Los derechos especiales de giro del FMI, el RMB y el oro
Introducción
En la última reunión del G20, el banco central de China se comprometió a promover el uso de los DEG en la economía china, apenas cuatro meses después de que el FMI decidiera incluir el RMB en la cesta de divisas en la que se basan los DEG. La incorporación del RMB es solo la 5.ª vez que el Fondo modifica la composición de la cesta desde que abandonó formalmente el sistema basado en el oro en 1974. Sin embargo, como demuestra la historia, el DEG no ha sido capaz de mantener su valor como lo ha hecho el oro. Añadir el RMB a la cesta difícilmente cambiará eso.
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El 1 de abril de 2016, el gobernador del banco central de China, Zhou Xiaochuan, anunció que el gobierno chino tomará medidas para promover el uso de los DEG en su economía nacional. El anuncio se hizo al final de una reunión del G20 en París, que este año preside China. China empezará a utilizar tanto el USD como los DEG al informar sobre sus reservas de divisas. Además, el país también considerará emitir bonos denominados en DEG. Esto se produce cinco meses después de que el Fondo Monetario Internacional (FMI) decidiera incluir el renminbi chino como quinta divisa en la cesta de los derechos especiales de giro (DEG), junto con el dólar estadounidense, el euro, el yen japonés y la libra esterlina. El cambio entra en vigor el 1 de octubre de 2016. Es el primer cambio importante en los componentes de la cesta desde 1981, cuando el FMI eliminó 11 de las 16 divisas de la cesta original. Sin embargo, cuando se introdujo el DEG en 1969, no se basaba en una cesta de divisas, sino que estaba vinculado al oro, 0,888671 gramos para ser exactos, que en aquel momento equivalían exactamente a 1 dólar estadounidense. La cesta de DEG basada en la ponderación original de 16 divisas ha caído un 87,7 % su valor frente al oro hasta hoy. Asimismo, la cesta introducida en 1978 ha perdido un 84,4 %. La cesta más reducida de 5 divisas introducida en 1981 ha bajado un 55,5 % y la cesta actual ha caído un 77,0 % desde su introducción en 2001.
Tener en cuenta los pagos de intereses apenas cambia el resultado. Hoy es evidente que, para los tenedores netos de DEG, romper el vínculo con el oro tuvo un impacto negativo en el valor de sus reservas. Esto no sorprende, ya que cualquier divisa ha tenido un rendimiento inferior al del oro en los últimos 10 años y en cualquier periodo más largo. Por tanto, no es que las divisas de la cesta se eligieran mal o se ponderaran mal: ninguna combinación habría logrado superar al oro, con el RMB en la cesta desde el principio o sin él. Aunque es demasiado pronto para concluir que China está desafiando la posición dominante del dólar como moneda de reserva, la inclusión del RMB en el DEG tendrá, no obstante, un profundo impacto en la percepción no solo del creciente poder económico de China en general, sino de su poder monetario en particular. Pero, aunque no debe subestimarse el impacto de la inclusión del RMB, es improbable que cambie la tendencia por la que el oro supera a cualquier divisa fiduciaria.
Los derechos especiales de giro del FMI, el RMB y el oro
En 1969, el Fondo Monetario Internacional (FMI) introdujo el derecho especial de giro (DEG) para complementar los activos de reserva de los países miembros. En aquel momento, EE. UU. estaba endureciendo su política monetaria, lo que generaba escasez de USD como moneda de reserva, y se esperaba que la introducción de los DEG pudiera aliviar el problema. Un DEG equivale a las reservas de divisas de un país miembro. Solo pueden tenerlo y utilizarlo los países miembros, el propio FMI (que lo usa como unidad de cuenta) y determinadas entidades oficiales designadas. No pueden tenerlo entidades privadas ni particulares; aunque se podrían crear y utilizar DEG privados, ese mercado nunca se desarrolló. Los DEG solo pueden crearse mediante una asignación del Fondo, y las existencias solo pueden reducirse mediante una cancelación por parte del Fondo. Una asignación ofrece al país miembro una forma de bajo coste de aumentar sus reservas internacionales. Los DEG han desempeñado un papel menor como activos de reserva mundiales en el pasado. En 2009, el Fondo aumentó considerablemente la asignación hasta el equivalente a 204.000 millones de DEG (unos 318.000 millones de USD) como respuesta a la crisis financiera mundial (véase la figura 1).
Desde entonces, el número de DEG se ha mantenido estable de nuevo. Incluso con este aumento de casi diez veces en la asignación de DEG, según el FMI los DEG representan en la actualidad solo alrededor del 3 % de las reservas mundiales. En 1972, los DEG suponían el 9,5 % de todas las reservas no constituidas por oro.
El 30 de noviembre de 2015, el Fondo Monetario Internacional (FMI) decidió incluir el renminbi chino como quinta divisa en la cesta de los Derechos Especiales de Giro (DEG), junto con el dólar estadounidense, el euro, el yen japonés y la libra esterlina. Es el primer cambio importante en los componentes de la cesta desde 1981, cuando el FMI eliminó 11 de las 16 divisas de la cesta original. Sin embargo, cuando el DEG se introdujo en 1969, no se basaba en una cesta de divisas, sino que estaba vinculado al oro: 0,888671 gramos, para ser exactos, que en aquel momento equivalían exactamente a 1 dólar estadounidense. En otras palabras, el DEG y el dólar estadounidense tenían el mismo valor, porque ambos estaban definidos en oro. No obstante, como el dólar se devaluó frente al oro y a otras divisas varias veces en los años siguientes, mientras que los DEG seguían reflejando 0,888671 g de oro, el valor de los DEG en dólares aumentó de forma constante.
Cuando Estados Unidos, bajo la presidencia de Nixon, puso fin a la convertibilidad del dólar en oro en 1971, los DEG siguieron vinculados al oro durante un tiempo, pero finalmente el FMI abandonó esa vinculación en favor de una cesta de divisas en junio de 1974. La cesta original estaba formada por 16 divisas de los mayores exportadores del mundo en aquel momento. Se eligió el número 16 porque situaba el umbral para entrar en la cesta en el 1 % de las exportaciones mundiales. Aunque las ponderaciones han cambiado con más frecuencia, los componentes de la cesta solo han cambiado un puñado de veces. En 1978 se modificó la cesta: se excluyeron la corona danesa y el rand sudafricano y se incluyeron el riyal saudí y el riyal iraní. Es importante señalar que, en aquellos primeros tiempos, el tipo de interés de la cesta no se determinaba a partir del tipo de interés ponderado de las divisas que la componían, sino a partir de una cesta mucho más pequeña de solo 5 divisas: USD, JPY, DEM, FRF y GBP, que en ese momento tenían los mercados financieros más desarrollados. Esto generó cada vez más una dicotomía entre la valoración de la cesta y el cálculo de los intereses, por lo que en 1980 el consejo del FMI decidió unificar las dos cestas e incluir únicamente las 5 divisas del G5. Y hasta hace poco, la composición de la cesta se ha mantenido sin cambios durante 35 años, salvo por la fusión del DEM y el FRF en el EUR en 2001.
El 30 de noviembre de 2015, el FMI anunció la inclusión del RMB en la cesta de los DEG a partir del 1 de octubre de 2016. El RMB tendrá una ponderación inicial del 10,9 % en la cesta. La decisión del FMI de incluir el RMB se produjo principalmente a costa del EUR y la GBP. La ponderación del EUR se redujo del 37,4 % al 30,9 % y la de la GBP, del 11,3 % al 8,1 %. La ponderación del USD solo se redujo ligeramente, del 41,9 % al 41,7 %, y la del yen japonés pasó del 9,4 % al 8,3 %. Además del prestigio, China se beneficiará de su inclusión en los DEG, ya que los bancos centrales estarán ahora más dispuestos a mantener RMB como parte de sus reservas.
Queremos aprovechar este acontecimiento histórico para examinar cómo ha evolucionado el valor del DEG a lo largo del tiempo, desde que estaba vinculado al oro hasta la cesta actual. La figura 3 muestra cómo ha evolucionado el valor de las cestas originales, medido en oro.
La cesta de DEG basada en la ponderación original de 16 divisas ha perdido alrededor de un 87,7 % de su valor frente al oro hasta hoy. De forma similar, la cesta introducida en 1978 ha perdido un 84,4 %. La cesta más pequeña de 5 divisas introducida en 1981 ha caído un 55,5 % y la cesta actual ha bajado un 77,0 % desde su introducción en 2001.
El Fondo paga intereses a los tenedores de DEG y cobra el tipo equivalente sobre las asignaciones acumuladas netas de cada participante. Por tanto, un país miembro con más DEG en su poder que asignaciones es receptor neto de pagos de intereses. El tipo de interés lo determina el FMI y se publica semanalmente en su sitio web, con datos desde enero de 2000. Esto nos permite tener en cuenta también los pagos de intereses al comparar con el rendimiento del oro. Hemos utilizado la cesta de 4 divisas introducida en enero de 2001, ya que es la única para la que el FMI ofrece una serie completa de tipos de interés durante toda su existencia. Observamos que, incluso incluyendo los tipos de interés, la cesta de divisas cayó un 73,6 % frente al oro en los casi 15 años transcurridos desde su introducción.
Hoy resulta evidente que, para los tenedores netos de DEG, romper el vínculo con el oro tuvo un impacto negativo en el valor de sus reservas. Esto no sorprende, ya que cualquier divisa ha tenido un rendimiento inferior al del oro en los últimos 10 años y en cualquier plazo más largo. Por tanto, no es que las divisas de la cesta se eligieran mal o se ponderaran mal. Ninguna combinación habría conseguido superar al oro, tanto si el RMB hubiera formado parte de la cesta desde el principio como si no. Aunque es demasiado pronto para concluir que China está desafiando la posición dominante del dólar como divisa de reserva, la inclusión del RMB en los DEG tendrá, no obstante, un profundo impacto en la percepción no solo del creciente poder económico de China en general, sino de su poder monetario en particular. Pero, aunque no debe subestimarse el impacto de la inclusión del RMB, es poco probable que esto cambie la tendencia de que el oro supera a cualquier divisa fiduciaria.
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