par des marchés volatils.
Le cours de l'or a commencé 2016 alors que toutes les grandes sociétés d'investissement étaient haussières sur le dollar et baissières sur les matières premières et l'or. C'est à partir de tels extrêmes de sentiment que se produisent les retournements brutaux : tout le monde a tout vendu contre des dollars et il ne reste plus de vendeurs significatifs. Si c'est tout ce qui est en jeu cette fois-ci, les tendances antérieures, à savoir un dollar en hausse et donc un cours de l'or en baisse, pourraient fort bien reprendre lorsque ces positions auront été suffisamment dénouées.
Pour déterminer si tel est le cas, nous devons nous tourner vers les fondamentaux, ce qui nous oblige à abandonner l'approche analytique conventionnelle. Nous devons cesser de penser que l'or monte, alors qu'en réalité c'est le dollar qui baisse. Presque tous les économistes et opérateurs de marché raisonnent à l'envers. L'or n'a aucun fondamental variable, condition qui en fait de manière unique une monnaie saine. C'est la monnaie dans laquelle il est mesuré qui présente tous les fondamentaux variables, et c'est là que nous devons regarder.
Lorsque nous observons le cours du dollar en or, nous pensons naturellement que c'est l'or qui bouge. Or nous comparons deux formes de monnaie : l'or, qui n'est plus en circulation générale, et le dollar, qui l'a supplanté. Étant donné que le dollar est émis en toute quantité souhaitée, tant par le gouvernement américain que par le jeu des fluctuations du crédit bancaire, c'est lui qui dépend en dernier ressort de l'appréciation du marché. La constante de cette comparaison, hors suivi de tendance à court terme, est tout simplement l'or. Les économistes qui soutiennent le contraire sont esclaves des modes macroéconomiques plutôt que d'une théorie rationnelle des prix.
Comprendre que, mesuré en or, c'est le prix du dollar qui baisse permet de donner un sens à ce qui se passe. Cela nous renvoie aux fondamentaux du dollar, non pas tant par rapport aux autres devises, qui partagent bon nombre de ses caractéristiques, que par rapport aux matières premières. Le tableau 1 montre que le pouvoir d’achat du dollar a également baissé face à d'autres matières premières essentielles, comme face à l'or.
Tableau 1. Matières premières sélectionnées : baisse du pouvoir d’achat du dollar US
Le renversement de fortune du dollar a été soudain : il a pris moins de trois mois. Le dollar américain avait été excessivement suracheté, et son pouvoir d’achat a logiquement reculé ensuite face à de nombreuses matières premières clés. Il existe de bonnes raisons de penser que cette baisse pourrait se poursuivre. Elles tiennent aux dommages portés à la position du dollar comme monnaie de réserve mondiale. La Chine et la Russie mènent la charge pour se passer du dollar, et la Chine, en particulier, promeut délibérément le yuan comme substitut du dollar dans les règlements internationaux avec tous ses partenaires commerciaux. Le rôle du dollar dans la fixation du prix des matières premières devient une anomalie, car la Chine réalise de loin plus d'échanges internationaux que l'Amérique.
Cela contribue à expliquer les perspectives à long terme du dollar, qui n'a pas encore intégré une réduction de la quantité de dollars en circulation à l'international. À moins d'être compensée par une contraction du crédit au bilan des banques américaines, une réduction des dollars offshore conduira inévitablement le pouvoir d’achat du dollar à tendre à la baisse. Mais il faut aussi compter avec une demande renouvelée de matières premières, venant de Chine.
La Chine s'apprête à lancer un colossal programme de dépenses d'infrastructures. Non seulement il comblera de nombreuses lacunes de ses infrastructures intérieures, mais il est aussi destiné à une vaste vague d'industrialisation touchant toute l'Asie. Les cyniques auront sans doute raison de dénoncer les inefficacités et le gaspillage propres à ce type de dépenses publiques, mais ils passent à côté de l'essentiel.
L'essentiel est que la Chine nous a fait savoir qu'elle accorde moins de valeur au dollar qu'aux matières premières nécessaires à son treizième plan quinquennal, et à ceux qui suivront. Ce plan a débuté avec le nouvel an chinois ; elle cherchera donc déjà à échanger la majeure partie de son stock de dollars contre des stocks des matières premières requises. L'an dernier, la Chine a soigneusement préparé le terrain de cette action.
Il était vital pour la Chine de maîtriser les risques pesant sur sa propre monnaie, qui résulteraient de la cession prévue de la majorité de ses réserves en dollars. Telle a toujours été sa motivation première lorsqu'elle a fait pression auprès du FMI pour que le yuan soit inclus dans les DTS, ainsi que pour sa politique récemment annoncée consistant à le gérer par rapport à un panier de devises pondéré par les échanges commerciaux. Tant que le yuan est mesuré par rapport au seul dollar, il invite les spéculateurs étrangers à l'attaquer contre leur unité de compte préférée. Attaquer une monnaie dont la politique de change est définie plus largement introduit une grande incertitude dans une opération spéculative. Ce changement de politique de change donne simplement à la Chine la couverture nécessaire pour vendre ses dollars surévalués contre des matières premières sous-évaluées.
Les actions de la Chine devraient entraîner un important changement des anticipations macroéconomiques dans les mois à venir. Le pouvoir d’achat du dollar continuant de baisser par rapport à l'énergie et aux matières premières industrielles, les fournisseurs de matières premières de la Chine verront le poids de leur dette libellée en dollars, rapporté à leur production, évoluer rapidement en leur faveur. Le cauchemar de dettes liées aux matières premières qui fragiliseraient le système financier mondial disparaîtra, ou du moins sera repoussé. Il subsistera bien sûr des créances douteuses, notamment dans l'industrie américaine du pétrole de schiste, ainsi que des difficultés pour certains pays riches en ressources, comme le Brésil, où les dégâts financiers sont déjà considérables et pourraient se poursuivre. Mais, pour les investisseurs occidentaux, leur préférence actuelle pour la sécurité des emprunts d'État à rendement faible, voire négatif, sera remplacée par les opportunités qu'offriront des marchés émergents en reprise.
Pris de recul par rapport à l'introspection quotidienne des marchés de capitaux occidentaux, il a été intéressant d'observer ce désastre financier commencer à se concrétiser. En dépréciant leurs monnaies, les banques centrales occidentales n'ont produit guère plus que des munitions financières pour une spéculation à très grande échelle. Nous avons vu l'effet d'un afflux de ces liquidités accumulées vers le dollar au cours des dix-huit derniers mois, et nous sommes sur le point de voir l'effet inverse à mesure qu'elles refluent. Lorsque les flux spéculatifs s'inverseront, le dollar sera de plus en plus vendu par les haussiers essoufflés au profit des matières premières. Une grande partie des réserves de dollars de la Chine, ainsi que des pétrodollars du Moyen-Orient de plus en plus superflus, seront également vendues, exerçant une pression baissière supplémentaire sur le pouvoir d’achat du dollar.
L'affaiblissement du dollar deviendra le prochain casse-tête de la Fed, car la baisse de son pouvoir d’achat alimentera une reprise de l'inflation des prix sans redémarrage de l'activité économique. Les anticipations actuelles du marché, qui tablent sur des taux d'intérêt négatifs, feront inévitablement place à l'anticipation d'une hausse des taux d'intérêt destinée à contenir la baisse du pouvoir d’achat du dollar. Et à mesure que le pouvoir d’achat du dollar face aux matières premières se dégradera, la solvabilité de nombreux emprunteurs nationaux, et même celle du gouvernement américain lui-même, deviendra un risque supplémentaire pour le dollar.
Si nous voyons désormais apparaître des raisons expliquant la perte future de pouvoir d’achat du dollar américain, nous constatons que les mêmes conditions touchent globalement les autres grandes monnaies. Comme le dollar, ces monnaies sont toutes évaluées sur la base des promesses de leurs gouvernements, mais cet article n'a pas pour objet de comparer leurs mérites respectifs. L'or est le seul à ne pas souffrir du désavantage d'avoir un gouvernement pour émetteur, son stock hors sol augmentant à un rythme estimé similaire à celui de la croissance de la population mondiale. L'or n'a pas besoin de monter, contrairement à ce que suggère le terme de marché haussier. Son pouvoir d’achat sera probablement beaucoup plus stable que celui des monnaies papier sur le long terme. Nous n'avons pas à faire de conjectures sur le pouvoir d’achat futur de l'or.
Le prix futur de l'or dépend plutôt de l'évolution du pouvoir d’achat des monnaies papier dans lesquelles il est mesuré. Il n'est pas nécessaire de plaider en faveur de son utilité, ni même de sa valeur, car il est la seule monnaie saine qui existe, ni plus ni moins.
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