La semana pasada, en mi Goldmoney Insight, analicé los motivos de una nueva moneda de liquidación comercial respaldada por oro, que figura en la agenda de la cumbre de los BRICS en Johannesburgo del 22 al 24 de agosto. Este artículo trata de las consecuencias para el régimen de moneda fiduciaria basado en el dólar.
Hay pruebas sólidas de que la planificación de esta nueva moneda de liquidación comercial lleva tiempo en marcha y se ha estudiado debidamente. Siendo así, estamos presenciando el primer paso para abandonar las monedas fiduciarias y pasar a monedas respaldadas por oro. Sin la carga de costosos compromisos de bienestar social, todos los asistentes a Johannesburgo pueden respaldar sus monedas con oro, o vincular su valor a él, con menos dificultad que nuestras naciones, dependientes del Estado del bienestar. Y ahora les conviene comercialmente hacerlo.
Llevamos tanto tiempo adoctrinados con los errores keynesianos y la teoría estatal del dinero que nuestras instituciones estatistas y los participantes del mercado no ven la lógica del dinero sólido ni la amenaza que supone para nuestras propias monedas y economías. Pero existe un precedente de este desatino en John Law, el protokeynesiano que arruinó a Francia en 1720. Explico las similitudes. Aquella experiencia, y la razón por la que condujo a la destrucción de la moneda de Law, la libra tornesa (livre), ilustra nuestro propio dilema y su probable desenlace.
No se trata solo de una comparación entre la moneda fiduciaria y el oro. La situación financiera de Estados Unidos es grave, más de lo que se suele pensar. Además, el euro está amenazado de extinción por los defectos del sistema del euro, y el Reino Unido ya sufre una crisis crediticia más profunda de lo que entienden la mayoría de los comentaristas.
Introducción
El 7 de julio se filtró la noticia, que después confirmaron los medios estatales rusos, de que la reunión de los BRICS en Johannesburgo tendría en su agenda una propuesta de nueva moneda respaldada por oro para usarla exclusivamente en la liquidación comercial y la fijación de precios de las materias primas. Parece que esto sigue estando fuera del alcance de los medios convencionales, que ni siquiera lo han publicado. Pero, como la caída del Muro de Berlín en el siglo XX, probablemente resulte ser el acontecimiento monetario y geopolítico más importante de este siglo.
Los poquísimos que hemos seguido esta historia desde el principio sabemos que la confirmación rusa es la culminación de un rastro de pistas que se remonta a las sanciones de la alianza occidental al comercio ruso. Con muy pocas excepciones, entre quienes no entienden los porqués y los cómo que conducen a este acontecimiento están la prensa, los economistas de todas las escuelas y la comunidad financiera occidental.
Detrás de todo esto hay una guerra entre hegemonías, con Estados Unidos en un bando y Rusia, en alianza con China, en el otro. Hasta que se sancionó a Rusia, las hegemonías asiáticas parecían tener la política de cruzarse de brazos y dejar que los estadounidenses se enredaran solos. Esto ha sido evidente en la estrategia militar —Siria, Afganistán y otras victorias pírricas o fracasos—, pero también en la guerra financiera oculta. Y es la guerra financiera la que podría decidir el resultado militar, porque si se destruye el dólar, también lo hará la capacidad militar de Estados Unidos y la OTAN se desmoronará.
Eso debería ser obvio para los observadores independientes. Por tanto, una pregunta importante que responder es en qué circunstancias abandonarían las hegemonías asiáticas su estrategia generalmente pasiva y tomarían la iniciativa. Además de la Operación Militar Especial de Rusia del año pasado, hay indicios de que ese momento ha llegado. El superávit comercial de Rusia ha caído bruscamente y la OME en Ucrania es una sangría para unas finanzas públicas que por lo demás están sanas. Por estos factores, el presidente Putin necesita actuar pronto para concluir su OME o, alternativamente, para impulsar al alza los precios mundiales de las materias primas, lo que equivale a socavar el poder adquisitivo del dólar.
China ve esto y se enfrenta a un problema adicional por la escalada de la hostilidad de EE. UU. por Taiwán. Si la situación en Ucrania sigue empeorando sin que ninguna de las partes pueda retroceder, China podría verse arrastrada al conflicto, dado el enemigo común. Además, con buena parte de África y América Latina alejándose de la esfera de influencia de Estados Unidos y acercándose a Asia, la subida de los tipos de interés del dólar está creando una crisis para los que deben dólares. Es casi seguro que China cree que, al llevar a la quiebra a estas economías emergentes con la subida de los tipos de interés, Estados Unidos intenta impedir que se unan a los BRICS y busca apoderarse de muchos de sus activos e infraestructuras que China ha ayudado a crear.
Esta amenaza es ahora mayor para la estrategia económica a largo plazo de China que las amenazas a su comercio de exportación con Estados Unidos y Europa. Por eso China está ahora dispuesta a respaldar el plan ruso de una nueva moneda comercial respaldada por oro, que sin duda socavará rápidamente el dólar fiduciario, ya que todos los bancos centrales de la esfera de influencia de las hegemonías asiáticas venderán sus reservas en dólares para adquirir oro físico. Desde hace mucho tiempo describo la activación del oro como el equivalente financiero de una guerra nuclear: esto está a punto de ponerse a prueba.
Una lección de Cantillon para nosotros
Uno de los primeros autores en escribir sobre economía fue un irlandés, Richard Cantillon, que se asoció en París en 1714 con su primo, también llamado Richard, y que finalmente asumió el control del banco. Fue durante este periodo cuando John Law se hizo amigo del duque de Orleans, regente del infante rey Luis XV, que sucedió a Luis XIV en 1715. John Law era un protokeynesiano, con políticas similares de expansión estatal del crédito como medio por el cual un gobierno podía estimular una economía y aumentar así la recaudación de impuestos. Con las finanzas reales al borde de la bancarrota por la prodigalidad de Luis XIV, el regente se aferró al plan de Law como un hombre que se ahoga se agarra a un salvavidas.
El plan de Law tenía cuatro elementos esenciales, que guardan eco con el régimen monetario actual:
- La creación de un banco cuya función principal era emitir billetes para sustituir a las monedas de oro y plata como medio de intercambio. Esto convertiría su banco comercial en un prototipo de banco central, designado por el gobierno para tener el monopolio de la emisión de billetes. Las monedas de oro y plata debían ser expulsadas por completo de la circulación.
- La creación de una entidad comercial (conocida más tarde como la empresa del Misisipi) como parte de un plan de gestión de la deuda en beneficio de las finanzas reales. El banco y la empresa serían los únicos activos financieros negociables. Esto equivale a que hoy se inflen los valores de todos los activos de los mercados de bonos y de acciones, para el refuerzo general y la perpetuación de la recaudación fiscal.
- Usar su posición de interventor general de finanzas para impulsar el valor tanto de su Banco Real como de la empresa del Misisipi mediante la expansión de la cantidad de billetes y de crédito bancario.
- Fusionar el nuevo banco central con el monopolio francés de importación y exportación encarnado en la empresa del Misisipi, para asegurar ingresos por aranceles y derechos comerciales, notablemente incrementados por la riqueza creada mediante la expansión del crédito.
El parecido entre las políticas financieras de Law y las actuales es notable. El monopolio monetario del Estado sobre su economía, gestionado por un banco central, reproduce el diseño de Law para su moneda fiduciaria. La manipulación de las monedas fiduciarias actuales ha asegurado una transferencia de riqueza de los ahorradores al Estado en beneficio de las finanzas públicas. La Fed y otros bancos centrales creen que un mercado bursátil saludable (¿una burbuja?) es esencial para mantener la confianza del consumidor en el gasto y, por tanto, para sostener la recaudación fiscal. La expansión de los balances de los bancos centrales crea una ilusión de riqueza en los mercados de bonos y de acciones, lo que lleva a valoraciones irracionales.
Aunque obtuvo enormes beneficios como banquero al prestar crédito a ricos especuladores, Cantillon se mostró escéptico con el plan de Law desde el principio. Y no era ajeno a la práctica poco escrupulosa de aceptar acciones como garantía de préstamos y venderlas de inmediato sin informar al prestatario. Esto dio lugar a acciones legales en el Tribunal de la Chancillería de Londres tras estallar la burbuja, y todas se resolvieron a su favor por tecnicismos.
En 1720, Cantillon decidió que el colapso del plan de Law se avecinaba. Vendió todas las acciones restantes bajo su control, que sumaban 1.742, de las cuales 573 eran garantías recibidas ese año a precios que iban desde 8.200 libras antes del 12 de marzo hasta tan solo 4.550 libras en septiembre, por un valor total de 8.229.786 libras.[i]
Además de deshacerse de todas las acciones restantes bajo su control, optó por vender en corto las libras de Law en los mercados de divisas de Londres y Ámsterdam, en lugar de las acciones del Misisipi en el mercado. Los hechos le dieron la razón a Cantillon, porque entre el máximo de la burbuja en febrero de 1720 y el último trimestre de ese año, la empresa fusionada del Misisipi de Law perdió dos tercios de su valor, mientras que la libra se volvió inservible en Londres y Ámsterdam.
Por su Essai sur la Nature du Commerce en General publicado póstumamente en 1755, queda claro que Cantillon entendía las incoherencias de las acciones de Law. A finales de febrero de 1720, Law prometió no ampliar la oferta monetaria, pero desde principios de marzo se vio obligado a hacerlo para sostener el precio de las acciones comprándolas en el mercado. En mayo, durante las fiestas de Pentecostés, con el acuerdo del regente se decretó una reducción gradual de acciones y billetes para estabilizar las acciones y la moneda, pero fracasó en ambos aspectos. Estas actuaciones riman mucho con la incoherencia de las políticas de los bancos centrales actuales: combatir la inflación y seguir dependiendo de la depreciación de la moneda para financiar los déficits fiscales. Además, los bancos centrales están subiendo los tipos de interés para intentar controlar la inflación de precios, sin darse cuenta de que es la valoración que los usuarios dan a una moneda fiduciaria lo que en última instancia fija su valor, no la política monetaria.
Hoy, el crédito bancario ha dejado de crecer y ya se está contrayendo en varias de las principales divisas, impulsado por la combinación de un elevado apalancamiento en los balances de los bancos comerciales y una creciente preocupación por la deuda incobrable y de dudoso cobro, que en conjunto amenazan con llevar a la quiebra a sistemas bancarios enteros. Además, como el Banque Royale de Law, que no sobrevivió a la crisis de 1720, los bancos centrales actuales ya están técnicamente en quiebra según su valoración a precios de mercado, debido a la adquisición de bonos públicos a precios inflados mediante la expansión cuantitativa.
El zapato que falta por caer es el paso de subir los tipos de interés, con el fin de impedir que el nivel general de precios al consumo supere los objetivos oficiales del 2 %, a rescatar todo el sistema mediante una nueva expansión del crédito. Pero, como mostró la experiencia de John Law en febrero de 1720, aunque el paso de defender el valor de la moneda a expandir el crédito para rescatar un sistema en quiebra es inevitable, igualmente es cierto que no tiene éxito.
El dólar y las divisas relacionadas están siendo cuestionados
Hasta ahora, a pocos les ha importado que el dólar sea una moneda fiduciaria desnuda. Pero la propuesta moneda de liquidación comercial de los BRICS, vestida de oro, está destinada a dejar al descubierto esa desnudez ante todos los mercados. No solo asistiremos entonces al final del régimen del dólar fiduciario, sino que veremos un precursor de su sustituto. Igual que los especuladores en la cima de la burbuja del Mississippi en febrero de 1720, hoy son muy pocos los comentaristas que, como Cantillon, detectan estos peligros que se avecinan.
Para las monedas fiduciarias el problema tiene dos vertientes. Una nueva moneda de liquidación comercial de los BRICS bien diseñada creará problemas a las monedas fiduciarias en términos comparativos. Y, con el dólar a la cabeza, la credibilidad de las monedas fiduciarias también se está minando desde dentro. A medida que esto se haga más evidente, cabe esperar que el dólar, como la libra de John Law, se hunda hacia el olvido valorado en dinero real, que es el oro que se está adoptando como ancla de la nueva moneda de los BRICS.
El primer problema al que se enfrentarán las autoridades estadounidenses es la caída de la demanda extranjera de dólares y de deuda en dólares, que probablemente irá seguida de ventas directas. Entre los principales tenedores extranjeros de deuda del Tesoro de EE. UU., que en abril ascendía a 7,581 billones de dólares, la mayor liquidación de los últimos años correspondió a China, como muestra el siguiente gráfico.
Pero, en caso de necesidad, reciclando dólares a través de centros financieros como las Islas Caimán, Luxemburgo, Londres y Dublín para compensarlo, probablemente se pueda neutralizar la falta de compras de China y de la tribu de los BRICS. Incluso podría tratarse a China y a otros países con la negativa del Tesoro de EE. UU. a aceptar transferencias de titularidad de bonos, aunque con el riesgo de que resultara seriamente contraproducente.
El problema más amplio es la liquidación del propio dólar. En abril, los extranjeros poseían valores a corto plazo, incluidos depósitos bancarios, certificados de depósito y letras del Tesoro, por un total de 7,198 billones de dólares, y valores a largo plazo por 24,865 billones, lo que suma 32,063 billones.[ii] Es bastante más que todo el PIB de EE. UU. y no incluye los eurodólares, es decir, el crédito denominado en dólares creado entre bancos extranjeros fuera de EE. UU. que no se refleja en los saldos de la banca corresponsal. Peor aún, los ciudadanos, empresas e inversores residentes en EE. UU. tienen activos y depósitos a corto plazo en divisas extranjeras por un equivalente a 689.000 millones de dólares (cifras TIC del Tesoro de EE. UU. de marzo), que son la única divisa extranjera disponible para absorber la liquidación neta de dólares por parte de los tenedores extranjeros. Y prácticamente todas las inversiones a largo plazo están en forma de ADR, lo que significa que liquidarlas no genera operaciones de cambio de divisas (y, por tanto, demanda de dólares) a menos que las compren extranjeros.
La fase de crisis del dilema de Triffin[iii] se acerca rápidamente, y hay muy poca liquidez distinta del dólar en los mercados de divisas para evitarla. El dólar ya ha roto una importante línea de soporte gráfico en su índice ponderado por el comercio, como muestra el siguiente gráfico.
Como medida de la confianza extranjera en el dólar, el índice ponderado por el comercio se ha deteriorado de repente tras la confirmación rusa de que una nueva moneda comercial respaldada por oro figura en el orden del día de la cumbre de los BRICS. Y si no es solo el deterioro del sentimiento hacia el dólar, serán la subida de los tipos de interés y un mercado bajista de valores los que acelerarán la liquidación del dólar.
En los mercados financieros globales se da por supuesto que la inflación de los precios al consumo remitirá y que los bancos centrales podrán bajar los tipos de interés. Pero solo esta semana, Rusia se negó a renovar el permiso para los envíos de grano desde Odesa, lo que da un nuevo impulso a la inflación de los precios mundiales de los alimentos. La caída de la inflación es la condición para mantener el valor de los activos financieros y, por tanto, para que los extranjeros conserven activos en dólares en sus carteras; pero el aumento de los precios del grano y la renovada fortaleza actual del petróleo indican que el dragón de la inflación sigue echando fuego.
Otro error de quienes esperan que los tipos de interés bajen pronto es no darse cuenta de las consecuencias de que los bancos comerciales restrinjan la expansión del crédito. Al hacerlo, es seguro que elevarán el coste de los intereses del crédito; antes a esto se le llamaba restricción crediticia (credit crunch). Esta contracción del crédito bancario, que apenas empieza a notarse en las estadísticas bancarias de EE. UU., no solo amenazará con la quiebra a muchas empresas y empujará así a la economía a una recesión, sino que aumentará las necesidades de financiación del Gobierno por la caída de la recaudación y el aumento de las obligaciones de asistencia social.
Mientras tanto, para desconcierto de las expectativas neokeynesianas, la inflación de los precios al consumo seguirá siendo un problema e incluso volverá a acelerarse tras la pausa actual. El error se debe en parte a haber descartado la ley de Say y a no darse cuenta de que no puede producirse un exceso general de productos como consecuencia de una caída del consumo. Otro error es no entender que el dólar fiduciario seguirá perdiendo valor medido en bienes, igual que le ocurrió a la livre de John Law después de mayo de 1720, a pesar de los tardíos intentos de reducir la emisión de billetes. Igual que las manchas son el síntoma del sarampión, la inflación de precios es el síntoma visible de todas las divisas fiduciarias que agonizan.
Lo esencial es que los mercados están asumiendo el control de los tipos de interés que hasta ahora tenían los bancos centrales. Es un problema adicional para las autoridades estadounidenses. Junto con otros banqueros centrales del entorno del Banco de Pagos Internacionales, que piensan todos igual, aprenderán por las malas que los tipos de interés no son el precio del dinero, sino la compensación que exigen los extranjeros para mantener sus posiciones. E incluso eso supone que, con la compensación de intereses adecuada, los extranjeros seguirán siendo tenedores pasivos, en lugar de destinar el crédito a fines mejores, como parecen abocados a hacer.
Ahora que está surgiendo una alternativa de dinero sólido a mantener las reservas en dólares, si el dólar no quiere sufrir una crisis grave, la Fed tendrá como mínimo que seguir al mercado y subir los tipos. Otra manera de ver este dilema es que, si las autoridades intentan apoyar el dólar activando líneas swap, reducirán la cantidad de crédito en dólares en circulación y agravarán la restricción crediticia. Pero, como descubrió John Law en los meses posteriores a mayo de 1720, contraer el crédito de una divisa fiduciaria no basta necesariamente para salvarla. Las consecuencias para el déficit del Gobierno de EE. UU. y para sus costes de financiación también son nefastas.
Déficits presupuestarios de EE. UU. e inflación
El gráfico anterior muestra la deuda diaria pendiente del Gobierno de EE. UU. durante el último año, según el Tesoro estadounidense.[iv] Aparte del periodo en que las negociaciones para elevar el techo de deuda congelaron el nivel de deuda pendiente, hay dos rasgos destacables. El primero es que, en solo un año, la deuda del Gobierno ha aumentado en 2,027 billones de dólares (un 6,6 %), y el segundo es que el ritmo de aumento se está acelerando de forma alarmante. Gran parte del problema es que el coste de financiar la deuda del Gobierno de EE. UU. se está disparando, como muestra el siguiente gráfico.
Las previsiones de la Oficina Presupuestaria del Congreso apuntan a déficits presupuestarios superiores a 1,5 billones de dólares este año fiscal y el próximo. Pero la hipótesis de tipo de interés es una media del 2,7 % para ambos años y los siguientes, lo cual claramente va por detrás de los acontecimientos y es excesivamente optimista.
Si juntas los dos gráficos anteriores, tienes la clásica trampa de la deuda, en la que las finanzas de EE. UU. se deterioran sin control. Además, EE. UU. se enfrenta a la perspectiva de una fuerte contracción de la actividad empresarial debido a la desaceleración del crédito bancario y sus efectos sobre los tipos de interés. Los ingresos fiscales quedarán por debajo de las estimaciones actuales de la Oficina Presupuestaria del Congreso y los compromisos de asistencia social obligatorios aumentarán el gasto. En consecuencia, el endeudamiento del Gobierno se acelerará aún más, y también lo harán los pagos de intereses.
Financiar este déficit en aceleración tiene que estar dando un enorme quebradero de cabeza al Tesoro de EE. UU. Igual que el presidente Biden viajó a Arabia Saudí para convencer, sin éxito, a MBS de que acelerase la producción de petróleo, Janet Yellen visitó al viceprimer ministro chino He Lifeng mientras se desarrolla esta crisis financiera. Por supuesto, nada de esto se mencionó en los comunicados de prensa, pero puedes apostar lo que quieras a que Yellen quería que China volviera a comprar bonos del Tesoro o, como mínimo, que dejara de venderlos. Pero las implicaciones para el dólar siguen siendo nefastas, y queda en el aire cuándo se darán cuenta los tenedores extranjeros de dólares de lo graves que se han vuelto las finanzas de EE. UU.
Incluso sin una crisis bancaria, la Fed se enfrentará a una elección difícil: ¿intenta salvar el dólar o intenta rescatar las finanzas del Gobierno? Bienvenidos al dilema de John Law.
Todas las divisas fiduciarias están amenazadas
El respaldo en oro de la nueva moneda comercial va a crear problemas a las monedas nacionales de los BRICS, algo que puede que cada uno de estos países no llegue a apreciar del todo. La solución para ellos es asegurar el valor de sus propias monedas, ya sea estableciendo sus propios patrones oro o vinculándolas a la nueva moneda comercial mediante algún tipo de caja de conversión. Aunque muchos de estos países tienen un historial de mala gestión monetaria, lo suyo es en esencia un problema de confianza que se puede resolver dando la espalda al sistema de monedas fiduciarias basado en el dólar.
Todos estos gobiernos tienen unas finanzas que se pueden equilibrar con un poco de disciplina fiscal, porque no cargan con los costes del Estado del bienestar a los que tienen que hacer frente las economías avanzadas. Los beneficios que aportan a sus economías el dinero sólido y los bajos tipos de interés que lo acompañan son evidentes, y cabe esperar un progreso social y económico tan milagroso como el que vivió Gran Bretaña bajo su patrón oro del siglo XIX.
Pero la introducción de una nueva moneda comercial respaldada por oro socavará a las principales monedas fiduciarias, que han sobrevivido gracias a mitos keynesianos que, como los del protokeynesiano John Law, están a punto de recibir un desafío terminal. Y el euro tendrá un problema adicional derivado de la estructura del BCE, diseñada por comités.
Como otros bancos centrales, el BCE no solo redujo los tipos de interés, en su caso hasta niveles negativos poco naturales, sino que pagó precios muy altos en euros por los bonos del Estado como parte de sus «programas de compra de activos», lo que el resto llamamos QE, que degrada la moneda. En consecuencia, dado que las pérdidas por valoración a precios de mercado han borrado su capital muchas veces y también el de casi todos los bancos centrales nacionales, que son los accionistas del BCE, todo el sistema del euro está técnicamente en quiebra, una situación que empeorará si los rendimientos de los bonos de la zona euro siguen subiendo. Además, existen desequilibrios sustanciales sin resolver entre los miembros del sistema del euro en el sistema de liquidación TARGET2.
Cuando un banco central tiene un único accionista, como su gobierno, recapitalizarlo es relativamente sencillo y puede hacerse en un abrir y cerrar de ojos. En su balance, el banco central crea un préstamo a favor del accionista y, en lugar de equilibrar el activo que representa el préstamo con un pasivo de depósito, anota la partida de ajuste como capital. En muchas jurisdicciones esto puede hacerse y confirmarse después por el poder legislativo. Pero la estructura del sistema del euro exige que varios gobiernos acuerden recapitalizar tanto sus propios bancos centrales como el BCE. La recapitalización de todo el sistema distará mucho de ser un fait accompli y casi con seguridad se convertirá en un asunto público y embarazoso.
El BCE sostiene que mantendrá los bonos en su balance hasta el vencimiento, por lo que no hace falta valorarlos a precios de mercado ni recapitalizar el sistema. Pero eso supone que el panorama monetario será tranquilo durante bastante tiempo y que los tipos de interés bajarán desde los niveles actuales y se mantendrán bajos. De lo contrario, el sistema del euro tendrá que rescatar a bancos comerciales sobreapalancados, con pérdidas crecientes en sus carteras y deudas incobrables.
Pero ahora vemos que, si la nueva moneda comercial de los BRICS respaldada por oro sustituye al dólar y al euro en potencialmente más de la mitad del comercio mundial medido por PIB en términos de PPA, provocará caídas catastróficas en los tipos de cambio del dólar y del euro valorados en oro. Suponiendo que las materias primas sigan siendo estables cuando se miden en oro (algo que con el tiempo suele ocurrir), las implicaciones para los países de la zona euro son que, tras el descenso actual, la inflación de precios se mantendrá alta y podría subir aún más por la pérdida de poder adquisitivo del euro. Del mismo modo, los rendimientos de los bonos subirán por encima de los niveles actuales, los bancos comerciales se desestabilizarán y las pérdidas ocultas del sistema del euro se multiplicarán.
Por eso están en juego el futuro del sistema del euro y el propio euro fiduciario. El euro no solo estará en el lado equivocado de la historia del regreso al respaldo en oro, sino que su estructura supone una debilidad añadida y fatal.
La libra esterlina tiene problemas similares a los del dólar. Que Londres sea el centro de la actividad financiera fuera de EE. UU. ha hecho que se acumulen cantidades sustanciales de libras en manos extranjeras. Por ahora, la subida de los tipos de interés y de los rendimientos de los bonos ha llevado a la moneda a recuperarse un 24 % frente a un dólar más débil desde septiembre. Pero la subida de los tipos está causando serias dificultades al sector inmobiliario residencial, lo que, unido a la inflación de precios, está asfixiando a los consumidores. La economía del Reino Unido afronta las primeras fases de una desagradable restricción del crédito, que se aprecia con claridad en el siguiente gráfico de la página web del Banco de Inglaterra, cuyo último dato corresponde a abril.
Los tipos de interés no pueden bajar mientras el crédito se contrae, porque el crédito bancario se vuelve cada vez más escaso en un momento de creciente demanda de liquidez. Esta es la consecuencia del aumento de los precios de los insumos y de la ralentización del volumen de ventas. Hasta ahora, los consumidores han absorbido buena parte de la subida de precios ampliando su deuda en tarjetas de crédito, que aumentó un 9,5 % en el año hasta abril. Pero ahora que las hipotecas y otros costes están golpeando con fuerza a los consumidores, el volumen de ventas de bienes y servicios se contraerá aún más, lo que a su vez acelerará la reducción del crédito a las empresas, a medida que los bancos se vuelven cada vez más cautelosos. Para casi todas las empresas, el flujo de caja se está paralizando. Y mis amigos médicos de empresas y los profesionales de la insolvencia nunca habían estado tan ocupados reestructurando compañías con el fin de evitar que los bancos tengan que dar de baja deuda.
Igual que los bancos alimentaron el auge, ahora alimentan la caída. Es un punto que los participantes del mercado entienden mal, pues han llegado a creer que es el Banco de Inglaterra quien fija los tipos de interés. Es un error común detrás de la teoría estatal del dinero, que ahora se ve cuestionada por lo que ocurre en Asia y en buena parte del mundo en desarrollo.
Las consecuencias para el oro
Aparte de la estabilidad monetaria, la raison d’être de que los BRICS adopten una moneda comercial respaldada por oro reside en su relación con las materias primas. Lo ilustra el siguiente gráfico, que muestra el petróleo cotizado en dólares y en oro.
El petróleo cotizado en oro ha sido considerablemente más estable que cotizado en dólares, un hecho que también se refleja en cualquier materia prima no estacional que se quiera nombrar. Para los productores de energía y de materias primas, la volatilidad del dólar como medio de fijación de precios causa estragos en los valores sobre los que se calculan los costes de extracción. Además, fijar los precios en dólares ha deprimido el precio del petróleo en oro, que actualmente es la mitad de lo que era en 1950. Rusia, Irán y Arabia Saudí se habrán dado cuenta de ello.
La estabilidad de precios también beneficia a los fabricantes, que en sus cálculos empresariales pueden tener más certeza sobre las hipótesis de costes a largo plazo. También se benefician de la estabilidad de los tipos de interés bajos que conlleva un patrón oro, sobre todo en comparación con la creciente volatilidad de los tipos de interés bajo el actual régimen de monedas fiduciarias. Rusia es un buen ejemplo: el tipo de interés del banco central es del 7,5 % y el bono del Estado a 10 años rinde un 11,5 %, a pesar de que la inflación de precios al consumo de junio fue del 2,76 %. Si el rublo adoptara un patrón oro, y a medida que se consolidara la confianza en el sistema, es probable que con el tiempo el tipo a un día bajara del 3 % y que los rendimientos de los bonos descendieran hasta un nivel no mucho mayor.
Es seguro que este argumento también ha convencido a China y a otras naciones manufactureras de la comunidad BRICS de que vincular los costes de producción al oro es beneficioso, lo que desmonta los mitos sobre la flexibilidad de la moneda fiduciaria, que solo han conducido a que el gobierno de EE. UU. utilice el dólar fiduciario como arma.
Los beneficios de las monedas respaldadas por oro son claros. Los problemas que surgen de adoptar patrones oro afectan principalmente a la posición de las monedas fiduciarias reacias a adoptar el oro. Los exportadores chinos verán inevitablemente cómo el poder adquisitivo de los dólares y los euros disminuye, quizá hasta desplomarse por completo. Esto conduce a precios más altos de los productos chinos en todas las principales monedas fiduciarias. Pero al autorizar una nueva moneda de los BRICS respaldada por oro, los chinos aceptan ahora los beneficios menos visibles de valorar los bienes de exportación en oro y, junto con Rusia, tienen buenas razones para poner también el renminbi en un patrón oro.
En resumen, estamos presenciando el fin de la era de las monedas fiduciarias, que en su forma pura existe desde que se abandonó Bretton Woods hace 52 años. Los estadounidenses, los europeos y los británicos verán subir el precio del oro frente a sus monedas fiduciarias, posiblemente a un ritmo acelerado cuando los extranjeros empiecen a deshacerse de esas monedas en favor del oro. Pero no será tanto que el oro suba, sino que sus monedas fiduciarias fracasan, como le ocurrió a la libra de John Law.
[i] Véase Richard Cantillon, Entrepreneur and Economist de Antoine Murphy (Clarendon Press, 1986)
[ii] Calculado a partir de las cifras TIC del Tesoro de EE. UU. correspondientes a abril.
[iii] El dilema de Triffin recibe su nombre de Robert Triffin, quien señaló que una moneda de reserva exige que la nación que la emite incurra en déficits para garantizar una oferta suficiente de moneda que proporcione reservas de divisas, pero que, en última instancia, esos déficits provocarían una crisis en esa nación. Podríamos estar acercándonos a una crisis así.
[iv] https://fiscaldata.treasury.gov/datasets/debt-to-the-penny/debt-to-the-pen