Los fracasos monetarios y económicos de la UE

Introducción y resumen

Las debilidades monetarias, financieras y políticas de la UE están a punto de quedar al descubierto por la próxima crisis crediticia global.

Este artículo parte de la base de que la combinación de la dinámica de final del ciclo crediticio y el auge del proteccionismo comercial en 1929 es un precedente válido para calibrar la magnitud de la crisis crediticia global que se está gestando hoy, tal como describí en mi artículo anterior, publicado aquí. Entonces, los aranceles más elevados coincidieron con un ciclo de inflación menos desestabilizador que el que afrontamos hoy, una combinación que provocó el desplome de las bolsas. Hoy contamos con factores adicionales: una inflación monetaria mucho mayor, niveles de deuda pública mucho más altos, un ahorro bajo junto con un endeudamiento récord de los consumidores, y monedas fiduciarias sin respaldo que probablemente perderán poder adquisitivo, en lugar de monedas respaldadas por oro que aumentaron su poder adquisitivo.

El descenso del comercio internacional ya es evidente en tan solo unos meses, y los observadores más perspicaces detectan los primeros indicios de una recesión global que avanza con rapidez. En respuesta, el BCE ha anunciado que, a partir de septiembre, dirigirá los préstamos a empresas no financieras mediante su programa TLTRO-III.

El problema mayor es que los capitalistas de amiguetes de la UE han capturado las instituciones europeas, incluido el BCE, y exigirán una inflación monetaria cada vez más acelerada. He optado por examinar las consecuencias para la eurozona, una de las construcciones económicas y políticas más vulnerables, que probablemente quedará al descubierto en la grave recesión económica a la que se enfrenta hoy el mundo.

El fracaso monetario

La semana pasada, el BCE anunció la reintroducción, por tercera vez, de las operaciones de financiación a plazo más largo con objetivo específico. El TLTRO-III está previsto que comience el próximo septiembre. La idea es poner a disposición de los bancos aún más dinero a tipos atractivos, con la condición de que aumenten sus préstamos a entidades no financieras.

La política se justifica porque el BCE observa señales crecientes de que la economía de la eurozona se está estancando, posiblemente de forma grave. Las economías más débiles de la eurozona están entrando en una recesión franca, y las exportaciones alemanas de automóviles parecen haberse ralentizado drásticamente, lo que limita a toda su economía.

La reintroducción del TLTRO por parte del BCE supone ofrecer aún más inflación monetaria y crediticia, a pesar de la evidencia de que las oleadas sin precedentes de inflación monetaria de los últimos diez años han fracasado en todos los objetivos para los que fueron diseñadas, salvo en dos: los gobiernos han seguido obteniendo fondos para gastar sin una restricción significativa, y se ha preservado a bancos insolventes.

Solo dos meses después de que terminara oficialmente su programa de compra de activos, los partidarios de la inflación vuelven a la carga. Pero cabe preguntarse por qué el BCE se molesta en retrasar el TLTRO-III hasta septiembre. Si es algo tan bueno, ¿por qué no introducirlo ahora?

Hay otra explicación: que el BCE está a la deriva intelectualmente, sin brújula económica. No sabemos cuántos economistas y especialistas monetarios emplea el Eurosistema, que incluye al BCE y a los bancos centrales regionales, pero desde luego no son economistas; de lo contrario entenderían el dinero. Pueden ser técnicos, que no es lo mismo. Si fueran economistas, o más precisamente si estuvieran bien formados en esa subciencia humana que es la catalaxia (la teoría de los tipos de intercambio y los precios), apreciarían mejor las consecuencias de la inflación monetaria. Entenderían la falacia de la ventana rota de Bastiat: no es lo que se ve, sino lo que no se ve. Ven los supuestos beneficios de la inflación, pero parecen ciegos ante la carga asfixiante que impone a la gente corriente que forma la economía productiva.

La destrucción y transferencia de riqueza de los ahorradores de la eurozona a los deudores, y del público en general a los bancos, el gobierno y las grandes empresas, son las consecuencias principales y ocultas de la inflación monetaria. El estímulo monetario está destruyendo progresivamente las economías de la eurozona, que, unido a unos impuestos elevados y a una regulación excesiva, ha convertido a la eurozona en un enorme zombi económico. Cualquier estudiante de catalaxia aprende esto al principio. Sin embargo, los economistas al servicio del Estado ignoran las matemáticas de la dilución y no son conscientes de los cambios en los valores relativos que la gente atribuye a una moneda sin respaldo cuando por fin se da cuenta de lo que el banco central le está haciendo.

Los funcionarios del BCE ignoran la catalaxia igual que sus colegas de los demás grandes bancos centrales, pero eso no debe excusarles de pasar por alto las contradicciones inherentes a sus actuaciones. Ejercen poder, y eso conlleva responsabilidades. En cambio, intentan por tercera vez una política que, aunque parezca tener éxito brevemente, debilita aún más la economía de la eurozona.

Inyectar aún más crédito en la eurozona es tan eficaz como darle adrenalina a un caballo muerto. La falta de crédito no es el problema. En pocas palabras, se está gestando un impulso global de contracción económica que cualquier empresario o banquero prestamista sería necio en ignorar. Se está desarrollando una crisis, consecuencia de la inflación monetaria anterior en el ciclo crediticio. Puede que los agentes económicos no entiendan el origen de la crisis, pero podemos estar seguros de que son cada vez más conscientes de su presencia inminente. Y a medida que la crisis se desarrolla con rapidez, quienes necesiten préstamos adicionales ya serán insolventes.

Es probable que la señal que el BCE envía a los banqueros prestamistas se malinterprete cuando la amenaza inminente es la contracción del crédito: si el TLTRO-III es el humo, debe de haber un fuego, posiblemente fuera de control. Seguramente sea mejor reclamar los préstamos existentes a las empresas que esperar a que se devuelvan con beneficios que probablemente no se materialicen. Un estímulo para prestar al principio del ciclo crediticio es más eficaz y tiene menos probabilidades de malinterpretarse que un estímulo similar más avanzado el ciclo. Por eso es casi seguro que una política renovada de TLTRO fracasará.

La incapacidad de los burócratas, con la cabeza enterrada en hojas de cálculo, para apreciar el papel de la psicología humana no es el único fallo del BCE. Sus directivos ni siquiera entienden qué representan los tipos de interés, y piensan que son simplemente el precio del dinero. Por eso cree en mantener los tipos de interés reprimidos como medio para aumentar el crédito. Al principio del ciclo crediticio, la represión de los tipos sí genera cierta expansión del crédito, sobre todo en actividades financieras más que no financieras, porque unos tipos más bajos conducen a precios más altos de los activos financieros. Eso es básicamente una función de hoja de cálculo, casi no humana. Las grandes corporaciones industriales son oportunistas: se endeudan para financiar recompras de acciones y para absorber a rivales más débiles. A las pequeñas y medianas empresas normalmente solo se les ofrece crédito más tarde en el ciclo, cuando es un error aceptarlo.

En consecuencia, en una economía zombi como la de la eurozona, los únicos prestatarios son gobiernos destructores de riqueza, socializadores y atrapados en la deuda, que aprovechan al máximo los acuerdos de Basilea, los cuales los califican, a efectos de los bancos prestamistas, como prestatarios sin riesgo.

Más sobre el verdadero papel de los tipos de interés

El interés no es el precio del dinero. Es el reflejo de la diferencia entre los valores futuros y los valores presentes. Tiene su origen en la expresión humana de la preferencia temporal. Cuando un empresario acuerda las condiciones de un préstamo con un banquero, estas deberían reflejar la preferencia temporal existente, de modo que se aplace el consumo necesario para financiar la inversión. Cualquier otra cosa es una distorsión con consecuencias al estilo de Bastiat. Los bancos centrales han destruido la función básica de intermediación del capital basada en la preferencia temporal, al sustituir a los ahorradores por la inflación monetaria y crediticia como principal fuente de capital para la inversión.

Esto era lo que deseaba Keynes en su Teoría general, publicada en 1936. Quería ver eutanasiados (su palabra) a los ahorradores y que el Estado proporcionara el capital necesario a los empresarios. Esperaba que el empresario aceptara la dirección estatal del capital. Los empresarios «que sienten tanto cariño por su oficio que su trabajo podría obtenerse mucho más barato que en la actualidad» deberían pasar de un enfoque empresarial basado en el riesgo a una función socializadora.^[i]

El deseo de Keynes se ha cumplido a título póstumo, y la gente corriente de la eurozona y de otros lugares lo está pagando. El estrangulamiento económico y la destrucción de riqueza son la consecuencia. Funcionarios como Mario Draghi y sus colegas directivos del BCE están plenamente comprometidos con la consecución de estos objetivos keynesianos. Tras prometer a sus amos políticos la salvación económica según los principios keynesianos, han entregado en cambio el sueño keynesiano, pero a costa de la economía.

Sin embargo, el aplazamiento del TLTRO-III hasta septiembre sugiere que, en el fondo de su mente colectiva, los mandamases del BCE sospechan que quizá van camino de la perdición. O tal vez sea la influencia de los pocos defensores del dinero sólido que quedan en el Bundesbank, al otro lado de la calle en Fráncfort, cuyas familias sufrieron dos destrucciones de la moneda en el siglo XX y juraron que no volvería a ocurrir.

Pero incluso ellos han sido silenciados. Las protestas contra el BCE ante los tribunales alemanes y europeos son cosa del pasado. Si, como espera este autor, la economía mundial resulta estar al borde de una crisis crediticia abismal, no habrá objeción significativa a una nueva aceleración de la inflación monetaria hasta el punto en que el euro deje de valer nada. De ser así, las generaciones futuras identificarán a Mario Draghi como un Rudolf Havenstein de nuestro tiempo, quien, como es sabido, imprimió el Reichsmark hasta hacerlo desaparecer.

A diferencia del Reichsmark, el euro es un amasijo de varias monedas fiduciarias con preferencias temporales muy distintas. Un conocimiento de la catalaxia habría desaconsejado su creación, prueba, por si hiciera falta, de la ignorancia institucional en materia de dinero e intercambio. Si su origen hubiera sido una sola moneda, podríamos esperar que su desaparición siguiera el camino de todas las monedas fiduciarias del pasado. Un Estado único que se concede el derecho exclusivo de emitir el medio de intercambio nunca puede resistirse a la tentación de usarlo como fuente de financiación hasta su destrucción. Pero el euro es un compromiso entre Estados con historiales de tasas de inflación muy diferentes. Lo que le conviene a Alemania no le conviene a Italia. El euro podría enfrentarse a una destrucción más rápida, simplemente porque la eurozona se desmorone.

Sin embargo, Alemania y algunos Estados del norte como ella parecen atrapados, esta vez por los desequilibrios de TARGET2, por los cuales el sistema debe al Bundesbank cerca de un billón de euros. La inflación del dinero y del crédito, causa última de estos desequilibrios, ha llevado al BCE más allá del punto de no retorno. Inevitablemente, en algún momento futuro, la gente corriente sustituirá su ilusión de que el BCE y los bancos centrales nacionales controlan el poder adquisitivo del euro por una creciente constatación de que no es así. Y cuando despierten a esa realidad, se desharán de todos los euros que excedan sus necesidades esenciales.

Sabemos que los intentos de las autoridades de eludir sucesivas crisis crediticias acaban fracasando, y es bajo esa luz como debemos examinar el TLTRO-III. Debemos concluir que es una maniobra de distracción, un maquillaje para el escaparate de un BCE en declive. No logrará nada, porque los bancos no quieren prestar a empresas no financieras, con la posible excepción de las grandes corporaciones más solventes, las que tienen a la clase política en el bolsillo. No es solo el BCE el que sigue políticas económicamente destructivas, sino una alianza impía entre las grandes empresas y los políticos, que es de lo que trata en el fondo Bruselas y el BCE.

A los capitalistas de amiguetes les encanta la inflación

Es una buena regla general considerar que el PIB se reparte un 20 % a favor de las grandes empresas y un 80 % a favor de las pequeñas y medianas empresas. Ese 20 % emplea ejércitos de abogados y lobistas con el propósito explícito de influir en los políticos y con el propósito implícito de restringir la competencia. No se aprecia ampliamente que la Unión Europea es una asociación entre estos capitalistas de amiguetes y la clase política.

Europa tiene una larga historia de poderosas dinastías industriales que apoyan a la clase política. Este capitalismo de amiguetes, la verdadera fuente de gran parte del descontento social, es una característica de los gobiernos en todas partes, pero quizá está arraigado en la UE de una forma más profunda y más insidiosa. Una parte importante de esta relación son los beneficios generados mediante la inflación monetaria.

El ejemplo más destacado de lucro a costa de la inflación fue probablemente el de Hugo Stinnes en Alemania, que hace cien años era un apasionado partidario de las políticas inflacionistas del Reichsbank. Stinnes usó la inflación para ampliar su imperio de antes de la guerra, basado en el carbón, el transporte marítimo y la generación de electricidad. En 1923, los intereses de Stinnes abarcaban unas 4.500 empresas, que producían casi el 20 % de la producción industrial de Alemania. Al endeudarse en reichsmarks que se depreciaban, obtenía mediante las exportaciones divisas extranjeras respaldadas por oro, con las que podía saldar sus deudas en reichsmarks, muy devaluadas. Se ganó el apodo de Inflationskönig. Stinnes murió en abril de 1924 y su imperio se derrumbó poco después, aunque todavía existe una Hugo Stinnes Schiffart GmbH muy reducida.

Stinnes entendía cómo beneficiarse de la inflación, igual que lo hacen hoy las empresas del establishment en la zona euro. Las grandes corporaciones, muy a menudo con sus propios brazos financieros, tienen acceso directo o indirecto a la generosidad del BCE y se endeudan a tipos cercanos a cero para financiar sus ambiciones. En comparación con el marco alemán, relativamente sólido, los grandes fabricantes alemanes de hoy seguramente adoran el euro.

Aunque las grandes empresas obtienen sus ventajas de financiación frente a sus competidores más pequeños, la mayor parte de cualquier economía no la forman las grandes organizaciones del capitalismo de amiguetes, sino las pequeñas y medianas empresas, que representan el 80 % del PIB de cualquier economía. Para los bancos son clientes arriesgados, en términos relativos frente a prestar a las grandes corporaciones. Como descubrió Stinnes, la relación entre las grandes empresas, los bancos y las pymes transfirió de hecho riqueza de estas últimas a él mediante la degradación monetaria.

Igual que el fin de la inflación de 1920-23 acabó con el imperio de Stinnes, el fin de la inflación monetaria en la zona euro acabará con las grandes multinacionales europeas. Pero ahora que los capitalistas de amiguetes se enfrentan a una contracción del comercio mundial, es probable que presionen para tener aún más inflación. Dirán que necesitan un euro competitivo para compensar el declive de los mercados mundiales, de modo que el BCE debe tomar medidas para asegurar que el euro se deprecie más rápidamente frente al dólar estadounidense. Solo pueden soñar con los beneficios y el poder que obtuvo Stinnes de la hiperinflación, antes de que Hjalmar Schacht se lo arruinara todo estabilizando el nuevo marco. Pero cometen un error: endeudarse en euros para ganar dólares fiduciarios con los que acabar pagando deudas en euros devaluados no es lo mismo que endeudarse en reichsmarks para acumular divisas extranjeras respaldadas por oro.

Los grandes bancos tienen problemas

A pesar de que el BCE subvenciona el sistema bancario de la eurozona, este sigue en un estado de sonambulismo similar al de la economía zombificada, no financiera y ajena al capitalismo de amiguetes. Atrás quedaron los días eufóricos de la banca de inversión. Ahora queda un legado de derivados y multas de los reguladores. La tecnología ha convertido la red de sucursales sobredimensionada, típica de un banco minorista europeo, en un costoso elefante blanco. El mercado de edificios bancarios vacíos en las ciudades y los pueblos de toda Europa debe de ser nefasto, una fuente de pérdidas insuficientemente provisionadas. Además, la política de tipos de interés del BCE ha reducido los márgenes de crédito a la mínima expresión.

Un tipo de depósito negativo del 0,4 % en el BCE ha provocado tipos negativos en el mercado monetario mayorista (Euribor) a lo largo de la curva de rendimientos, al menos hasta los 12 meses. Esto ha permitido, por ejemplo, que los bancos franceses financien posiciones en deuda pública italiana y obtengan 33 puntos básicos con un bono a un año "sin riesgo". Es el colmo del hundimiento de los márgenes de crédito cuando hasta el más insensato puede ver que el riesgo es mayor que la recompensa, diga lo que diga el regulador. Toda la curva de rendimientos está considerablemente por debajo de lo que implica el riesgo de Italia, dadas sus obligaciones de deuda existentes, con los bonos italianos a 10 años rindiendo solo un 2,55 %. Eso es menos que los bonos del Tesoro estadounidense equivalentes, el estándar global libre de riesgo.

Los rendimientos de la deuda pública han sido y siguen siendo considerablemente más bajos por la supresión de los tipos de interés del BCE y sus programas de compra de bonos. La deuda pública de la eurozona ha aumentado aproximadamente un 50 % desde la crisis de Lehman, hasta los 9,69 billones de euros. Este aumento, que asciende a 3,1 billones de euros, se compara con la expansión del propio balance del Eurosistema, de 2,8 billones de euros desde 2009. En otras palabras, la creación monetaria del BCE ha igualado casi por completo la expansión de la deuda pública de la eurozona.

Por tanto, los precios de los bonos, como el de la deuda italiana a 10 años con un rendimiento del 2,55 %, carecen de sentido en términos de mercado. Esto no ha supuesto un gran problema mientras los precios de los activos suben y la economía global se expande, porque la inflación monetaria mantendrá en expansión la burbuja fiduciaria. Los problemas empiezan cuando se materializa una crisis de crédito. La burbuja fiduciaria empieza a tener fugas y, finalmente, implosiona.

Ahora que la economía global ha dejado de crecer y está al borde de la recesión, en estas condiciones cambiantes los peligros monetarios, sistémicos y económicos que afronta la eurozona aumentan rápidamente. Es un problema que escapa a la capacidad de contención del BCE. Los políticos y sus instituciones en Bruselas parecen no ser conscientes de la tormenta que se acerca, pero cuando lo sean, recurrirán al pensamiento de grupo para protegerse. Como los peces en una bola de cebo que se estrecha, sus acciones aceleran su propia desaparición.

El comienzo de la desintegración de la UE

No cabe duda de que el BCE solo ha logrado evitar hasta ahora que se materialice una crisis financiera y sistémica gracias al contexto de una expansión monetaria y crediticia mundial que infla los precios de los activos financieros. Era necesario un entorno global de valores de activos al alza para que las consecuencias de la crisis financiera griega pudieran absorberse sin desestabilizar todo el sistema. Si hubiera ocurrido durante una crisis crediticia global, el resultado habría sido distinto.

Inevitablemente, en algún momento el poder adquisitivo del euro empezará a caer bajo el peso de la inflación monetaria acelerada y las exigencias de los capitalistas de amiguetes de un tipo de cambio competitivo. El resultado inevitable será un aumento de los rendimientos de los bonos, que requerirá aún más QE del BCE. No hace falta mucha imaginación para darse cuenta de que, en un entorno de rendimientos de bonos al alza y valores de activos a la baja, el Gobierno italiano y su economía se enfrentarán a dificultades insolubles. La diferencia con la crisis griega en curso es que la economía de Italia es casi diez veces mayor que la de Grecia. Hasta ahora, con la ayuda de unos mercados inflados, no ha habido una crisis en toda regla. En un mercado bajista de bonos brutal, de la escala que probablemente acompañará a la próxima crisis crediticia, Italia por sí sola podría hacer caer todo el Eurosistema.

Eso podría ocurrir antes de que termine este año, porque cuando las cosas van mal, el ritmo de las calamidades suele acelerarse. Hoy, la UE está amenazada por el Brexit, que en el momento de escribir esto aún no se ha resuelto. Pero existe una posibilidad significativa de que Gran Bretaña salga de la UE sin un acuerdo comercial integral y sin pagar todo el dinero que supuestamente debe a la UE. El resto de los miembros tendrá que cubrir ese dinero, principalmente Alemania, Francia, Italia y España, por ser las mayores economías restantes. Además, la política económica del Reino Unido se centrará sin duda en convertirse en un enclave comercial regional competitivo para el comercio global, mejorando su desempeño económico frente a una UE cada vez más estancada. Las tensiones políticas existentes dentro de la UE van a intensificarse con seguridad a medida que la UE se quede atrás y Bruselas, adicta a la prodigalidad, afronte por primera vez recortes presupuestarios.

Cada vez resulta más evidente para los observadores independientes que el modelo socializador supranacional de la UE está fracasando en lo estructural, lo político, lo económico y lo financiero. La próxima crisis crediticia, que parece gestarse a partir de las semillas de los acontecimientos actuales, probablemente ponga fin al sueño europeo.

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