Alors que la Chine accapare le métal précieux, la pertinence des marchés papier du Comex (et de Londres) s’amenuise. La liquidité et la pertinence de l’or et de l’argent papier par rapport au métal précieux physique diminuent.
Ce rapport de marché analyse les raisons pour lesquelles l’intérêt ouvert sur le Comex est tombé à des plus bas pluriannuels, ainsi que les conséquences de cette évolution. De toute évidence, la liquidité a été drainée des marchés papier occidentaux par le transfert continu du métal précieux vers des mains asiatiques solides. Nous présentons des éléments attestant des tensions pesant sur les teneurs de marché du Comex, dont les ressources en capital sont limitées, et nous discutons des conséquences.
L’intérêt ouvert est désormais à des plus bas pluriannuels
Cette semaine, l’intérêt ouvert sur le contrat sur l’or du Comex est passé sous la barre des 350 000 contrats. Il s’agit de son niveau le plus bas depuis au moins treize ans.
C’est l’indication la plus nette d’une absence quasi totale d’intérêt spéculatif sur le Comex et, puisque le Comex fait l’objet d’arbitrages avec Londres, il en va de même pour ce dernier marché. Cela est d’autant plus remarquable que la hausse des prix depuis 2023 devrait normalement susciter un intérêt spéculatif accru ; or celui-ci s’est effondré, en particulier après décembre 2024.
La même tendance s’observe sur le contrat sur l’argent du Comex, que nous examinons à présent :
L’intérêt ouvert y est lui aussi, et de loin, à son plus bas niveau depuis treize ans, et son effondrement est étroitement lié à un cours de l’argent qui a fortement progressé à partir de la mi-octobre dernier. Cela relie l’effondrement de l’intérêt spéculatif au grave problème de liquidité survenu à Londres, lorsque le taux de location de l’argent a atteint le niveau stupéfiant de 40 % le 9 octobre.
La liquidité des contrats à terme standardisés et de gré à gré est donc le problème. La hausse des prix doit mettre à l’épreuve les limites de position des teneurs de marché et des opérateurs des banques de métaux précieux, qui constituent collectivement la catégorie des « swaps » sur le Comex, laquelle prend traditionnellement le côté vendeur. Le graphique suivant, qui présente la valeur en dollars des positions vendeuses de cette catégorie, en témoigne :
Pendant de nombreuses années, cette catégorie a maintenu l’ensemble de ses positions vendeuses sous les 30 milliards de dollars, comme l’indique la ligne pointillée inférieure. Elles ont ensuite doublé pour atteindre environ 60 milliards de dollars, puis, après avoir culminé au double de ce niveau, elles s’établissent encore aujourd’hui à 90 milliards de dollars, un niveau préoccupant, malgré la consolidation actuelle des prix et la baisse de l’intérêt ouvert. L’exposition vendeuse moyenne par intervenant de la catégorie est de 3,75 milliards de dollars, contre près de 5 milliards lorsque l’or a atteint son sommet.
Outre la tension évidente sur les ressources en capital et l’accroissement du risque systémique, nous parvenons à une conclusion importante : Londres et New York n’ont pas la capacité de faire face à des prix plus élevés du métal précieux. Autrement dit, comme moyen de détourner la demande d’or et d’argent vers des contrats papier et ainsi de contenir les prix, ce dispositif, qui a réussi pendant des décennies, est désormais en échec.
La raison en est que la demande de liquidité physique détermine désormais les prix. C’est la conséquence des ventes de dollars contre de l’or par l’Asie. Cela se reflète dans les statistiques des entrepôts du Comex pour l’or et l’argent, qui continuent de se vider malgré la baisse des prix au cours des quatre derniers mois. Elles sont illustrées ci-dessous :
Outre la demande soutenue d’or de la part des banques centrales, les banques commerciales chinoises sont de gros acheteurs. Elles proposent à leurs clients des comptes d’accumulation d’or, qu’elles ont dû suspendre ou restreindre faute de métal précieux disponible. Elles ont profité de la baisse des prix à Londres et à New York pour reconstituer leurs stocks.
Or, pas plus tard qu’hier, il a été annoncé que ce service redevenait disponible. L’information provient d’un journal chinois :
Parallèlement, les cours au comptant à Londres ne parviennent pas à refléter correctement la demande de métal précieux, car il s’agit essentiellement d’un prix « local », c’est-à-dire local pour les marchés de capitaux occidentaux. Une situation similaire s’observe sur le pétrole, où les prix pratiqués en Asie sont nettement supérieurs à ceux des États-Unis et de l’Europe. L’or et l’argent ne sont pas les seuls marchés à se scinder, tant sur le plan régional qu’entre contrats papier et réalité physique.
À Londres et sur le Comex, les cours de l’or et de l’argent reflètent un court-termisme qui nie les conséquences réelles. Le pétrole monte, et l’or et l’argent sont dévalués. Les rendements obligataires augmentent, et l’or et l’argent sont dévalués. En Asie, le point de vue est diamétralement opposé. Lorsque le prix du pétrole monte, la valeur du dollar est menacée. Les rendements obligataires augmentent parce que le pouvoir d’achat du dollar baisse.
Ce sont autant de raisons, en Asie, de vendre des dollars contre de l’or. Il en résulte que, lorsque l’intérêt spéculatif reviendra sur les marchés de capitaux occidentaux, le manque de liquidité devrait propulser les cours de l’or et de l’argent nettement au-delà de leurs sommets de fin janvier. Cela soulèvera en soi des questions délicates quant à l’avenir du dollar fiduciaire.