In questa seconda parte del nostro quadro di riferimento aggiornato sul prezzo dell'oro analizziamo in profondità l'effettiva esposizione energetica delle società aurifere. Rileviamo che i minatori d'oro non sono esposti solo a costi energetici diretti significativi, come carburanti ed elettricità: la loro esposizione energetica indiretta è ancora maggiore. La nostra analisi bottom-up mostra che circa il 50% dei costi di produzione del minatore d'oro medio è strettamente legato ai prezzi dell'energia. Ciò è in linea con i risultati della parte I del nostro quadro di riferimento sul prezzo dell'oro, che mostravano come una variazione dell'1% dei prezzi dell'energia a lungo termine incida sui prezzi dell'oro per circa lo 0,5%.
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Nella prima parte di questo rapporto abbiamo riesaminato il modello di prezzo dell'oro che avevamo presentato lo scorso anno e lo abbiamo sviluppato ulteriormente. Ti consigliamo vivamente di leggerla qui per comprendere meglio i risultati presentati in questo rapporto. Utilizzando strumenti econometrici, abbiamo mostrato che le variazioni dei prezzi dell'energia, in particolare dei prezzi del petrolio a più lunga scadenza, sono un fattore determinante delle variazioni del prezzo dell'oro in USD (l'altro fattore principale sono le variazioni dei tassi di interesse reali). Nella seconda parte del rapporto adottiamo un approccio più qualitativo e completo, esaminando l'effettivo fabbisogno energetico dell'estrazione dell'oro.
L'analisi statistica dei prezzi dell'oro nella prima parte è stata complicata dal fatto che i dati sui prezzi sono spesso difficili da reperire, incompleti o talvolta inesistenti. Tuttavia, gli stessi problemi si accentuano quando si tratta dei dati effettivi sui consumi energetici dell'industria aurifera. I produttori di oro non sono tenuti a rendere noti i propri consumi energetici. E anche se lo fossero, non è affatto chiaro che cosa dovrebbero dichiarare né se disporrebbero dei dati necessari.
I dati sui costi energetici diretti, sotto forma di carburanti ed elettricità, sono relativamente facili da trovare. Guardando all'esposizione energetica diretta, cioè ai consumi di carburante ed elettricità dei produttori di oro, risulta evidente che l'estrazione dell'oro è ad alta intensità energetica. Anche l'estrazione a cielo aperto, comparativamente più semplice, consuma molto carburante per camion ed escavatori, mentre quella in sotterraneo consuma in aggiunta elettricità per il raffreddamento. Anche la lavorazione del minerale d'oro è molto energivora. La maggior parte delle grandi società aurifere comunica questi costi energetici diretti in una forma o nell'altra. In genere i costi dichiarati si aggirano intorno al 15-25% dei costi operativi complessivi (all-in) ai prezzi attuali dell'energia, ma in passato erano più alti, quando i prezzi dell'energia superavano quelli odierni.
Ma l'estrazione dell'oro è ad alta intensità energetica anche al di là del gasolio e dell'elettricità consumati per estrarre e lavorare l'oro e raffreddare le miniere sotterranee. L'estrazione dell'oro richiede molte risorse e materiali energivori, come acciaio, prodotti chimici, cemento e pneumatici, oltre a macchinari (camion, escavatori, mulini) che consumano energia nel processo di fabbricazione. In ultima analisi, persino i salari riflettono in parte i costi energetici, poiché le variazioni dei prezzi dell'energia influiscono sul costo della vita dei lavoratori, come alloggio e alimentazione. Li chiamiamo costi energetici indiretti. Presumiamo che le stesse società non sappiano nemmeno quale sia la reale esposizione energetica di questi costi. Tuttavia, per questo rapporto abbiamo analizzato con grande attenzione il lato dei costi nei conti economici dei maggiori produttori di oro al mondo, per stimare quanto questi costi energetici indiretti incidano sulle spese dell'estrazione dell'oro.
La nostra analisi bottom-up mostra che circa il 50% dei costi di produzione del minatore d'oro medio è strettamente legato ai prezzi dell'energia. Ciò è in linea con i risultati della parte I del nostro quadro di riferimento sul prezzo dell'oro, che mostravano come una variazione dell'1% dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza incida sui prezzi dell'oro per circa lo 0,5%.
Come si collega questa analisi bottom-up al nostro quadro di riferimento sul prezzo dell'oro? Abbiamo usato il nostro modello di prezzo dell'oro per analizzare quanta parte dei principali movimenti del prezzo dell'oro dal 2001 sia stata determinata dalle variazioni dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza. Il nostro modello prevede che 610 USD/ozt dell'aumento complessivo del prezzo dell'oro tra il 2001 e il 2008 siano stati determinati dal rialzo dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza. Al contrario, partendo dai risultati della nostra analisi bottom-up, secondo cui i costi energetici rappresentano circa la metà dei costi di produzione dell'oro, il movimento dei prezzi dell'energia spiegherebbe 570 USD/ozt. Otteniamo risultati altrettanto vicini anche per altri importanti movimenti al rialzo e al ribasso (vedi Figura 1).
Né il nostro modello top-down del prezzo dell'oro né l'analisi bottom-up presentata in questo rapporto vanno fraintesi come strumenti di trading. Si tratta piuttosto di un quadro di riferimento molto utile per stabilire a che punto siamo nel ciclo del prezzo dell'oro. I prezzi dell'energia sono chiaramente uno dei fattori più importanti per i prezzi dell'oro. Il raggiungimento di un minimo da parte dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza ha quindi rafforzato il livello minimo del prezzo dell'oro fissato dai tassi di interesse reali. Riteniamo che il minimo dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza sia ormai alle spalle e che nel lungo periodo questi prezzi dovranno probabilmente salire in modo marcato (approfondiremo il tema nella terza e ultima parte di questo rapporto). Ciò, insieme alla view secondo cui i tassi di interesse reali hanno poco potenziale di rialzo e molto spazio di ribasso da qui in avanti, e al rischio persistente di nuove e non collaudate misure di allentamento non convenzionali da parte delle banche centrali, rende le prospettive per il prezzo dell'oro fortemente sbilanciate al rialzo. In altre parole, c'è una forte asimmetria nelle prospettive per il prezzo dell'oro.
La prima sezione di questo rapporto esamina l'esposizione energetica diretta delle società minerarie aurifere. Nella seconda parte analizziamo i costi indiretti, utilizzando il quadro degli All-in sustaining cash costs (AISC) del World Gold Council. Nell'ultima sezione discutiamo i risultati.
L'ESPOSIZIONE ENERGETICA DIRETTA DELLE SOCIETÀ MINERARIE AURIFERE
Il CDP (già noto come Carbon Disclosure Project) è una società britannica che raccoglie dati autodichiarati da oltre 3000 grandi aziende. Tra gli altri dati, alle aziende viene chiesto di comunicare in dettaglio i propri consumi energetici. Le società minerarie di solito dichiarano il consumo energetico diretto di elettricità (dalla rete) e di combustibili; questi ultimi sono spesso suddivisi per tipo di combustibile consumato (in parte anche per produrre elettricità off-grid). Abbiamo analizzato i dati dei 25 maggiori produttori di oro puro al mondo (con la produzione di oro pari al 50% o più della produzione annua in valore). Dei 25 maggiori produttori d'oro quotati al mondo, che rappresentano circa il 36% dell'offerta mineraria annua totale, 18 hanno inviato i dati al CPD per il 2016. Polyus Gold è stato l'unico grande produttore d'oro a non dichiarare al CDP. Tuttavia, la società riporta autonomamente il proprio consumo energetico nel bilancio annuale 2016. Il risultato è riportato nella tabella 1.
I dati permettono di calcolare approssimativamente l'intensità energetica delle singole società dividendo il consumo energetico diretto totale in un anno per la quantità di oro estratto. In media, i principali produttori d'oro necessitano di circa 8,3 terajoule (TJ) per oncia d'oro1. Tuttavia, ci sono alcune avvertenze;
Le società dichiarano il consumo energetico sotto forma di combustibili ed elettricità. I dati sul consumo di elettricità sono suddivisi in elettricità acquistata, elettricità prodotta da fonti rinnovabili ed elettricità prodotta da fonti non rinnovabili. Quest'ultima deriva quindi dalla produzione di energia basata sui combustibili che la società consuma, dichiarati separatamente. Inoltre, tutti i dati energetici sono espressi in terajoule (TJ). Combustibili come i prodotti petroliferi e il carbone hanno un contenuto energetico chiamato «potere calorifico». È la quantità di energia contenuta in un barile di petrolio o in una tonnellata di carbone. Tuttavia, quando il combustibile viene usato per produrre elettricità, nel processo si perde molta energia. Di conseguenza, una società aurifera che produce la propria elettricità consumerà molta più energia sotto forma di combustibile per ottenere la quantità di energia elettrica che dichiara al CDP. In altre parole, due società potrebbero usare la stessa quantità di energia per oncia d'oro estratta, ma poiché una produce la propria energia e l'altra la acquista da terzi, quest'ultima sembrerebbe consumare meno energia. Pertanto, i dati non sono adatti a confrontare l'energia per oncia estratta tra le società, ma piuttosto a osservare un consumo energetico medio nell'intero settore.
Pertanto, i dati stessi vanno gestiti e analizzati con cautela. Tuttavia, abbiamo rilevato che, una volta tradotto il consumo energetico in costi, i dati corrispondevano in larga misura ai costi energetici effettivamente dichiarati dalle società, sia al CDP (solo le società più grandi hanno comunicato tali stime) sia nei loro bilanci annuali.
Inoltre, le società aurifere che abbiamo analizzato tendevano a utilizzare un mix energetico simile nel tempo. Quindi, anche se i dati non consentono di confrontare tra loro il consumo energetico di società diverse, permettono di analizzare nel tempo il consumo energetico per oncia estratta di una singola società. Al momento disponiamo di dati completi solo per alcuni produttori (per fortuna i più grandi) e solo a partire dal 2011. (Esistono dati precedenti ma, in molti casi, sono incoerenti con l'attuale quadro di rendicontazione). I dati mostrano che, nonostante i continui sforzi dei produttori d'oro per ridurre il consumo energetico, la quantità di energia consumata per produrre un'oncia d'oro è in aumento (vedi Figura 2).
I dati rivelano che l'energia media spesa per oncia d'oro prodotta è aumentata dal 2011 al 2013, è diminuita nel 2014 e da allora è risalita, raggiungendo un nuovo massimo. A nostro avviso ciò riflette principalmente due fattori:
Col passare del tempo, e man mano che avremo più dati, sarà interessante vedere come evolverà l'intensità energetica nel lungo periodo. Da un lato, ci aspettiamo che i tenori dei minerali continuino a diminuire; dall'altro, i produttori auriferi continueranno a puntare sull'efficienza.
Il costo dell'esposizione diretta all'energia
La maggior parte delle società comunica direttamente al CDP i propri costi energetici diretti. In media, nel 2016, ultimo anno rendicontato, si tratta di circa il 20% dei costi operativi totali. Negli anni precedenti, però, quando i prezzi dell'energia erano più alti, alcune società hanno dichiarato una spesa energetica diretta pari al 30% o anche più dei costi operativi totali. Abbiamo quindi provato a stimare i costi energetici a partire dai dati di consumo dichiarati. A causa del mix energetico molto eterogeneo di ciascuna società e delle enormi differenze nei prezzi locali delle materie prime (ad esempio, una tonnellata di carbone consegnata a una miniera in Australia ha un prezzo molto diverso da quello di una tonnellata in Cina), qualsiasi calcolo finirà inevitabilmente per sottostimare i costi reali di un produttore. Come approssimazione, abbiamo usato il costo medio di un barile di petrolio Brent, moltiplicandolo per il consumo energetico di ciascuna società. Nella maggior parte dei casi i risultati sono in linea con quanto dichiarato dalle stesse società e, in media, entrambi si attestano intorno al 20% nel 2016 (vedi Tabella 3).
È importante notare che questi sono i maggiori produttori di oro al mondo, non i produttori marginali che operano al limite della redditività. Ciò che conta davvero per il prezzo dell'oro sono i produttori con i costi più elevati. Se il prezzo dell'oro scende al di sotto dei costi di produzione dei produttori marginali, questi ridurranno la produzione e l'offerta di oro diminuirà. Di conseguenza, se la produzione mondiale di oro deve continuare a crescere di circa l'1,5-2%, come accade da decenni, i prezzi devono essere abbastanza alti da consentire l'estrazione anche di quegli ultimi produttori. Purtroppo, i piccoli produttori tendono a non comunicare i propri consumi energetici. Ad esempio, non siamo riusciti a ottenere alcun dato sulla Cina, che a oggi è il maggior paese produttore di oro al mondo. È ragionevole supporre che molte di queste società abbiano un'esposizione energetica superiore a quella dei maggiori produttori quotati che abbiamo analizzato in questo rapporto.
L'importanza del petrolio per i costi energetici diretti
Nel nostro modello del prezzo dell'oro, presentato nella parte I di questo rapporto, abbiamo riscontrato che i prezzi forward a lunga scadenza del petrolio offrono i risultati migliori in un'analisi di regressione multipla: il valore t della regressione indicava un'elevata significatività e migliorava l'adattamento del modello più di qualsiasi altra variabile di prezzo dell'energia. Abbiamo già spiegato sopra perché per l'oro contano i prezzi dell'energia a più lunga scadenza e non quelli spot. Ma perché i prezzi del petrolio funzionano così bene nel modello, pur utilizzando i produttori auriferi una varietà di fonti energetiche? Nel nostro studio iniziale sul quadro di riferimento avevamo sostenuto che il petrolio è semplicemente un buon indicatore dei prezzi dell'energia nel suo complesso. Ciò era coerente con i lavori precedenti.
Ad esempio, la Cina è il principale attore per l'acciaio e l'alluminio. La produzione di questi materiali richiede enormi quantità di energia, che in Cina proviene per lo più da centrali elettriche a carbone. Tuttavia, abbiamo osservato che i prezzi del carbone in Cina si muovono insieme a quelli del petrolio. Il motivo è che, sebbene la Cina produca molto carbone, questo deve comunque essere trasportato dalle aree di produzione a quelle di consumo, cosa che avviene per ferrovia, e quei treni funzionano a gasolio. Il prezzo del carbone importato è inoltre influenzato dai costi del trasporto marittimo, che è fortemente correlato al prezzo del petrolio. Perciò, il fatto che i prezzi del petrolio a più lunga scadenza possano spiegare gran parte delle variazioni del prezzo dell'oro non ci ha sorpreso, anche se non sapevamo esattamente quanta parte dei costi energetici dei produttori auriferi fosse legata direttamente al petrolio rispetto a tutte le altre forme di energia. Inoltre, sospettavamo che per i fornitori più piccoli, probabilmente tra i produttori marginali (cioè quelli con i costi più alti e quindi più rilevanti per i costi di sostituzione dell'oro), il petrolio fosse la forma di energia dominante. Gli ingenti esborsi di capitale impediscono alle operazioni più piccole in aree remote di essere collegate alla rete elettrica, e quindi è più probabile che facciano ricorso al petrolio anche per produrre elettricità. Ciò è coerente con quanto accade in altre attività minerarie, come quelle del rame, dello zinco o del nichel.
Tuttavia, analizzando i dati del CDP, siamo rimasti sorpresi nello scoprire che, anche tra le società di maggiori dimensioni, il petrolio è di gran lunga la principale fonte di consumo energetico diretto. Il petrolio e i prodotti petroliferi (soprattutto diesel e olio combustibile) rappresentano circa il 50% del consumo energetico diretto totale dei principali produttori di oro. L'elettricità di rete incide solo per il 33%; il gas naturale e il propano2 per il 12% e il carbone per il 9%. Inoltre, una parte dell'elettricità di rete proviene anch'essa da centrali alimentate a petrolio, soprattutto nelle aree remote. Di conseguenza, la quota del petrolio nel mix è probabilmente ancora più alta. In definitiva, il petrolio è di gran lunga la principale fonte di consumo energetico diretto nel settore dell'estrazione aurifera e lo rimarrà per il prossimo futuro. La ripartizione completa del mix di consumo energetico diretto è riportata nella figura 3. 
L'ESPOSIZIONE ENERGETICA INDIRETTA DEI PRODUTTORI DI ORO
Mentre il database CDP fornisce dati completi sull'esposizione energetica diretta dei produttori di oro, quella indiretta è molto più difficile da reperire. Non esiste alcun database di terze parti in grado di fornire risposte. Pertanto, le uniche fonti di informazione sono i bilanci e le presentazioni aziendali dei produttori di oro. Tuttavia, nei loro bilanci le società minerarie auree riportano in genere una miriade di tipologie di costo diverse, che spesso variano da un'azienda all'altra. La maggior parte di esse non rivela nulla in termini di esposizione energetica. Fortunatamente, i maggiori produttori lo fanno, o almeno lo hanno fatto in passato.
Misure di costo riportate dai produttori di oro
In un primo passaggio osserviamo come i produttori di oro riportano di solito i costi. Su incoraggiamento del World Gold Council (WGC), alcuni anni fa i produttori di oro hanno iniziato a riportare i cosiddetti "All-in sustaining cash costs (AISC)". Secondo il WGC, l'AISC è una "misura non GAAP che intende fornire maggiore trasparenza sui costi associati alla produzione di oro. Gli "all-in sustaining costs" costituiscono un'estensione delle metriche esistenti di "cash cost" e includono i costi legati al mantenimento della produzione. Gli "all-in costs" comprendono costi aggiuntivi che riflettono le diverse spese di produzione dell'oro nel corso del ciclo di vita di una miniera." E ancora: "Spetta alle singole società stabilire come riferire al mercato e decidere se i loro stakeholder riterranno utili queste nuove metriche per comprendere le attività aziendali".
Il WGC ha pubblicato anche linee guida dettagliate per il calcolo dell'AISC. Le voci di costo che insieme compongono l'AISC sono 17. Le voci (a-k) formano i costi operativi di cassa e, aggiungendo le voci (m-r), si ottiene l'AISC. Per i produttori di oro non è obbligatorio pubblicare ogni voce singolarmente. In effetti, la maggior parte dei produttori pubblica ripartizioni proprie, che tendono a essere meno granulari rispetto alle linee guida del WGC. Sebbene il modo in cui le società minerarie auree scompongono l'AISC differisca da un'azienda all'altra, di solito esso comprende: costi operativi di cassa (a-k), investimenti di mantenimento (q+r), spese generali e amministrative (m), esplorazione e valutazione (o+p) e, solitamente, anche una categoria "altro" (n) (vedi figura 4)3.
Oltre all'AISC, il WGC incoraggia i produttori a riportare anche gli All-in costs, che, oltre all'AISC, comprendono anche i cosiddetti costi "non di mantenimento". Le linee guida del WGC prevedono altre 7 voci di costo (t-z) che, sommate all'AISC, portano agli All-in costs. Dato che a oggi la maggior parte dei maggiori produttori riporta l'AISC e non pochi riportano anche gli All-in costs, possiamo lavorare all'interno di questo schema per valutare in che misura i costi di produzione, sia diretti sia indiretti, delle società minerarie auree siano determinati dai prezzi dell'energia.
Costi operativi di cassa
I costi operativi di cassa sono il blocco di costo più grande dell'AISC (voci a-k)4. In linea generale, i costi operativi di cassa sono i costi associati alla produzione di oro. Comprendono voci come stipendi, raffinazione e trasporto, e di solito escludono costi come l'amministrazione degli uffici e le spese generali, nonché interessi, ammortamenti e svalutazioni.
Nessuna delle società ha riportato singolarmente le voci a-k, ma alcune scompongono ulteriormente i costi operativi di cassa. Purtroppo, ogni società ha un modo molto specifico di riportare la ripartizione dei propri costi operativi, per lo più incompatibile con quello delle altre. Ad esempio, un'azienda riporta separatamente i costi dei contractor, mentre un'altra ne inserisce una parte nel costo del lavoro e una parte nei costi di manutenzione del sito. Per valutare i costi operativi in modo coerente in tutto il settore dell'estrazione aurifera, li abbiamo raggruppati nelle seguenti categorie: Lavoro, Carburante ed energia, Materiali di consumo, Manutenzione e Altro (vedi figura 5).
Il consumo diretto di energia comunicato al CDP nelle sezioni precedenti di questo rapporto rientra in gran parte nella categoria dei carburanti e dell'energia elettrica. Tuttavia, non tutto il consumo diretto di energia di un'azienda compare qui. In particolare, la voce "Sustaining CAPEX" riflette un notevole apporto di energia diretta, poiché comprende i costi di sbancamento della fase di produzione nelle miniere a cielo aperto e lo sviluppo sotterraneo. Una parte del consumo diretto di energia è probabilmente riportata sotto esplorazione e valutazione e, in misura minore, sotto le spese generali e amministrative (G&A). In ogni caso, possiamo concludere con sicurezza che il 100% di ciò che le aziende riportano come costi di carburante ed energia elettrica dipende dai prezzi dell'energia.
Resta comunque aperta la questione di quali siano le spese energetiche (indirette) all'interno delle altre categorie dei costi operativi in contanti. Come spiegato in precedenza, le cifre esatte dell'esposizione indiretta all'energia non si trovano da nessuna parte. Tuttavia, utilizzando i dati forniti dalle stesse società aurifere nei loro rendiconti annuali e in altre presentazioni, siamo riusciti ad analizzare ulteriormente queste categorie e a ricavare una stima dell'esposizione energetica media di ciascuna. Nelle prossime sezioni analizziamo i restanti quattro blocchi di costo (materiali di consumo, manodopera, manutenzione e altro) dei costi operativi in contanti, con l'obiettivo di individuare quanta parte di questi costi dipenda dai prezzi dell'energia. Più avanti in questo rapporto faremo lo stesso per gli all-in sustaining cash costs (non operativi).
Costi operativi in contanti: materiali di consumo
I materiali di consumo rappresentano il 20% dei costi operativi. Comprendono un'ampia gamma di beni utilizzati nel processo estrattivo: corpi macinanti, esplosivi e altri prodotti chimici come acido nitrico, acido solforico e idrossido di sodio, cemento, cianuro, calce, pneumatici e lubrificanti. La produzione di molti di questi materiali è fortemente interconnessa. Ad esempio, la calce non è usata solo nel processo di lisciviazione dell'oro, ma anche nella produzione di nitrato di ammonio, impiegato come esplosivo per perforare e abbattere il calcare, che a sua volta è la materia prima della calce. La calce è inoltre un ingrediente essenziale nella produzione dell'acciaio, da cui si ottengono i corpi macinanti, usati per macinare il calcare. Come mostreremo, tutti questi materiali consumano molta energia nei rispettivi processi di fabbricazione, ma consumano anche molto l'uno dell'altro, il che significa che il reale contenuto energetico è probabilmente superiore a quello della sola energia consumata nei singoli processi.
I corpi macinanti sono sostanzialmente sfere di acciaio o leghe usate nella macinazione della roccia mineraria. La fabbricazione delle sfere di acciaio richiede molta energia. Secondo la World Steel Association, circa il 20-40% dei costi dell'industria siderurgica deriva dall'energia. Secondo l'International Steel Statistics Bureau (ISSB), una tonnellata di acciaio consuma circa 18 GJ nel processo di fabbricazione, pari a circa tre barili di petrolio. L'acciaio viene attualmente scambiato a circa 600 USD/tonnellata e, convertiti in barili di petrolio, 18 GJ valgono circa 240 USD, ovvero il 40% del costo dell'acciaio ai prezzi attuali. Normalmente le acciaierie non funzionano a petrolio ma con una forma di energia più economica5, ma questo conferma la maggiore intensità energetica della produzione di acciaio. Tuttavia, l'energia non viene consumata solo nel processo di fabbricazione in sé. Vi sono anche i costi delle materie prime (trasporto incluso), come minerale di ferro, rottami di acciaio, ferroleghe, calce e ossigeno, tutti a elevata intensità energetica, di cui il minerale di ferro costituisce la parte principale. La produzione di minerale di ferro è di per sé molto intensiva in termini di energia e manodopera. Secondo le stime della ricerca azionaria di Goldman Sachs, i costi del minerale di ferro per i produttori di acciaio si possono suddividere in 30% di costi di manodopera, 15% di carburante ed energia elettrica, 25% di costi di trasporto, 15% di altri costi e 10% di tariffe portuali. Queste ultime riflettono i costi di energia e manodopera nel porto.
L'estrazione del minerale di ferro avviene spesso in paesi con salari bassi. Esamineremo più nel dettaglio come l'energia influisce sui salari nella prossima sezione, ma per il momento assumiamo che circa il 40% dei costi di manodopera nell'estrazione del minerale di ferro sia legato ai prezzi dell'energia. In sintesi, stimiamo che i costi del minerale di ferro per i produttori di acciaio riflettano circa il 50-55% di costi energetici. E l'energia non è presente solo nella fabbricazione dell'acciaio, ma anche nel trasporto dei corpi macinanti alla miniera. In sintesi, stimiamo che i costi dei corpi macinanti alla miniera siano determinati per il 60-70% dall'energia. Secondo IHS Markit, l'agente esplosivo più comune oggi nel settore minerario è il nitrato di ammonio (AN), per lo più sotto forma di ANFO (ammonium nitrate fuel oil). L'ANFO è composto per il 94% da AN e per il 6% da olio combustibile. Il nitrato di ammonio 34-0-0 deriva da NH3 e acido nitrico trasformati, perciò, secondo la nostra analisi, circa l'85% dei costi di fabbricazione riflette l'energia. Il nitrato di ammonio usato nell'estrazione è leggermente diverso da quello dei fertilizzanti perché è meno denso (contiene circa il 20% di aria), ma per il resto sono molto simili. Dato che il 6% di olio combustibile è energia pura, concludiamo che i costi energetici dell'ANFO sono leggermente superiori all'85%.
Secondo la US Energy Information Administration (EIA), l'industria del cemento è la più energivora fra tutte le industrie manifatturiere. Secondo i dati del dipartimento Innovation, Science and Economic Development Canada (ISED), i costi energetici diretti rappresentano oltre il 41% dei costi di produzione dell'industria canadese del cemento. Materiali e forniture rappresentano un altro 40% dei costi. Il calcare è la singola componente più importante del cemento industriale. L'estrazione del calcare è a sua volta molto energivora e richiede esplosivi (ne parliamo più avanti). Il restante 18% dei costi è costituito dal costo del lavoro. Tuttavia, è ragionevole ritenere che nei paesi a basso reddito, come la Cina, il costo del lavoro sia molto più basso e che energia e materiali rappresentino quasi la totalità dei costi. Inoltre, per le società minerarie il trasporto del materiale fino alle miniere incide in modo significativo sui costi del cemento e non rientra nella ripartizione dell'ISED. Altre fonti indicano che i costi di trasporto del cemento superano il 10% dei costi totali e che per le attività minerarie in zone remote questa percentuale è probabilmente molto più alta. Nel complesso, stimiamo che i costi del cemento riflettano per il 65-85% costi energetici.
Il cianuro è utilizzato nell'industria dell'estrazione dell'oro per sciogliere e separare l'oro dal minerale in un processo chiamato lisciviazione al cianuro. La lisciviazione al cianuro ha sostituito in larga misura l'estrazione con mercurio liquido ed è diventata il metodo standard a livello globale. La maggior parte dei processi di lisciviazione al cianuro usa una soluzione di cianuro di sodio. Per produrre il cianuro di sodio, si tratta l'acido cianidrico con idrossido di sodio. L'acido cianidrico viene di solito prodotto da metano e ammoniaca in un processo chiamato ossidazione di Andrussow, in cui metano e ammoniaca reagiscono a temperature molto elevate in presenza di ossigeno. Il metano è gas naturale e l'ammoniaca si ottiene dal gas naturale. Secondo Chemlink PTY, una società australiana di consulenza chimica, 1 tonnellata di cianuro di sodio richiede circa 34 MMbtu di gas naturale, 0,65 tonnellate di ammoniaca, 0,95 tonnellate di soda caustica e 0,67 MW di elettricità. Secondo i nostri calcoli, ai prezzi attuali gli input energetici costituiscono oltre la metà del prezzo di vendita del cianuro di sodio e quindi ben oltre la metà dei costi di produzione. Anche in questo caso, parte dei costi per le società minerarie è il trasporto del cianuro di sodio fino alla miniera. Stimiamo che l'energia incida per circa il 75% sui costi del cianuro per i produttori d'oro.
La calce è ampiamente utilizzata nel processo di lisciviazione. Dopo la macinazione del minerale d'oro, si aggiunge il cianuro di sodio e si impiega calce a sufficienza per mantenere il pH della soluzione intorno a 11,0 e sopprimere la formazione di acido cianidrico gassoso, che è tossico. La produzione di calce, come quella del cemento, richiede molta energia. La materia prima per la produzione di calce è la roccia contenente carbonato di calcio. Nella maggior parte dei casi si usa il calcare, ma anche il gesso e il marmo contengono carbonato di calcio. Il calcare viene estratto da cave o miniere mediante perforazione e brillamento, rimosso con bulldozer e pale meccaniche e infine trasportato in camion a un forno per calce. Secondo la US Environmental Protection Agency (EPA), i forni rotativi rappresentano circa il 90 percento di tutta la produzione di calce negli Stati Uniti. Un forno rotativo è una «fornace lunga, cilindrica, leggermente inclinata e rivestita di materiale refrattario, attraverso la quale il calcare e i gas caldi di combustione passano in controcorrente». Esistono due processi diversi per trasformare il calcare in calce, ed entrambi richiedono temperature molto elevate (900-1800℃), il che spiega l'elevato consumo di energia. L'EPA afferma che «la produzione di calce è estremamente energivora. Assumendo un'efficienza perfetta, produrre una tonnellata di calce da carbonato di calcio puro richiede 2,77 milioni di Btu. In pratica, il processo è considerevolmente meno efficiente.» L'Annual Survey of Manufactures del 1996 ha mostrato che il 31,4% dei costi di produzione della calce deriva dai combustibili. Poiché i costi energetici sono aumentati in modo significativo dal 1997 (il petrolio quotava 17 USD al barile nel 1997 contro 75 USD oggi), è probabile che oggi l'energia pesi di più sui costi. Ciò è coerente con i dati di Statcan del 2012, secondo cui il 35% dei costi dei produttori canadesi di calce deriva da energia, acqua e carburante per veicoli, e con un rapporto più recente del Canadian Lime Institute, secondo cui i costi energetici diretti rappresentano circa il 40% dei costi di produzione della calce.
Tuttavia, questi sono solo i costi di combustibile ed energia associati alla produzione di calce nel forno. Come in altri settori, anche materiali e forniture rappresentano una parte importante dei costi totali. Secondo gli stessi dati del 1997 del US Census Bureau, il 68% dei costi finali è costituito da materiali, ingredienti, contenitori e forniture, e il costo del calcare e di altre rocce e del vetro è il fattore più rilevante, pari a circa 1/3. Il calcare costa molto meno della calce (circa 10 USD/tonnellata contro più di 100 USD/tonnellata per la calce), ma secondo l'USGS una tonnellata di calce richiede circa 2,5-4 tonnellate di calcare. L'EPA indica come tre ingredienti principali per la produzione di calcare elettricità, combustibili e acqua. I dati dell'USGS del 1997 ripartiscono i costi di produzione del calcare. L'energia diretta rappresenta circa il 12% dei costi, ma se si include il contenuto energetico di esplosivi, gomma, plastica e macchinari, e in parte dei salari, l'energia rappresentava circa il 40% dei costi di produzione del calcare. Anche in questo caso, i costi energetici, in particolare quelli dei combustibili, sono aumentati in modo significativo dal 1997, il che significa che oggi l'energia pesa probabilmente per oltre il 50% sui costi di produzione del calcare. Inoltre, il costo della calce per i produttori d'oro comprende anche i costi di trasporto dal produttore di calce alla miniera. Nel complesso, stimiamo che l'energia incida per circa il 65-70% sui costi.
I pneumatici rappresentano un'importante voce di costo per le società minerarie aurifere. Escavatori e camion da miniera richiedono pneumatici speciali, i cosiddetti pneumatici fuoristrada (OTR, off the road) o pneumatici per macchine movimento terra, che possono essere alti come una casa e pesare oltre 6 tonnellate. I pneumatici OTR sono composti per il 76% da materiale a base di carbonio, in gran parte gomma. Esistono due tipi di gomma: quella sintetica e quella naturale (lattice), che proviene dagli alberi. La gomma naturale è costituita fino al 95% da cis-poliisoprene, che può essere prodotto anche in modo sintetico a partire dal petrolio. Tra il 60 e il 70% della gomma prodotta è sintetica; il resto è gomma naturale. La maggior parte della gomma naturale viene impiegata nella produzione di pneumatici, che in genere sono realizzati con una miscela di entrambe. Altri materiali utilizzati per la produzione di pneumatici sono il carbonio, l'ossido di zinco, i tessili e l'acido stearico. Secondo un documento tecnico del 2007 di Otraco, una divisione del gruppo australiano Downer, azienda che offre servizi di ingegneria e di gestione delle infrastrutture, la gomma contribuisce per il 60% al peso di un pneumatico OTR, il filo d'acciaio per il 20%, il carbonio per il 10% e il restante 10% proviene da altri materiali, come le sostanze chimiche di processo. Dal punto di vista energetico, la maggior parte di ciò che compone un pneumatico può essere considerata energia in una qualche forma. E, come c'era da aspettarsi, il combustibile derivato da pneumatici ha all'incirca lo stesso potere calorifico per libbra dell'olio combustibile pesante. Tuttavia, anche se un pneumatico in sé può essere considerato energia pura, i costi di produzione dei pneumatici per l'industria mineraria non dipendono interamente dai prezzi dell'energia.
Alcuni dei pneumatici OTR usati nelle miniere sono ben lontani dai pneumatici standard prodotti in serie. Sono realizzati con grande precisione e richiedono molto lavoro manuale. I pneumatici più grandi costano quasi 50'000 USD e sono quasi fatti a mano. Per questo i prezzi dei pneumatici riflettono anche molti altri costi, in particolare quello del lavoro. Secondo il documento di Otraco, il 40% dei costi di produzione deriva dalle materie prime, il 40% sono costi di conversione e il 20% sono costi di servizio e amministrazione. Queste proporzioni variano nel tempo, soprattutto a causa delle oscillazioni dei costi delle materie prime. I numeri sopra riportati rappresentano valori medi su un periodo di 17 anni, dal 1990 al 2007. Nel 2007, quando il documento fu pubblicato, i prezzi delle materie prime, in particolare della gomma, erano aumentati così tanto che i costi delle materie prime rappresentavano la maggior parte dei costi di produzione. Il documento afferma inoltre che questi valori non includono i costi di trasporto e movimentazione, che possono aggiungere il 15% o più al totale. Ipotizziamo che i costi delle materie prime siano energia per il 90% e quelli di trasporto e movimentazione per il 75%. I costi di servizio e amministrazione, pari al 20%, probabilmente non risentono molto dei prezzi dell'energia. Restano quindi i costi di conversione, pari al 40%. I costi di conversione sono i costi di produzione del fabbricante diversi dai costi delle materie prime. Comprendono la manodopera diretta e i costi generali di produzione (inclusa l'energia necessaria per fabbricare i pneumatici). I dati di Michelin, il secondo produttore di pneumatici al mondo, mostrano che i costi del lavoro rappresentano circa il 25% dei ricavi di vendita. Poiché i pneumatici OTR richiedono più lavoro rispetto a quelli normali, è probabilmente corretto ipotizzare che i costi del lavoro costituiscano la parte principale dei costi di conversione. Ipotizziamo quindi che circa il 50% dei costi di produzione dipenda dai prezzi dell'energia. Includendo il trasporto, stimiamo che i costi dei pneumatici per le società minerarie aurifere dipendano per il 60% dai prezzi dell'energia. Il documento di Otraco mostra anche che in passato i produttori di pneumatici godevano di margini molto più elevati, ma che tali margini sono finiti sotto pressione all'inizio del nuovo secolo, in parte a causa dell'ingresso di nuovi operatori in vari mercati emergenti.
Inizialmente i prezzi dei pneumatici non hanno riflesso i forti aumenti della gomma e del petrolio tra il 2003 e il 2006, perché ciò ha semplicemente portato a un'erosione dei margini dei produttori. Di conseguenza, in passato i costi dei pneumatici per i produttori d'oro non sono aumentati quanto i costi dell'energia in essi contenuta. Tuttavia, i margini si sono ormai ridotti in modo permanente e ci aspettiamo che i produttori di pneumatici dovranno trasferire sul prezzo di vendita i futuri aumenti del prezzo dell'energia.
I lubrificanti sono costituiti principalmente da olio base con alcuni additivi che conferiscono loro le proprietà desiderate. Per esempio, i lubrificanti progettati per i motori a combustione interna contengono additivi che riducono l'ossidazione. Il settore automobilistico è la principale fonte di domanda di lubrificanti. I lubrificanti industriali sono praticamente tutti ricavati dal petrolio e prodotti nelle raffinerie che producono benzina per autotrazione e gasolio. Pertanto, nei nostri calcoli i lubrificanti sono energia al 100% e riflettono costi energetici al 100%.
Altre sostanze chimiche, come l'acido solforico e l'acido nitrico, vengono talvolta consumate nel trattamento del minerale d'oro. Singolarmente rappresentano una quota relativamente ridotta del costo totale dei materiali di consumo. Ogni sostanza chimica è diversa. Due che si distinguono perché sembrano essere utilizzate in modo più esteso sono l'acido nitrico (NO3) e l'acido solforico (H2SO4). L'acido nitrico viene prodotto dall'ammoniaca ad alte temperature, quindi i costi di produzione dipendono in larga misura dai prezzi del gas naturale. Secondo Johnson Matthey, azienda britannica di prodotti chimici speciali e tecnologie sostenibili, l'85% di tutto l'acido nitrico viene utilizzato per produrre nitrato di ammonio (AN) (abbiamo trattato il nitrato di ammonio in precedenza, tra gli agenti esplosivi, poiché l'AN è il principale ingrediente degli esplosivi ANFO). L'acido solforico, invece, viene prodotto a partire da zolfo (bruciato per diventare anidride solforosa) e ossigeno. L'ossigeno si ottiene tramite separazione dell'aria in un impianto dedicato, un processo di solito molto energivoro. Lo zolfo stesso è prodotto per lo più come sottoprodotto della produzione di gas naturale e petrolio. Nell'industria degli idrocarburi lo zolfo è un contaminante che deve essere rimosso. Sebbene si tratti di un processo molto energivoro, è difficile attribuire allo zolfo un costo energetico preciso, per diversi motivi. Lo zolfo dovrebbe essere rimosso da gas e petrolio anche se non ci fosse un mercato per esso. Inoltre, durante la prima fase del processo di produzione dell'acido solforico, la combustione dello zolfo libera molto calore, che può essere recuperato e usato per fondere altro zolfo o per alimentare turbine che producono elettricità.
Ciò che conta per questo rapporto è in che misura le variazioni dei prezzi dell'energia incidano sul prezzo dei materiali di consumo usati nell'estrazione dell'oro. Senza addentrarci troppo nell'economia della produzione di acido solforico, ipotizziamo che, poiché il processo di rimozione dello zolfo dal petrolio greggio e dal gas richiede molta energia, le oscillazioni dei prezzi dell'energia influiscano almeno in una certa misura sul prezzo dello zolfo. Tuttavia, i costi dell'H2SO4 dipendono dai prezzi dell'energia molto meno di quelli dell'NO3. Oltre a NO3 e H2SO4 vengono utilizzate nell'estrazione dell'oro anche altre sostanze chimiche, alcune con costi energetici molto elevati, come l'AN, altre con costi inferiori. Per questo rapporto abbiamo ipotizzato che i costi della categoria altre sostanze chimiche (che rappresenta solo il 4% della spesa per materiali di consumo del produttore d'oro medio) dipendano per il 60% dai costi energetici.
Abbiamo utilizzato le informazioni dei maggiori produttori d'oro per suddividere il costo dei materiali di consumo nelle singole voci. I risultati sono riportati nella tabella 2.
È evidente che i materiali di consumo dipendono principalmente dai prezzi dell'energia. Oltre il 70% di ciò che le società aurifere spendono per acquistare e trasportare i materiali di consumo alle miniere dipende dall'energia. I materiali di consumo rappresentano il 20% dei costi operativi, quindi l'energia incide per il 14%, quasi quanto la spesa energetica diretta per carburanti ed elettricità.
Costi operativi in contanti: manodopera
La voce più grande dei costi operativi è la manodopera, pari al 39% del totale. Stimare l'impatto dei prezzi dell'energia sui costi del lavoro è il compito più difficile. Si può sostenere che il lavoro sia, per definizione, energia: energia umana. Tuttavia, ciò che conta per il nostro schema di valutazione dell'oro è se i costi del lavoro per i produttori d'oro si muovano con le variazioni dei prezzi dell'energia. A nostro avviso non esiste un calcolo semplice per stimare quanto i costi del lavoro dipendano dai prezzi dell'energia, come invece è stato possibile per i materiali di consumo, per non parlare dei costi energetici diretti. Riteniamo che l'approccio più sensato sia osservare il peso di energia, trasporti e alimentari nei rispettivi panieri dell'IPC dei paesi produttori d'oro6. Tuttavia, riteniamo importante distinguere tra la spesa energetica nei mercati sviluppati e in quelli emergenti.
Nei mercati sviluppati, pochi sosterrebbero che i salari reagiscano istantaneamente alle variazioni dei prezzi dell'energia. Ad esempio, i datori di lavoro raramente compensano i dipendenti se il prezzo del petrolio sale da 50 a 100 USD al barile. I lavoratori dovranno invece destinare una quota maggiore del proprio reddito a energia e trasporti e, in una certa misura, a prodotti alimentari, poiché i costi del settore agricolo dipendono fortemente dai prezzi dell'energia. Tuttavia, con il tempo, l'aumento dei prezzi dell'energia porterà inevitabilmente a un'inflazione generale dei prezzi, che a sua volta farà nascere la richiesta di salari più alti. Pertanto i prezzi dell'energia finiscono per incidere sui salari anche nei paesi sviluppati, ma l'effetto è piuttosto lento. Per questo abbiamo adeguato i pesi del paniere IPC per energia, trasporti e alimentari nei mercati sviluppati. Più precisamente, abbiamo adeguato il peso dell'energia del 50% e quello di trasporti e alimentari del 75%, per tenere conto del fatto che questi costi non dipendono solo dalle materie prime sottostanti e che c'è uno sfasamento temporale tra una variazione dei prezzi dell'energia e il suo impatto sui costi salariali. Di conseguenza, stimiamo che meno dell'8% dei costi del lavoro nell'industria aurifera di un paese sviluppato sia influenzato dalle variazioni dei prezzi dell'energia.
Nei paesi in via di sviluppo, tuttavia, riteniamo che l'energia abbia un impatto molto più elevato e molto più immediato sul costo del lavoro. A causa dei redditi più bassi, i lavoratori dei paesi in via di sviluppo spendono la maggior parte del loro stipendio in beni di base come alloggio, cibo ed energia. Un aumento dei prezzi dell'energia eserciterà quindi una pressione al rialzo sul costo del lavoro molto maggiore rispetto ai paesi sviluppati. Rileviamo che, in media, energia, trasporti e alimentari rappresentano circa il 48% delle spese secondo i panieri dell'IPC delle maggiori nazioni produttrici di oro. È una quota più di 6 volte superiore a quella dei lavoratori dei mercati sviluppati. (Sono esclusi i pasti fuori casa all'estero e l'alcol.)
Pertanto, per oncia prodotta, i lavoratori dei 12 maggiori paesi produttori hanno circa il 40% della propria spesa direttamente legato ai prezzi dell'energia (si veda la tabella 3). Questo calcolo probabilmente sottostima il vero impatto dell'energia sul costo della vita del lavoratore medio del settore minerario aurifero. Il 30% della produzione dei 12 maggiori produttori avviene nei mercati sviluppati, mentre a livello globale la quota è solo del 22%. Poiché abbiamo ponderato l'impatto dell'energia sul costo del lavoro con i rispettivi dati di produzione, il nostro calcolo probabilmente sottovaluta il vero impatto dell'energia sul costo del lavoro. Un altro motivo per cui l'impatto dell'energia sul costo del lavoro è probabilmente superiore alla nostra stima del 40% è il fatto che le società minerarie auree ricorrono molto agli appaltatori. I produttori di oro impiegano gli appaltatori per un'ampia gamma di attività. In alcuni casi, le società minerarie assumono semplicemente i lavoratori tramite appaltatori invece di impiegarli direttamente. In altri casi, i produttori affidano agli appaltatori la gestione di intere operazioni. In tal caso, gli appaltatori forniscono attrezzature minerarie, operatori, personale di manutenzione e supervisione e infrastrutture, ed eseguono servizi minerari completi, tra cui perforazione, brillamento e trasporto. Quindi, mentre nel primo caso i costi energetici degli appaltatori sono gli stessi del lavoro, nel secondo caso i costi energetici degli appaltatori assomigliano probabilmente ai costi operativi delle stesse società minerarie.
Purtroppo, i produttori di oro non riportano tutti i costi degli appaltatori allo stesso modo. Alcuni li inglobano nel costo del lavoro, altri li suddividono in lavoro, manutenzione e altri costi, e altri ancora li riportano separatamente. Inoltre, dal modo in cui vengono riportati è spesso difficile (e spesso impossibile) capire esattamente quale dei tre casi sia. La maggior parte delle società sembra riportarli come costi del lavoro oppure separatamente. Abbiamo quindi deciso di sommare le due voci quando sono riportate separatamente, per ottenere una ripartizione media coerente; è così che arriviamo alla stima secondo cui il costo del lavoro rappresenta il 40% dei costi operativi. Ciò significa anche che con il 40% probabilmente sottostimiamo i costi energetici nascosti all'interno del costo del lavoro. Perché? Se i produttori che riportano separatamente i costi degli appaltatori sono indicativi, tali costi sono circa il 30-40% del costo totale del lavoro. Se assumiamo che il costo energetico del lavoro degli appaltatori sia vicino alla media del 54% dei costi operativi, l'impatto dell'energia sul costo del lavoro per le società minerarie auree sarebbe più vicino al 45%.
Costi operativi di cassa: manutenzione
Il blocco di costi successivo all'interno dei costi operativi è quello della manutenzione, che rappresenta l'11% del totale. I costi di manutenzione sono i costi derivanti dal mantenimento in efficienza di attrezzature e impianti esistenti che non possono essere altrimenti capitalizzati. Pertanto, i costi di manutenzione sono principalmente costi del lavoro di addetti non direttamente produttivi, ad esempio meccanici che riparano e curano la manutenzione di attrezzature come escavatori, camion, nastri trasportatori e impianti di lavorazione. Possono includere i costi di appaltatori che svolgono questo tipo di lavoro. I costi di manutenzione comprendono anche i ricambi e possono includere pneumatici non capitalizzati. Per semplicità, assumiamo che i costi di manutenzione abbiano all'incirca la stessa esposizione all'energia del costo del lavoro. Costi operativi di cassa: altro
Le società minerarie auree riportano come altri costi tutti i costi operativi che non rientrano nelle quattro categorie precedenti. Ciò include le royalty, che costituiscono una parte consistente degli altri costi. Per semplicità, assumiamo che la categoria «altro» non sia influenzata dalle variazioni dei prezzi dell'energia.
Conclusione: In sintesi, rileviamo che i costi energetici determinano circa il 54% dei costi operativi di cassa. La ripartizione completa è riportata nella tabella 4. Ciò dimostra che le spese dirette per carburante ed elettricità sono solo una frazione dei costi totali. Carburante ed energia restano il maggiore blocco di costi energetici per le società minerarie auree, ma in altre aree vi sono costi energetici nascosti significativi che si sommano.
Altri costi di sostenimento di cassa
I costi di sostenimento complessivi (AISC) sono un'estensione delle metriche esistenti dei costi operativi di cassa e comprendono i costi legati al mantenimento della produzione attuale. Inoltre. La quota maggiore degli AISC è costituita dai costi operativi (70%), che abbiamo già analizzato in dettaglio sopra. La metodologia del WGC suddivide i costi rimanenti in7:
Tuttavia, mentre alcune società riportano singolarmente ciascuna di queste voci di costo, molti produttori di oro ne riportano solo una versione più aggregata. Ogni società procede in modo leggermente diverso, ma in generale la maggior parte di quelle che non riportano esattamente le voci m-r indica i propri costi non operativi secondo le quattro categorie seguenti: spese generali e amministrative, esplorazione e valutazione, CAPEX di mantenimento (sustaining) e altro. Sono le stesse quattro categorie che abbiamo già introdotto in precedenza e che si possono vedere nella figura 3. Abbiamo quindi associato le voci di costo del quadro AISC a queste quattro categorie:
Le percentuali indicano la quota dell'AISC della società aurifera media. Poiché le società riportano i dati in modo diverso, alcune delle voci m-r finiranno inevitabilmente in categorie diverse da quelle che ipotizziamo per alcune aziende. Riteniamo comunque che il modo in cui abbiamo associato le quattro categorie al quadro AISC sia l'approccio più sensato. Abbiamo poi cercato di stimare la quota di costi legati all'energia all'interno di queste categorie. Di seguito illustriamo il nostro ragionamento per ciascuna categoria.
Per semplicità, ipotizziamo che l'impatto dei prezzi dell'energia sulle (1) spese generali e amministrative sia pari a zero. Questo sottostima senza dubbio l'importanza dell'energia per questa voce, poiché il lavoro amministrativo richiede senz'altro elettricità e, come abbiamo spiegato in precedenza, il costo del lavoro è in qualche misura legato ai prezzi dell'energia. Tuttavia, i costi dell'elettricità rappresentano probabilmente una quota trascurabile delle spese generali e amministrative; i salari ne costituiscono probabilmente una quota molto maggiore (ipotizziamo la parte preponderante), ma riteniamo che la maggior parte del personale amministrativo viva in paesi sviluppati, dove il legame tra salari e prezzi dell'energia è molto più debole, come spiegato in precedenza. Pertanto, per semplicità, assumiamo che i costi energetici siano in gran parte irrilevanti.
Secondo l'Aboriginal Affairs and Northern Development Canada (AANDC), (2) l'esplorazione e valutazione si compone delle seguenti fasi:
4. Esplorazione avanzata
5. Campionamento e analisi
6. Valutazione economica
Stripping, scavo di trincee e perforazione sono le attività in cui si concentra la maggior parte dei costi del processo di esplorazione e valutazione, e sono anche quelle che consumano molta energia. Lo stripping e lo scavo di trincee possono essere paragonati ai normali costi operativi in contanti di una miniera, esclusa la lavorazione. Il processo di perforazione può comprendere autocarri con caricatore, perforatrici diamantate, perforatrici rotative, perforatrici a percussione e jumbo di perforazione a braccio. L'energia serve in parte per il trasporto delle attrezzature, ma soprattutto per alimentare la perforatrice. L'energia necessaria per far funzionare le perforatrici può provenire dall'elettricità o dal gasolio. Secondo uno studio del 2007 del Dipartimento dell'Energia degli Stati Uniti, in media la perforazione consuma il 5% dell'energia totale consumata nell'attività mineraria negli USA. I dati di Infomine mostrano che l'energia sotto forma di carburante e lubrificanti rappresenta quasi il 60% dei costi operativi di una perforatrice rotativa a gasolio (cingolata). Il lavoro incide solo per il 14% e l'usura delle parti per il 18%. Nel complesso, stimiamo che circa il 30-35% dei costi di esplorazione e valutazione sia determinato dai prezzi dell'energia.
(3) Il capex di mantenimento è il blocco di costi non operativi più ampio all'interno dell'AISC. Comprende lo stripping capitalizzato e lo sviluppo delle miniere sotterranee, oltre alle spese in conto capitale. Per semplicità, assumiamo che le spese in conto capitale non dipendano dai prezzi dell'energia. Lo stripping e lo sviluppo delle miniere sotterranee comprendono attività simili a quelle ordinarie della miniera, esclusa la lavorazione. Tra le altre attività, prevedono perforazione, abbattimento con esplosivi e trasporto. Purtroppo nessun produttore di oro suddivide i costi del capex di mantenimento. Per questo rapporto assumiamo che metà dei costi del capex di mantenimento sia costituita da spese in conto capitale e il resto da stripping capitalizzato e sviluppo delle miniere sotterranee. Stimiamo quindi che il capex di mantenimento dipenda per il 35% dai costi energetici.
Il ripristino e la bonifica (che abbiamo riassunto come (4) altri costi) comprendono i costi derivanti dagli interventi volti a ridurre al minimo l'impatto della chiusura di una miniera sulla comunità (chiusura sociale) e sull'ambiente (chiusura ambientale). I produttori di oro cercano di ridurre al minimo l'impatto sulle comunità offrendo servizi di formazione e di ricollocamento se i lavoratori non possono continuare a lavorare per l'azienda in un'altra sede. Per semplicità, in questo rapporto assumiamo che i costi della chiusura sociale non siano influenzati dai prezzi dell'energia.
La chiusura ambientale, invece, comprende la riprofilatura dei pendii, la copertura e la rivegetazione di discariche di sterili, aree di lixiviazione e bacini di decantazione. Queste attività richiedono macchinari pesanti e manodopera, in modo simile alla gestione della miniera stessa, ma senza il consumo di energia per la lavorazione del minerale. Non esistono dati precisi su quanta parte del ripristino e della bonifica sia attribuibile alla chiusura ambientale. Per semplicità ipotizziamo la metà e stimiamo che il 40% dei costi dipenda dall'energia.
Conclusione: Al netto, riteniamo che i costi energetici incidano per circa il 48% sull'AISC. I costi non operativi dell'AISC hanno in genere una minore esposizione all'energia rispetto ai costi operativi, per cui la componente energetica dell'AISC totale è leggermente inferiore. Ciò significa che, in media, quasi la metà di ciò che i produttori di oro spendono per mantenere l'attuale produzione di oro è legata ai prezzi dell'energia.
Costi complessivi
Con la metrica AISC, il WGC intendeva offrire maggiore trasparenza sui costi legati alla produzione di oro. Tuttavia, i costi di mantenimento complessivi in contanti (all-in sustaining cash costs) non riflettono ancora tutti i costi sostenuti da un produttore di oro. L'AISC riflette soltanto i costi associati alla produzione attuale e le spese per mantenere tale produzione in futuro. Oltre all'AISC, però, i minatori d'oro spendono denaro anche per estendere la produzione nel futuro. Ciò comprende costi per la comunità, per i permessi, per il ripristino e la bonifica non legati alle attività attuali, nonché l'esplorazione in conto capitale non di mantenimento, lo stripping capitalizzato e lo sviluppo delle miniere sotterranee, le spese in conto capitale e i costi di esplorazione e studio. Un esame più attento di queste categorie di costo mostra che sono sostanzialmente le stesse elencate nel quadro AISC tra i costi operativi in contanti rettificati, al netto delle spese generali e amministrative. Per questo assumiamo la stessa esposizione all'energia per le rispettive categorie.
Tuttavia, trattandosi di costi non di mantenimento, hanno davvero importanza? In teoria, le aziende potrebbero semplicemente smettere di investire in nuovi progetti finalizzati ad aumentare la produzione, mantenendo tutte le altre spese, e la produzione di oro sarebbe stabile. Per un analista azionario che cerca di valutare il titolo, questo potrebbe effettivamente essere il modo di vedere la questione. Noi però sosteniamo che, per il prezzo dell'oro, questi costi contano. Anche se in teoria la produzione mondiale di oro potrebbe essere mantenuta ai livelli attuali eliminando tutte le spese non di mantenimento, ciò comporterebbe un rallentamento della crescita delle scorte in superficie, il che segnerebbe una rottura rispetto al modo in cui il settore dell'oro ha funzionato per centinaia di anni.
Possiamo illustrarlo con un esempio: immagina che le scorte in superficie siano cresciute del 2% annuo negli ultimi cento anni e che le scorte mondiali in superficie ammontino attualmente a 100.000 tonnellate8. L'anno prossimo la produzione delle miniere dovrebbe essere di 2000 tonnellate perché le scorte in superficie crescano del 2%. Ma l'anno successivo la produzione delle miniere dovrebbe essere di 2040 tonnellate affinché le scorte in superficie crescano del 2%.
Ma perché questo è importante? Per spiegarlo, dobbiamo richiamare alcuni dei concetti discussi nel nostro primo quadro di riferimento sul prezzo dell'oro (Gold Price Framework Vol. 1: Price Model, 8 ottobre 2015), in particolare il motivo per cui l'oro è denaro. Una funzione importante del denaro è quella di riserva di valore. Storicamente, le riserve auree fuori terra hanno tenuto il passo con l'attività economica su periodi molto lunghi. Questo è in parte il motivo per cui i prezzi espressi in oro sono rimasti straordinariamente stabili nel tempo. Se le riserve auree fuori terra dovessero improvvisamente restare indietro rispetto all'attività economica, ne deriverebbe una deflazione generalizzata dei prezzi (di beni e servizi prezzati in oro). In altre parole, i prezzi dell'oro salirebbero, e questo a sua volta incentiverebbe nuova attività estrattiva. Perciò, anche se il ruolo dell'oro come denaro è stato ignorato da banche centrali, governi e gran parte della popolazione (almeno nel mondo occidentale), la produzione delle miniere d'oro sembra aver continuato a crescere al ritmo necessario per mantenere questa relazione. E poiché la produzione economica globale continua ad aumentare, anche lo stock di oro (la massa monetaria) dovrebbe continuare a crescere in modo corrispondente, senza rallentare in misura significativa, il che significa che dovrebbe crescere anche la produzione mineraria. Quindi, anche se i costi complessivi (all-in) potrebbero non essere così importanti ai fini della valutazione azionaria, lo sono sicuramente per i prezzi dell'oro.
Detto questo, la differenza tra i costi complessivi (all-in) e l'AISC è piuttosto ridotta. Analizzando le 20 maggiori società aurifere quotate, notiamo che, tra quelle che riportano sia l'AISC sia i costi complessivi, i costi non di mantenimento rappresentano solo circa l'8% dei costi totali (vedi Figura 6). Per il nostro calcolo ipotizziamo che a questi costi non di mantenimento siano associati gli stessi costi energetici dell'AISC non operativo.
Conclusione: Nel complesso, rileviamo che i costi energetici incidono per circa il 47% sui costi complessivi. Ciò significa che, tenendo conto dei costi di cassa non di sostenimento, il quadro cambia a malapena. Circa la metà di ciò che i produttori di oro spendono per produrre e mantenere l'attuale livello di produzione e per garantire che la produzione mondiale di oro continui ad accelerare alla stessa velocità del passato è dovuta all'energia: essa rappresenta circa la metà di questi costi. 
RIEPILOGO FINALE
Nel complesso, rileviamo che l'energia rappresenta circa il 50% dei costi di produzione per i produttori di oro. Ci sono però alcuni aspetti importanti da considerare. Innanzitutto, la ripartizione dei costi cambia nel tempo. Per esempio, qualche anno fa i costi energetici diretti erano superiori al 20%, quando i prezzi dell'energia erano molto più alti di oggi. Allo stesso modo, anche l'esposizione energetica indiretta varia con i prezzi dell'energia. Per esempio, abbiamo stabilito che i costi dei materiali di consumo dipendono per circa il 70% dai costi energetici. Ma se i prezzi dell'energia salgono, è lecito attendersi che anche questa quota aumenti. A rendere il quadro più complesso è il fatto che le variazioni dei prezzi dell'energia modificano anche i comportamenti. Prezzi più bassi, per esempio, potrebbero incoraggiare un'attività estrattiva più dispendiosa, e viceversa. Pertanto, i numeri sono solo un'indicazione di massima e la nostra stima di un'esposizione energetica del 50% per l'estrazione dell'oro si colloca probabilmente più in un intervallo del 40-60%, a seconda del livello dei prezzi dell'energia rispetto ad altri prezzi.
In secondo luogo, se nel breve periodo le variazioni dei costi energetici incidono sui costi di estrazione dell'oro per circa il 50%, nel lungo periodo questa incidenza sale fino al 100%, poiché l'aumento (o, talvolta, il calo) dei costi energetici si trasmette a ogni aspetto dell'economia e porta a un'inflazione generale dei prezzi9. Per esempio, quando i prezzi dell'energia raddoppiano, il prezzo di un nuovo escavatore non raddoppia da un giorno all'altro. Alcune componenti dei costi di produzione dell'escavatore aumentano subito, come l'acciaio, le parti sintetiche e l'energia usata nel processo di fabbricazione. Ma i costi generali probabilmente non cambiano altrettanto in fretta. Gli escavatori diventano quindi più costosi da produrre, ma non del 100%. Inoltre, il produttore potrebbe non riuscire a trasferire subito ai minatori l'aumento dei propri costi. Con il tempo, però, prezzi dell'energia più alti si ripercuoteranno su ogni aspetto della produzione. Per esempio, con l'aumento dei prezzi dell'energia costruire una fabbrica diventa più costoso, e nel lungo periodo ciò dovrà riflettersi nei prezzi di vendita. I costi amministrativi aumentano con l'elettricità, l'IT, le bollette telefoniche e i salari, e alla fine il prezzo di ogni graffetta riflette i maggiori prezzi dell'energia. Tuttavia, questo processo potrebbe richiedere anni o forse addirittura decenni.
Che cosa significa tutto ciò per i prezzi dell'oro? I prezzi dell'oro si muovono in linea con i prezzi dell'energia solo nella misura in cui i produttori di oro sono esposti alla variazione immediata dei costi. Per esempio, se i prezzi dell'energia a più lunga scadenza raddoppiano nell'arco di un anno e l'esposizione energetica media è del 50%, i prezzi dell'oro dovrebbero salire di circa il 50%. Ma nel lungo periodo i prezzi dell'oro rifletteranno gradualmente l'intera variazione di prezzo. Questo è il motivo per cui il petrolio espresso in oro è rimasto notevolmente stabile su periodi molto lunghi. In questo contesto, è importante capire che il motivo per cui i prezzi dell'energia – per esempio quelli del petrolio – sono aumentati del 6000% negli ultimi 100 anni non è che oggi il petrolio sia più scarso di quanto fosse nel 1918, ma che l'unità di misura (il dollaro USA) si è svalutata del 98%. Sia l'oro sia l'energia espressi in dollari USA devono riflettere questo fatto.
Tuttavia, ciò che mostriamo in questo rapporto è che i prezzi dell'oro riflettono le variazioni dei prezzi dell'energia anche quando tali variazioni non hanno origine monetaria. I prezzi dell'oro seguono al rialzo i prezzi dell'energia a più lunga scadenza quando questi riflettono una maggiore scarsità in futuro. Vale anche il contrario: i prezzi dell'oro seguono al ribasso i prezzi dell'energia a più lunga scadenza quando questi scontano una maggiore abbondanza futura, come è accaduto, per esempio, dal 2012 al 2015. Come si collega questa analisi dal basso al nostro modello di valutazione del prezzo dell'oro? Nel 2016 abbiamo pubblicato un rapporto (Inverted Asymmetry - Gold Price Outlook, September 20, 2016) in cui abbiamo usato il nostro modello originale per individuare i fattori trainanti dei cicli dell'oro dal 2001. Il modello indicava che il rialzo iniziale del prezzo da 271 USD/oz nel 2001 a 872 USD/ozt nel 2009 era stato determinato in gran parte da un aumento dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza. Abbiamo ripetuto questa analisi con il nostro modello aggiornato e siamo giunti a una conclusione molto simile: il forte aumento dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza ha determinato circa 610 USD/ozt del movimento (vedi Figura 7).
Dal 2001 al 2008 i prezzi del petrolio a più lunga scadenza (Brent a 5 anni forward) sono passati da 20 USD/bbl a 103 USD/bbl, un aumento di 5 volte (+420%). Per semplificare il calcolo, ipotizziamo che nel 2001 metà del prezzo dell'oro fosse legata all'energia, ovvero 135 USD/ozt. Di conseguenza, a parità di altre condizioni, un aumento del 420% dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza dovrebbe far salire i costi di sostituzione a lungo termine dell'oro di 570 USD/ozt. Per confronto, come spiegato sopra, il nostro modello indica che la variazione dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza ha aumentato i prezzi dell'oro di 610 USD/bbl.
Analogamente, secondo il nostro modello del prezzo dell'oro, il calo dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza è stato responsabile di circa 290 USD/ozt del calo di 510 USD/ozt del prezzo dell'oro, passato da una media di 1.670 USD/ozt nel 2012 a 1.060 USD/ozt alla fine del 2015. In questo arco temporale, i prezzi del petrolio a più lunga scadenza sono passati da 96 USD/bbl a 63 USD/bbl, con una flessione del 34%. Anche in questo caso, assumendo che l'energia rappresentasse circa il 50% (835 USD/ozt) del prezzo medio dell'oro nel 2012, un calo del 34% suggerisce che la diminuzione dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza abbia inciso per circa 290 USD/ozt sul calo del prezzo dell'oro in questo periodo.
È importante che la nostra analisi bottom-up non venga fraintesa come uno strumento di trading per prevedere i prezzi dell'oro "implicitamente determinati dai prezzi dell'energia". In primo luogo, i prezzi dell'energia sono solo uno dei tre principali fattori che determinano i prezzi dell'oro; gli altri sono la politica delle banche centrali (tassi di interesse reali e acquisti di attività) e gli acquisti netti di oro da parte delle banche centrali. In secondo luogo, poiché abbiamo stimato i costi energetici come quota dei costi totali, i risultati di questa analisi bottom-up ci consentirebbero di stimare l'impatto delle variazioni relative dei prezzi dell'energia solo se conoscessimo con esattezza la quota dei costi energetici in ogni momento. Lo scopo di questa analisi bottom-up è piuttosto illustrare che i costi energetici rappresentano davvero una quota elevata dei costi di estrazione dell'oro, come prevede il nostro modello top-down. Il semplice calcolo qui sopra suggerisce che l'importanza delle variazioni dei prezzi dell'energia per le variazioni dei prezzi dell'oro sia abbastanza coerente in entrambi i metodi.
Come abbiamo già sottolineato, nemmeno il nostro modello top-down del prezzo dell'oro va frainteso come uno strumento di trading. È invece uno strumento molto utile per capire in quale punto del ciclo del prezzo dell'oro ci troviamo. Il nostro schema di analisi del prezzo dell'oro e l'analisi bottom-up complementare di questo rapporto sono quindi più utili in questo contesto. I prezzi dell'energia sono chiaramente uno dei fattori più importanti per i prezzi dell'oro. Il raggiungimento del minimo da parte dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza ha quindi rafforzato il livello minimo del prezzo dell'oro stabilito dai tassi di interesse reali. Riteniamo che il minimo dei prezzi dell'energia a più lunga scadenza sia ormai alle spalle e che nel lungo periodo questi prezzi dovranno probabilmente salire in modo marcato (approfondiremo il tema nella terza e ultima parte di questo rapporto). Ciò, insieme alla nostra view secondo cui i tassi di interesse reali hanno poco potenziale di rialzo e molto margine di ribasso da questi livelli, e al rischio persistente di nuove misure di allentamento non convenzionali e mai testate da parte delle banche centrali, rende le prospettive per il prezzo dell'oro nettamente sbilanciate verso l'alto. In altre parole, le prospettive per il prezzo dell'oro presentano una forte asimmetria.
1Per semplicità abbiamo ignorato la produzione di altre materie prime ottenute come sottoprodotti. Tenere conto dei sottoprodotti migliorerebbe il rapporto tra l'energia consumata e il valore dei minerali estratti. Tuttavia, pur avendo un effetto positivo sulla redditività delle rispettive società minerarie, ciò non cambia il fatto che gli attuali volumi di produzione di oro non potrebbero essere raggiunti impiegando meno energia di quella che oggi utilizzano.
2Purtroppo propano, GNL e gas naturale sono riportati come un unico importo netto. Sia l'Agenzia Internazionale per l'Energia (IEA) sia il Dipartimento dell'Energia degli Stati Uniti (DOE) classificano il propano come liquido (l'offerta di propano confluisce nel bilancio del petrolio, non in quello del gas naturale), e storicamente i suoi prezzi sono stati più vicini a quelli del petrolio.
3 Più avanti in questo rapporto spieghiamo come attribuiamo le voci (m-r) alle quattro categorie, quando parliamo degli altri costi di sostenimento in contanti
4Nello schema AISC del WGC i costi operativi in contanti sono correttamente indicati come "Adjusted Operating Costs". Pur essendo semplicemente la somma delle voci (a-k), gli AOC sono elencati come singola voce, (l). I costi operativi in contanti rettificati più le restanti 6 voci (m-r) danno come somma l'AISC. In questa sezione esaminiamo solo i costi operativi in contanti; le voci restanti (m-r) saranno trattate nella prossima sezione.
5Ad esempio, l'elettricità prodotta in una centrale a carbone
6Per le economie sviluppate abbiamo applicato una riduzione del 50% ai prezzi alimentari, perché questi tendono a riflettere più delle sole materie prime (imballaggio, pubblicità, margini ecc.) e il costo del cibo consumato fuori casa dipende in misura maggiore da fattori diversi dai prezzi di cibo, energia e lavoro (ad es. affitti, pubblicità ecc.). L'estrazione dell'oro nei paesi sviluppati è comunque molto limitata, quindi un'eventuale sovrastima del legame tra prezzi dell'energia e costi del lavoro avrebbe al massimo un impatto marginale sui risultati.
7Lettere secondo la metodologia del WGC
8Secondo il World Gold Council, le scorte fuori terra ammontano a circa 174.000 tonnellate. Nel nostro esempio abbiamo usato la cifra di 100.000 tonnellate perché rende più semplice mostrare matematicamente perché la produzione mineraria debba accelerare continuamente affinché le scorte fuori terra aumentino a un tasso di crescita costante.
9Esiste naturalmente l'effetto di secondo ordine dei miglioramenti tecnologici nello stock di capitale, che possono generare efficienze tali da consentire di "assorbire" costi più elevati dell'energia (o di altri input) in processi produttivi migliori. Parafrasando: "L'aumento dei prezzi dell'energia è la madre dell'invenzione."
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