Ya lo sabemos: la Fed va a comprar 75.000 millones de dólares en activos, 10.000 millones menos al mes. Los otros dos datos que dejó la reunión del FOMC fueron que las compras de bonos del Tesoro estadounidense y de bonos hipotecarios se reducirán en 5.000 millones cada una, y que los tipos de interés se mantendrán en cero durante aún más tiempo. Y para justificar los tipos de interés cero, el objetivo de desempleo se desplaza del 7 % al 6,5 %.
En mi opinión, con su comunicado de ayer el FOMC demostró que tiene poco control sobre los acontecimientos, algo que los mercados deberían empezar a percibir en los próximos días. Para debatirlo, debemos dejar de lado si la relajación cuantitativa es sensata en primer lugar y centrarnos solo en este compromiso del FOMC. Hay quien sostiene que cualquier reducción de la relajación cuantitativa debería limitarse a las compras de bonos del Tesoro, porque el déficit presupuestario se está reduciendo y el mercado probablemente necesita más de este papel como garantía. Si se hubiera presentado ese argumento, habría tenido sentido y las acciones de la Fed probablemente se habrían disparado. En cambio, la reducción se reparte entre bonos hipotecarios y bonos del Tesoro, lo que sugiere un enfoque de «sacarse una cifra de la manga» más que uno razonado. La magnitud de la reducción se sitúa en la parte baja de las expectativas, así que presumiblemente pretendía ser neutral para el mercado. Esto nos indica que el FOMC probablemente tomó su decisión en función de lo que se esperaba de él y no por la convicción de que la política sea correcta. Pero la mayor incoherencia está en la orientación sobre los tipos de interés futuros.
Cuando un banco central mantiene los tipos de interés por debajo de su nivel natural de mercado, está dispuesto a proporcionar toda la liquidez necesaria para mantenerlos deprimidos. En la práctica, esto es el resultado de varios factores, entre ellos la demanda global de dinero y, por el lado de la oferta, los cambios en la cantidad de dinero en sentido estricto, la expansión del crédito bancario y las reservas obligatorias. La relajación cuantitativa es una forma de esta liquidez, y lo que se reduzca de ella debe compensarse por otros medios si se quieren mantener los tipos de interés en el nivel objetivo.
Este sencillo hecho hace que los cambios en la relajación cuantitativa carezcan de sentido en el contexto monetario general, y sobre este punto vital la Fed guarda silencio. En su lugar, intenta compensar las implicaciones deflacionistas de la reducción de estímulos aumentando su compromiso con la política de tipos de interés cero (ZIRP) y durante más tiempo. Nos quedamos preguntándonos cuánto tardará en entenderse esta contradicción de forma generalizada. Además, quienes vinculan la relajación cuantitativa con los precios futuros del oro y la plata ignoran el compromiso con los tipos de interés y, en la práctica, defienden un argumento sesgado.
No son solo los metales preciosos los que están mal valorados. Los rendimientos de los bonos públicos, en particular los de los estados más débiles de la eurozona, no reflejan el riesgo de crédito. Los mercados de renta variable cotizan gracias a los tipos de interés cero (ZIRP). Los activos fijos, en particular la vivienda y los vehículos de motor, se están financiando sobre la base de esta irrealidad. Lo importante no es la reducción gradual de los estímulos, sino que los ZIRP continúen indefinidamente.