Aunque la Fed lo negaría, de las actas de la última reunión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) se desprende claramente que una subida de los tipos de interés se ha aplazado indefinidamente.
El repunte posterior del precio del oro y la caída repentina del dólar tienden a confirmar esta conclusión.
El tipo de los fondos federales, que es el tipo de interés que la Fed fija como objetivo para determinar todos los demás, lleva seis años y un cuarto por debajo del 0,25 %, y ha descendido gradualmente desde aproximadamente el 0,15 % hasta alrededor del 0,10 % actual. Se fijó en un rango objetivo de entre cero y 0,25 % en diciembre de 2008.
Según los Principios y Planes de Normalización de la Política publicados el pasado septiembre, cuando la Fed normalice los tipos de interés, el FOMC elevará su rango objetivo para el tipo de los fondos federales "principalmente ajustando el tipo de interés que paga por los saldos de reservas excedentes", "utilizando acuerdos de recompra inversa para retirar dinero de la circulación en la medida necesaria". La Fed también tiene la intención de reducir sus tenencias de valores y contraer su balance a más largo plazo.
Si la normalización es el resultado de la recuperación económica, el guion nos resultará familiar. La demanda de dinero en la economía se reactiva y, en lugar de apalancar el crédito bancario sobre las reservas depositadas en la Fed, esta devuelve las reservas excedentes a los bancos vendiendo valores públicos en los mercados. El mercado bajista de los bonos del Estado debería ser manejable gracias a la demanda subyacente de los fondos de pensiones y las aseguradoras, unida a un déficit presupuestario decreciente. Esta es la teoría, entendida desde hace tiempo, que sustenta la retirada de la financiación del déficit.
La realidad ha sido muy distinta, como todos sabemos. La Fed tiene que afrontar la posibilidad de que, por la razón que sea, los tipos de interés muy reprimidos no estén funcionando, y puede que deba contemplarse una salida del límite de tipos de interés cero sin recuperación económica.
Sin embargo, si la Fed sube el tipo de los fondos federales sin que haya una recuperación económica genuina, apenas habrá expansión del crédito bancario que lo compense, y los bancos comerciales querrán deshacerse de sus bonos del Tesoro, no comprar más a la Fed. No habría compensaciones que amortiguasen el desmontaje de las posiciones en bonos a largo plazo. En otras palabras, el efecto de incluso una pequeña subida del tipo de los fondos federales podría convertirse en un aumento de los rendimientos de los bonos que se retroalimente y en pérdidas sustanciales para los bancos.
Este es el contexto en el que debemos considerar la decisión de la Fed de dar marcha atrás en la subida del tipo de los fondos federales a mediados de año. Lleva a la conclusión de que, si los tipos de interés cero no han funcionado en seis años y cuarto, la propia política monetaria está en un callejón sin salida, sin espacio para girar. Y cuando observamos Japón y la zona euro, vemos decepciones similares sobre la eficacia de la política monetaria.
Es improbable que los mercados esperen a que se ponga a prueba la salida del límite de tipos cero. Antes de que el público inversor sea consciente de todas las ramificaciones del problema, los banqueros y gestores de fondos más previsores reposicionarán sus tenencias de bonos, lo que nos lleva al oro.
Quienes seguimos este mercado de cerca sabemos que, al menos durante los últimos tres años, la demanda asiática ha provocado grandes traslados de metal precioso desde los mercados de capitales occidentales hacia Asia. El comportamiento de los mercados de Londres y Nueva York ya indica que la escasez de metal precioso físico es un problema delicado, y esto ocurre antes de que los mercados despierten ante la creciente probabilidad de que la Fed no pueda permitirse que los tipos de interés suban.
Si los tipos de interés no pueden subir, el propio dólar queda expuesto, en última instancia, a una pérdida de confianza en los mercados de divisas. Cabe esperar que la toma de conciencia de que, tras su reciente fortaleza, el dólar es vulnerable después de todo se refleje en un sentimiento positivo hacia el oro, que, una vez en marcha, podría disparar el precio debido a la falta de metal precioso disponible.
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