Dans cet article, j’examine l’état actuel de la lutte pour le contrôle hégémonique entre l’Amérique d’un côté, et la Russie et la Chine de l’autre. Elle se déroule sur deux fronts. L’Ukraine, le front visible de tous, s’apprête à traverser un hiver sans électricité ni alimentation suffisante, ce qui pourrait déboucher sur une crise humanitaire.
L’autre front est financier : l’Amérique fait face à une attaque coordonnée de la Russie et de la Chine contre l’hégémonie du dollar. Les Russes préparent une nouvelle monnaie de règlement des échanges commerciaux qui, si elle réussit, pourrait déverser sur les marchés des changes un flot de dollars détenus par des étrangers.
Nous n’avons aucun moyen de savoir où en est ce projet, mais les indices laissent penser qu’il pourrait s’agir d’une monnaie numérique adossée à l’or. La création par Moscou d’une nouvelle bourse de l’or, l’accumulation de réserves d’or supplémentaires par les banques centrales asiatiques et la recherche par l’Arabie saoudite de paiements en devises autres que le dollar pour ses ventes de pétrole constituent autant de preuves indirectes.
Outre ces projets, on observe un recul de fond par rapport à une bulle financière généralisée de longue durée, avec la perspective de taux d’intérêt plus élevés à terme. Les raisons de détenir des dollars fiduciaires à l’étranger s’amenuisent, et une nouvelle monnaie commerciale asiatique qui réussirait ne ferait qu’aggraver les difficultés du dollar.
Cette pression pourrait-elle contraindre l’Amérique à désescalader en Ukraine et à alléger les sanctions contre la Russie ? L’argument en ce sens est devenu convaincant. C’est aussi un moyen de faire baisser les prix de l’énergie, ce qui donnerait aux banques centrales la marge de manœuvre nécessaire sur les taux d’intérêt.
La Russie tire le meilleur parti de l’hiver
Les signes se multiplient que la Russie entend briser la volonté du peuple ukrainien. Alors que la neige commence à tomber, la Russie détruit les moyens de production d’électricité nécessaires pour garder la population au chaud et en vie. C’est une variante moderne du siège médiéval. Mais au lieu d’encercler une ville ou un château et d’affamer les habitants jusqu’à leur reddition, elle rend les conditions de vie impossibles, dans l’attente que les Ukrainiens partent.
Près de quatre-vingts pour cent de la population de ce malheureux pays est ukrainienne, par opposition à russe. Mais ce chiffre repose sur les frontières nationales officiellement reconnues et ne tient pas compte des régions que la Russie a prises à l’Est, dont la Crimée, en 2014 et par la suite. Cela laisse entrevoir un problème potentiel de 34 millions de réfugiés ukrainiens fuyant des conditions de vie impossibles, privées d’énergie et où la nourriture est rare, à mesure que l’hiver rigoureux se prolonge.
Il faut être deux pour faire une guerre par procuration. On ne le croirait pas à lire les médias occidentaux, mais Poutine a pris soin de ne pas transformer la situation en guerre officielle, ce qui entraînerait l’OTAN dans une confrontation directe. Il s’appuie plutôt sur la constitution ukrainienne, qui protège les Ukrainiens de souche, mais non les minorités, dont les russophones. De fait, ceux-ci sont privés de leurs droits fondamentaux, ce qui donne à Poutine le prétexte pour les secourir.
Cette ethnicité juridique inscrite dans la constitution ukrainienne est aujourd’hui inhabituelle, et c’est un trait que partageait l’Allemagne nazie. Elle permet à la machine de propagande russe d’accuser le régime ukrainien d’être un État nazi. Les « opérations spéciales » de la Russie visaient à secourir les Russes de souche conformément au droit international, ce qui explique qu’elle leur ait offert des passeports russes et un passage sûr hors du Donbass et de Kherson. À la suite d’actes tels que l’attentat à la voiture piégée à Moscou, qui a tué Daria Douguina, fille d’un proche allié de Poutine, et l’attaque contre le pont de Kertch, Poutine a accusé l’Ukraine d’actes terroristes dont la Russie réclame vengeance. Là encore, l’action antiterroriste est un procédé qui permet d’éviter une déclaration de guerre tout en justifiant de nouvelles actions.
Au fil de l’hiver, 34 millions d’Ukrainiens devront donc choisir entre devenir des réfugiés et mourir de froid et de faim. Maintenant que la neige est arrivée, les Russes ont commencé à viser l’approvisionnement énergétique de l’Ukraine. Le calendrier n’est pas le fruit du hasard, et les dirigeants de l’UE peuvent désormais en envisager les conséquences probables. Mais, comme ils comptent sur l’OTAN pour leur protection ultime, l’establishment bruxellois ne considère pas les changements de politique de l’OTAN comme relevant de sa responsabilité ; en suivant la direction américaine, il a négligé ses propres intérêts.
Mais les Américains semblent à présent comprendre le danger imminent d’un hiver sans électricité. C’est sans doute ce qui a conduit William Burns, directeur de la CIA, à rencontrer son homologue des services de renseignement russes à Ankara il y a deux semaines. Selon la version officielle, Burns y était pour avertir les Russes de ne pas recourir aux armes nucléaires et pour aborder la question des prisonniers américains.[i] Mais il ne fait guère de doute que cette rencontre en coulisses visait à explorer des compromis avant que l’Amérique ne se retrouve partie prenante du cruel sacrifice de la population ukrainienne dans une guerre par procuration.
Les négociations ne seront pas gagnées d’avance
Dans le grand jeu de la stratégie géopolitique, avoir amené les Américains à la table des négociations peut être porté au crédit des Russes. Mais il ne s'agit pas seulement d'une guerre par procuration sur le sol ukrainien. La Russie comme l'Amérique poursuivent des objectifs primordiaux. Les Russes veulent sécuriser leurs frontières occidentales, ce qui suppose, au minimum, le retrait militaire américain de tous les pays limitrophes — M. Lavrov a évoqué une distance de 300 miles, qui correspond à la portée des missiles. Les États-Unis résisteront sans aucun doute à ces exigences, car renoncer de fait à leur rôle d'après-guerre de protecteur de l'Europe au sein de l'OTAN reviendrait à reconnaître ouvertement une défaite sur la scène mondiale. Cela signifierait la fin de l'hégémonie mondiale des États-Unis, à laquelle les Américains s'accrochent désespérément. De plus, cette défaite renforcerait la puissance de la Russie non seulement en Europe occidentale, mais aussi, grâce à son partenariat avec la Chine, sur l'ensemble du continent eurasiatique.
Du point de vue des États-Unis, les négociations avec la Russie se résumeront probablement à un exercice de limitation des dégâts, comme le retrait d'Afghanistan. Ils doivent venir à la table avant que la situation ne se dégrade davantage. Et, outre la situation en Ukraine, ils ont trois problèmes pressants à considérer :
- Il ne fait guère de doute que les difficultés de l'UE s'aggraveront cet hiver : pénuries d'énergie, prix alimentaires exorbitants et flambée des coûts de production constitueront vraisemblablement l'épreuve la plus sévère que l'UE ait jamais eu à affronter. Elle survient au moment où le système de l'euro connaît une instabilité susceptible de faire tomber de grandes banques et de révéler l'insolvabilité du système de l'euro lui-même. Le risque systémique se traduirait alors presque certainement par une menace existentielle pour le système bancaire américain.
- Les États-Unis ne combattent pas un, mais deux nouveaux hégémons, la Russie et la Chine, qui se sont associés pour former un nouvel ordre mondial centré sur l'Asie, avec des fournisseurs de matières premières et de produits de base du monde entier. Sur la seule base de la population, une Asie en industrialisation rapide, avec les intérêts qui s'y rattachent au sein de l'Organisation de coopération de Shanghai, de l'Union économique eurasiatique, des BRICS, de toute l'Afrique et de vastes pans de l'Amérique du Sud, l'emporte d'au moins six contre un sur les Nord-Américains, les membres de l'OTAN, le Japon, la Corée du Sud et quelques alliés moins sûrs des États-Unis.
- Le noyau de ce partenariat sino-russe est déterminé à écarter autant que possible le dollar du règlement des échanges commerciaux. Les Saoudiens, qui furent l'une des deux parties à l'origine du pétrodollar, se rapprochent désormais du bloc commercial asiatique. De nouvelles évolutions en ce sens ne manqueront pas de saper l'hégémonie du dollar, principale source de la puissance de l'Amérique sur les autres nations.
La dimension européenne
On constate que la dissension est désormais manifeste au sein de l'UE, qui accuse les Américains de tirer profit de la guerre en Ukraine. Voici ce que rapportait Politico en début de semaine :
« Si l'on y regarde sobrement, le pays qui profite le plus de cette guerre est les États-Unis, parce qu'ils vendent plus de gaz à des prix plus élevés, et parce qu'ils vendent plus d'armes », a déclaré un haut responsable à POLITICO.[ii]
L'article poursuit :
« Ces déclarations explosives, appuyées publiquement et en privé par des responsables, des diplomates et des ministres d'autres pays, font suite à la colère croissante en Europe face aux subventions américaines qui menacent de ruiner l'industrie européenne. Le Kremlin se réjouira probablement de l'empoisonnement de l'atmosphère entre alliés occidentaux. « Nous sommes vraiment à un tournant historique », a déclaré le haut responsable de l'UE, estimant que le double choc des perturbations commerciales dues aux subventions américaines et des prix élevés de l'énergie risque de retourner l'opinion publique contre l'effort de guerre comme contre l'alliance transatlantique. « L'Amérique doit comprendre que l'opinion publique évolue dans de nombreux pays de l'UE. »
Concrètement, l'Amérique ne pourra conserver le soutien de ses principaux alliés de l'UE qu'en répondant à ces préoccupations. Attribuée presque entièrement aux sanctions contre la Russie imposées à la demande de l'Amérique et aux réactions de Poutine face à celles-ci, la hausse des prix crée sur le terrain des pressions politiques susceptibles de contraindre les dirigeants à chercher une levée rapide des sanctions. À cet égard, le temps joue en faveur de la Russie.
Mais ces pressions ne se limitent pas à l'UE. La nouvelle tendance mondiale à la hausse des prix touche l'UE plus que la plupart des autres, la Banque centrale européenne ayant maintenu ses taux de dépôt en territoire négatif pendant une période considérable. Comme d'autres banquiers centraux, les responsables de la BCE n'ont pas prévu de sortie de la politique de répression des taux d'intérêt et sont plus gravement pris à contre-pied que la plupart des banques centrales. Cette politique a poussé les banques commerciales vers des terrains risqués.
La compression des marges de crédit a contraint les grandes banques commerciales à préserver leurs profits en portant l'effet de levier de leur bilan à des niveaux record. Le poids des taux négatifs, qui équivalaient à une taxe sur les réserves détenues au sein de l'eurosystème, pesait sur les performances des banques. Si la hausse des taux a d'abord constitué une manne de profits pour les banques, celles-ci sont désormais exposées à des pertes dues à la baisse de la valeur des actifs et aux prêts non performants. Et comme le taux de dépôt de la BCE n'est encore que de 1,5 % alors que l'inflation officielle des prix dépasse 10 %, des taux d'intérêt nettement plus élevés sont inévitables. À moins que l'inflation des prix ne puisse être sensiblement réduite, les banques subiront d'énormes pertes sur leurs actifs financiers, tant au bilan que sous forme de garanties, des pertes qui anéantiront le capital des actionnaires.
Le problème de l'inflation se manifeste désormais par une crise énergétique résultant des sanctions contre la Russie. Pour éviter que l'ensemble de l'eurosystème ne soit déstabilisé, la solution évidente à court terme consiste à conclure un traité avec la Russie. La suppression de cette source de hausse des prix améliorerait à son tour les perspectives des taux d'intérêt en euros et stabiliserait l'ensemble de l'eurosystème. Nous pouvons être certains que la BCE et son réseau de banques centrales nationales le feront valoir auprès de leurs responsables politiques.
De fait, la levée des sanctions donnerait un formidable élan aux marchés d'actions et aux cours des obligations, à l'heure où les craintes d'une récession mondiale grandissent. Qu'il n'y ait aucun doute : les politiques occidentales à l'égard de la Russie sont tout simplement suicidaires. Et les responsables politiques de Bruxelles seraient aveugles de ne pas le voir.
Le conflit entre les États-Unis et les deux hégémons asiatiques s'intensifie
Du point de vue de la Russie, le retrait précipité de l'Amérique d'Afghanistan et le remplacement d'un président Trump imprévisible par un Biden vieillissant, connu des Russes par son parcours dans les affaires étrangères américaines, ont confirmé que l'influence mondiale de l'Amérique déclinait. Pour la Russie, la Grande-Bretagne étant sortie de l'UE, le moment était propice pour attiser les tensions entre l'Amérique et l'Europe occidentale afin d'écarter l'Amérique de l'Europe.
Poutine a fait preuve d'un haut niveau d'habileté politique : il lui fallait en disposer pour se frayer un chemin à travers le chaos laissé par Eltsine jusqu'à une position de pouvoir absolu. Avant d'aggraver la situation en Ukraine, nous pouvons être certains qu'il avait anticipé les sanctions menées par les Américains et calculé sa réponse. Le fait que les Américains aient laissé entendre, avec prudence, qu'ils sont désormais prêts à négocier confirme le succès de la stratégie ukrainienne de Poutine. À présent, avec l'arrivée de l'hiver, il peut se permettre d'attendre. Et plus il attend, plus l'étau se resserre sur l'Ukraine et l'UE.
L'Amérique mène ce jeu de puissance sur deux fronts : la Russie et la Chine. Elle ne peut se montrer trop agressive envers la Chine, car les États-Unis demeurent très dépendants de son économie. Ils recourent à des interdictions technologiques ciblées et à peu d'autres moyens. Ayant délocalisé leurs chaînes d'approvisionnement industrielles en Chine et en Asie du Sud-Est, les grandes entreprises américaines ne peuvent se permettre de voir ces chaînes fragilisées par des politiques étrangères agressives. Déjà, intentionnellement ou non, la Chine exerce une pression sur les entreprises américaines par sa politique de confinement liée au covid.
Nous ne pouvons jamais être entièrement certains des intentions de la Chine, en particulier avec l'énigmatique président Xi. Face aux manifestations contre les confinements, les médias occidentaux dépeignent l'administration de Xi comme revenant presque à des politiques maoïstes, un renversement de la récente marche de la Chine vers le capitalisme. Le traitement des Ouïghours nous heurte. Mais l'on savait qu'une réforme des politiques liées au covid était en préparation, et mardi, la Commission nationale de la santé de Chine a fait une annonce donnant de nouvelles directives aux administrations locales, ce qui devrait assouplir les confinements.
Le problème de fond du gouvernement chinois est que son économie souffre d'une surcharge de dettes après des décennies de surinvestissement dans la construction intérieure, financé par un taux d'épargne exceptionnellement élevé. Si l'économie était livrée à elle-même, selon la théorie classique, une crise de la dette détruirait les investissements inadaptés et réaffecterait le capital à des usages plus productifs. Mais les grandes banques commerciales étant sous contrôle de l'État, la politique visera plus probablement à traverser la transition de réaffectation du capital, quel qu'en soit le coût.
Un resserrement du crédit a pour effet d'accroître l'urgence d'un investissement dirigé par l'État vers d'autres domaines, notamment l'intégration avec d'autres nations asiatiques. Bien que nous ne devions pas oublier les différences politiques et culturelles importantes entre la Chine et la Russie, l'hégémonie américaine et ses politiques commerciales n'ont fait que resserrer les liens entre elles, de sorte que l'investissement transfrontalier constitue une priorité évidente.
Les conséquences économiques immédiates sont dommageables pour la Chine, dont l'économie a cessé de croître. Si cela constitue un facteur négatif pour toute la région, cela pourrait accélérer l'intégration pan-asiatique afin de limiter les dégâts économiques, et éloigner davantage du contrôle hégémonique américain des nations telles que l'Inde, les pays africains et désormais l'ensemble du Moyen-Orient. Les alliés de l'Amérique en Asie du Sud-Est réexamineront eux aussi leurs politiques étrangères.
Si l’on considère les perspectives immédiates d’une récession mondiale, on constate que l’ancien monde des économies stagnantes se sépare d’un nouveau monde d’industrialisation. Les nations en développement indépendantes sont attirées dans le camp du progrès, laissant un reliquat de nations en déclin qui vivent dans le passé.
Jusqu’à présent, la confirmation de la fin de l’hégémonie américaine est apparue dans le changement de politique commerciale de l’Arabie saoudite, qui s’est réalignée sur la Russie et la Chine et a confirmé son intention de rejoindre l’organisation des BRICS. Les autres États arabes suivant l’exemple saoudien, cela confirme que les pays du Golfe voient leur avenir lié au partenariat russo-chinois. Il est probable que les nations d’Asie du Sud-Est, qui restent pour l’instant en position d’attente, suivront. Mais l’organisation récente du sommet du G20 par l’Indonésie a montré que le pays hôte semblait plus soucieux de ne pas déplaire aux Russes et aux Chinois qu’à l’alliance occidentale dirigée par les États-Unis.
Les États membres de l’Union européenne commencent à être confrontés au même dilemme. Ils ont suivi aveuglément les politiques de l’OTAN sans les remettre en question. L’échec des guerres de l’OTAN au Moyen-Orient et en Afghanistan, ainsi que les conséquences du renversement de Kadhafi en Libye, ont tous contribué aux problèmes de réfugiés de l’Europe. Aujourd’hui, le sacrifice économique que représente l’alignement sur l’OTAN est évident. Les dirigeants de l’UE murmurent avec amertume que les Américains tirent profit de l’Ukraine tandis que l’Europe en paie le prix.
L’hégémonie du dollar est elle aussi menacée
Nous savons, d’après des annonces officielles, que le partenariat russo-chinois, notamment par leur appartenance à l’Union économique eurasiatique, prévoit de mettre sur pied une nouvelle monnaie de règlement des échanges commerciaux. En raison des sanctions monétaires contre la Russie, le projet a pris un caractère d’urgence, d’autres nations d’Asie prenant conscience que détenir des monnaies occidentales dans leurs réserves de banque centrale comporte un risque de sanctions. Ces risques ne se limitent pas à l’immobilisation des réserves en monnaies occidentales, mais entravent également les échanges. Les conséquences de la politique de sanctions ont conduit les gouvernements asiatiques à repenser également la sécurité de leurs échanges.
À ce stade, tout ce que nous pouvons faire est de rassembler quelques éléments pour déterminer la forme probable de la nouvelle monnaie de règlement commercial proposée par Sergueï Glazyev, le haut responsable russe chargé du projet. Une déclaration officielle datée du 16 juin, émanant de la commission qu’il préside, comprenait le passage suivant :
« Sergueï Glazyev a annoncé qu’il présenterait prochainement le concept de constitution d’un marché d’échange commun de l’UEEA, qui prévoirait notamment l’unification des systèmes d’information des bourses et la libellé des prix en monnaies nationales. "L’ordre du jour comprend la transition vers une nouvelle monnaie de règlement stable, fondée sur un panier de monnaies nationales et de produits négociés en bourse, ainsi que la création de notre propre système de prix stable. Ces principes devraient être appliqués non seulement au sein de l’UEEA, mais aussi dans toute l’OCS", a conclu le ministre de la CEE. »[iii]
L’objectif est que le dollar soit remplacé comme moyen de règlement des échanges entre nations. L’idée est que cette nouvelle monnaie de règlement commercial sera ouverte à l’adhésion d’autres nations. Si ce projet aboutit, le dollar perdra son statut de monnaie de réserve pour les nations participantes.
Comme décrit ci-dessus, le projet n’est pas réalisable et semble être une déclaration politique destinée à obtenir un soutien rapide. Par ailleurs, on voit apparaître des propositions de création d’une nouvelle bourse de l’or à Moscou, censée remplacer l’accès au marché londonien des métaux précieux désormais interdit à la Russie et à ses raffineurs. Mais là encore, l’instigateur est le même Sergueï Glazyev, qui nous indique cette fois que la demande émane de l’industrie russe des métaux précieux.
Pour que le projet fonctionne, la proposition initiale de Glazyev aux États eurasiatiques ne peut aboutir. L’inclusion de monnaies nationales dans une sorte de fixing quotidien ne garantit pas la stabilité, et chaque fois qu’un nouveau membre de l’OCS déciderait d’adhérer, il faudrait procéder à un rééquilibrage complet. Les mêmes considérations s’appliquent aux « produits négociés en bourse », qui, d’après d’autres déclarations, désignent vraisemblablement les matières premières échangées entre les membres du dispositif.
D’abord conçue comme une démarche défensive contre l’hégémonie du dollar américain, la confirmation ultérieure de l’intention saoudienne de remplacer les paiements en dollars par des paiements en monnaies asiatiques non précisées modifie les priorités. Après avoir convaincu un cercle d’États eurasiatiques, l’enjeu pour Glazyev est de persuader aussi les Saoudiens et les autres fournisseurs d’énergie du Golfe d’accepter ce nouveau moyen de règlement commercial. Seule une monnaie adossée à l’or répond à cette exigence. Compte tenu de leurs racines bédouines attachées à la monnaie physique, une monnaie de règlement commercial adossée à l’or et acceptable pour les Saoudiens présenterait l’avantage supplémentaire de porter un coup sévère au dollar.
Plus on examine la situation, plus on ne peut que conclure que l’or constitue la base logique d’un tel dispositif, et la participation de Glazyev à la nouvelle bourse de l’or de Moscou laisse penser qu’il est parvenu à une conclusion similaire. Si tel est le cas, il faudra adosser un mécanisme de fixation du prix de l’or de telle manière que les participants puissent conserver en toute confiance des soldes dans la nouvelle monnaie, même si celle-ci sera presque certainement de nature numérique.
À supposer que le projet aboutisse, l’or servant de référence aux transactions sur matières premières en général, la nécessité de conserver des soldes en dollars disparaîtra. L’incidence sur le dollar doit constituer notre prochain sujet.
Les avoirs étrangers en dollars sont tout simplement colossaux
Comme l’illustre le graphique ci-dessus, les actifs financiers détenus par des étrangers, dépôts bancaires compris, totalisent près de 30 000 milliards de dollars, soit plus de 4 000 milliards de moins que l’an dernier en décembre. Cette baisse tient en partie aux fluctuations de valorisation des portefeuilles, mais l’appétit des étrangers pour la détention de dollars décline manifestement. Si le bloc asiatique Russie/Chine met au point une monnaie de règlement commercial viable, les détentions de dollars, tant officielles que du secteur privé, seront moins nécessaires, et la détention par les étrangers diminuera encore.
Les dollars seront vendus contre d’autres monnaies, pour acheter du métal précieux ou pour constituer des stocks de matières premières durables. Les sanctions monétaires contre la Russie ont mis un terme au désir mondial de vendre des dollars contre d’autres grandes monnaies fiduciaires. Et l’on peut être certain que le message sur la détention de yens, d’euros ou de livres sterling a été largement entendu dans tous les pays asiatiques.
Par conséquent, les sanctions monétaires menées par les États-Unis contre la Russie se retourneront probablement très durement contre eux. Le dollar étant vendu contre du métal précieux et des matières premières, sa valeur par rapport à ceux-ci va évidemment diminuer. Cette tendance sera aisément comprise par les détenteurs étrangers et risque de faire baisser le dollar plus rapidement qu’on ne pourrait s’y attendre.
Il se peut que le processus ait déjà commencé. Depuis le début de l’année, le dollar a progressé face aux autres grandes monnaies, la Fed ayant entraîné les autres banques centrales vers des hausses de taux d’intérêt afin de contenir l’inflation des prix. Les autres banques centrales réagissent désormais avec retard en révisant leurs politiques de taux, et la tendance haussière de l’indice du dollar pondéré par les échanges commerciaux a de ce fait rompu avec sa trajectoire antérieure. Le graphique ci-dessous illustre l’évolution du dollar jusqu’à présent.
Les difficultés du dollar sont aggravées par les soupçons des marchés selon lesquels la Fed sera contrainte de changer de cap à mesure que les signes de récession se multiplient. Tout en assouplissant légèrement son discours, la Fed le nie toujours, vraisemblablement par crainte d’encourager une hausse encore plus forte des prix à la consommation. Les marchés parient que ce n’est qu’une question de temps avant que la Fed soit forcée de mettre fin aux hausses de taux d’intérêt et de réintroduire l’assouplissement quantitatif. Le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans est passé de 4,4 % à 3,63 %, tandis que la hausse de l’indice des prix à la consommation a ralenti à 7,7 % en octobre.
Les hausses des prix des matières premières et de l’énergie induites par les sanctions ont masqué une tendance plus large issue de la fin de quarante années de financiarisation des grandes économies occidentales : la fin d’une bulle généralisée de longue durée. Des déficits publics impossibles à résorber entraînent la dépréciation des monnaies par rapport à la valeur des matières premières. Une nouvelle guerre froide financière entre les puissances hégémoniques sape la logique des chaînes d’approvisionnement à travers de multiples juridictions. La gestion des stocks en flux tendu est devenue plus risquée. Et si les difficultés d’approvisionnement se sont récemment atténuées, les perspectives commerciales se sont dégradées, une réforme des chaînes d’approvisionnement est à l’ordre du jour, et le crédit bancaire commercial est en retard de longue date sur son repli cyclique de dix ans.
Gérer la liquidation des dollars détenus par des étrangers
À supposer que les étrangers vendent franchement, sur une base nette, plutôt que de simplement couvrir des positions existantes, les acheteurs seront soit la Fed, dans le cas de ventes par des institutions officielles, soit les banques commerciales.
Lorsque la Fed achète des dollars, elle réduit le passif de son bilan ou réinvestit les dollars rapatriés en achetant des actifs. Et puisque nous considérons des ventes nettes par des étrangers, ces actifs seront des actifs libellés en dollars au sein de l’économie intérieure américaine. Que la Fed réduise son bilan ou achète des actifs nationaux relève de la politique économique et monétaire.
Les banques commerciales agiront principalement pour le compte d'acheteurs américains résidents ; dans ce cas, leurs engagements de dépôt agrégés ne diminuent pas, car seule la propriété des dépôts change. En revanche, si elles n'agissent pas pour le compte d'acheteurs résidents mais pour elles-mêmes, et que des dépôts sont retirés, elles doivent alors réduire leurs actifs au bilan en conséquence. Elles peuvent y parvenir en vendant des actifs financiers, si elles en détiennent à leur bilan, ou en exigeant le remboursement de prêts. Or, les chiffres TIC du Trésor américain nous montrent que l'exposition des banques commerciales aux prêts en devises est limitée (c'est-à-dire leurs actifs au bilan : elle s'élevait à 687 milliards de dollars en juin[iv]) et, les autres devises s'étant affaiblies, il est peu probable qu'elles détiennent en quantité significative des engagements en actifs financiers en devises, au bilan et non couverts. Par conséquent, l'essentiel de la participation du secteur privé se situe hors bilan, et l'effet sur l'encours du crédit des banques commerciales sera donc limité.
Il semblerait donc que ce soit principalement un problème pour la Fed, et l'impact des ventes de dollars par les étrangers ne pourra être atténué que par l'expansion du bilan de la Fed. Le graphique ci-dessous donne une indication des effets probables.
Nous avons établi que les banques commerciales n'achèteront pas de dollars aux étrangers en quantités suffisantes pour affecter sensiblement leurs bilans. En revanche, si les étrangers décident que le monde s'éloigne du dollar, le bilan de la Fed, qui s'établit actuellement à 8 600 milliards de dollars, sera exposé à la contraction d'une montagne de dollars détenus à l'étranger pouvant atteindre 30 000 milliards de dollars. Cette situation comporte un effet de levier qui pourrait être considérable.
Autre difficulté pour les autorités monétaires : elles anticipent de plus en plus une récession, même si celle-ci semble tarder. Une récession correspond à une contraction du crédit bancaire commercial, que la Fed chercherait à compenser en combinant l'expansion de son bilan et l'augmentation du déficit budgétaire par le gouvernement. En d'autres termes, après cinquante et un ans de dollar entièrement fiduciaire, dont la demande repose sur son statut de seule monnaie de réserve, la fin de cette période à un moment où l'économie américaine entre en récession constitue la pire combinaison d'événements possible.
C'est probablement la raison la plus impérieuse pour laquelle le gouvernement américain devrait chercher à désamorcer les tensions au sujet de l'Ukraine et à démanteler les sanctions contre la Russie. Cela devait, ou aurait dû, être présent à l'esprit de William Burns, directeur de la CIA, lorsqu'il a rencontré son homologue russe à Ankara il y a quinze jours.
[i] Voir https://www.reuters.com/world/russian-us-officials-holding-talks-turkey-kommersant-2022-11-14/
[ii] Voir https://www.politico.eu/article/vladimir-putin-war-europe-ukraine-gas-inflation-reduction-act-ira-joe-biden-rift-west-eu-accuses-us-of-profiting-from-war/
[iii] Voir https://eec.eaeunion.org/en/news/sergey-glazev-imeyushchiesya-rezervy-rosta-neobkhodimo-konvertirovat-v-narashchivanie-vnutrisoyuznoy/
[iv] Ligne 1 moins ligne 2 à l'adresse https://ticdata.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/tic/Documents/bctype.txt