Gini et politique monétaire

Ou comment les banquiers centraux esquivent la question du transfert de richesse

Les banques centrales doivent être de plus en plus conscientes que les critiques de la politique monétaire gagnent du terrain avec leurs arguments : non seulement les politiques monétaires auraient échoué dans leurs objectifs, mais elles créeraient aussi des distorsions économiques contre-productives. La principale d’entre elles est le transfert de richesse qui accompagne la dépréciation monétaire. Les banquiers centraux ont toujours éludé cette question qui, si elle venait à s’imposer, ébranlerait la politique monétaire au point que les banques centrales n’auraient plus aucun rôle à jouer dans la gestion de nos affaires. Elles se verraient réduites à surveiller la monnaie afin de garantir qu’elle reste toujours saine. À tout le moins, elles devraient devenir des Schacht, plutôt que des Havenstein.¹

Lorsque la critique commence à porter, il est tentant de se défendre en dénaturant les arguments de ses détracteurs au lieu de chercher à comprendre leurs reproches. C’est ce que font aujourd’hui les banques centrales, comme l’illustrent la Banque d’Angleterre et la BCE. C’est un signe précoce qu’elles sont, sur le plan intellectuel, en difficulté.

La défense des banques centrales est facilitée par le fait qu’elles peuvent invoquer en contrepartie des avantages sans rapport avec l’argument avancé. De plus, l’intervention monétaire produit de multiples effets, qui varient selon les échelles de temps, ce qui permet aux banquiers centraux de soutenir pratiquement tout ce qu’ils souhaitent. Mario Draghi nous a indiqué dans un discours prononcé à Berlin en octobre dernier que des emplois avaient été créés. Il affirme que la politique monétaire a entraîné une baisse des revenus des plus hauts revenus, tandis que le quintile le plus bas de la zone euro n’a connu aucun changement (graphique 3), ce qui reflète vraisemblablement une baisse du chômage. Selon M. Draghi, ceux qui ont le plus souffert sont les ménages les plus aisés. Dans le graphique 5 de son discours, il affirme que tout le monde s’en porte mieux sous la conduite de la BCE.

On suppose donc que les habitants révoltés de la zone euro n’ont aucune raison de se plaindre de ces politiques monétaires réussies, et que seuls les riches, qui ne le méritent pas, ont vu leurs revenus amputés. Mais ceux qui contestent les statistiques, à tort ou à raison, n’obtiennent rien, et les banquiers centraux le savent, même si la vérité diffère de leurs affirmations.

La Banque d’Angleterre tente de nous persuader qu’au vu du coefficient de Gini (que j’explique plus bas), sa politique de taux d’intérêt n’a pas contribué aux inégalités. Si tel est le cas, les effets intertemporels de l’augmentation de la quantité de monnaie et de crédit résultant de la baisse des taux d’intérêt n’ont pas défavorisé de manière significative les membres les plus pauvres de la société, contrairement à ce qu’ont soutenu les partisans de l’effet Cantillon. La Banque dissocie également la richesse du revenu, alors que les deux sont étroitement liés.

Keynes rapportait que Lénine lui-même aurait déclaré que le meilleur moyen de détruire le système capitaliste était de corrompre la monnaie, ce à quoi Keynes souscrivait. Le problème pour les banquiers centraux est qu’ils peuvent comprendre le principe qui admet le transfert de richesse au détriment des gens ordinaires. Mais comment peuvent-ils soutenir qu’augmenter la quantité de monnaie en réduisant les taux d’intérêt n’entraîne pas de transfert de richesse et, dans l’affirmative, à partir de quel point une règle s’applique-t-elle et l’autre prend-elle le relais ?

La Banque d’Angleterre esquive l’effet de richesse et laisse entendre qu’il existe peu, voire aucune preuve concernant l’incidence de la politique de taux d’intérêt sur les revenus relatifs. Voici les propos de Ben Broadbent, sous-gouverneur, le 18 novembre 2016 :« …les simples coefficients de Gini racontent bel et bien une histoire – ou plutôt, peut-être, l’absence d’histoire. Les taux d’intérêt structurels n’influent guère sur la répartition des revenus, dont l’essentiel reflète l’éventail des salaires ».

Certes, la manipulation des taux d’intérêt n’est qu’un aspect de la politique monétaire conventionnelle, même s’il en est le plus important. Mais en ne retenant qu’un seul élément, M. Broadbent détourne l’argument. De plus, en qualifiant le coefficient de Gini de « simple », il laisse entendre qu’un examen plus détaillé pourrait donner des résultats différents ; techniquement, il peut donc affirmer qu’il ne nous induit pas en erreur.

Dans son article (lien ci-dessus), il admet ensuite des variations de richesse qui, comme chacun sait, doivent trouver leur origine dans la gestion des taux d’intérêt, fondement de la politique monétaire. Mais en évoquant l’évolution des prix de l’immobilier et des marchés boursiers, il soutient que l’effet net est faible, en considérant les sommets de valorisation(« …de part et d’autre du millénaire, les prix de l’immobilier ont cessé de monter. Mais, comme ceux des actions, ils ne sont pas plus élevés aujourd’hui qu’il y a dix ans ».)

En choisissant des statistiques appropriées, on a éludé le véritable problème : l’écart de revenus entre les plus aisés et les plus modestes s’est considérablement creusé au fil des ans. Cela tient soit à la politique monétaire, soit à la politique budgétaire, soit aux deux. Par ailleurs, aux yeux des gens, il y a une différence entre celui qui fait fortune en inventant et en produisant quelque chose qui profite manifestement à tous, et le margoulin qui s’enrichit en escroquant autrui. Le public applique couramment cette seconde définition aux banquiers, autorisés par l’État à créer de la monnaie, et qui tirent un très grand profit d’une politique monétaire expansionniste.

La question des inégalités sociales est donc chargée d’émotion et appelle un débat rationnel. Dans cet article, je tente de détourner le débat des généralités dont se servent les banquiers centraux pour se défendre, eux et leurs politiques, afin de le ramener à la véritable question : les effets de division sociale de la politique monétaire. Nous commencerons par examiner le coefficient, ou indice, de Gini.

Qu’est-ce que le coefficient ou indice de Gini ?

Les coefficients de Gini sont présentés comme un moyen de comparer la répartition des revenus entre différentes juridictions, sans autre explication que celle d’un coefficient plus élevé ou plus faible, en hausse ou en baisse. Un coefficient en hausse (ou un indice, s’il est exprimé en pourcentage) est considéré comme le signe d’une inégalité croissante ; un chiffre plus élevé serait donc interprété par la Banque d’Angleterre comme une preuve que la politique monétaire pourrait accroître les inégalités (mais la Banque pourrait soutenir que d’autres facteurs en sont la cause).

Le graphique 1 illustre l’indice de Gini. Cet indice correspond au rapport entre l’aire comprise entre la droite de répartition parfaite et la courbe de Lorenz, et l’aire totale sous la droite de répartition parfaite.

Il apparaît toutefois que la forme de la courbe de Lorenz importe davantage que l’indice de Gini, car une même aire peut prendre des formes différentes. L’indice de Gini présenté dans le graphique 2 a une forme différente de celui du graphique 1.

Dans ce graphique, le nombre de personnes à faibles revenus est supérieur à celui du graphique 1, pour un même indice de Gini. Nous pouvons donc conclure que, comme mesure de l’évolution des inégalités de revenus, l’indice de Gini est irrémédiablement défaillant. En tant qu’indice, il souffre de « moyennite » : c’est une moyenne qui ne dit rien de l’effet des conditions sous-jacentes sur les gens ordinaires.

Cela est important, car la Banque d’Angleterre le cite comme preuve que la politique de taux d’intérêt ne semble pas avoir contribué aux inégalités. Par ailleurs, la Banque mondiale estime que l’indice de Gini du Royaume-Uni est passé de 35,93 % en 2007 à 32,57 % en 2012, sa dernière estimation, ce qui est tenu pour une confirmation que l’inégalité des revenus semble avoir diminué entre ces deux années.

Autres erreurs sur l’indice de Gini

La Banque d’Angleterre se sert de l’indice de Gini pour laisser entendre que la politique monétaire n’a pas entraîné de transfert du pouvoir d’achat des revenus des pauvres vers les riches. L’effet Cantillon affirme le contraire. L’effet Cantillon décrit comment les premiers destinataires de la monnaie nouvelle, qui s’ajoute à la monnaie déjà en circulation, profitent de prix qui n’en reflètent pas encore l’existence sur le marché, tandis que les derniers à la recevoir constatent que les prix ont déjà été poussés à la hausse par cette monnaie nouvelle. Ceux qui se trouvent au bout de la chaîne de la politique monétaire voient le pouvoir d’achat de leurs revenus et de leurs réserves de liquidités diminuer ; ils sont de fait taxés, et non stimulés comme l’affirmeraient les néo-keynésiens. Et ceux qui se situent entre les deux subissent le même sort, à un moindre degré.

L’effet Cantillon décrit comment une même quantité de monnaie, détenue par des mains différentes, peut avoir un pouvoir d’achat différent selon les moments ; il n’apparaît donc pas comme un effet de premier ordre dans l’indice de Gini. Les conséquences en aval sont cependant une tout autre question, et l’effet de transfert de richesse est incontestable. À qui, alors, la richesse est-elle transférée ?

Dans un système bancaire à réserves fractionnaires, les premiers destinataires, et donc les bénéficiaires de la monnaie nouvelle, sont les clients des banques qui ont obtenu du crédit bancaire, créé ex nihilo. Parallèlement, les banques elles-mêmes tirent profit de l’effet de levier sur leurs marges de prêt. Cela tient au fait que les prix des biens ne se sont pas encore ajustés à l’augmentation de la quantité de monnaie qui entre en circulation. La couche suivante de bénéficiaires est constituée des fournisseurs des premiers destinataires de la monnaie nouvelle, puis des fournisseurs de ces derniers, et ainsi de suite. Les banques étant autorisées à créer de la monnaie, il n’est guère surprenant que le secteur financier et ceux qui y travaillent soient les principaux bénéficiaires de l’expansion monétaire, aux dépens de ceux qui se situent plus bas dans la chaîne des avantages monétaires.

Les perdants ultimes sont ceux qui ne sont pas solvables et qui vivent de revenus fixes. Il existe aussi un effet de proximité : les centres financiers font monter les prix localement, par comparaison avec les lieux plus éloignés.

Les critiques de gauche relèvent à juste titre les inégalités de revenus, mais n’en saisissent pas l’origine, qu’ils attribuent aux politiques budgétaires des gouvernements. Cantillon explique le mécanisme qui sous-tend la redistribution des revenus par l’inflation monétaire. Le fait brut que l’inflation transfère la richesse des épargnants vers les emprunteurs est largement admis par les économistes, y compris, vraisemblablement, ceux qu’emploient les banques centrales. Pourtant, ils s’efforcent de nous persuader du contraire.

Broadbent esquive l’application de l’indice de Gini au patrimoine, en affirmant que les statistiques sont moins fiables. Or il est impossible de dissocier le revenu du patrimoine lorsqu’on examine l’effet de la politique monétaire sur les individus. Autant soutenir que l’eau qui sort du robinet est différente de celle qui se trouve déjà dans la baignoire. En outre, l’effet Cantillon ne se limite pas à l’incidence de la monnaie supplémentaire sur les prix des biens de consommation, pourvu que l’on admette que l’inflation touche également les prix des actifs. Il explique les déplacements de richesse relative de ceux dont l’épargne est placée dans des supports d’investissement peu risqués, tels que les liquidités, les comptes d’épargne et les bons d’épargne nationaux, au profit de ceux qui sont prêts à réaliser des investissements plus risqués, tels que les valeurs mobilières cotées et l’immobilier. En règle générale, cela désavantage les personnes à faible revenu par rapport aux classes moyennes et supérieures. De plus, ce sont elles qui comptent le moins de propriétaires de leur logement ; elles ont donc manqué la hausse des prix de l’immobilier, alimentée par des prêts hypothécaires moins chers, accessibles uniquement aux salariés les plus aisés et jugés plus solvables.

Les revenus et les prestations des personnes à faible revenu sont souvent entièrement absorbés par les dépenses essentielles de la vie, comme le loyer, les charges de services publics et l’alimentation. Elles se retrouvent piégées, incapables de progresser. Et lorsque les loyers augmentent, ou que les tarifs réglementés des services publics s’élèvent, le niveau de vie de base des plus pauvres se dégrade, en particulier lorsque les prestations et le salaire minimum n’augmentent pas dans les mêmes proportions. Par conséquent, l’affirmation de la Banque d’Angleterre selon laquelle rien ne prouve que sa politique monétaire, conçue pour réduire le pouvoir d’achat de la monnaie, accroisse les inégalités de revenus est une contre-vérité noyée dans un océan de demi-vérités.

Conclusion

Si les indices de Gini peuvent offrir une vue d’ensemble mathématique de l’inégalité sociale, ils ne nous renseignent pas sur les déplacements de revenus et de patrimoine qui s’opèrent entre les différents individus. L’effet Cantillon montre comment une politique monétaire et de taux d’intérêt, en modifiant la quantité de monnaie et de crédit, réaffecte les ressources entre les différents membres d’une société.

Une politique monétaire expansionniste récompense les dépensiers et pénalise les épargnants. Les avantages et les coûts sont répartis de façon inégale, et perturbent l’économie comme la société. Nous nous sommes largement éloignés du concept keynésien selon lequel les déficits budgétaires devaient se limiter aux périodes où l’économie semble défaillante. Aujourd’hui, l’intervention est devenue continue, l’accent étant mis sur la politique monétaire. Les conséquences sont inévitablement distributives, faute de quoi cette politique n’aurait pas été engagée.

L’affirmation phare, selon laquelle il n’existe que peu ou pas d’éléments prouvant que la politique monétaire depuis 2008 a contribué à l’inégalité sociale, est trompeuse et détourne de la politique monétaire la responsabilité des maux de la société. Elle laisse entendre que la faute incombe à la politique budgétaire ou aux marchés libres eux-mêmes. Et tandis que les banques centrales et les ministères des finances se renvoient la responsabilité de l’échec des politiques, ni l’une ni l’autre des parties n’envisage que les gens ordinaires s’en sortent bien mieux lorsqu’ils gèrent eux-mêmes leur vie avec une monnaie saine.