Une opinion répandue sur les marchés financiers veut que la déflation du crédit soit défavorable au cours de l'or, car l'or est aujourd'hui considéré comme un actif que l'on vend dans la ruée vers les liquidités lorsque les gens sont contraints de rembourser leurs dettes.
Interrogé il y a quatre ans par le membre du Congrès Ron Paul sur son opinion à propos de l'or, Ben Bernanke a répondu que ce n'était pas de la monnaie, simplement un actif parmi d'autres, ce qui semblait confirmer ce point de vue.
Il est indéniable que l'opinion de Bernanke est partagée par la quasi-totalité des autres banquiers centraux des économies avancées et par les dirigeants des banques qui ont largement profité de l'inflation monétaire et du crédit. Mais elle n'est pas partagée par la majorité des épargnants ordinaires dans le monde, qui y voient toujours la réserve de valeur ultime en période d'inflation des monnaies fiduciaires. Pour eux, l'or est la monnaie à épargner, chassée de la circulation par des monnaies inférieures. Nous savons que c'est vrai dans toute l'Asie, où vit la majeure partie de la population mondiale ; mais même des millions d'Américains ordinaires continuent d'accumuler des silver eagles parce qu'ils reconnaissent encore les attributs monétaires des métaux précieux.
Surtout, l’hypothèse des marchés de capitaux selon laquelle l’or ne serait plus une monnaie mais simplement un actif ou une matière première a presque détruit notre compréhension de ses relations monétaires. Les analystes financiers ne perçoivent pas la différence de comportement entre une monnaie saine et une monnaie non saine lors d’une contraction du crédit bancaire. On peut l’établir de manière empirique en examinant la relation entre l’or et le dollar américain pendant la Grande Dépression, lorsque le crédit bancaire s’est fortement contracté après le krach de Wall Street, et que l’or a ensuite été réévalué à la hausse de 69 % pour atteindre 35 dollars en 1935. Tout l’intérêt d’une monnaie non saine est précisément de pouvoir être dévaluée par rapport à une monnaie saine, comme ce fut le cas à cette époque, afin de stabiliser des prix qui chuteraient autrement ; c’est une option de politique économique qui n’est pas ouverte aux banques centrales attachées à l’étalon-or.
À l’époque de l’étalon-or, ou plus exactement de l’étalon de change-or, l’effondrement d’un crédit bancaire excessif était toujours soudain, et d’une violence proportionnelle à l’expansion qui l’avait précédé. Comme le crédit était créé à partir de rien par des banques ne disposant pas de stocks d’or pour le couvrir, la chute des prix s’accompagnait inévitablement de faillites bancaires, et les banques centrales ont été instituées pour protéger les banques commerciales de cette brutale réalité. Sauver des banques surendettées exige toujours d’abaisser artificiellement les taux d’intérêt et d’accroître la masse monétaire afin d’empêcher le pouvoir d’achat de la monnaie de s’accroître face à la baisse des matières premières. L’or demeure donc une réserve de valeur pour les épargnants, car une banque centrale ne peut pas le dévaluer de cette manière.
Cette question redevient d’actualité, car les problèmes de crédit croissants en Chine semblent mener vers un krach boursier semblable à celui de 1929 qui, s’il suit le scénario bien connu, sera suivi d’un effondrement économique. Aujourd’hui, la Chine est le premier consommateur commercial de matières premières, comme l’étaient les États-Unis à la fin des années 1920, et le ralentissement de son économie exerce une pression à la baisse sur les cours des matières premières, ce qui accroît le pouvoir d’achat des autres grandes monnaies. En d’autres termes, la baisse des prix de l’énergie et des matières premières exprimés en yuan nous impose la déflation à tous. Ainsi, même si les investisseurs en or ont vu son cours en dollars évoluer globalement de côté depuis trois ans, son pouvoir d’achat mesuré par rapport à la plupart des matières premières a en réalité augmenté. Plus récemment, l’or a aussi constitué une réserve de valeur efficace face aux monnaies plus faibles, notamment l’euro et le yen.
Maintenant que la déflation du crédit en Chine commence à être exportée vers les États-Unis par la baisse des prix des matières premières, on suppose de plus en plus que le dollar va encore se renforcer. Cela a incité les fonds spéculatifs à vendre des contrats à terme sur l’or pour profiter de la hausse du dollar. En termes de pouvoir d’achat, il est certain que cette monnaie comporte un élément déflationniste. Toutefois, si la Réserve fédérale refusait d’accroître la quantité de dollars en circulation, abandonnant les banques commerciales à toute la force d’une contraction du crédit, le pouvoir d’achat du dollar augmenterait comme s’il s’agissait d’une monnaie saine. Mais la Fed a été créée pour faire exactement le contraire ; elle a donc clairement le devoir d’affaiblir sa monnaie dans ce cas. Par conséquent, lorsque l’équilibre des risques basculera vers une contraction du crédit aux États-Unis, l’or s’appréciera face au dollar, car la Fed, par sa politique monétaire, veillera assurément à ce qu’il en soit ainsi.
Cela surprendra aussi les opérateurs de marché qui pensent que la poursuite de l’effondrement des marchés boursiers chinois contraindra le public chinois à liquider ses avoirs en or. Il ne fait guère de doute que les spéculateurs en difficulté seront poussés à vendre leur or s’ils en détiennent, mais cet argument ignore la certitude que, lors d’une contraction du crédit, les monnaies émises par les gouvernements s’affaiblissent toujours face à l’or. Ayant acquis d’importantes quantités d’or pour son propre compte et veillé à ce qu’il soit largement détenu par sa population, le gouvernement chinois est donc, sans doute, dans une position plus favorable que celle des États-Unis il y a quatre-vingts ans pour encourager une réévaluation de l’or afin de stabiliser son économie en cas de crise du crédit. Ce sera la seule option de la Chine, et si le gouvernement n’y recourt pas, les classes moyennes chinoises le feront assurément.
Nous constatons déjà que la Banque populaire de Chine mène des politiques de relance pour contenir le krach boursier. Il s’agit d’une réaction normale de banque centrale. Il est probable qu’elle maintiendra le taux de change administré par rapport au dollar américain, en partie parce que la Chine s’est engagée à renforcer la confiance dans sa propre monnaie afin qu’elle remplace le dollar dans les règlements internationaux, et en partie parce qu’une dévaluation serait perçue par les marchés comme un échec de la politique économique. En outre, la Chine peut raisonnablement s’attendre à ce que la politique monétaire américaine fasse une partie du travail de relance à sa place.
Par conséquent, plutôt qu’une dévaluation face au dollar, une hausse du cours de l’or en yuan est presque certaine. Reste bien sûr à voir si la Chine réévaluera ou non ses réserves d’or, mais laisser le cours monter est conforme à la logique de la relation entre monnaie saine et monnaie non saine lorsqu’une contraction du crédit menace de devenir un problème sérieux.
Ce simple fait pourrait l’emporter sur toutes les considérations géostratégiques sur lesquelles les observateurs de la Chine ont eu tendance à se concentrer. Une réévaluation de l’or serait présentée au monde comme liée aux problèmes économiques intérieurs de la Chine, et non comme un acte visant à saper le statut de monnaie de réserve du dollar : une solution moins conflictuelle qu’un désaccord franc avec les banques centrales occidentales sur le rôle de l’or dans l’ordre monétaire international.
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