El ahorro es un componente vital de cualquier economía próspera, y en este artículo se pone al descubierto la necedad que hay detrás de la paradoja del ahorro. Ha sido un enorme error de los responsables políticos keynesianos desincentivar el ahorro en aras de impulsos temporales al consumismo.
Probablemente ya sea demasiado tarde, pero fomentar el ahorro eliminando todos los impuestos sobre él contribuye enormemente a reducir la inflación de precios y los déficits comerciales, al tiempo que aumenta la riqueza nacional. Así lo demuestran tanto la evidencia empírica como la teoría razonada.
Además, es un error suponer que no hay alternativa al dilema de Triffin, que planteaba que, para que una nación produzca un nivel significativo de moneda de reserva para su circulación exterior, debe incurrir en déficits comerciales. Triffin describía los problemas que Estados Unidos se creó a sí mismo con el acuerdo de Bretton Woods, que condujeron al fracaso del pool del oro de Londres a finales de los años sesenta. Sigue influyendo hoy en los responsables políticos estadounidenses y lleva erróneamente a los comentaristas americanos a creer que el dólar no puede ser derrocado de su posición preeminente.
Pero el dilema de Triffin parte de la base de que los bancos centrales deben acumular reservas de divisas. A menos que un gobierno se haya endeudado imprudentemente en una moneda extranjera, no tiene necesidad de hacerlo. Las reservas de divisas no aportan nada a la estabilidad de una moneda nacional. El oro cumplió este papel con éxito, y es probable que vuelva a hacerlo en el futuro.
Una tasa de ahorro del 45 % es la raíz del poder de China. La falta de ahorro en Estados Unidos y en su alianza occidental es su talón de Aquiles.
Evidencia empírica
Si hubiera una única política fiscal que redujera la inflación de los precios de consumo, estabilizara una moneda fiduciaria, fomentara la asignación de capital a fines productivos y mejorara las finanzas públicas a largo plazo, ¿cuál sería?
Eliminar todos los impuestos sobre el ahorro.
Esta es la lección de la Alemania Occidental y el Japón de posguerra, que sufrieron una derrota absoluta y la destrucción económica en la Segunda Guerra Mundial. Sus monedas no valían nada. Pero se recuperaron hasta convertirse en potencias económicas de Europa y Asia, respectivamente, en poco más de dos décadas. Ambos aplicaron políticas fiscales favorables al ahorro, que pusieron capital a disposición, a tipos de interés estables, para que las nuevas industrias invirtieran en producción. Alemania desarrolló su Mittelstand, y Japón se apoyó en sus Zaibatsu, integrados verticalmente.
Alemania tuvo la suerte de contar con Ludwig Erhard como ministro de Economía. Defensor del libre mercado, el 20 de junio de 1948 cogió el toro por los cuernos: puso fin al racionamiento de manera unilateral el mismo día en que se introdujo el nuevo marco, y lo presentó como un fait accompli a los gobernadores militares de las zonas británica y estadounidense. En una semana, las tiendas habían empezado a reabrir y los bienes estaban ampliamente disponibles.[i]
En las negociaciones con los gobernadores militares, Erhard logró concesiones en el impuesto sobre la renta para el ahorro, que, a través del sistema bancario, se invertía y ponía capital a disposición de la reconstrucción del sector privado. Aunque hasta los años cincuenta tuvo que luchar contra los dos gobiernos militares de ambas zonas para mantener impuestos más bajos y un trato favorable al ahorro, Erhard había sentado las bases de una economía de libre mercado impulsada por el ahorro. En la década de 1980, el único impuesto sobre el ahorro era una retención del 10 % sobre los intereses bancarios y los cupones de bonos, que las autoridades fiscales alemanas por lo general no perseguían, sabiendo que intentarlo simplemente llevaría el ahorro fuera de su alcance, a Luxemburgo y Zúrich.
Por este motivo, Alemania siguió siendo una economía impulsada por el ahorro y con una moneda fuerte hasta la incorporación del marco al nuevo euro. Para gran confusión de los neokeynesianos británicos y estadounidenses, partidarios de su apreciada paradoja del ahorro, Alemania se convirtió en la más rica de las naciones europeas, con la posible excepción de Suiza. En ambos casos, las monedas fuertes acompañaron la creación de riqueza.
La oposición de posguerra a Erhard provino principalmente del general sir Brian Robertson, jefe del gobierno de ocupación británico, y de los franceses. El comandante de la zona de ocupación estadounidense, el general Lucius Clay, se mostraba más favorable a las soluciones de libre mercado. Los estadounidenses habían promovido A Plan for the Liquidation of War Finance and Financial Rehabilitation of Germany (1946), redactado por encargo de Clay y uno de cuyos coautores era Joseph Dodge.[ii] En 1949, Dodge fue nombrado asesor del gobierno japonés para su reconstrucción de posguerra, como ayudante del general MacArthur. Y Dodge fue decisivo para lograr que, hasta cierto límite, las cuentas de ahorro de la oficina de correos estuvieran totalmente exentas de impuestos. Probablemente fue un descuido deliberado por su parte, pero la ley tributaria no impedía que el titular de una cuenta abriera simplemente otra cuenta de ahorro cuando se alcanzaba el límite exento de la cuenta existente.
Dodge puso en práctica lo que se conoció como la «Línea Dodge». Al insistir en un presupuesto nacional equilibrado y en detener las imprentas, puso fin a la hiperinflación. El tipo de cambio entre el yen y el dólar se estabilizó. La intervención y la injerencia económica del Gobierno se redujeron drásticamente en todos los ámbitos. En consonancia con las políticas de libre mercado de John Cowperthwaite en Hong Kong, Dodge comprendió que el mejor progreso económico se obtenía eliminando la interferencia del Estado y dejando la actividad en manos de los empresarios y emprendedores japoneses que, a pesar de la guerra, conservaban las habilidades y los contactos necesarios para dirigir sus negocios. Con el apoyo de MacArthur, eliminó sin contemplaciones las subvenciones y los controles de precios. Dodge fue llamado finalmente a Estados Unidos y se convirtió en director de la Oficina de Presupuesto de Truman, donde en solo un año redujo a la mitad el déficit federal estadounidense.
El enfoque de libre mercado de Dodge se vio complementado por la ayuda de otro asesor estadounidense, W. Edwards Denning. Denning introdujo en la industria japonesa técnicas de control de calidad que revolucionaron la producción. Como consecuencia de la aportación de Denning, Japón pasó rápidamente de ser fuente de productos de mala calidad a convertirse en productor de la mejor tecnología de consumo y en fabricante de bienes de consumo de alta calidad, los mejores del mundo.
Detrás de esta revolución estaba el incentivo fiscal al ahorro: un planteamiento sencillo basado en que los ingresos ya gravados que se apartan no deberían tributar de nuevo. Tanto en Alemania como en Japón, estos no fueron los únicos factores que permitieron salir con éxito de la devastación total, pero sí los elementos que garantizaron que ambas naciones siguieran prosperando. Y en Japón, a pesar de que el Gobierno adoptó por completo la filosofía keynesiana tras la burbuja especulativa de finales de los ochenta, la cultura del ahorro de «la señora Watanabe, el ama de casa japonesa» persiste hasta hoy.
Tras su etapa en Japón, y mientras Joe Dodge obraba su magia presupuestaria para Truman, los británicos iban en la dirección opuesta: rechazaban los mercados libres, abrazaban el keynesianismo, mantenían el racionamiento hasta 1954 e imponían impuestos punitivos al ahorro. El declive del Reino Unido de posguerra y de buena parte de Europa no necesita formar parte de nuestro relato, pero fue una característica de todas las naciones que aplicaron políticas económicas de gravamen del ahorro.
La teoría que hay detrás del ahorro
La evidencia empírica es clara. Desde la Segunda Guerra Mundial, las economías que adoptaron los mercados libres y el papel del ahorro personal han tenido mejores resultados que las que veían el ahorro como una fuente fácil de ingresos fiscales. Además, podemos explicar con facilidad por qué los mercados libres consiguen crear riqueza para todos, mientras que una economía dirigida por el Estado va en contra del progreso. Lo demostró el economista austriaco Ludwig von Mises, que en un ensayo escrito en 1920 explicó la futilidad de la planificación central por su incapacidad para realizar el cálculo económico. Es cierto que comparó con los mercados libres el socialismo pleno que había adoptado Rusia. Pero sus conclusiones, es decir, que el Estado es incapaz de asignar los recursos económicos, incluido el capital, con la misma eficiencia que los capitalistas que buscan beneficio, se aplican igualmente a formas de socialismo menos agresivas.
En una economía de libre mercado, las personas se ven obligadas a prever los imprevisibles avatares del futuro. A menudo mediante pólizas de seguros y planes de pensiones, apartan una parte de sus ingresos para protegerse de las consecuencias económicas de la enfermedad y la incapacidad, para cubrir su vejez y para asegurarse de que haya algo que dejar a sus herederos. Si el medio de pago es sólido, no se necesita ninguna destreza financiera para preservar el valor del ahorro en estos instrumentos ni en forma de depósitos bancarios. Dentro de los límites de su criterio, quienes tienen algunos conocimientos financieros pueden aventurarse en otras formas de ahorro, como los bonos emitidos por organismos públicos y empresas, e incluso adquirir participaciones en el capital de negocios.
Como siempre, los inversores con destreza y conocimientos mejorarán su posición en relación con quienes tienen menos formación financiera, lo cual es un anatema para los redistribuidores de la riqueza. Pero la corrupción del valor del crédito que acompaña a la intervención monetaria del Estado empobrece sobre todo a quienes carecen de habilidades inversoras, que siempre son los más pobres de la sociedad. Es lógico, por tanto, que una economía que se beneficia en mayor medida del ahorro de las masas deba proteger el valor del crédito.
La revolución keynesiana pasó por encima de esta cuestión sin miramientos. Keynes despreció a los ahorradores capitalistas como rentistas, un término con connotaciones emotivas que sugiere que son holgazanes y que solo ambicionan los intereses de su capital. Su entorno académico en Cambridge y, después, el grupo de Bloomsbury en Londres estaban sin duda poblados de estos ociosos. Pero esto no era representativo del conjunto de la población, que iba a verse perjudicada por su deseo de la eutanasia del rentista, expresado abiertamente en su Teoría general.
Así fue como Keynes ideó la paradoja del ahorro mientras avanzaba hacia el rechazo de la ley de Say para justificar su Teoría general. En el capítulo 23, toma las teorías disparatadas anteriores sobre el tema como prueba de la destrucción que causa el ahorro. Antes, en el capítulo 3, sobre Observaciones sobre la naturaleza del capital, afirmó que el exceso de ahorro podía conducir a “el destino de Midas… suponiendo que la propensión al consumo y el tipo de interés no se controlen deliberadamente en interés de la sociedad, sino que queden mayormente a merced de las influencias del laissez-faire”. En su camino hacia un papel para el Estado, que parece ser su objetivo aquí, Keynes comete varios errores, siendo los principales el pasar por alto el papel del crédito bancario (¡solo hay una referencia indexada al crédito, bancario comercial o de otro tipo, en todo el libro!) y la cuestión de si es el prestatario o el prestamista quien fija el tipo de interés. Para estar absolutamente seguros del papel del ahorro en una economía, y de si puede haber un exceso que conduzca al destino de Midas, debemos examinar con más detalle los errores de Keynes.
Las variaciones del tipo de interés no se deben a las disposiciones efímeras de los rentistas, sino en gran medida a las fluctuaciones de la oferta de crédito bancario. Es la expansión del crédito bancario la que conduce a un auge económico, el cual, cuando provoca un exceso de demanda y especulación al empujar los precios al alza, genera cautela en la mente del banquero. Naturalmente, entonces restringe la oferta de crédito, lo que encarece el interés. Por eso el ciclo del crédito bancario nunca permitiría que ocurriera “el destino de Midas”. Está claro que la conclusión de Keynes de que puede haber un exceso de ahorro se basa en su ignorancia deliberada de la naturaleza del dinero y del crédito.[iii]
Además, la suposición básica de Keynes, que es la codicia del rentista la que impone al sector productivo un coste innecesario y, podría decirse, inmoral, también es incorrecta. Es el mismo error que lleva hoy a los responsables de la política monetaria a suponer que, manipulando el tipo de interés, se puede controlar el nivel general de precios. Fue el propio Keynes quien antes señaló este error, al que llamó paradoja de Gibson en honor a Arthur Gibson, que había puesto de relieve la falta de correlación entre ambos. Como Keynes no fue capaz de explicar la paradoja, simplemente siguió adelante como si no existiera, y lo mismo ha hecho desde entonces todo comité de política monetaria.
La paradoja es real y la explicación es sencilla, y consta de dos elementos. El primero es que los ahorradores suelen ser reacios a ahorrar, porque implica aplazar el consumo, cambiando una satisfacción inmediata por otra futura de valor menos seguro. Por lo tanto, una empresa que necesita capital para producir debe subir el tipo de interés que está dispuesta a pagar hasta un nivel en el que el consumidor esté dispuesto a diferir su disfrute. Es este tipo marginal el que equilibra la demanda de capital con la disponibilidad de ahorro en una economía. Y no se trata solo de fijar el tipo de interés para el reciclaje del crédito a través de los balances de los bancos. También fija las rentabilidades de todos los activos financieros y el coste de financiación de sus emisores.
El segundo elemento es la preferencia temporal, por la que los ahorradores esperarán naturalmente una compensación. La preferencia temporal describe el valor de la posesión de dinero o de sustitutos del dinero. Un ahorrador pierde el valor de la posesión hasta que se le devuelve su dinero o su crédito por dinero. Para simplificar, debemos ignorar el riesgo de contraparte, pero incluir las expectativas de cambios en el poder adquisitivo del medio circulante durante el tiempo en que se pierde la posesión.
Resulta claro que, si un potencial ahorrador va a desprenderse de la posesión de dinero o crédito cuando las pruebas apuntan a su degradación, razonablemente buscará una compensación. Por lo tanto, para el ahorrador los tipos de interés no son el coste del dinero que exige, salvo en un sentido estrictamente mínimo, adicional y marginal. Por consiguiente, es incorrecto que un banco central suponga que, variando el tipo de interés subyacente, puede controlar la economía. Los bancos centrales lo entienden al revés, lo que explica que no exista correlación entre la fijación de sus tipos de interés y la tasa de inflación de los precios.
Además, Gibson señaló que la correlación se daba entre los tipos de interés y el nivel general de los precios al por mayor, y no su tasa de variación. Esta correlación es coherente con el cálculo económico de un empresario: para calcular la rentabilidad de una inversión, debe tener en cuenta el precio que espera obtener por su producción, refiriéndose necesariamente siempre a los niveles actuales. Así puede calcular el coste de interés que está dispuesto a pagar para asegurarse el capital necesario para su proyecto y, por tanto, evaluar su rentabilidad.
Es incorrecta la esperanza que albergaba Keynes de que el Estado pueda estimular la economía a costa del ahorro más allá del muy corto plazo. Su paradoja del ahorro, que Keynes utilizó para tratar de disuadir de la propensión a ahorrar, fue una conclusión extraída de estos errores. Estos son en gran medida responsables de la situación difícil en la que se encuentran ahora EE. UU., el Reino Unido y varios Estados miembros de la UE.
El ahorro en el contexto de las finanzas nacionales
Más que cualquier otro factor, la propensión al ahorro influye de manera importante en las finanzas nacionales, al ser un «factor de equilibrio» entre el presupuesto de un gobierno y la posición comercial del país.
Hay una cuestión importante que la mayoría de los analistas ignora. Es la hipótesis del déficit gemelo, según la cual, si la tasa de ahorro no cambia, un déficit presupuestario conduce a un déficit comercial equivalente. La razón por la que los dos déficits están vinculados de este modo es la siguiente identidad contable nacional:
(Importaciones - Exportaciones) ≡ (Inversión - Ahorro) + (Gasto público - Impuestos)
En otras palabras, un déficit comercial es el resultado de un déficit presupuestario que no se financia con ahorro, sino con crédito adicional. Esto puede confirmarse siguiendo el rastro del dinero. Para un déficit presupuestario solo hay dos fuentes de financiación. Los consumidores reservan parte de su gasto para aumentar su ahorro y suscribir bonos del Estado. De lo contrario, el sistema bancario aporta la financiación en forma de crédito emitido por el banco central o por los bancos comerciales, poniendo en circulación crédito adicional que antes no existía.
La financiación de un déficit presupuestario mediante expansión del crédito genera un exceso de crédito en la economía sin una producción equivalente. Este es el fundamento de la ley de Say, que define la división del trabajo. Producimos para consumir, y la función del dinero y del crédito es la de intermediar entre ambos. Inyectar crédito adicional en una economía no hace nada por aumentar la producción, pero sí aumenta la demanda global, al menos hasta que es absorbido por la economía conforme al efecto Cantillon.
Directa o indirectamente, este exceso de demanda solo puede satisfacerse con bienes de consumo importados, porque no es posible un aumento de la producción nacional.
El papel del ahorro en el contexto de las finanzas nacionales es muy importante. Un aumento del ahorro se produce a expensas del consumo, por lo que los economistas suelen referirse al ahorro como consumo diferido. Para que el consumo siga diferido, es necesario invertirlo, bien en producción, bien en deuda pública, normalmente a través de los bancos, los fondos de pensiones, las aseguradoras u otros canales financieros que actúan en nombre de los ahorradores.
Si el destino del ahorro adicional es la inversión en deuda pública, el gobierno lo convierte en consumo. Al no gastarse en bienes de consumo adicionales, el déficit comercial disminuye en relación con el déficit presupuestario.
Como se ha señalado antes, pese a las destructivas políticas keynesianas de su gobierno, los ahorradores japoneses responden habitualmente a un aumento del crédito conservándolo en sus cuentas de ahorro. En consecuencia, la inflación de los precios de consumo es moderada en comparación con la de otros países. Mientras que la eurozona ha aplicado políticas de tipos de interés similares y sufre una degradación, medida por el IPC, de más del 10 %, en Japón es de aproximadamente el 4 %. Como señalamos más adelante, en China, cuya tasa de ahorro es del 45 %, la inflación medida por el IPC es actualmente inferior al 2 %.
El capital que despliegan las empresas japonesas, que es la contrapartida del aumento del ahorro, se invierte en mejoras de tecnología y de métodos de producción, lo que mantiene los precios de consumo más bajos de lo que estarían de otro modo. Dado que los ahorradores japoneses son tan constantes en su cultura del ahorro, las empresas japonesas se han beneficiado de un coste del capital relativamente bajo y estable, lo que hace más fiable el cálculo empresarial. Para Japón, el ahorro es el factor de equilibrio positivo en la hipótesis del déficit gemelo.
Lo mismo ocurre en cualquier economía en la que hay un déficit público y, al mismo tiempo, la población tiende a ahorrar en lugar de gastar. Es la fuerza que impulsa los superávits de exportación de China, porque, con la única excepción de Singapur, los chinos son los mayores ahorradores del planeta. La situación de las naciones cuyas políticas económicas han consistido en gravar el ahorro y fomentar el consumo inmediato es diametralmente opuesta. Es el consumo financiado mediante la expansión del dinero y del crédito, sin aumentos del ahorro, lo que ha provocado los persistentes déficits comerciales de EE. UU., unidos a déficits presupuestarios.
Los datos confirman que una economía impulsada por el ahorro tiene más éxito que una impulsada por el consumo. La primera no solo protege el poder adquisitivo de la moneda, al reducir la necesidad de depender de entradas de capital extranjero para financiar los déficits internos, sino que, además, la evidencia empírica muestra claramente que las economías basadas en el ahorro son más eficaces a la hora de crear riqueza para sus ciudadanos. Lo que es importante: una moneda respaldada por una cultura del ahorro puede soportar un mayor nivel de expansión del crédito por parte de su banco central sin consecuencias adversas para los precios.
La condición que debe cumplirse es que las monedas fiduciarias sigan funcionando como medios de intercambio. En el momento en que una moneda importante, como el dólar estadounidense, fracase, es probable que todas las monedas fiduciarias se desestabilicen. La cura para ese riesgo es vincular las monedas al dinero legal, que es el oro. Sin ese vínculo, incluso la moneda fiduciaria más fuerte pierde poder adquisitivo con el tiempo. El yen japonés ha perdido el 95 % de su poder adquisitivo frente al oro desde 1970, una media del 1,83 % cada año. Pero, si se incluyen los intereses bancarios libres de impuestos, el ama de casa japonesa probablemente haya conservado más o menos el valor de su cuenta de ahorro en la oficina de correos, a diferencia de sus equivalentes, sujetas a impuestos, en las demás monedas principales.
El suministro de una moneda de reserva
Como lo expresó Robert Triffin, el economista belgo-estadounidense, para que una moneda esté disponible a escala internacional y actúe como moneda de reserva se requieren políticas económicas y monetarias internas irresponsables a corto plazo. Triffin describió originalmente por qué es así en su declaración ante el Congreso de EE. UU. en 1959. Era un dilema que acabaría provocando una erosión de la confianza en la moneda. El tiempo le dio la razón ocho años después, cuando fracasó el pool del oro de Londres, lo que condujo al abandono del acuerdo de Bretton Woods en 1971.
En una vuelta de tuerca a la advertencia previa de Triffin, en la que se ignora el resultado que él predijo, en los últimos años se ha usado el dilema para justificar déficits comerciales continuos, cuya contrapartida es la acumulación de dólares en manos extranjeras. Se ignoran las consecuencias finales. En la actualidad, estos dólares y los activos financieros estadounidenses en los que están invertidos suman más de 30 billones de dólares, bastante más que el PIB de EE. UU. Este total ha caído en más de 3 billones de dólares en el año transcurrido hasta septiembre, debido principalmente a una caída de las valoraciones de mercado. Pero también ha habido ventas netas extranjeras de activos en dólares ya existentes, mientras que el déficit comercial de EE. UU. ha añadido a la salida un billón de dólares adicional.
EE. UU. parece encontrarse ahora en una posición similar a la que Triffin describió como el resultado inevitable de suministrar al mundo su moneda de reserva. Además, la magnitud de la acumulación de dólares y de activos financieros denominados en dólares se ha visto alentada por un mercado alcista de bonos, apoyado en una tendencia de tipos de interés a la baja que ha durado cuarenta años. Lo fundamental es que la financiación interna de los déficits presupuestarios, medida por la tasa de ahorro, no ha estado a la altura de este interés extranjero.
Sin embargo, los inversores nacionales han obtenido considerables ganancias en sus carteras, igual que los tenedores extranjeros de dólares. Estas ganancias se han debido a la inflación del crédito dirigido a actividades financieras, que ha sostenido la burbuja, mientras la Fed impulsaba artificialmente las valoraciones al reducir los tipos de interés hasta el límite del cero.
Cuando la tasa de inflación de los precios al consumo rompió inesperadamente los límites de la gestión estadística —durante muchos años, analistas independientes la situaban muy por encima de las cifras oficiales, citando cambios de metodología—, quedó claro que el mercado alcista de los activos estadounidenses había terminado. Al encontrarnos en las primeras fases de un mercado bajista, este cambio fundamental aún no se ha reconocido ampliamente, pero, con los tipos de interés oficiales muy por debajo del ritmo de aumento del IPC, los inversores extranjeros tienen la certeza de sufrir nuevas pérdidas en sus carteras y en las divisas. Los inversores nacionales y los alcistas de su propia moneda dan por hecho que los extranjeros seguirán demandando dólares, cuando las pruebas del déficit comercial persistente y de las cifras TIC del Tesoro de EE. UU. confirman que ya están pasando a ser vendedores.
Esta dicotomía entre los usuarios extranjeros y los nacionales de una moneda no es inusual. Un examen de episodios anteriores de monedas en dificultades confirma que los mercados de divisas suelen ser los primeros en reconocer que deben venderse, mientras que los usuarios nacionales suelen seguir creyendo que conservarán su valor.
Si todavía no es demasiado tarde, la solución para estabilizar las monedas fiduciarias actuales consiste en eliminar todos los obstáculos para los ahorradores, con el fin de aumentar la tasa de ahorro. Pero cuando una moneda ya va camino de su extinción final, puede que eliminar los desincentivos fiscales no sea suficiente, y habrá que adoptar otras medidas para reducir el déficit presupuestario y, con ello, el déficit comercial. Pero entonces nos topamos con la paradoja del ahorro de Keynes: los neokeynesianos consideran que desalentar el consumo en favor del ahorro es recesivo cuando el crecimiento económico ya se está estancando.
La decisión de Arabia Saudí de abandonar los dólares en favor del yuan —pasando del petrodólar al petroyuan— no podría haber llegado en peor momento para el dólar. Además de enfrentarse a un mercado bajista para sus activos en dólares, los tenedores extranjeros descubren ahora que su principal justificación está claramente deteriorada. Casi con toda seguridad, el dólar está al borde de una crisis de Triffin.
El papel futuro del yuan chino
Esta vez, parece que el dólar no tiene adónde acudir. Asia es hoy la región geopolítica más importante, con unos 3.800 millones de personas en rápido proceso de industrialización. Los Estados miembros de la Organización de Cooperación de Shanghái, la Unión Económica Euroasiática y los BRICS están cada vez más decididos a alejarse de los dólares, de su hegemonía y de su influencia. Como demuestran los saudíes y todo el Consejo de Cooperación del Golfo de países exportadores de petróleo, el yuan chino se percibe como el sustituto del dólar en los pagos entre países asiáticos. Es probable que también disminuya, junto con el dólar, el papel del euro, el yen y la libra esterlina en las reservas exteriores.
En esta fase, la nueva posición de la moneda de reserva global sigue sin estar clara: la Unión Económica Euroasiática planea una moneda de liquidación comercial y los rusos envían señales vagas, pero aún no se han pronunciado. Sin embargo, en el contexto de Triffin y de las tasas de ahorro, China difícilmente podría ser más distinta de EE. UU.
China tiene una tasa de ahorro de en torno al 45 % de su PIB. Con esta propensión al ahorro, no sorprende que la inflación de los precios de consumo sea inferior al dos por ciento. Además, las finanzas públicas han sufrido las políticas de confinamiento por la covid y una crisis de promoción inmobiliaria, lo que ha dejado un déficit equivalente a más de un billón de dólares en 2022. Aun así, con una tasa de ahorro tan alta, el superávit de la balanza comercial en 2022 siguió siendo positivo, con 890.000 millones de dólares.
El dilema de Triffin sugiere que, para que el yuan se convierta en una moneda de reserva sustitutiva, el Gobierno chino tendrá que empezar a gastar como un marinero borracho mientras grava al máximo el ahorro interno. Solo entonces cabe esperar que surja un déficit comercial. Pero semejante volte face en la política económica destruiría sin duda la credibilidad del yuan. Al fin y al cabo, pasaron diez años desde la suspensión del acuerdo de Bretton Woods, con tipos de interés que llegaron al 20 %, para que el dólar asumiera el papel de moneda de reserva en lugar del oro.
Debemos cuestionar la necesidad de que los bancos centrales mantengan reservas de divisas en el futuro. No solo envió el bloque occidental la señal de que su cártel podía dejarlas sin valor de un plumazo, sino que el paso del petrodólar al petroyuan simboliza un régimen monetario que ha tenido su tiempo. La posesión de reservas surgió de la exigencia de que los bancos centrales respaldaran sus monedas con dinero legal: el oro. Fue el abandono de ese vínculo con el dinero lo que condujo a la tenencia de reservas de divisas, con las posiciones en dólares como núcleo. Pero, salvo para fines limitados de intervención internacional, parece haber pocos motivos para mantenerlas, en particular para los bancos centrales que han tomado conciencia de la influencia decreciente del bloque occidental.
China, con su superávit comercial y manteniendo el equilibrio de sus pagos mediante la exportación de capital, no necesita otras reservas de divisas más allá de cierta liquidez menor. El capital que exporta está en yuanes, en forma de crédito bancario, y a China le conviene, con sus planes de industrialización de la Gran Asia y de sus proveedores en África y Sudamérica, realizar inversiones sustanciales para su mayor beneficio. El Gobierno chino controla sus principales bancos y puede dirigir la aplicación de este crédito excedentario. Por tanto, China no necesita destruir sus finanzas para suministrar yuanes como moneda de reserva, como sugirió originalmente Triffin.
Está claro que se está produciendo una revolución en el pensamiento de los bancos centrales del campo asiático en sentido amplio. Los bancos centrales empiezan a sustituir las principales divisas de sus reservas por yuanes e incluso rublos. Pero estas monedas no están disponibles en cantidades suficientes para reemplazar sus dólares, euros, yenes y libras esterlinas. Por eso están volviendo atrás en el tiempo y empezando a acumular oro físico.
En pocas palabras, es la elevada tasa de ahorro de China lo que da a su Gobierno los recursos, el poder y la oportunidad de desplazar al dólar estadounidense y su hegemonía de la Gran Asia y de buena parte del mundo en desarrollo. Nuestro error, que condujo a nuestro declive relativo, fue hacer caso a Keynes y a su paradoja del ahorro.
[i] Véase Ludwig Erhard, a Biography de Alfred Mierzejewski, The University of North Carolina Press
[ii] Véase https://www.jstor.org/stable/40747732
[iii] En sus escritos anteriores, Keynes parecía comprender mejor las cuestiones monetarias. Resulta extraño que Keynes rechazara sus planteamientos anteriores, a no ser que fuera en interés del estatismo.
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