Tras el artículo del jueves pasado sobre la plata (Una ballena está acumulando futuros de plata), Ted Butler, un analista que sigue específicamente los futuros de plata en la Comex, respondió con un artículo publicado en Silverseek.com, titulado «Wrong Whale».
He decidido que debo refutar su afirmación de que lo que escribí es objetivamente incorrecto. El problema, desde el principio, es que hay muy pocos hechos en los que basarse, algo que dejé claro en mi artículo. A falta de datos contrastados, se trata, por tanto, de la visión de un teórico de la conspiración frente a la de otro. La diferencia es que en mi artículo, para evitar dudas, admití claramente asumir ese papel, mientras que Butler no lo hace.
También es importante entender que el verdadero mercado de derivados de la plata son los contratos a plazo de Londres, que solo ha empezado a ofrecer hace poco cifras de compensación y de custodia en cámara al cierre del día. Como escribí en mi artículo, mirar la Comex es como observar la cola del perro y no ver al perro.
Quizá habría podido hacer más hincapié en algunas cosas. Por ejemplo, las operaciones de la ballena en la Comex son puramente financieras, en dólares estadounidenses y solo de cobertura, sin que las entregas físicas intervengan. Por eso concluí que el Banco Popular de China era probablemente la ballena, en representación de los procesadores y refinadores chinos, de propiedad y control estatales. Podría haber dicho que es probable que el PBOC haya utilizado una sociedad instrumental para acumular posiciones largas y ocultar así su verdadera identidad.
Dado el mayor tamaño del mercado de Londres, en la Comex vemos sobre todo una actividad de desplazamiento significativa. No se me ocurre ninguna otra entidad lo bastante grande, aparte de algunos fondos de cobertura muy grandes, que pueda tomar una posición, directa o indirectamente, en el 20 % del interés abierto del contrato de plata de la Comex.
Podría haber subrayado más que la venta de plata a plazo en Londres probablemente se refleje en que los bancos de metales preciosos cubren sus compras a plazo equivalentes vendiendo contratos de la Comex. Esto habría cambiado cuando la ballena decidió comprar en Londres, ya que los operadores de swaps de la Comex, a su vez, habrían aumentado sus posiciones largas.
También podría haber hablado de las implicaciones de que los operadores de swaps sean aceptantes de precios al ponerse en corto y pasen a ser formadores de precios al ponerse en largo. Pero tenía que parar en algún punto, antes de que mi argumento especulativo se ahogara en ruido innecesario.
A continuación se incluyen extractos del artículo de Butler, seguidos de mis comentarios. Evidentemente, TB es Butler y AM soy yo.
La respuesta a los puntos de Ted Butler
TB
Las 4 grandes posiciones largas concentradas en plata, sobre las que llevo escribiendo casi un mes, redujeron de nuevo su posición neta larga en 3882 contratos, hasta 62 707 contratos. La única categoría declarante que liquidó un número suficiente (o real) de contratos en la semana del informe fue la de los operadores de capital gestionado, lo que demuestra de forma concluyente que estos operadores mantenían un porcentaje significativo de la extrañísima posición neta larga concentrada en la plata de la COMEX.
AM
No es cierto. Los productores y comerciantes también redujeron sus posiciones cortas en 4746. Los swaps redujeron las suyas en 1943, lo que, junto con la caída del interés abierto de 2731, explica una caída de 4674. No se puede atribuir con certeza la reducción de las cuatro mayores posiciones largas concentradas a ninguna de las otras categorías del COT solo porque las cifras se parezcan.
TB
Macleod sostiene, entre otras cosas, que la posición larga concentrada está en su mayor parte (o exclusivamente) en manos de comerciales y no de operadores de capital gestionado. Eso es falso a simple vista.
AM
Cierto. Pero también describí la Comex como poco más que la cola del perro, siendo los contratos a plazo de la LBMA el mercado con diferencia mayor. Es más que probable que nuestra ballena vendiera plata a plazo en ese mercado, y que parte de las posiciones cortas de la LBMA reaparecieran en la categoría de swaps de la Comex como un aumento de cortos. Cuando nuestra ballena pasó a comprar, sus operaciones en Londres se reflejarían en parte en un aumento de las posiciones largas de los swaps en la Comex. El alcance de esta transferencia depende de las posiciones de las carteras de negociación de los bancos de metales preciosos, algo que ninguno de los dos podemos saber.
El problema al que se enfrentan todos los analistas de la plata es que se pueden analizar las cifras del COT hasta la saciedad, pero son solo una pequeña parte de la historia y, en el mejor de los casos, probablemente solo se vea actividad de desplazamiento.
TB
Desde el 28 de mayo (todas las fechas del COT), la posición larga concentrada en plata creció en casi 18 000 contratos, de 49 614 a 67 328 contratos el 25 de junio (para coincidir con el artículo de Macleod). En ese tiempo, los operadores de capital gestionado compraron un total de 59 930 contratos netos de plata. En ese mismo periodo, los comerciales VENDIERON 53 678 contratos netos de plata. A menos que aquí se esté aplicando una matemática nueva, es muy improbable que el fuerte aumento de la posición larga concentrada lo hayan causado los comerciales.
AM
El 25th de junio no coincidió con mi artículo: utilicé las cifras del 2nd de julio, pero no importa. Observo que en su primer cálculo, con 67 328 contratos, Butler cita únicamente las Cuatro Mayores Posiciones Largas Concentradas, cuando la cifra relevante es la de las Ocho Mayores, con 85 649 contratos. Después compara su cifra solo de largos con los largos netos de cortos de la categoría Managed Money para llegar a 59 930 contratos netos de plata. Esto es claramente incorrecto.
Debería comparar únicamente la variación de los largos de Managed Money con la cifra de variación de los Largos Concentrados de las Ocho Mayores. La cifra corregida es un aumento de 30 030, no de 59 930. Sobre la misma base, los comerciales aumentaron sus cortos en 46 687, de los cuales 30 861 correspondieron al aumento de los cortos de Swap. El aumento de los cortos de Swap coincidió más o menos con el aumento de los largos de Managed Money, como cabría esperar.
En la plata de Comex, estas posiciones no están muy por encima de la neutralidad en la escala de sobrecompra. Si nuestra ballena está en la categoría Managed Money, los demás de esa categoría estarían en corto neto hasta en 25 000 contratos. Es improbable, cuando el oro ha subido 180 $ en el periodo considerado. Al inflar las cifras hasta 59 930 y 53 678, este punto se pierde.
Butler parece haber seleccionado las cifras únicamente con el fin de respaldar su tesis de que la ballena no es un comercial, sino que pertenece a la categoría Managed Money (véase más abajo). Lo suyo son matemáticas nuevas.
TB
Siempre he planteado que podría haber un operador comercial entre los grandes largos concentrados, pero está claro que al menos dos, y muy probablemente tres, de los cuatro grandes largos de plata son operadores de Managed Money. Además, la liquidación de largos de esta semana, exclusiva de los operadores de Managed Money, y la reducción simultánea de la posición larga concentrada (casi contrato por contrato) confirman aún más que la premisa básica de Macleod es fundamentalmente errónea. Asimismo, la posición larga concentrada creció más cuando la plata superó al alza sus medias móviles y se redujo cuando las superó a la baja.
AM
Este es el núcleo del argumento de Butler. Cree que dos, o muy probablemente tres, de los grandes largos concentrados son operadores de Managed Money y que el otro es un comercial. Como argumento más arriba, si fuera así, los demás operadores de Managed Money tendrían que estar en corto neto, posiblemente en un nivel récord. En el clima de mercado actual esto es muy improbable, como indiqué en mi artículo original.
Conviene también señalar que una reducción de la posición larga concentrada no puede atribuirse a un operador ni a una categoría de operadores concretos, como indiqué en mi primera respuesta más arriba. La contracción del interés abierto y la caída de los cortos de Swaps podrían explicar igualmente la reducción simultánea a la que se refiere Butler.
TB
Y aquí va una nota modificada a partir de la aportación de un suscriptor tras publicar la revisión del sábado. Alex señaló que Macleod afirmó que el gran largo comercial de plata tenía 50 000 de los 62 000 a 66 000 contratos en poder de los 4 grandes largos. Eso es absurdo desde el punto de vista matemático por dos razones. Una, quedarían muy pocos contratos para asignar a los otros tres largos. Dos, la única categoría comercial en la que podría existir un gran largo es la de Swap Dealer, y la posición larga bruta total de esa categoría apenas ha superado los 50 000 contratos en los últimos meses, lo que hace imposible que un solo operador tenga tantos contratos netos.
AM
Yo no dije que el gran largo comercial tuviera 50 000 contratos de los que tienen los cuatro grandes largos. Escribí lo siguiente: «Solo podemos estimar su tamaño. Sin embargo, si suponemos que las otras tres mayores posiciones están en corto en línea con las demás, nuestro operador largo, nuestra ballena, está efectivamente muy largo. La posición larga probablemente comenzó en marzo de 2017, cuando colectivamente los cuatro grandes estaban en corto neto con 39 215 contratos. Esto está marcado por la flecha hacia arriba del Gráfico 1, donde se invirtió la tendencia. Si tomamos eso como punto de partida, vemos que a 2 de julio (las cifras COT más recientes) el cambio es de casi 50 000 contratos». Añadí que era una indicación de la posición larga de nuestro gran operador.
Además, no limité mi comentario a los cuatro grandes, cuyos contratos largos sumaban 67 328 en la fecha que Butler eligió para sus cifras. Los ocho grandes tenían en realidad 85 649 contratos largos. Más adelante en mi artículo sugerí que China había cubierto aproximadamente un año de importaciones de plata al ponerse larga por el equivalente a 43 000 contratos de Comex. Fíjate en la palabra «equivalente», porque es probable que una cantidad desconocida de esa cobertura se encuentre en contratos a plazo de Londres, algunos de los cuales pueden estar cubiertos en Comex en forma de largos de Swap.
El error que parece cometer Butler es no leer con suficiente atención lo que escribí e ignorar el papel del mercado de Londres en los derivados de la plata, cuando en realidad es mucho mayor y más líquido que Comex.
TB
Y tuve que reírme con la explicación de que las empresas mineras cubrían el doré y que eso explicaba las grandes oscilaciones en las posiciones cortas del COMEX. En primer lugar, las empresas cotizadas no informan de sus coberturas en el COMEX y, aunque lo hicieran, cada día se extrae del suelo y se convierte en metal la misma cantidad de mineral. La minería no es como el cultivo, donde la cosecha llega de golpe; es una operación que funciona las 24 horas, los 7 días de la semana y los 365 días del año, lo que significa que, si se cubriera el doré, las coberturas se levantarían cuando se produjera el metal, algo que lleva semanas.
AM
Eso no es lo que dije. En mi especulación, expliqué que fue JPMorgan quien cubrió las compras de plata de su cliente, tanto en forma de contenido de plata evaluado del doré como de minerales de metales base importados con contenido de plata. Las importaciones anuales de China, tanto de doré como del contenido de plata de los minerales de metales base, son el equivalente de 43.000 contratos de Comex, como indiqué más arriba.
TB
Estoy harto de oír que JPMorgan actúa en nombre de China, uno de los temas favoritos de los conspiranoicos chiflados con gorro de papel de aluminio. Para empezar, ¿acaso eso haría menos ilegal la manipulación orquestada por JPMorgan? Aunque JPMorgan manipulara los precios en su papel de gran vendedor en corto de plata y oro en el COMEX en beneficio de un gran cliente, ¿cómo iba eso a hacer legítima la manipulación? Lo único que añadiría serían cargos de traición contra JPM por favorecer a una nación extranjera frente a EE. UU. Pero la verdadera prueba de que JPMorgan actúa en su propio beneficio es que así es como actúan estos tipos. Que JPMorgan anteponga los intereses de sus clientes (de cualquier cliente) a los suyos propios tiene que ser una broma. ¿Cuándo ha ocurrido algo así?
AM
En este comentario, Butler revela su aborrecimiento visceral hacia JPMorgan, a la que presenta como culpable de múltiples delitos. Además, si, como afirma, los cuatro grandes largos concentrados incluyen a dos o, más probablemente, tres operadores de la categoría de Managed Money, el villano no puede ser JPMorgan.
Está claro que no puede aceptar que JPMorgan actúe en interés de su cliente, como debe hacer un bróker. En cuanto a la declaración de Blythe Masters de 2012, según la cual JPMorgan no tomaba posiciones direccionales por cuenta propia, me parece que Butler la está llamando mentirosa descarada. Nunca he conocido a Masters, pero sí a varios profesionales de similar rango en el sector de los servicios financieros, algunos de los cuales, personalmente, consideraría poco fiables. Pero ninguno, repito, ninguno, fue tan estúpido como para perjurar del modo que insinúa Butler. Comenté que Masters había molestado a los teóricos de la conspiración con su declaración, y a juzgar por sus comentarios aquí, Butler parece estar entre ellos.
TB
Por último, habría preferido que Macleod usara un término distinto de «ballena», porque la última vez que se empleó en relación con JPM fue en el caso de la Ballena de Londres, que, si mal no recuerdo, no terminó demasiado bien para JPMorgan. Lo único rescatable del artículo es que retrata correctamente a JPMorgan como el gran cacique de la plata (aunque por todas las razones equivocadas). Me preguntaste y te respondí. El propósito aquí no era criticar a nadie, sino poner los puntos sobre las íes.
AM
Usé el término «ballena» deliberadamente, por esa conexión. Lejos de poner los puntos sobre las íes, Butler parece ofrecer poco más que sus propias conjeturas, suposiciones y acusaciones de irregularidades en Comex. Espero que quienes leyeron mi artículo sobre el asunto tengan presente que yo también estaba conjeturando y suponiendo. A diferencia de Butler, yo siento una cierta admiración por la aparente profesionalidad de JPMorgan al actuar por un cliente muy importante. Puede que me equivoque en mi conspiración chiflada con gorro de papel de aluminio, pero en mi artículo dejé claro que era mi teoría de la conspiración y la de nadie más.
Dejo que sea el lector quien decida cuál de los dos es el mayor conspirador chiflado con gorro de papel de aluminio.
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