La Fed nunca logrará gestionar la inflación y el desempleo variando los tipos de interés.
Esto se debe a que la Fed y sus economistas no aceptan la relación existente entre, por un lado, los fondos que crea y el crédito bancario que sus bancos comerciales emiten de la nada, y por otro, la perturbación que el dinero poco sólido causa en la economía. Esto ocurre desde que se creó la Fed, lo que hace irrelevante la cuestión de si la Fed hizo bien en subir los tipos de interés recientemente.
Además, no son solo los estadounidenses quienes se ven afectados por la gestión monetaria de la Fed, porque sus actuaciones afectan a casi todo el planeta. La Fed ni siquiera admite tener esta responsabilidad más amplia, salvo en la medida en que pueda repercutir en la economía de EE. UU.
Que la Fed piense que solo responde ante el pueblo estadounidense por unas actuaciones que afectan a todas las naciones supone una dejación de su deber como emisora de la moneda de reserva ante el resto del mundo, y por ello no sorprende que los recién llegados, como China, Rusia y sus amigos asiáticos, estén haciendo planes para independizarse del sistema dominado por el dólar. La ausencia de comentarios de otros bancos centrales de las naciones avanzadas sobre este importante asunto también debería preocuparnos, porque parecen actuar como partidarios mudos del pensamiento de grupo de la Fed.
Este es el contexto en el que debemos aclarar los efectos de la política monetaria de la Fed. La cuestión de fondo es en realidad mucho más amplia que si la Fed debe o no subir los tipos: más bien, ¿debería la Fed gestionar los tipos de interés en absoluto? Antes de poder responder a esta pregunta, tenemos que entender la relación entre el crédito y el ciclo económico.
Hay dos tipos de actividad económica: la que anticipa correctamente la demanda de los consumidores y tiene éxito, y la que no lo consigue. En los mercados libres, los fracasos se cierran con rapidez, y los escasos recursos económicos que estaban atados a ellos se reasignan hacia actividades más exitosas. Una economía de dinero sólido elimina rápidamente los errores empresariales, de modo que esta autodepuración garantiza que no se acumulen malas inversiones ni la deuda asociada a ellas.
Cuando hay un estímulo procedente de la inflación monetaria, es inevitable que la estricta disciplina de la rentabilidad genuina, que debería guiar a todas las empresas, pase a un segundo plano. El dinero fácil y los tipos de interés reducidos para estimular la demanda distorsionan la percepción del riesgo, sobrevaloran los activos financieros e incitan a las empresas a emprender proyectos que no son realmente rentables. Además, los propietarios de empresas en dificultades pueden acumular más deudas en lugar de afrontar la realidad comercial. El resultado es una acumulación creciente de malas inversiones cuya liquidación se aplaza hacia el futuro.
Además de perturbar el desarrollo saludable de las empresas, la inflación monetaria también transfiere riqueza de los propietarios del stock de moneda existente a manos de los primeros beneficiarios del dinero y el crédito adicionales. La transferencia de riqueza procede sobre todo de los ahorradores y los asalariados de la parte no financiera de la economía, lo que reduce su capacidad de gasto. Los beneficiarios de esta transferencia son los bancos y los prestatarios que estos favorecen, para quienes se ha creado el crédito. Cómo se supone que destruir la propiedad generalizada de la riqueza puede aportar una mejora significativa y duradera a una economía es un misterio que nunca se ha explicado debidamente.
La inflación monetaria no solo fomenta las malas inversiones, sino que, al destruir el poder adquisitivo de los ahorros, anima a los consumidores a dejar de ser ahorradores para convertirse en prestatarios. Han aprendido que la moneda ya no conserva su valor. La insensatez de las políticas de dinero débil resulta aún más evidente si se contrasta la evidencia empírica del éxito de la economía alemana de posguerra, reconstruida sobre la acumulación de ahorro, con el fracaso de las demás economías europeas que intentaron sin éxito inflar su camino hacia la prosperidad.
Con el tiempo, la tendencia de la inflación monetaria a socavar el poder adquisitivo de una moneda provoca un cambio en las preferencias de los consumidores, que dejan de mantener efectivo y depósitos bancarios para acumular bienes físicos. Este es, en realidad, el efecto que buscan los bancos centrales, en la creencia equivocada de que pueden controlar el resultado. Sin embargo, basta un pequeño cambio en este equilibrio de preferencias para desencadenar una caída drástica del poder adquisitivo de la moneda, lo que eleva la inflación de precios a niveles muy superiores a los que los planificadores monetarios consideraban probables. Es la amenaza, o incluso la materialización, de esta evolución lo que obliga siempre al banco central a subir los tipos de interés hasta el punto en que se restablece el equilibrio de preferencias entre moneda y bienes. Inevitablemente, esto desencadena una crisis en la que las malas inversiones y la deuda asociada amenazan con desmoronarse de forma dramática.
Se habría pensado que es evidente que el auge y la caída son dos caras de la misma moneda. Es decir, si el auge artificial no se hubiera creado mediante el estímulo monetario, tampoco podría producirse la crisis de la caída.
¿En qué punto del ciclo del crédito estamos?
La última crisis fue desencadenada por la subida del tipo de los fondos federales por parte de la Fed en 2006, cuando alcanzó su máximo del 5¼ % en agosto. Se mantuvo en ese nivel hasta junio del año siguiente y se redujo bruscamente a partir de entonces, precisamente para detener la liquidación de las malas inversiones generalizadas realizadas por la industria, los inversores y los bancos. Este mes se han subido los tipos de interés por primera vez desde que se redujeron a cero en diciembre de 2008.
Debemos ponernos en el lugar de la Fed para intentar entender por qué ha subido los tipos. Ha visto cómo la tasa oficial de desempleo descendía durante un periodo prolongado y, más recientemente, cómo los precios de la energía y las materias primas caían bruscamente. Suponiendo que confíe en las cifras oficiales de desempleo, así como en el PIB y su deflactor, es probable que la Fed piense que la economía al menos se ha estabilizado y es fundamentalmente sana. Siendo así, considerará que el ciclo económico ha cambiado. Fíjese: ciclo económico, no ciclo económico impulsado por el crédito: la Fed no acepta que la política monetaria sea responsable de los fenómenos cíclicos. Por tanto, se espera que la demanda de energía y materias primas aumente en un horizonte de uno o dos años, de modo que cabe esperar que la inflación suba hacia el objetivo del 2 %, sobre todo cuando las caídas de los precios de las materias primas y la energía salgan del extremo final de las cifras de inflación. Fíjese de nuevo: se piensa que la inflación es un fenómeno de demanda de bienes, no un fenómeno monetario, aunque, según la Fed, la política monetaria puede utilizarse para estimularla o controlarla.
Por desgracia, la evidencia de múltiples encuestas indica que, nueve años después de la crisis de Lehman, el estado de la economía sigue deprimido mientras la deuda ha seguido aumentando, por lo que este ciclo no sigue el patrón normal. Las pruebas dejan claro que la economía estadounidense, al igual que la europea y la japonesa, está sobrecargada por la acumulación de malas inversiones y la deuda asociada. Además, nueve años de desgaste de la riqueza por la inflación monetaria (como se ha descrito antes) han reducido de forma significativa, en términos reales, el poder adquisitivo de los ingresos del consumidor medio. Así, en lugar de una fase de crecimiento sostenible, es probable que EE. UU. haya llegado a un punto en el que la economía ya no puede soportar los estragos de más «estímulo monetario». También es cada vez más evidente que una subida relativamente pequeña del nivel general de los tipos de interés provocará la próxima crisis.
Por tanto, estamos al borde de la caída del ciclo económico de auge y caída impulsado por el crédito, cuando comienzan a liquidarse todas las malas inversiones acumuladas históricamente. Ya vemos a prestatarios de baja calidad con dificultades para ampliar su deuda. Ya vemos cómo se contrae el comercio mundial, que no es inmune a las políticas de perpetuación de la deuda y transferencia de riqueza de la Fed. Ya vemos el desplome de los precios de las obligaciones de préstamos garantizados (CLO) en el mercado de bonos corporativos de baja calificación, y la suspensión de los reembolsos a los inversores. Si los tipos para los prestatarios corporativos suben tres o cuatro puntos, como ha ocurrido recientemente con algunos, ya se tiene una crisis de deuda en desarrollo.
En cuanto a si la Fed debería o no subir los tipos, no importa. En lugar de la senda de subidas suaves de los tipos de interés durante 2016 que se esperaba, lo más probable es que la subida de este mes se revierta pronto y se introduzca una nueva ronda de «medidas extraordinarias». Probablemente la Fed confíe más que en la crisis de Lehman en poder gestionar una crisis, porque, a pesar de la rápida expansión del balance de la Fed, el dólar está hoy más fuerte que en 2008. El temor a que la intervención monetaria ilimitada desplegada para salvar de la insolvencia a los bancos y a las grandes empresas socavara la moneda resultó injustificado.
Es probable que otros métodos aún más extraordinarios incluyan que se vuelva a hablar de la regla de Taylor e incluso de tipos de interés negativos. Desde el estrecho punto de vista de la Fed, los tipos de interés negativos tienen la virtud no solo de transferir riqueza, mediante sigilo monetario, de los habitantes cada vez más empobrecidos de Main Street a los de Wall Street, sino también de despojarlos de forma más directa de sus cuentas bancarias. En cuanto a por qué la Fed piensa que esto nos salvará a todos, no tengo ni idea. Pregúntale a la Fed.
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