Maintenant que les signes de croissance du PIB se multiplient, nous devons considérer un nouveau sujet : l’effet probable sur les bilans des banques centrales, en prenant la Fed américaine pour exemple.
Depuis la crise bancaire, la Fed a acquis des quantités substantielles de titres, en raison de l’aide apportée aux banques « trop grandes pour faire faillite », puis par le biais de l’assouplissement quantitatif. La plus grande partie de l’aide aux banques, à savoir les titrisations Maiden Lane et TALF, a été remboursée. Mais depuis, l’assouplissement quantitatif a gonflé le bilan de la Fed à 3 600 milliards de dollars. Le financement de cette expansion se reflète principalement dans les réserves excédentaires, c’est-à-dire les dépôts des établissements de dépôt qui dépassent leurs réserves obligatoires.
À mesure que les rendements obligataires augmentent, il est évident que la Fed devra absorber des pertes sur son portefeuille, qui s’élèvent actuellement à environ 20 milliards de dollars pour chaque point de pourcentage de baisse de la valeur de ses bons du Trésor américain et à 13 milliards de dollars sur ses titres hypothécaires (bien que le prix de ces derniers soit probablement plus stable en raison de leur nature autoamortissable). Jusqu’ici, les bons du Trésor à 10 ans ont perdu environ 12 % depuis fin avril, et la Fed détient 522 milliards de dollars de bons du Trésor d’une échéance supérieure à 10 ans. À très grands traits, les pertes sur ses bons du Trésor, toutes échéances confondues, devraient atteindre environ 200 milliards de dollars depuis avril, soit un montant très largement supérieur aux fonds propres de la Fed.
À première vue, peu importe que le capital de la Fed soit anéanti, puisqu’elle peut aisément en faire apparaître de nouveau comme par magie. Mais un autre problème se posera lorsqu’elle devra relever ses taux d’intérêt : que fera-t-elle pour empêcher les banques de retirer leurs dépôts de réserves excédentaires ? Vraisemblablement, relever le taux d’intérêt qui les rémunère. Mais le grand public aura probablement le sentiment que la Fed paie les banques pour qu’elles ne prêtent pas d’argent aux entreprises et aux particuliers. Actuellement, l’intérêt sur les dépôts de réserves n’est que de ¼ %, mais que se passera-t-il s’il doit être porté à 3 %, 4 %, voire davantage, pour maîtriser le crédit bancaire ? Les banques percevront à elles toutes entre 60 et 80 milliards de dollars par an en laissant leurs réserves excédentaires à la Fed.
On voit que la hausse des rendements obligataires et des taux d’intérêt va désorganiser les comptes des banques centrales. Les choses ne devaient pas se passer ainsi : la reprise économique devait permettre à la Fed de réduire progressivement son assouplissement quantitatif, et les déficits publics devaient disparaître avec le redressement des recettes fiscales, ce qui laisserait à la Fed la latitude de dénouer ses achats de dette du Trésor. Au lieu de cela, la hausse des taux d’intérêt risque de rendre très difficile pour la Fed la réduction de ses avoirs en titres du Trésor, et d’éliminer par la même occasion toutes ces réserves excédentaires sources d’inflation.
Les autres grandes banques centrales sont confrontées au même problème, après avoir gonflé leur bilan à la suite de la crise bancaire. On attendra d’elles qu’elles stabilisent le système bancaire et veillent à ce que les banques sous-capitalisées ne soient pas anéanties par la hausse des rendements obligataires, ni prises à contre-pied par leurs expositions aux swaps de taux d’intérêt. Si, dans le même temps, les banques centrales sont contraintes de se recapitaliser pour paraître solvables, on peut se demander quel en sera l’effet sur les monnaies concernées.
Nous sommes peut-être sur le point de découvrir quelle est réellement la solidité de ces banques et de leurs monnaies.