El regreso del carry trade está creando una ilusión de dólar. Pero el aumento de los rendimientos del Tesoro de EE. UU. amenaza con desestabilizar todo el sistema crediticio mundial, lo que, en última instancia, beneficiará al oro físico.
En un contexto de dólar en alza, el oro y la plata han sufrido una sacudida previsible. Ayer (jueves), el oro cerró a 2567 $ tras caer por debajo de 2540 $, lo que supone una caída neta de 121 $ respecto al cierre del viernes pasado y de 222 $ desde el máximo del 30 de octubre. La plata cerró ayer a 30,46 $ tras marcar un mínimo intradía de 29,76 $, con una caída neta de 116 centavos y 4,40 $ por debajo de su máximo del 22 de octubre.
La brusquedad y rapidez de estas caídas sugiere que hoy es probable un rebote técnico razonable, por el cierre de posiciones bajistas, tanto en el oro como en la plata. Pero sería demasiado pronto para afirmar con convicción que los mínimos del jueves marcan el final de su corrección.
Lo que ha impulsado la caída del oro y de la plata ha sido el notable repunte del dólar. El siguiente gráfico muestra su índice ponderado por comercio:
Lejos de reflejar un repentino apetito por dólares de los inversores extranjeros, los fondos de cobertura estadounidenses y otros han vuelto al carry trade, que consiste en pedir prestados yenes a bajo coste (y quizá, en menor medida, euros), venderlos para comprar dólares e invertir en letras del Tesoro para obtener un diferencial de rendimiento. Además de los beneficios del arbitraje de tipos de interés, la lógica puede resumirse así: Trump y sus aranceles harán menos daño a Estados Unidos que a todos los demás. Y las implicaciones inflacionistas internas mantendrán altos los rendimientos de los bonos estadounidenses a corto plazo, mientras que Japón y la eurozona se resisten a seguir esa tendencia por temor a las consecuencias para sus propias economías.
Sin embargo, parece haber cierta confusión sobre las perspectivas de inflación en EE. UU., ya que la probabilidad de un recorte de 0,25 % en el tipo de los fondos federales el próximo mes se estima actualmente en el 79 %. Pero, dado que los aranceles que prevé el nuevo presidente conducirán a una mayor inflación de los precios al consumo, tiene más sentido que la Fed aplace los recortes de tipos hasta que se aclare la situación arancelaria. Y los rendimientos del bono del Tesoro a 10 años están subiendo con fuerza, lo que confirma que hay demasiado optimismo sobre unos tipos de interés más bajos:
La realidad es que los compradores marginales, es decir, los tenedores extranjeros de bonos del Tesoro de EE. UU. en conjunto, probablemente no comprarán más por razones económicas o políticas. En cambio, los bancos centrales y gobiernos extranjeros ajenos a la alianza occidental están vendiendo dólares y deuda en dólares para comprar oro. Y las instituciones extranjeras del sector privado sufren mayores pérdidas en la deuda a largo plazo a medida que suben los rendimientos. Sin este respaldo extranjero, el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años superará previsiblemente el 5 %, lo que activaría trampas de deuda no solo para el Gobierno de EE. UU., sino también para Japón, la eurozona, el Reino Unido y todas las empresas zombi de estas jurisdicciones que hace menos de dos o tres años pensaban que los tipos de interés no volverían a subir.
En resumen, mientras los fondos de cobertura estadounidenses celebran las ganancias del carry trade, ya podemos ver cómo las reacciones de los mercados ante la victoria aplastante de Trump están creando un posible caos en otros lugares. Como ejemplo, fíjate en los problemas de Japón:
El yen se está debilitando y sin duda alcanzará nuevos mínimos, mientras los rendimientos de los bonos suben. Se acerca el momento de revisar la política monetaria del Banco de Japón. El miércoles, el BOJ reveló que el índice de precios de producción de octubre subió un 3,4 % respecto al año anterior: compáralo con los tipos de interés a corto plazo del yen, cercanos a cero. La elección de Trump ha empeorado considerablemente las cosas para la política monetaria de Japón y, posiblemente, amenaza la propia supervivencia del BOJ, que necesita desesperadamente una recapitalización masiva para conservar su menguante credibilidad.
Japón es solo un ejemplo. Tras haber llegado a confiar en una perspectiva de tipos de interés del dólar más bajos, la eurozona y el Reino Unido afrontan sus propias crisis. Lejos de mejorar las perspectivas del dólar como moneda fiduciaria, los acontecimientos actuales están desestabilizando todo el mundo de las monedas fiduciarias. Confirman la tesis de que todo el periodo sin oro desde el fin de Bretton Woods se está quedando sin camino, y con rapidez. Terminaré este informe con el gráfico técnico del oro:
Está claro que la corrección desde los 2790 $ ha eliminado buena parte de la euforia a corto plazo del oro, que ahora se encuentra en una posición técnica más sólida. Ha sido una oportunidad para que los bancos centrales extranjeros, preocupados por el futuro del dólar, y más aún tras las elecciones presidenciales, redoblen sus esfuerzos por adquirir metal precioso físico, que no tiene riesgo de contraparte.
Y si están rechazando el dinero fiduciario a favor del metal precioso, seguramente eso nos dice todo lo que necesitamos saber.