Los fondos de seguimiento de materias primas replican principalmente dos índices: el S&P-Goldman Sachs Commodities Index y el Dow Jones UBS Commodities Index. Según S&P Indices (que gestiona ambos), se estima que 155.000 millones de dólares en activos totales siguen estos dos índices: 75.000 millones el primero y los 80.000 millones restantes el segundo. Ambos índices se reequilibran durante las dos primeras semanas de enero, a partir del miércoles pasado, y según un comunicado de prensa de S&P, esto supondrá una inversión adicional de 1.100 millones de dólares en contratos de oro.
Los dos índices tienen ponderaciones muy distintas, porque el S&P-GSCI está muy sesgado hacia la energía. Con la información disponible, mis estimaciones de las ponderaciones son las siguientes.
Nota: las ponderaciones del oro en el S&P-GSCI para 2014 se extrapolan a partir de las ponderaciones de referencia de 2013, con un 0,71 % adicional, la tasa implícita en el anuncio de S&P del 8 de enero y similar a la del índice DJ-UBS. Esto contradice un anuncio anterior, del 7 de noviembre, según el cual la asignación para este índice permanecería prácticamente sin cambios. Dado que ya se ha confirmado que el aumento de la asignación al oro es igual al del DJ-UBS, se ha supuesto que la asignación a la plata del S&P-GCSI para 2014 también es igual a la del DJ-UBS.
Esto se traduce en 9.200 contratos adicionales de oro y 3.845 de plata en Comex. Dado el bajo nivel de interés abierto en este mercado, cabe esperar que estos aumentos tengan cierto impacto mientras el reequilibrio se desarrolla a lo largo de cinco sesiones, a partir del miércoles 8 de enero.
Sin embargo, mucho más grave es el cálculo de que, con las nuevas ponderaciones, estos dos índices son responsables de posiciones largas en Comex (suponiendo por el momento que es ahí donde acaba toda la exposición) de unos 95.555 contratos de oro y 37.476 de plata, incluidos los adicionales del reequilibrio. En la categoría de Managed Money, donde deberían registrarse estas posiciones, las posiciones largas en oro a 31 de diciembre sumaban 96.000 contratos, y en plata 31.800. Es decir, casi todas las posiciones largas de Managed Money en oro, salvo 450 contratos, son teóricamente inversiones pasivas, y las de plata superan con claridad las posiciones largas de Managed Money. Por tanto, en el lado largo de esta categoría no hay ninguna apuesta especulativa alcista.
Es probable, sin embargo, que parte de esta exposición se cubra mediante contratos a plazo en el mercado de Londres. Aun así, estas posiciones largas existen, y seguramente hay otros derivados pasivos que replican índices personalizados y de otro tipo, lo que indica que nuestras estimaciones son prudentes.
Por lo tanto, evaluar el probable impacto de estas posiciones largas pasivas en Comex arroja una nueva luz sobre el nivel récord de posiciones cortas de Managed Money, que resultan más extremas y peligrosas de lo que se suele reconocer, sobre todo por los propios vendedores en corto. Simplemente, hay muy pocas posiciones alcistas genuinas en esta categoría y, por tanto, una liquidez mínima en la que los bajistas puedan cerrar sus posiciones.
Estos cortos también compiten con los bancos de metales preciosos que, salvo una o dos excepciones notables en el mercado del oro, también mantienen posiciones cortas ilíquidas. En cuanto a la plata, ni siquiera los mayores bancos de metales preciosos han podido cerrar sus cortos: los ocho mayores aún necesitan 45.000 contratos (225.000.000 de onzas, cerca del 30 % de la producción mundial de las minas).
En resumen, ahora hay una trampa bajista potencialmente feroz en ambos metales preciosos en Comex y, a menos que se consiga liquidez de otra parte, es difícil ver cómo se resolverá esta peligrosa situación cuando salten las trampas sin que los bajistas sufran graves daños.