El Brexit no es el problema más importante al que se enfrentan los mercados; lo son los crecientes problemas de los bancos europeos.
Pero antes de analizar esa cuestión sistémica, resumiré la situación del Brexit, desde las trincheras, en los últimos días previos al referéndum.
De cara al referéndum del 23 de junio en Gran Bretaña, el Tesoro recibió el encargo de modelizar la economía tras el Brexit. El resultado fue que George Osborne afirmó que un voto a favor del Brexit podría costar a cada hogar 4.300 £. Esta es, supuestamente, la razón de fondo por la que los mercados temen el Brexit.
Cabe sospechar que, si los modelos del Tesoro hubieran indicado que salir tiene poco coste, el resultado no se habría publicado y George Osborne habría ideado otro argumento. En cualquier caso, todos sabemos que los modelos econométricos sufren el principio de «basura entra, basura sale», pero se supone que el Tesoro es una institución con autoridad y merece confianza. Sin embargo, un nuevo artículo del profesor David Blake, de la Cass Business School, señala «el abuso extraordinario de los modelos económicos en el debate del referéndum sobre la UE», y le lleva a calificar los dos informes del Tesoro que dieron al Canciller sus datos de «dosieres falsos».i
Cualquier buen economista austriaco puede explicarte por qué los modelos económicos no funcionan. Sin entrar aquí en ello, los modelos deberían descartarse sin más. El artículo del profesor Blake expone las técnicas, así como los supuestos estadísticos, que empleó el Gobierno británico al usar la modelización econométrica para asustar a los votantes y que votaran por permanecer. Por otro lado, un nuevo libro escrito conjuntamente por el Dr. Radomir Tylecote y Sir Bill Cash repasa la historia del proyecto de la UE, desde la estrategia estadounidense de posguerra, aplicada a través del Comité Estadounidense para una Europa Unida en 1948, con unos supuestos estratégicos que persisten hasta hoy.ii
El artículo y el libro, en conjunto, ponen al descubierto las verdades que el Gobierno británico ocultó u oscureció durante el primer referéndum, así como el uso de un enfoque similar en la actualidad. Esta vez, los intereses creados y las tácticas de intimidación del Gobierno parecen haber empezado a oler al electorado como una rata muerta hace tiempo. En cambio, a los votantes de a pie les preocupan más los altos niveles de inmigración y la presión sobre los servicios sanitarios y educativos, la escasez de vivienda y la contención de los salarios.
George Osborne ha admitido que el Tesoro trabaja con el Banco de Inglaterra en planes de contingencia para el Brexit, pero hasta ahora no ha surgido ningún plan para salvar el cuello de los ministros del gabinete en caso de que gane permanecer. Una victoria de permanecer será solo el comienzo de sus problemas, a menos que, como parece muy poco probable, gane por un margen claro.
En caso de una victoria por la mínima del establishment, que es el resultado que los sondeos prevén actualmente, las afirmaciones de que sería mejor permanecer dentro de la UE, donde Gran Bretaña puede influir en las políticas, se demostrarán casi con toda seguridad como una ilusión. El referéndum del Reino Unido habrá puesto en peligro el futuro del proyecto de la UE, y sería del todo natural que una Bruselas muy aliviada considerara que el Gobierno británico ha perdido su credibilidad y lo tratara con desdén. Gran Bretaña es derrotada con facilidad en el Consejo de Ministros, donde solo tiene el 13 % de los votos, y el duopolio franco-alemán se encargará sin duda de que quede marginada en todas las cuestiones políticas. Quedará patente que la idea de que Gran Bretaña está protegida por sus cláusulas de exclusión voluntaria es del todo incompatible con los tratados de la UE y, por tanto, con los hechos.
La democracia no solo es ignorada por los comisarios no electos de la UE; está excluida de la propia constitución de la UE. No debería haber ninguna duda sobre la opinión de Bruselas acerca de la democracia y los referendos. Se afirma que Jean-Claude Juncker, presidente de la Comisión Europea, dijo: «No puede haber elección democrática contra los tratados de la UE», y Cecilia Malmström, comisaria de Comercio de la UE, dijo: «No recibo mi mandato del pueblo europeo».
Por lo tanto, un ministro del Gobierno británico que hoy apoye la permanencia estará en una posición insostenible si finalmente gana el Remain. A menos que sea la clara elección de la inmensa mayoría, un público que se sienta engañado por el establishment político se volverá contra él, y lo mismo harán los miembros del partido parlamentario que hicieron campaña por el Brexit. Los conservadores tendrían que afrontar sin remedio una grave crisis interna. Parece probable que, mientras las encuestas indiquen un resultado ajustado, el interés propio de la clase política debilite su apoyo al Remain y la haga derivar hacia el Brexit, porque para muchos partidarios de la permanencia tanto el partido como el poder son más importantes que la cuestión europea.
Los medios de comunicación no descuentan por ahora este giro, y cambiar de bando siempre es arriesgado en política. Pero si este análisis es correcto, podría impulsar aún más la causa del Brexit. Las encuestas ya sitúan al Brexit en cabeza, y si este impulso continúa en el poco tiempo que queda, el Brexit podría imponerse. Pero, como se dice, una semana es mucho tiempo en política, y falta una semana para el referéndum.
Quizá sorprenda, pero el Brexit sería, por tanto, el resultado menos conflictivo y el mejor para el Partido Conservador, por los motivos expuestos. Pondría fin a una disputa que divide al partido desde que Macmillan era primer ministro, cuando se convenció por primera vez a los votantes conservadores de que el Mercado Común era un mercado libre. Si el resultado del referéndum es el Brexit, los políticos partidarios de la permanencia se limitarán a acatar los deseos del electorado, adaptarse a la nueva realidad y esperar a que la polémica se apague. De todos modos, no ocurrirá nada de inmediato, porque probablemente se tardará al menos dos o tres años en desvincularse de la UE.
El peligro de este resultado para el proyecto de la UE se está convirtiendo de repente en una amenaza real para el establishment de Bruselas. Donald Tusk, político e historiador polaco y actual presidente del Consejo Europeo, advirtió a principios de esta semana en una entrevista con el diario alemán Bild que el Brexit «podría ser el comienzo del proceso de destrucción no solo de la UE, sino también de la civilización política occidental». Quizá sea exagerado, pero hay que recordar que Polonia se siente insegura con sus vecinos del este.
Todo gira en torno a los bancos
La inestabilidad política de la UE es una amenaza importante y visible, pero no es el problema inmediato, que es financiero. Como consecuencia de los desequilibrios entre ahorro y gasto, ninguno de los Estados centrales de la eurozona puede sostenerse por sí solo. En lo esencial, el ahorro del sector privado alemán se presta a los gobiernos y a las empresas de Francia, Italia, España, Portugal y Grecia. Ninguno de estos gobiernos puede devolver el dinero a los ahorradores alemanes, ni tampoco refinanciar indefinidamente unas deudas cada vez mayores. Además, las deudas incobrables se acumulan en sus sectores privados, e Italia es ya un caso perdido, con unos préstamos bancarios morosos del sector privado que ascienden oficialmente a casi el 20 % del PIB.iii
En medio de estos desequilibrios están los bancos del sector privado. Por la magnitud de estos problemas, ya no se trata de poner parches, sino de un grave problema sistémico. El sistema bancario europeo lucha por sobrevivir desde la crisis de Lehman, lo que se refleja en el pésimo comportamiento de las cotizaciones de casi todos los grandes bancos.
El siguiente gráfico muestra cómo se reflejan estos problemas en las cotizaciones de solo tres bancos importantes durante los últimos doce meses.
Desde esta misma fecha del año pasado, las acciones de UniCredit, Credit Suisse y Deutsche Bank han caído a menos de la mitad. Resulta preocupante que se estén superando los mínimos de la crisis del pasado febrero, cuando las actuales dificultades del sistema bancario italiano empezaron a salir a la luz en la prensa financiera.
Los analistas de Morgan Stanley también están preocupados. Según un artículo reciente publicado por Reuters, creen que UniCredit y Deutsche Bank podrían tener dificultades para pagar los cupones de su capital de nivel 1 adicional (AT1), o bonos de capital contingente (cocos). Morgan Stanley añadió que los cocos emitidos por Crédit Agricole, BNP Paribas y Credit Suisse también podrían estar en riesgo.v
Otra prueba de los problemas de la banca es la huida de capital de inversión desde el efectivo y los depósitos del sistema bancario hacia los bonos del Estado, hasta el punto de que el bund alemán a 10 años ya ofrece una rentabilidad de amortización negativa. La huida hacia los bonos tangibles es tan acusada que 400.000 millones de euros en bonos corporativos con grado de inversión también tienen rentabilidades de amortización negativas. Los comentaristas del mercado lo atribuyen al miedo al Brexit, pero basta con mirar la situación financiera de los bancos europeos para ver que la historia es otra. Los bancos deben de estar sufriendo una contracción de los depósitos en sus balances, alimentada por la combinación de tipos de interés negativos y temores sistémicos, en un momento en que sus carteras de préstamos soportan deudas fallidas e incobrables. Parece el equivalente moderno de una retirada masiva de fondos de las de toda la vida contra el sistema bancario, liderada por los fondos de pensiones y las aseguradoras, cada vez más preocupados por dejar saldos en los bancos.
Aunque Mario Draghi, del BCE, se ha comprometido a hacer “lo que sea necesario”, la eurozona se ha convertido en un lugar peligroso para el ahorro y la inversión.
Sea cual sea el resultado del referéndum del Brexit de la semana próxima, parece que nada puede impedir que se desarrolle una crisis sistémica en Europa. Ambas cuestiones no guardan relación, aunque se podría culpar al Brexit de ser el detonante. El Brexit llegará y pasará, pero el fracaso de la banca europea seguirá con nosotros, ocurra lo que ocurra el 23 de junio.
[i] La expresión “dodgy dossiers” (dosieres falseados) surgió por primera vez en las acusaciones de que el Gobierno británico fabricó información de inteligencia sobre las armas de destrucción masiva de Irak, que nunca existieron. Agradezco al profesor Keven Dowd que me llamara la atención sobre este importante documento.
[ii] From Brussels with love. Duckworth, 2016.
[iii] Consulta mi artículo, The Eurozone is the greatest danger, Goldmoney Insights, 19 de mayo.
[iv] Consulta https://uk.finance.yahoo.com/news/deutsche-bank-unicredit-at1-coupons-105358608.html
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