Malgré les incertitudes entourant les élections législatives grecques, la Banque centrale européenne (BCE) a maintenu sa décision et annoncé un assouplissement quantitatif de 60 milliards d’euros par mois de mars à septembre 2016 au moins.
Ce qui rend la situation intéressante, c'est la multiplication des preuves que l'assouplissement quantitatif (QE) ne produit pas de reprise économique. Même Jaime Caruana, directeur général de la Banque des règlements internationaux et banquier central des banquiers centraux, a publiquement exprimé de profondes réserves à l'égard du QE. La BCE poursuit pourtant sa route, quoi qu'il arrive.
Les keynésiens de la BCE manquent de clarté dans leur raisonnement. Ils sont incapables de répondre aux arguments de M. Caruana, rejettent la théorie économique non keynésienne en la qualifiant de « religion », et écartent les preuves empiriques des échecs des politiques keynésiennes. Ils s'alarment au contraire du spectre d'une inflation des prix trop faible, du recul persistant du crédit bancaire dans la zone euro et, désormais, de la baisse des prix des matières premières. À leurs yeux, seule une stimulation monétaire de la demande globale, appliquée par un accroissement des déficits publics, peut résoudre cette situation.
C'est ce qui sous-tend la prétendue solution que constitue le QE de la BCE, dont l'essentiel conduira les banques centrales nationales de l'eurosystème à soutenir les finances de leurs propres États.
La socialisation accrue des économies les plus faibles de la zone euro, en particulier celles de la France, de la Grèce, de l'Italie, de l'Espagne et du Portugal, conduira inévitablement à une destruction économique inutile. Le QE transfère toujours de la richesse des épargnants vers les spéculateurs financiers et les autres premiers bénéficiaires de la nouvelle monnaie. On voudrait pourtant que l'appauvrissement des travailleurs et des épargnants, au profit du petit nombre d'élus des banquiers centraux, soit bénéfique à l'économie.
Les banques commerciales seront poussées à financer sans risque leurs États plutôt qu'à prêter aux entreprises privées. C'est inévitable tant que le Mécanisme de surveillance unique (le régulateur bancaire paneuropéen) décourage, avec un zèle missionnaire, les banques de prêter à d'autres qu'aux États et aux agences publiques. Ainsi, le seul effet bénéfique sur l'emploi proviendra des programmes de travaux d'utilité artificiels. Autrement, le chômage augmentera inévitablement à mesure que la part des États dans le PIB s'accroîtra aux dépens de leur secteur privé, la monnaie et le crédit bancaire passant du second aux premiers : c'est l'enseignement sans équivoque de l'histoire.
Il est possible qu'en transférant le financement des États aux banques centrales nationales, on puisse acheter le nouveau gouvernement grec. Ce gouvernement rebelle aura du mal à refuser de l'argent gratuit, quelle que soit sa colère à l'égard de l'austérité. Mais cela ne justifie sûrement pas une politique monétaire pour l'ensemble de la zone euro. Si le gouvernement grec peut trouver plus facile d'apaiser ses électeurs grâce à l'argent facile de la Banque de Grèce, les Allemands, attachés à une monnaie solide, seront horrifiés. On peut être tenté de penser que le QE de la BCE soulage l'Allemagne d'une grande partie du financement de la périphérie de la zone euro, et que les Allemands auront donc moins de raisons de s'y opposer. Il n'en est rien, car la BCE n'est que la tête visible d'un eurosystème plus vaste, qui comprend les banques centrales nationales, par lesquelles d'autres engagements potentiels existent.
Le principal coût caché pour l'Allemagne passe par le système de règlement entre banques centrales, TARGET2, qui ne devrait afficher que de faibles déséquilibres. C'était généralement le cas avant la crise bancaire, mais depuis, les pays faibles du Sud, notamment l'Italie, doivent des montants considérables aux pays plus solides du Nord. Aujourd'hui, l'ensemble du système TARGET2 repose sur l'Allemagne et le Luxembourg, créanciers de tous les autres. La Bundesbank allemande détient une créance de 461 milliards d'euros, un chiffre appelé à augmenter à mesure que les soldes négatifs des débiteurs continuent de s'accumuler.
L'effet sur les devises
La conséquence immédiate du QE de la BCE a été l'affaiblissement de l'euro face au dollar américain et, fait important, la sortie forcée du franc suisse de son taux plancher. La réévaluation soudaine de 20 % du franc suisse a entraîné des pertes importantes pour les institutions financières qui étaient à découvert en francs et à l'achat en euros, ce qui constituait le principal carry trade en Europe, de nombreux prêts hypothécaires d'Europe centrale et orientale étant en outre libellés en francs suisses. Les élections grecques ont engendré un nouveau problème, avec une fuite des déposants qui se dessine dans les banques du pays. Les difficultés du carry trade comme celles des banques grecques pourront sans doute être résolues ou masquées, mais des problèmes de ce type risquent d'éroder davantage la confiance internationale dans l'euro, en particulier face au dollar américain, obligeant la Fed à repousser une fois encore le moment où elle autorisera une hausse des taux d'intérêt.
Tel était le contexte de la réunion du Comité fédéral de l'open market (FOMC) cette semaine, et le communiqué qui en est issu ne peut être décrit que comme une opération d'attente. Des déclarations telles que « le Comité estime pouvoir faire preuve de patience avant de commencer à normaliser l'orientation de la politique monétaire » témoignent d'une position d'attente ou d'une absence d'engagement dans un sens comme dans l'autre. Il est toutefois clair que, malgré la ligne officielle, l'économie américaine est loin de « progresser à un rythme soutenu » (selon les termes du FOMC), et que les événements extérieurs n'aident pas non plus. Pour s'en convaincre, il suffit de considérer le ralentissement de l'outil de production et de fabrication outre-mer de l'Amérique : la Chine.
Les conséquences pour l'or
Jusqu'à présent, les banques centrales avaient limité la politique monétaire à la gestion économique intérieure ; celle-ci évolue désormais vers l'étape plus dangereuse de l'internationalisation, par le biais de dévaluations compétitives. Deux grandes devises, le yen et l'euro, voient aujourd'hui leurs banques centrales sur le point de les affaiblir davantage face au dollar américain. La livre sterling, liée à l'euro par les échanges commerciaux, devrait par conséquent s'affaiblir elle aussi. On peut y ajouter la plupart des devises secondaires, qui ont déjà reculé face au dollar et pourraient continuer à le faire. L'objectif d'inflation de 2 % de la Fed deviendra de ce fait plus lointain, et cela ne peut que repousser la fin de la politique de taux d'intérêt zéro. À tous égards, les dévaluations compétitives devraient donc être favorables au cours de l'or.
C'est le cas jusqu'à présent : l'or commence à progresser face à toutes les grandes devises, y compris le dollar américain, et son cours se situe au-dessus des moyennes mobiles à 200 jours et à 50 jours, dans une configuration haussière. Depuis ses points bas, l'or a progressé jusqu'à 13 % face au dollar, 18 % face à la livre, 30 % face à l'euro et 32 % face au yen. La hausse face aux devises plus faibles des marchés émergents est proportionnellement plus forte, ce qui justifie pleinement la prudence des Asiatiques à l'égard des monnaies de leurs gouvernements comme réserves de valeur.
Nous savons que la demande asiatique de métal précieux a absorbé l'intégralité de la production minière, des déchets recyclés et des ventes nettes d'or d'investissement des économies avancées depuis au moins deux ans. De fait, le marché baissier de l'or a été un processus de redistribution des mains faibles de l'Occident vers les mains plus solides de l'Orient. Si la demande physique du public de ces économies avancées reprend, on voit donc mal comment elle pourrait être satisfaite à des prix proches des niveaux actuels, le métal précieux physique étant désormais entre des mains fermes.
Le cours de l'or est un signal d'alerte précoce des futurs troubles monétaires et de change, et l'on voit maintenant apparaître la manière dont ils pourraient se produire. La décision de la BCE d'offrir de l'argent facile à des responsables politiques de la zone euro prodigues devrait avoir des répercussions importantes bien au-delà de l'Europe et, avec les actions parallèles de la Banque du Japon, on peut désormais s'attendre à ce qu'elle accroisse de nouveau la demande d'or physique dans les économies avancées.