Todas las materias primas y casi materias primas se cotizan internacionalmente en dólares, y el dólar se utiliza en más del 80 % de las liquidaciones del comercio transfronterizo. Por consiguiente, el dólar es la divisa base de las reservas exteriores de todos los países, lo que le confiere su condición de divisa de reserva. Sin embargo, ahora hay desafíos a la hegemonía del dólar: Rusia y China, junto con los demás miembros, socios de diálogo y asociados de la Organización de Cooperación de Shanghái (OCS), están dando pasos deliberados para prescindir por completo del dólar en el comercio panasiático. Los últimos avances para crear un rival del FMI por parte de los países BRICS forman parte de este desafío.
Si sigues la geopolítica, podrías concluir razonablemente que el dominio del dólar ha alcanzado su máximo y ahora está en declive. La OCS parece creer que es posible una transición para alejarse del dólar, una idea que podría resultar peligrosamente equivocada en un momento de gran fragilidad monetaria, aunque en general no se reconozca. En el centro de la cuestión hay una preocupante falta de distinción entre la función del dólar como divisa de reserva y su función como patrón monetario desde que sustituyó al oro en 1971. Para apreciar plenamente la importancia del dólar como patrón de todas las demás divisas, debemos repasar la historia monetaria que explica cómo y por qué el dólar sustituyó al oro, y sus implicaciones hoy.
El dólar estadounidense fue rompiendo progresivamente su relación con el patrón oro a partir de 1933, cuando se prohibió de forma inesperada que los ciudadanos estadounidenses poseyeran oro. Después, el Acuerdo de Bretton Woods de 1944 definió el orden monetario basado en el oro hasta el Shock de Nixon en 1971. El presidente Nixon puso fin a Bretton Woods y a todos los derechos de conversión del dólar en oro. Por defecto, todas las demás monedas nacionales pasaron a un patrón dólar estadounidense, aunque flotante. Fundamentalmente, la confianza en el poder adquisitivo de todas las monedas fiduciarias quedó ligada a una confianza subyacente en el poder adquisitivo del dólar estadounidense. Es una función monetaria distinta de la condición de reserva del dólar, aunque ambas funciones están entrelazadas y pueden ser difíciles de separar en la práctica.
Obviamente hay diferencias entre el modo en que funcionaba el patrón oro y el patrón dólar actual, pero la función es la misma. Antes del Shock de Nixon, la relación entre el patrón oro y el dólar estadounidense fue ilustrada de forma célebre por John Exter, quien mostró el oro en el vértice de una pirámide invertida, sosteniendo categorías y cantidades cada vez mayores de dólares y pasivos en dólares. Entre 1932 y 1971 se expandieron la cantidad de dinero y el crédito bancario, y así se muestra en el gráfico siguiente, basado en la ilustración de Exter, pero con un énfasis puramente monetario.
En 1932, cuando el oro se cambiaba oficialmente a 20,67 dólares por onza, la relación con la base monetaria era, para los estándares actuales, muy conservadora. Sin embargo, la expansión del crédito de reserva fraccionaria, con un multiplicador adicional de 9,3 veces (ten en cuenta que el M3 incluye la base monetaria), suponía una amenaza para todo el sistema bancario estadounidense, ya que los bancos se enfrentaban a una escalada de deudas incobrables a causa de la depresión económica. Y como el dólar era técnicamente un sustituto del dinero (siendo el oro el dinero subyacente, libremente intercambiable), existía el riesgo de que se descubriera que el dólar estaba sobreemitido y, por tanto, carecía de valor. Por este motivo, la orden ejecutiva del presidente Roosevelt, que obligaba a los residentes estadounidenses a entregar su oro y anulaba todo derecho a cambiar sus dólares por oro, fue la única opción viable para su gobierno; la alternativa era el colapso del sistema bancario. En enero de 1934 revalorizó el oro hasta los 35 dólares por onza, lo que hizo más sostenibles las relaciones de la pirámide de Exter.
En 1944, el Acuerdo de Bretton Woods formalizó el sistema por el cual los bancos centrales fijaban sus monedas al dólar y mantenían el derecho a cambiar dólares por oro en la Fed a 35 dólares por onza. Así, los bancos centrales, aunque emitían sus propias monedas, seguían en un patrón oro a través del dólar estadounidense. En 1971, cuando el presidente Nixon puso fin a esta convertibilidad limitada del oro, la base monetaria de la Fed y el dinero amplio M3 se habían estirado enormemente, hasta casi siete veces y 72 veces respectivamente.
La alternativa habría sido revalorizar el oro desde los 35 dólares hasta un nivel en el que EE. UU. no sufriera más salidas, siguiendo el ejemplo del presidente Roosevelt. Se descartó la revalorización del oro y, en su lugar, se hicieron intentos rigurosos por desacreditarlo. Así, el dólar sustituyó al oro como patrón de facto de todas las monedas. Libre de la disciplina del oro, la Fed pudo seguir ampliando su base monetaria y los bancos estadounidenses su crédito bancario, mientras la creciente demanda extranjera de dólares para comprar energía y otras materias primas y para financiar el comercio respaldaba su poder adquisitivo. Y como el fin de Bretton Woods supuso el fin de los tipos de cambio fijos, la expansión de las cantidades de dólares tuvo su reflejo en la expansión del efectivo y del crédito en otras monedas, pues los bancos centrales no estadounidenses gestionaban los tipos de sus monedas respecto a la base del dólar.
La siguiente pirámide muestra no solo la relación entre las cantidades de dólares estadounidenses, sino también una estimación del equivalente en dólares de la oferta mundial de dinero amplio, y un elemento nuevo que prácticamente no existía en 1971: la banca en la sombra. Esto cuantifica la relación entre el dinero en dólares y la cantidad de dinero en otras monedas, con el dólar como nuevo patrón monetario.
En 2013, la relación entre los depósitos bancarios estadounidenses y la base monetaria de la Fed era de solo 2,4 veces. Esto se debió a la rápida expansión del balance de la Fed desde mediados de 2008, que llegó a multiplicar por 4,7 la base monetaria previa a Lehman. El dinero amplio mundial, con 168,5 billones de dólares, está apalancado casi 40 veces, incluyendo la estimación del Consejo de Estabilidad Financiera sobre la banca en la sombra fuera de balance. Dicho suavemente, incluso después de la rápida expansión de la base monetaria de la Fed, que redujo drásticamente las ratios de dinero amplio respecto a lo que habrían sido, la situación monetaria internacional sigue estando peligrosamente apalancada.
El riesgo de una nueva crisis de divisas ha aumentado de forma drástica porque los principales bancos centrales actúan para mantener el valor de los activos financieros, en particular en los mercados de bonos y de acciones. Esto traslada el riesgo de los activos de inversión a las propias monedas, algo que sin duda se hará evidente si suben los tipos de interés. Por ejemplo, una caída del 10 % en los precios sobrevalorados de la deuda soberana podría amenazar fácilmente la supervivencia de algunos bancos de importancia sistémica y desencadenar una nueva crisis financiera. Es evidente que no se puede permitir que esto ocurra, y hay pocas dudas de que la respuesta de los bancos centrales será inundar el sistema financiero con todavía más dinero.
Por otra parte, el sistema bancario mundial está demasiado apalancado para sobrevivir a una recesión económica, un riesgo creciente tanto en la zona euro como en Japón, y que bien podría extenderse a otras regiones. Recuerda que la ratio de 11 veces entre el M3 en dólares y el oro en 1933 bastó para forzar un reinicio del sistema; hoy la ratio global es de casi 40 veces, sobre un dólar que, eso sí, es flexible. De nuevo, la solución será inundar el sistema financiero con todavía más dinero.
Así pues, de un modo u otro, ya sea recuperación o recesión, inflación de precios o deflación, es poco probable que el actual equilibrio monetario, con su peligrosamente elevado apalancamiento, continúe durante mucho tiempo. Y por si esto fuera poco, las principales economías emergentes y asiáticas proponen un cisma monetario que separaría del dólar a la mitad de la población mundial. El yuan, el rublo, la rupia y el resto de las monedas asiáticas y de economías emergentes implicadas quizá puedan comerciar entre sí sin el dólar, pero no podrán prescindir de él como patrón monetario de respaldo. Seguirán estando en un patrón dólar.
Por eso, pese a los esfuerzos decididos por prescindir del dólar, nadie en Asia se ha acercado siquiera a proponer una alternativa realista. Esperemos que quienes mandan en la Organización de Cooperación de Shanghái entiendan la importante diferencia entre una moneda de reserva usada para liquidar el comercio y un patrón monetario; de lo contrario, al sacar a la luz la cuestión fundamental de la idoneidad del dólar como patrón monetario, podrían acabar socavando el dólar y, con él, un sistema monetario global extremadamente frágil.