Con las potencias hegemónicas asiáticas sin duda capaces de introducir patrones oro, ¿en qué lugar queda el dólar?
Este artículo describe lo precaria que se ha vuelto la posición del dólar fiduciario. Por ahora, el dólar parece sostenido por el aumento de los rendimientos de los bonos. Sin embargo, a medida que estos sigan subiendo, es probable que aumenten las pérdidas de cartera de los inversores extranjeros, lo que provocaría la liquidación de dólares. No se suele ser consciente de cuántos dólares y valores en dólares poseen los extranjeros, la mayor parte de ellos mantenidos fuera del sistema bancario estadounidense. Y la cantidad de divisas extranjeras que poseen los estadounidenses para absorber estas ventas es muy pequeña en comparación.
Unos tipos de interés y unos rendimientos de los bonos más altos también amenazan con desestabilizar el sistema bancario, un problema al que se enfrentan igualmente la zona euro, el Reino Unido y Japón. Pero ¿cómo puede protegerse el Gobierno de EE. UU. de este peligro?
La única respuesta es admitir el fin de la era fiduciaria y volver a vincular el dólar a un patrón oro. Sin embargo, el Gobierno de EE. UU. no tiene el mandato para adoptar las medidas necesarias y, al menos oficialmente, sigue negando la necesidad de estabilizar la moneda. Se menciona brevemente la situación jurídica en relación con la constitución, porque habrá que tener en cuenta las leyes para asegurar el futuro del dólar.
Por desgracia, las reservas de oro del Tesoro de EE. UU. están casi con toda seguridad comprometidas. Además, dado que las potencias hegemónicas asiáticas han acumulado considerables existencias de metal precioso además de sus reservas oficiales, es inevitable que haya una fuerte reticencia a ceder poder económico a Rusia y China respaldando un regreso a los patrones oro.
Mi conclusión es que la era del sistema monetario global basado en el dólar fiduciario está llegando rápidamente a su fin y que, para Estados Unidos y el dólar, no puede haber un plan B. Casi con toda seguridad conducirá al fin del dólar fiduciario y al fin de la hegemonía de EE. UU.
Introducción
Cada vez más analistas empiezan a darse cuenta de que la era del dólar fiduciario podría estar llegando a su fin. Muy pocos profesionales de la inversión saben qué esperar. Con una visión plenamente keynesiana, la mayoría sigue creyendo que, si la Fed gestiona los tipos de interés, se puede contener la inflación de los precios al consumo, y que también se pueden evitar las recesiones ampliando los déficits fiscales. Pero las contradicciones derivadas de un panorama económico que se deteriora y de una inflación del IPC que no deja de subir echan por tierra por completo estas teorías macroeconómicas. Culpar a Rusia y a la OPEP+ resulta tentador, pero no es un argumento suficiente.
Cada vez está más claro que las monedas fiduciarias se han vuelto más inestables. La única solución para el dólar es fijar el valor del crédito: pero ¿a qué? A lo largo de la historia de las economías nacionales ha sido el oro o la plata. Pero la negativa a volver a canjear el dólar por una cantidad fija de oro está tan arraigada en el sistema de la administración que es difícil ver esta solución incluso como último recurso.
En este artículo examino los antecedentes de lo que sin duda se convertirá en una crisis del dólar. La urgencia de este asunto se ha adelantado por la pérdida de influencia global de Estados Unidos frente a la de las potencias hegemónicas asiáticas y por la prodigalidad del Gobierno de EE. UU. Casi con toda seguridad, los actores extranjeros irán deshaciendo su exposición al dólar, y esa exposición, que debe incluir el crédito en dólares originado fuera del sistema bancario estadounidense, es colosal. La tabla siguiente ilustra la situación aproximada.[i]
Para resumir las pruebas, los extranjeros poseen o están expuestos a la enorme cifra de 137 billones de dólares. Como grupo, si deciden empezar a reducir su exposición, los residentes en EE. UU. tienen menos de un billón equivalente en divisas extranjeras para vender a cambio. En la jerga de los mercados, el dólar pasará a estar «solo ofertado».
Este es el verdadero peligro de la subida de los tipos de interés. A medida que suban, la disminución del valor de los valores a largo plazo en manos extranjeras, que suman 37 billones de dólares, no hará sino acelerar una liquidación generalizada de inversiones y de dólares. Esto no se compensará con la liquidación de sus posiciones por parte de los estadounidenses que poseen inversiones extranjeras, por una razón sencilla.
Los estadounidenses que poseen valores extranjeros los mantienen casi todos en forma de ADR, cotizados y valorados en dólares. En un entorno de subida de los tipos de interés, estos también perderán valor, por lo que cabe esperar que los inversores estadounidenses los vendan igualmente. La venta de un ADR no conlleva la venta de la divisa extranjera subyacente, mientras que la venta de un valor en dólares por parte de un titular extranjero casi con toda seguridad sí lo hará, a menos que el conjunto de los inversores extranjeros se conforme con aumentar sus posiciones en valores a corto plazo en dólares.
Los comentaristas centrados en EE. UU., aferrados a la creencia de que los extranjeros necesitan acumular dólares, no ven en gran medida el peligro que supone para la divisa la liquidación extranjera de inversiones en dólares. Una nueva subida de los tipos de interés o de los rendimientos de los bonos, que parece estar en marcha, lejos de proteger al dólar, conducirá casi con toda seguridad a la liquidación de carteras, a la liquidación de dólares y, por tanto, a su colapso, ya que los residentes en EE. UU. casi no tienen moneda extranjera en su poder para absorberlo.
Y, por último, en la antesala de un año de elecciones presidenciales, está cada vez más claro que la guerra por delegación de EE. UU. contra Rusia se está convirtiendo en un desastre político y militar. A Ucrania se le están acabando los hombres, y Rusia está sacando provecho de las sanciones impuestas por Occidente. Empiezan a aflorar los desacuerdos entre los miembros de la OTAN.
¿Qué efecto tendrá eso en la credibilidad del dólar? Todo tiene aire de fin de siècle: el final de la era del dinero fiduciario y el comienzo de un nuevo régimen monetario.
El trasfondo de una nueva crisis del dólar
Nunca es prudente llevar las políticas políticas y económicas hasta el final del camino. Pero eso es lo que parece estar haciendo el Gobierno de EE. UU.
En 1971, tras embarcarse en una política de sustituir el oro por el dólar como moneda y patrón de valoración de todo el mundo, hay motivos de sobra para temer que, para el Gobierno de EE. UU., devolver su dólar fiduciario a un dinero sólido sea políticamente imposible. Las razones por las que esto podría importar ahora son dos: el dólar está perdiendo su control como moneda de reserva mundial, y los tipos de interés suben en plena recesión que podría convertirse en una depresión, desestabilizando la montaña de deuda que es la otra cara de un exceso de crédito improductivo intermediado por bancos sobreapalancados.
En artículos anteriores he mostrado la importancia de anclar el valor del crédito al oro para garantizar su estabilidad, sobre todo en un momento en que la inestabilidad del crédito escapa al control del Estado. Ese momento ha llegado claramente. He descrito cómo hacerlo en la práctica, que consiste simplemente en asegurar que una moneda sea libremente convertible en monedas y metal precioso en forma de lingotes de oro. Una versión moderna de esto ha demostrado funcionar una y otra vez en forma de cajas de conversión (currency boards), recomendadas e implantadas para varios gobiernos por el profesor Steve Hanke, que vinculan monedas en colapso a un dólar relativamente estable. Pero ahora el propio dólar se está volviendo muy inestable.
Para el Gobierno de EE. UU., la urgencia de plantearse un patrón oro para el dólar ya es inminente, porque los hegemones asiáticos, Rusia y China, están en condiciones de poner sus rublos y yuanes sobre patrones oro sólidos como una roca. La facilidad con que Rusia puede hacerlo quedó demostrada en mi reciente artículo, aquí. Además, cada vez interesa más a Rusia dar ese paso. Pero si Rusia lo hace, socavará de forma fatal la posición del dólar fiduciario. Y no se sabe mucho que China vuelve a animar a sus ciudadanos a comprar oro. Esto es lo que publicó el Jerusalem Post el 7 de junio:
«La semana pasada ocurrió un hecho que los medios generalistas pasaron completamente por alto. El Banco Popular de China (PBOC) dio el siguiente paso importante para animar a un sector más amplio y menos acaudalado de ciudadanos chinos a comprar oro y plata en lingotes. El PBOC habilitó un servicio para que los ciudadanos conviertan en oro físico, con un solo clic, los ahorros en renminbi que tienen en sus propias cuentas bancarias».
¿Indica eso que China considera que ha llegado el momento de proteger de la inestabilidad monetaria global incluso a sus ciudadanos más pobres y al yuan?
Quizá los hegemones se estén posicionando. Aunque poner el rublo sobre un patrón oro se vería como un acto de agresión monetaria extrema contra el dólar fiduciario, Rusia necesita con urgencia estabilizar su moneda. En un mundo centrado en el dólar e impregnado de propaganda antirrusa, cualquier debilidad del dólar se multiplica simplemente en el tipo de cambio del rublo. Ese es el fallo del acuerdo de Putin con Arabia Saudí para elevar los precios de la energía. Como dije en el artículo citado arriba, si en Alemania tiritan, en Rusia se congelarán: es decir, sin enormes subsidios energéticos para el pueblo ruso.
Los comentarios de los lectores revelan la creencia errónea de que lo que importa es la balanza comercial. Dicen, con razón, que unos precios de la energía más altos mejoran la balanza comercial de Rusia. Entonces, ¿por qué no iba a beneficiarse el tipo de cambio del rublo? La respuesta es que el poder adquisitivo de una moneda fiduciaria depende por completo de la creencia en su validez como medio de pago. Y aunque es cierto que las exportaciones de Rusia se benefician de unos precios del petróleo y el gas más altos, en una crisis inflacionaria global como la que afrontamos ahora, es poco probable que mejore la credibilidad del rublo, sobre todo cuando está vetado para los especuladores occidentales y los rusos son demonizados en los mercados de capitales.
Por lo tanto, debemos asumir que Rusia se verá obligada a tomar medidas significativas para estabilizar el rublo, algo que solo puede lograrse devolviendo el rublo a un patrón oro. Además, la economía rusa cuenta con un entorno de bajos impuestos que se beneficiaría enormemente de unos tipos de interés que reflejen el oro como dinero, en lugar de los rublos fiduciarios. Desde un tipo de interés del 16 % en el crédito en rublos a un año, podemos esperar que baje hacia el 3 % en no mucho tiempo, con enormes beneficios económicos. Hay indicios de que altos cargos rusos, incluido Putin, entienden este punto.
¡Ojalá EE. UU. pudiera lograr beneficios similares con un dinero sólido! Por desgracia, eso exige una mentalidad política, estratégica y económica totalmente distinta de la que impera actualmente en Washington y Langley. En cambio, el manual keynesiano consiste en que el Estado aumente su apoyo fiscal y monetario a la economía para evitar que caiga en recesión. Y los responsables de las políticas se guían más por la reciente estabilidad de precios con tipos de interés bajos que por la inestabilidad de los años setenta, cuando el dólar fiduciario se estaba asentando. Creen que el problema de la inflación de los precios al consumo es exógeno y no consecuencia de políticas monetarias anteriores. Y afirman que un período con los tipos de interés actuales, o al menos con niveles no mucho más altos, bastará para devolver la inflación del IPC hacia el objetivo del 2 % fijado como mandato.
Estados Unidos está atrapado en una versión política y económica del síndrome de Estocolmo. Pero hay algunos analistas influyentes que empiezan a ver esto como un deseo ilusorio y piensan que los precios de la energía, en particular, no solo van a subir, sino que seguirán haciéndolo. Es probable que esta sospecha incipiente vaya calando en el pensamiento oficial con el tiempo y a la luz de los acontecimientos.
Como parte de este despertar, la unidad de análisis de renta variable global de JPMorgan prevé ahora precios de 150 $ para el Brent. Las consecuencias para los precios del gasóleo de calefacción y del diésel son especialmente perniciosas. Estos valores ya están subiendo, como indica la instantánea de los movimientos de los precios de la energía y las materias primas en los últimos tres meses.[ii]
Otros precios que suben antes del invierno en EE. UU. incluyen algunos alimentos básicos, lo que indica que cualquier regreso a la normalidad del IPC queda muy lejos. Y además está la amplia ignorancia sobre las consecuencias del ciclo del crédito bancario, que entra en su fase de contracción. Los efectos consisten en arrebatar a los banqueros centrales el control sobre los tipos de interés, ya que los prestatarios desesperados, con flujos de caja cada vez peores, se disputan un crédito escaso: simplemente tendrán que pagar lo que haga falta para seguir en el negocio.
Las consecuencias del ciclo del crédito
Es un argumento demasiado simplista culpar de las depresiones, los desplomes y las recesiones a los fallos del sector privado. La causa es siempre una contracción del crédito. Pero esta la crea una sobreexpansión previa del crédito bancario y, por su naturaleza, es una corrección de una situación anterior. Cuanto mayor y más prolongada sea la expansión, más destructiva será la contracción que le sigue.
Ignorando esta realidad, Keynes y otros apostaron por un papel de los gobiernos que intervinieran en los asuntos económicos. Ello exigió el abandono final del dinero sólido. La idea original era que los gobiernos absorbieran la holgura recesiva, estimulando la economía mediante un déficit presupuestario deliberado y recuperando después las finanzas públicas mediante mayores ingresos fiscales cuando la economía se recuperara. Con estos medios, se creía que las recesiones se reducirían al mínimo y que las finanzas públicas se equilibrarían a lo largo del ciclo económico.
Fue un argumento que se aplicó con aparente éxito en los años de posguerra hasta el fin del Acuerdo de Bretton Woods, cuando la inflación del M3 del dólar se había duplicado, de 27 000 millones de dólares en julio de 1950 a 59 000 millones en agosto de 1971, sin las consecuencias inflacionistas que siguieron a la suspensión de Bretton Woods.[iii]
Cuando el Acuerdo de Bretton Woods empezó a desmoronarse tras el fracaso del pool del oro de Londres a finales de los años sesenta, para los sumos sacerdotes de la macroeconomía estadounidense el problema era el corsé de las restricciones del patrón oro, no los fracasos de sus teorías económicas y monetarias. Se abandonó Bretton Woods y, desde entonces, la teoría económica inspirada por los gobiernos ha redoblado su apuesta por el fracaso. El gráfico de FRED sobre la situación presupuestaria de EE. UU. ilustra las consecuencias de culpar a los mercados libres cada vez que las cosas salen mal y redoblar la apuesta por una política de estímulo gubernamental mediante déficits fiscales.
Para poner estos déficits en contexto, en el ejercicio fiscal de 2021 los gastos del Gobierno Federal fueron de 6,822 billones de dólares y los ingresos, de 4,047 billones. Es decir, el déficit por gasto fue del 31,4 % de los ingresos. Tras una breve recuperación en el ejercicio fiscal de 2022, el ejercicio actual, que termina en breve, verá un nuevo deterioro del déficit hasta los 2 billones de dólares. Pero ante la perspectiva de una recesión que ya se espera de forma generalizada y de unos tipos de interés más altos durante más tiempo, el déficit del ejercicio fiscal de 2024 será probablemente bastante peor.
Es evidente que, con una recesión prevista y pese a los déficits récord de los gobiernos, la teoría keynesiana del estímulo ha llegado al límite y ha fracasado por completo. Pero no es todo. Los tipos de interés más bajos están pensados para reactivar una economía, y en eso también han fracasado. Las teorías macroeconómicas se han alejado tanto de la realidad económica que toda la profesión económica establecida necesita replantear su enfoque hacia los mercados libres.
El problema cíclico del crédito bancario
Uno de los fracasos extraordinarios del pensamiento moderno es la ceguera casi total ante la ciclicidad del crédito bancario. ¿Y qué es el PIB nominal, que se utiliza para medir el rendimiento económico? No es ni más ni menos que el uso del crédito en las transacciones que computan en el PIB. Sin embargo, nadie parece entender las consecuencias de este hecho tan importante. El PIB sube y baja, no por los consumidores, sino por los cambios en la disponibilidad de crédito bancario. El comportamiento de los consumidores no es el origen de las recesiones en la actividad de consumo; lo que la impulsa es la disponibilidad de crédito.
Quienes no entienden el ciclo del crédito bancario ni sus implicaciones son la gran mayoría de los agentes económicos, tanto del sector financiero como del no financiero. Y el grupo más obstinado de negacionistas se encuentra en los gobiernos y sus burócratas. Desde los grandes bancos centrales hasta los reguladores bancarios, una ceguera propia del pensamiento de grupo ante las causas de los auges y caídas recurrentes está en el origen de una crisis cíclica de crédito en desarrollo. Por desgracia, si un gobierno y sus agentes mantienen políticas equivocadas durante el tiempo suficiente, en lugar de ser ridiculizados, la creencia pública en ellos crece. Es un problema especialmente grave en los mercados de capitales, que ya han asumido sin reservas las políticas del pensamiento de grupo de los bancos centrales.
Los directivos bancarios no son inmunes a esta tendencia. En consecuencia, en lugar de ceñirse debidamente a sus objetivos de negocio, quedan en deuda con los bancos centrales y los reguladores gubernamentales. Su verdadero negocio es ser intermediarios de crédito, no asumir la responsabilidad ante quienes dicen ser partes interesadas y reguladores, sino lograr rentabilidad para sus accionistas.
Pocos banqueros parecen darse cuenta de que están atrapados en un ciclo de crédito bancario creado por ellos mismos. Por eso el ciclo existe desde que hay estadísticas de crédito. Pero si se combinan la falta de comprensión de la causa del ciclo con la ausencia de responsabilidad de los accionistas, cabe esperar que la dirección de los grandes bancos piense que, con el respaldo regulatorio, puede salir de las recesiones operando en el mercado con solo cumplir la normativa. Los pocos bancos que han quebrado esta vez han sido gestionados por los reguladores, lo que ha restablecido la confianza en el régimen regulatorio para los demás.
Pero cuando los banqueros reciban la llamada de atención de que sus balances están sobreapalancados y de que los precios de los insumos de los productores suben, si no reducen con urgencia su exposición crediticia, correrán el riesgo de quebrar por impagos y por la caída del valor de las garantías. Por eso el crédito bancario se está contrayendo y por eso el PIB real descenderá. Y la contracción del PIB alimenta una contracción aún mayor del crédito, lo que encarece la financiación. La presión sobre los bancos para liquidar tanto las inversiones de su balance como las garantías de los préstamos se intensificará sin remedio.
La presión sobre el dólar por la venta de su exposición por parte de los tenedores extranjeros vendrá de forma natural. Como se ve en la tabla de la introducción de este artículo, la presión sobre el dólar derivada de estos hechos combinados amenaza su existencia continuada. Aparte de aceptar la reintroducción de un patrón oro creíble, ¿qué medidas fiscales harán falta para que un patrón oro sea sostenible?
Recortar el exceso de gasto
El ejercicio fiscal actual, que termina el 30 de septiembre, registrará un déficit del gasto del Gobierno de EE. UU. de 2 billones de dólares. Casi un billón de eso corresponde a intereses de la deuda:
La forma en que se han disparado los intereses de la deuda indica que el Gobierno de EE. UU. ya se encuentra en una trampa de deuda. Además, en sus últimas estimaciones de los costes por intereses de la deuda (mayo de 2023), la Oficina Presupuestaria del Congreso (CBO) asumió que el tipo de interés medio de la deuda en manos del público sería de solo el 2,7 % en este ejercicio fiscal y del 2,9 % en 2024. Con las letras del Tesoro a 3 meses ya rindiendo un 4,8 % y los bonos del Tesoro a 10 años por encima del 4,5 %, estas previsiones ya han quedado obsoletas. Y con una recesión ahora más segura que en el momento de la previsión de la CBO, según los planes de gasto actuales y la caída de los ingresos fiscales, el déficit presupuestario de 2024 se dirige a superar los 2,5 billones de dólares, incluso suponiendo que los costes de endeudamiento no suban más. Pero es probable que suban hasta superar los 1,5 billones, lo que llevaría el déficit probable a niveles de los confinamientos por la covid.
En el ejercicio fiscal que está a punto de terminar, el tipo de interés medio pagado resulta ser del 2,9 %, frente a un tipo actual superior al 4,5 %. Las consecuencias del deterioro de los ingresos fiscales, el aumento de los costes sociales, la subida de los precios, unos rendimientos de los bonos aún más altos, una restricción del crédito y la refinanciación de 7,6 billones de dólares de deuda existente hacen insostenible la situación actual.
La mejor solución es recortar el gasto de forma radical. Pero, dada la magnitud del problema, como parte de la solución quizá también haya que subir los impuestos, aunque el énfasis debe ponerse en los recortes de gasto. Si hubiera tiempo para aplicar estos recortes, podrían repartirse a lo largo de unos años, pero el tiempo apremia.
De lo contrario, el Gobierno de EE. UU. se hundirá cada vez más en su trampa de deuda.
Esto será lo mínimo necesario para que el Gobierno de EE. UU. ponga en orden sus finanzas y aplique y mantenga un patrón oro para el dólar. Al contrario de lo que sostiene la teoría keynesiana, los beneficios económicos de equilibrar el presupuesto serían considerables. Así quedó demostrado en el Reino Unido, cuando 364 economistas keynesianos firmaron una carta dirigida a The Times de Londres criticando el presupuesto de 1981. En aquel caso, en un momento de aumento del desempleo, alta inflación y recesión, el canciller Geoffrey Howe subió los impuestos para cerrar el déficit presupuestario. Este representaba el 2 % del PIB, frente a un déficit previsto en EE. UU. de más del 9 % del PIB. Los economistas keynesianos opinaban que endurecer la política monetaria en plena recesión era un error. Pero apenas se publicó la carta, la economía empezó a mejorar.
Es cierto que el déficit británico, como proporción del conjunto de la economía, era mucho menor que el que enfrenta hoy el Gobierno de EE. UU. Pero no se puede negar que se refutaron las teorías keynesianas del estímulo mediante el déficit, ni el beneficio que supone para la economía un presupuesto equilibrado. Además, si al equilibrar el presupuesto se recorta el gasto, permitiendo que los contribuyentes conserven una mayor parte de sus ingresos, los beneficios económicos son aún más evidentes. De ahí la recomendación de que, en la medida de lo posible, la reducción del gasto público sea la mejor manera de equilibrar el presupuesto y lograr mejores perspectivas económicas.
No solo habrá que mantener presupuestos equilibrados a partir de entonces, sino que el gasto deberá limitarse con firmeza en términos nominales. Una filosofía de libre mercado y no intervencionista debe sustituir a la intervención y gestión estatal de la economía. Hay que contener el crédito de los bancos centrales y dejar que el crédito de la banca comercial responda a la demanda de crédito productivo.
Las empresas deben poder bailar al son de los consumidores, y no de los reguladores. Las malas empresas se escudan en la regulación, que, mediante las licencias, perjudica a la competencia. A los reguladores no los motiva lo que quiere el consumidor y a menudo desconocen el negocio que regulan. Generan burocracia innecesaria. Cuando existen para disuadir prácticas fraudulentas y desleales, rara vez lo consiguen. Los consumidores no solo deben ser libres de elegir los productos que quieren, sino que deben responsabilizarse de sus actos. La idea de que el Estado pueda sustituir el principio de caveat emptor es ridícula.
Lo mismo ocurre con el comercio. Tradicionalmente, los aranceles han sido una fuente de ingresos para el Gobierno, pero han evolucionado hasta convertirse en un medio, con motivaciones políticas, de penalizar a las naciones que son exportadoras exitosas en favor de proteger una producción nacional poco competitiva. Esto perjudica al consumidor nacional y a los fabricantes que obtienen materias primas y maquinaria del extranjero.
La fijación de los tipos de interés debe servir para regular el equilibrio de las reservas de oro, y no, repito, no para regular la economía. Debería permitirse que vuelva la fuente de capital de inversión en forma de ahorro, fomentada mediante la eliminación de todos los impuestos sobre el ahorro y los beneficios de la negociación. La deuda de consumo, salvo la financiación hipotecaria, se marchitará en estas condiciones. Una economía impulsada por el ahorro, como la de Japón o la de China, es menos propensa a la inflación de los precios de consumo y a la volatilidad de los tipos de interés. Y si el ahorro no tributa, se fomenta.
Y por último, habría que prohibir las estadísticas gubernamentales, porque solo sirven para fomentar la intervención del Estado. Si hay demanda de alguna serie estadística concreta, los agentes del sector privado pueden proporcionarla.
EE. UU. se enfrenta a problemas con un patrón oro[iv]
De hecho, el oro como dinero está recogido en la Constitución de EE. UU., así como en la definición del dólar. A los lectores les sorprenderá saber que lo que circula habitualmente como dólares no son dólares en absoluto, sino billetes de la Reserva Federal (FRN, por sus siglas en inglés). Según el derecho constitucional, el dinero de Estados Unidos se expresa en dólares, mientras que los FRN son canjeables por dólares, que son el dinero de curso legal. Por lo tanto, los billetes de dólar FRN en circulación no son dinero legal.
Quizá parezca un punto pedante, pero debería respetarse y abordarse en cualquier legislación futura. Y el propio dólar se definió en oro. El artículo 1, sección 10, cláusula 1 de la Constitución establece:
Ningún Estado celebrará tratado, alianza o confederación alguna; concederá patentes de corso y represalias; acuñará moneda; emitirá letras de crédito; ni admitirá como pago de deudas nada que no sean monedas de oro y plata…
Hay mucho que analizar en esta cláusula, pero lo que nos interesa es el dinero. En 1785, el Congreso resolvió por unanimidad que la unidad monetaria de Estados Unidos sería el dólar y que el dólar contendría 375,64 granos de plata fina. La misma resolución determinó que habría dos monedas de oro, una equivalente a 10 dólares y otra a 5 dólares. Y posteriormente, con la Ley de Acuñación de 1792, se ordenó la acuñación de águilas de oro, «cada una por un valor de 10 $ y con 247,5 granos de oro puro».
Los dólares y los sustitutos del dólar, como el FRN, eran el medio de pago porque representaban específicamente monedas de oro y plata en los pesos establecidos. En 1834, el oro se convirtió en el patrón de facto, confirmado en la Ley de Acuñación de 1900 en 23,22 granos de oro fino, el equivalente a 20,67 $ por onza, un patrón que estuvo vigente durante casi un siglo, hasta 1933.
Parecería un asunto sencillo volver a la convertibilidad conforme a la ley, pero, en lugar del peso fijo anterior, habría que determinar una nueva relación para el dólar constitucional y los FRN, si se permite que sigan existiendo: hay que cuestionar el futuro del sistema de la Reserva Federal, que ha presidido una moneda fiduciaria fallida de su propia emisión. En cualquier caso, hay que abordar la promesa del Tesoro de pagar a la Fed el equivalente en sus reservas de oro a 42,22 $ la onza.
Algunos comentaristas sostienen que definir el dólar por un peso de oro y hacerlo plenamente canjeable exige una devaluación sustancial del dólar, quizá hasta 5.000 o 10.000 $ por onza de oro. Y que, para hacerlo, se declararía durante un fin de semana. Presumiblemente, se piensa que este nuevo tipo garantizaría que el oro se canjease por dólares, permitiendo que un nuevo tipo de cambio del oro funcionase sin socavar las reservas de metal precioso del Tesoro. Parece una forma de pensar keynesiana confusa, basada en la creencia de que la devaluación es necesaria para asegurar un tipo de cambio favorable frente a otras monedas, sean canjeables por oro o no, y para garantizar un estímulo económico suficiente que sostenga las montañas de deuda del sector privado. Pero también supondría un impago de la deuda del Gobierno de EE. UU. al devaluarla en términos de dinero legal, que sigue siendo el oro pese a las negativas actuales de las autoridades estadounidenses.
Es evidente que esa devaluación sustancial pretende dar margen al Gobierno de EE. UU. para continuar con sus políticas fiscales y monetarias actuales. Pero sin las reformas fundamentales descritas en la sección anterior, probablemente pasaría muy poco tiempo antes de que un dólar en devaluación fuerce otro reinicio. En resumen, no engañaría a nadie por mucho tiempo.
Luego está el problema de verificar las reservas oficiales de EE. UU., que, con 8.134 toneladas, se han mantenido casi sin cambios desde 1980. Los rumores sobre su estado y sobre en qué medida existen realmente las hacen poco creíbles. ¿Hasta qué punto se han intercambiado y arrendado a lo largo de las décadas, si es que existen en lingotes que cumplan los estándares de entrega de la LBMA?
La experiencia de Alemania al intentar repatriar parte de sus reservas de oro almacenadas como oro asignado en el Banco de la Reserva Federal de Nueva York hace saltar las alarmas sobre toda la situación. Y ya en 2002, Frank Veneroso, que entonces era un analista muy respetado, concluyó que entre 10.000 y 14.000 toneladas de reservas de oro de los bancos centrales habían sido intercambiadas o arrendadas y vendidas al mercado.[v] La última cifra equivalía a la mitad de las reservas oficiales declaradas de todo el mundo.
Desde entonces, el juego del arrendamiento y la supresión del precio del oro han continuado sin duda. Pero hoy hay una diferencia: cada vez más bancos centrales acumulan reservas de metal precioso, que actualmente se registran en 35 731 toneladas. Buena parte de este aumento tiene que ver con China, Rusia y sus esferas de influencia en rápida expansión, que no arriendan ni intercambian sus reservas de oro. La experiencia de Alemania con la idea estadounidense de la propiedad del oro, la negativa del Banco de Inglaterra a entregar el oro de Venezuela cuando se le reclamó y el juego de trileros del arrendamiento constituyen una sólida prueba circunstancial de que el Tesoro de EE. UU. y las cámaras acorazadas de la Fed de Nueva York no tienen el oro que dicen tener.
Esto en sí mismo sugiere que en realidad casi nada respalda al dólar fiduciario cuando la posición de repliegue pasa a ser la vuelta al oro como ancla monetaria del crédito. Además, hay que tener en cuenta la geopolítica del oro. Rusia no solo ha acumulado reservas de metal precioso, sino que fuentes bien informadas creen que hay más metal precioso en fondos estatales, lo que elevaría las tenencias de Rusia a unas 12 000 toneladas. Y China mantiene desde 1983 una política de acumular oro «fuera de balance»: acelera la producción de sus minas, importa grandes cantidades de metal precioso y no permite que salga del país ninguna cantidad. De la noche a la mañana, China probablemente podría elevar sus reservas oficiales a más de 30 000 toneladas.
Podemos estar seguros de que los servicios de inteligencia de EE. UU. tienen una idea de esta situación y de las desventajas geopolíticas que supondría para EE. UU. y su dólar una vuelta al oro como patrón monetario. En Londres, donde los bancos de metales preciosos ofrecen cuentas de oro no asignado, una subida sustancial del precio del oro como la que recomiendan algunos analistas estadounidenses provocaría quiebras entre los bancos miembros de la LBMA, con consecuencias gravísimas. Y en la Comex, probablemente llevaría a aplicar las cláusulas de fuerza mayor.
Las consecuencias para los precios de las materias primas de una devaluación de facto del dólar serían también un fuerte aumento de los mismos. Por razones prácticas, cabe descartar una revalorización sustancial del oro o devaluación del dólar.
Conclusión
Los obstáculos para la supervivencia del dólar fiduciario aumentan de forma constante, y el Gobierno de EE. UU. no sabe cómo asegurar su futuro. La teoría estatal del dinero se está convirtiendo en un fracaso total. Los tipos de interés, que más correctamente son la preferencia temporal necesaria para que los tenedores extranjeros de dólares sigan conservándolos, están subiendo. Esto nos dice que los mercados esperan que el poder adquisitivo del crédito en dólares siga disminuyendo, así que, si las autoridades monetarias intentan frenar la subida, la moneda caerá y los extranjeros venderán. Igualmente, a medida que suben los rendimientos de los bonos, el valor de todos los activos financieros disminuirá, se venderán carteras y, presumiblemente, también se venderá la moneda obtenida.
De cualquier modo, los días del dólar fiduciario están contados. Los políticos no tienen mandato para protegerlo equilibrando el presupuesto, volviendo al patrón oro y adoptando las medidas económicas necesarias para que se sostenga. Además, las tenencias actuales de metal precioso de EE. UU. parecen estar muy comprometidas: la despensa está vacía.
No es solo el fin del billete federal en dólares fiduciarios, sino el fin del imperio, algo que la administración se resiste a aceptar. Esperemos que prevalezca cierto sentido estratégico y que los Doctor Strangelove de Langley no se salgan con la suya.
[i] Consulta mi artículo para Goldmoney que cuantifica el mercado de eurodólares: https://www.goldmoney.com/research/theres-a-herd-of-elephants-in-the-room
[ii] Consulta https://finviz.com/futures_performance.ashx?v=14#
[iii] Consulta St Louis FRED, Currency in Circulation.
[iv] La base jurídica e histórica del dólar a la que se refiere el análisis procede de Pieces of Eight, de Edwin Vieira Jr., publicado por The Goldmoney Foundation
[v] Consulta https://www.gata.org/node/424