Las pruebas recientes apuntan cada vez más a una contracción económica global.
Partes de la eurozona atraviesan grandes dificultades, y hace apenas un fin de semana la agencia de calificación S&P advirtió de que Grecia incumplirá el pago de sus deudas «en algún momento de los próximos quince meses». Japón se hunde bajo la destrucción de riqueza de la Abenomics. China hace malabarismos con una burbuja de deuda que amenaza con implosionar. Las estadísticas oficiales de EE. UU. nos dicen que sus perspectivas son prometedoras, pero la realidad es muy distinta: un tercio de los adultos en edad de trabajar no trabaja; además, el deflactor del PIB es bastante superior a lo que se admite oficialmente. Y el Reino Unido está excesivamente apalancado financieramente y depende en exceso de una eurozona en declive.
Esto no sorprende, porque la inflación monetaria de los últimos años ha transferido riqueza de la mayoría de la población ahorradora y trabajadora a una minoría financiera. Se ha impuesto un impuesto encubierto, mediante la inflación monetaria, a la mayoría de las personas que intentan ganarse la vida honradamente con un salario fijo. Se ha reflejado de forma insuficiente en las estadísticas de precios al consumo, pero ha ocurrido igualmente. Seis años de esta transferencia de riqueza quizá hayan enriquecido a Wall Street, pero también han empobrecido a Main Street.
El mundo desarrollado se encuentra ahora en serios problemas financieros. Esta situación puede estar acercándose a un desenlace marcado por la deuda. Quienes controlan nuestro dinero saben que la expansión monetaria no ha logrado estimular la recuperación. También saben que su gestión de los mercados financieros, siempre con el objetivo de fomentar la confianza, les ha dejado con distorsiones de mercado que ahora amenazan con descarrilar los bonos, las acciones y los derivados.
Hoy, la mayor preocupación de la banca central es la caída de los precios. Las primeras señales ya están aquí, reflejadas en la fortaleza del dólar, así como en la caída de los precios de las materias primas y de la energía. En una contracción económica, la exposición a divisas extranjeras es el principal riesgo al que se enfrentan las empresas y los inversores internacionales. El sistema financiero mundial se basa en el dólar como moneda de reserva para todas las demás: es la opción de regreso a la base para la exposición internacional. El problema es que el apalancamiento entre las divisas extranjeras y el dólar estadounidense ha alcanzado niveles muy peligrosos, como se muestra a continuación.
Es evidente que existe un gran potencial de inestabilidad monetaria, agravado por unos mercados de bonos sobrevalorados. Grecia, que se enfrenta a otro impago, se endeuda a diez años en euros a cerca del 6,5 %, mientras que España e Italia lo hacen al 2,1 % y al 2,3 %, respectivamente. Los inversores que aceptan estos bajos rendimientos deberían preguntarse cuál será el coste marginal de financiar un gran aumento de los déficits públicos provocado por una recesión económica.
Una recesión aumentará, obviamente, el riesgo para los tenedores de bonos públicos. Sus principales titulares son los bancos, cuyas ratios de activos sobre capital pueden llegar a ser de 40 a 50 veces, excluido el fondo de comercio, sobre todo si se tiene en cuenta la exposición a derivados. La cruda realidad es que los bancos corren el riesgo de quebrar no por la teoría de la deuda-deflación de Irving Fisher, sino porque están expuestos a una burbuja de deuda pública que inevitablemente estallará: una subida de solo dos puntos porcentuales en los rendimientos de los bonos de la eurozona puede bastar para desencadenar una crisis bancaria global. La pesadilla de Fisher, con deudas incobrables de empresas en quiebra y valores de garantía de los préstamos en caída, será simplemente una carga adicional.
Precios
Los macroeconomistas llaman deflación a una recesión, pero nos enfrentamos a algo mucho más complejo, que merece la pena entender.
La debilidad de la macroeconomía moderna es que no se basa en una teoría creíble de los precios. En lugar de una relación mecánica entre los cambios en la cantidad de dinero y los precios, el poder adquisitivo de una moneda fiduciaria depende sobre todo de la confianza que sus usuarios tengan en ella. Esta se expresa en las preferencias por el dinero frente a los bienes, y esas preferencias pueden cambiar por muchísimas razones.
Cuando una persona endeudada no puede acceder a más crédito, puede verse obligada a obtener efectivo vendiendo activos negociables y reduciendo su consumo. En una economía normal siempre hay gente haciendo esto, pero cuando son menos que quienes se encuentran en una situación más favorable, la economía progresa en conjunto. Se produce una recesión cuando quienes necesitan o quieren reducir sus compromisos financieros son más que quienes no lo hacen. Surge entonces un cambio general de preferencias a favor del efectivo, de modo que, manteniéndose todo lo demás igual, los precios bajan.
Los cambios en estas preferencias son casi siempre el resultado de la intervención estatal pasada y prevista, que sustituye la aleatoriedad de un mercado libre por un sesgo de comportamiento. Pero este es solo un factor que determina las relaciones de precios: también hay que considerar la confianza en el poder adquisitivo de la moneda emitida por el Estado, que será lo primero en la mente de quienes no atraviesan dificultades financieras. Esto se refleja en que los mercados reaccionan, entre otras cosas, a la perspectiva cambiante de las finanzas del gobierno emisor. Si a suficientes personas les parece probable que las finanzas del gobierno emisor se deterioren de forma significativa, habrá una corrida contra la moneda, normalmente a favor del dólar, en el que se basan todas las monedas. Y quienes tienen dólares y son conscientes del riesgo creciente para el futuro poder adquisitivo del propio dólar solo pueden recurrir al oro y, después, a aquellos bienes que representan las necesidades básicas de la vida. Cuando eso ocurre, tenemos un boom de colapso y la destrucción final del dólar como dinero.
Por tanto, la idea de que la perspectiva sea de deflación o de inflación es incorrecta y revela un análisis superficial basado en los errores conceptuales de la macroeconomía. Tampoco una conduce a la otra: lo que realmente sucede es que cambia la preferencia general entre dinero y bienes, influida no solo por los acontecimientos actuales, sino también por los previstos.
Oro
Recientemente, la subida del dólar ha provocado una caída del precio del oro. Esto plantea la cuestión de si una mayor fortaleza del dólar frente a otras monedas seguirá debilitando el precio del oro.
Supongamos que los bancos centrales intentarán en algún momento evitar una crisis financiera desencadenada por una recesión económica. Su respuesta natural es expandir el dinero y el crédito. Sin embargo, esta vía quedará cerrada para las monedas distintas del dólar, ya debilitadas por la huida hacia el dólar, de modo que la mayor parte de la reflación monetaria mundial recaerá en la Fed.
Con este telón de fondo para el precio del oro, es probable que los asiáticos sigan acumulando oro físico en sus mercados nacionales, quizá acelerando sus compras ante un nuevo brote de escepticismo sobre la moneda local. Los inversores adinerados de Europa también comprarán oro, en parte a través de bancos de metales preciosos, pero es probable que en el margen aumente la demanda de metal físico entregado. Es probable que los gestores de inversiones y los fondos de cobertura de Norteamérica cierren sus posiciones cortas en oro de papel y tomen posiciones largas cuando sus ordenadores (que realizan la mayor parte de las operaciones) detecten un cambio de tendencia.
Parece probable que un cambio de tendencia en el precio del oro en los mercados de capitales occidentales sea un componente de un reinicio más amplio de todos los mercados financieros, porque señalará un cambio en la percepción del riesgo de los bonos y las monedas. Con la creciente conciencia de que las grandes economías del bienestar se deslizan todas hacia una recesión, el momento de este reinicio se ha acercado un paso importante.