Podrías pensar que el dólar estadounidense se ha fortalecido de repente, y el siguiente gráfico de las otras tres grandes divisas lo confirma.
El dólar estadounidense es la divisa libre de riesgo para la contabilidad internacional, porque es la divisa en la que se basan todas las demás. Y está claro que hace tres meses los tipos de cambio del dólar frente a las tres divisas mostradas empezaron a fortalecerse de forma notable.
Sin embargo, cada una de las divisas del gráfico tiene sus propios problemas específicos que la debilitan. El yen es la encarnación del kamikaze financiero: el gobierno de Abe lo está destruyendo mediante la depreciación monetaria para encubrir un déficit presupuestario que escapa a su control. La libra está noqueada por una campaña para mantener a Escocia en el Reino Unido que ha resultado contraproducente, además de por un aplazamiento de las expectativas de subida de los tipos de interés.
Y el euro presenta tipos de depósito negativos, con la convicción de que curarán la creciente recesión de la Eurozona, que, si se desarrolla sin control, amenazará la estabilidad de los bancos europeos.
Hasta ahora ha sido sobre todo una carrera hacia el fondo, con el dólar al margen. La economía estadounidense, que oficialmente debe recuperarse (como se esperaba que hiciera cada año desde 2008), parece que sigue sin avanzar. De hecho, si se aplica un deflactor más realista que el que se calcula oficialmente, hay un argumento sólido para sostener que EE. UU. nunca se ha recuperado desde la crisis de Lehman.
Este es el contexto en el que debemos juzgar lo que están haciendo las divisas. Y hay una interpretación muy preocupante: podríamos estar viendo el comienzo de una gran huida de otras divisas hacia el dólar. Esto es un riesgo porque el conjunto del sistema monetario mundial se basa en un patrón dólar flotante, y lo ha estado desde que el presidente Nixon puso fin al acuerdo de Bretton Woods en 1971. Ha llevado a una acumulación creciente de moneda y crédito en todas partes que, en última instancia, podría volverse inestable. La relación entre el dólar y las demás divisas queda reflejada de forma muy gráfica en la siguiente ilustración.
El apalancamiento del dinero y el crédito mundiales sobre la base monetaria actual es de cuarenta veces, pero esto es tras una rápida expansión del balance de la Fed en los últimos años. En comparación con la base monetaria de la Fed antes de la crisis de Lehman, el dinero mundial está ahora apalancado casi 180 veces, lo que deja muy poco margen para que la estabilidad continúe.
Puede ser demasiado pronto para decir que esta pirámide invertida se está derrumbando, porque aún no está plenamente confirmado por los flujos de dinero entre los mercados de bonos. Sin embargo, en los últimos días los rendimientos de los bonos de los gobiernos de la Eurozona han empezado a subir. Hasta ahora se puede argumentar que estaban sobrevalorados y que una corrección se hacía esperar. Pero si esta nueva tendencia se alimenta de la liquidación por parte de bancos internacionales de posiciones en bonos no estadounidenses, sin duda tendremos un problema.
Podemos estar seguros de que los banqueros centrales siguen la situación de cerca. Casi todos los teóricos económicos y monetarios desde los años treinta se han preocupado por evitar contracciones monetarias que se retroalimentan, y que en la actualidad vendrán señaladas por una huida hacia el dólar. Para ellos, la cura cuando esto ocurre es obvia: emitir más dólares. Esto se puede hacer fácilmente ampliando los acuerdos de intercambio de divisas entre bancos centrales y coordinando la intervención en los mercados de divisas, en lugar de nuevas rondas de la vieja y simple flexibilización cuantitativa.
Hasta ahora, los operadores del mercado parecen haber asumido que el dólar es fuerte por motivos poco definidos, y como resultado han rebajado los precios de materias primas clave y del oro. Sin embargo, conviene vigilar la relación entre el dólar, las divisas y los rendimientos de los bonos, ya que pueden estar empezando a indicar que ocurre algo más serio.