Se ha producido un cambio creciente a favor de los activos frente a los depósitos bancarios. Al principio lo fomentaron los tipos de interés cero, pero más recientemente hay pocas dudas de que el rescate interno (bail-in) de Chipre ha acelerado la tendencia.
Esto explica los mercados alcistas de bonos y acciones, que respaldan convenientemente todo el sistema bancario. Sin embargo, es demasiado pronto para ofrecer pruebas de una caída de los saldos de depósitos en manos de no bancos y del público en general, porque los depositantes en conjunto se han mostrado notablemente complacientes, pero hay abundantes pruebas de que la liquidez procedente de la expansión monetaria está inflando los activos financieros más rápido que los depósitos bancarios.
Esto ayuda a explicar por qué, por ejemplo, los bonos italianos a 10 años rinden un 4 %. La razón, sin duda reafirmada por el bail-in de Chipre, es que los inversores con saldos en efectivo consideran que la deuda soberana sobrevalorada es menos arriesgada que aumentar sus depósitos en euros. Sin embargo, los bancos centrales están tranquilos porque la debilidad de los depósitos en un banco concreto se cubre fácilmente a través del sistema bancario, lo que protege a cada banco de los sistemas de retirada de depósitos. Es de suponer que las contrapartes bancarias también son complacientes porque pueden estar razonablemente seguras de quedar exentas de cualquier bail-in. Tienen la tranquilidad de saber que el sistema bancario está respaldado por todos aquellos lo bastante complacientes como para dejar dinero en depósito por encima del nivel asegurado.
Sin embargo, parte del efectivo de los depositantes tras Chipre habrá ido a parar a oro y plata físicos, lo que explica que los bancos de metales preciosos que operan en los mercados de futuros y los bancos centrales que están detrás de ellos tengan tanto interés en disuadirnos de que el oro y la plata son un valor refugio. Entrevisté hace poco a Ronnie Stoerferle, el analista con sede en Viena, que dio en el clavo: desde Chipre se ha producido un fuerte aumento de la demanda europea de oro físico, y la presión la sienten los bancos de metales preciosos, que no pueden entregarlo.
Se informó hace poco de que al menos un banco solo estaba dispuesto a liquidar sus obligaciones en metal precioso en efectivo. Por tanto, el desplome del precio en abril fue una respuesta lógica de los bancos de metales preciosos, que tenían que frenar la demanda de entrega física de sus clientes. Pero dado que el factor determinante no era la especulación, sino la reticencia a aumentar los depósitos en el sistema bancario, el salto de la demanda de metal precioso a precios más bajos era inevitable.
¿En qué situación nos deja esto? La crisis en los mercados de metales preciosos es peor que antes. Un buen ejemplo de lo escasas que son las existencias físicas es el seguimiento de las entregas de metal precioso en la Bolsa del Oro de Shanghái. En las últimas semanas se han reducido prácticamente a nada, después de haber sido unas recortadas 190 toneladas en abril y 297 toneladas en marzo. Sin embargo, sabemos por distintos informes que la demanda minorista en China se ha disparado, así que es solo cuestión de tiempo que los precios suban en la Bolsa del Oro de Shanghái lo suficiente como para reponer el inventario perdido.
Será interesante ver cuántos bancos de metales preciosos más se ven obligados a admitir la ficción que hay detrás de las cuentas de sus clientes en las próximas semanas. Por el momento, la solución temporal consiste en racionar el suministro de metal precioso al público.