La rehabilitación monetaria del oro

Se está produciendo una revolución silenciosa en el vacío monetario que se está formando a raíz de la erosión de la hegemonía del dólar. Quizá sea demasiado pronto para decir que lo que le ocurre al dólar es el principio del fin de su papel como moneda de reserva mundial, pero lo cierto es que en Asia se está produciendo un alejamiento de él. Y cada vez que los estadounidenses utilizan su control sobre la liquidación del comercio mundial como arma contra los regímenes que no les gustan, las naciones que son observadores neutrales toman nota y se plantean cómo protegerse, «por si acaso».

Vide Europa a propósito de la cuestión de Irán. Y Turquía. Son fisuras en la OTAN. Países de África y de otros lugares aceptan ahora el dinero de China. Y para complacer a los chinos, Gambia, Burkina Faso, Panamá y la República Dominicana han roto recientemente sus relaciones diplomáticas con Taiwán. Quizá sean peces pequeños, pero son una veleta que muestra hacia dónde sopla el viento.

Hemos visto a Rusia crear una alternativa a SWIFT para librarse de la interferencia monetaria estadounidense en el comercio panasiático. Hemos visto a China dar pasos importantes para excluir el dólar de su comercio en la medida de lo posible y para reforzar el papel de su propia moneda. Y ahora tenemos un cisma por Irán entre Estados Unidos y la Europa que este creó después de la Segunda Guerra Mundial mediante el American Committee for United Europe, controlado por la CIA, en 1948.

Es algo sin precedentes, y hoy es evidente que a Estados Unidos le importa menos su relación con sus aliados europeos de lo que odia a Irán. Es difícil dudar de que la guerra no declarada de Estados Unidos contra la tierra de Omar Jayam tiene por objeto socavar su economía y crear las condiciones para una revolución interna. El rial iraní ha seguido hundiéndose, y el gobierno teocrático ha hecho el juego a Estados Unidos al cerrar las casas de cambio «no autorizadas», con el gran ayatolá Nasser Makarem Shirazi pidiendo la ejecución de los cambistas para ayudar a poner fin a la crisis de la moneda. Como resultado, el tipo del rial en el mercado negro se ha disparado y, según el profesor Steve Hanke, cuyo departamento de la Universidad John Hopkins estudia estas cuestiones, la verdadera tasa de inflación de precios ha subido hasta el 74,8 %.^[i]

Para el iraní de a pie, el oro siempre ha sido el dinero por excelencia, mientras que los riales de su gobierno hay que pasárselos rápidamente a otro. Las sanciones de Estados Unidos y las medidas del gobierno no hacen más que reforzar ese mensaje. El tiempo dirá si el intento de Estados Unidos de socavar la teocracia iraní tiene éxito, pero la historia sugiere que es improbable. Y a escala nacional, las acciones de Estados Unidos empujan a Irán a aceptar cualquier cosa menos dólares como pago de sus exportaciones de petróleo. Le gustarían euros y, dado que la UE todavía intenta venderle bienes de equipo, tiene sentido. Pero ningún banco comercial se atreve a facilitar pagos en ninguna divisa bajo la amenaza de sanciones y penalizaciones de Estados Unidos.

Eso deja solo tres posibilidades fuera de la influencia estadounidense: el yuan chino, los rublos rusos y el oro, todos independientes del sistema bancario occidental. No es de extrañar que el nuevo contrato de petróleo en yuanes de Shanghái, quizá con un poco de ayuda de los bancos estatales chinos, haya arrancado con fuerza. Todos entendemos el deseo de fijar los precios del petróleo para su entrega futura; en este caso, a cambio de yuanes emitidos por el Banco Popular de China. Sin embargo, en el futuro Irán podrá gastar la mayor parte de sus yuanes en otras materias primas, utilizando una serie de contratos de futuros en yuanes como puente desde su petróleo hasta ellas.

En esencia, las sanciones de Estados Unidos están forzando a Irán a un patrón yuan para su comercio exterior. Además, China está ahí para recoger los pedazos que Occidente abandona por las sanciones estadounidenses, lo que lleva a Irán a una dependencia creciente de China. La nueva Ruta de la Seda, el ferrocarril de 200 km/h construido por China entre Teherán y la ciudad oriental de Mashhad, así como otros proyectos ferroviarios liderados por China, están abriendo Irán en un contexto puramente euroasiático y marginando el poder estadounidense. El problema de Irán con esto, si lo hay, es que los mercados internacionales del yuan aún no están lo bastante desarrollados para aprovechar plenamente los instrumentos de cobertura. Pero la demanda de herramientas financieras sofisticadas, tanto de Irán como de otras naciones asiáticas que dan la espalda a Estados Unidos, acelerará sin duda su desarrollo.

He escrito varias veces en el pasado sobre la importancia de los futuros de oro con entrega física denominados en yuanes en este contexto, y sobre las pruebas de que los dos mercados que ofrecen estos contratos, Hong Kong y Dubái, están cooperando para establecer instalaciones de custodia adicionales en China, incorporando también a otros centros del oro del sudeste asiático. En el caso del oro, donde la entrega física medida en toneladas es escasa, los chinos se están asegurando en la medida de lo posible de que haya liquidez disponible para la entrega.

Además, la semana pasada la London Metal Exchange, propiedad de Hong Kong Exchange and Clearing (HKEX), admitió que está considerando introducir también contratos en yuanes para metales básicos. Podemos suponer sin riesgo que, aunque HKEX es una entidad comercial independiente, sus objetivos estratégicos están estrechamente alineados con los del gobierno chino y cuentan con su impulso. Los chinos no solo dominan los mercados del oro en Asia, sino que el año pasado HKEX introdujo con éxito en Londres contratos regulados de metales preciosos. Es difícil dudar de que HKEX será una plataforma importante para ampliar los mercados internacionales de la moneda china. Y en algún momento del futuro, un Estado como Irán podrá utilizar los contratos en yuanes no solo para vender materias primas con el fin de comprar otras, sino también como peldaño para movilizar oro estatal con el que realizar pagos.

Nuestro tema avanza ahora hacia el uso activo del oro como dinero en lugar de las monedas fiduciarias. Aunque los comentaristas occidentales todavía no se plantean este punto, podemos estar seguros de que los planificadores de los gobiernos asiáticos sí lo hacen. No es casualidad que India esté intentando por todos los medios hacerse con el oro de sus ciudadanos. En cierta medida, los gobiernos ya usan el oro como dinero, y por eso sigue incluido en las reservas monetarias. Pero está ahí como respaldo, el dinero de último recurso, que no es pasivo de nadie. Lo que podríamos estar viendo con el desarrollo de los mercados internacionales de la divisa china es una plataforma que vincula el uso del oro a la liquidación del comercio.

Esta idea significa que debemos examinar con una luz nueva las políticas de China y de Rusia sobre el oro. Los mercados parecen suponer que China y Rusia ven el oro solo como cobertura frente al dólar, o bien que su acumulación de oro sirve para equilibrar las 8.133 toneladas que posee EE. UU. o, alternativamente (si uno cree que los estadounidenses mienten sobre sus reservas), que el oro chino y ruso está ahí para usarse como una espada de Damocles sobre el dólar. Sería un error descartar estas teorías sin más, pero seguramente pasan por alto lo esencial. No se planea con cuidado llegar a ser una potencia mundial dominante, desplazando a los estadounidenses y a sus dólares, sin una planificación cuidadosa de los asuntos monetarios.

Hay pruebas irrefutables de que China lleva planificando un mundo posterior al dólar desde poco después de que sus dirigentes tiraran la toalla con el comunismo y adoptaran los mercados libres. La normativa que otorga al Banco Popular la responsabilidad exclusiva sobre el oro y la plata se remonta a 1983, y desde entonces podemos suponer con confianza que el PBOC ha acumulado oro discretamente en nombre del Estado a precios que variaron entre 250 y 500 dólares a lo largo de diecinueve años. Lo sabemos porque en 2002 el PBOC permitió la propiedad privada y creó la Bolsa de Oro de Shanghái para facilitar la adquisición física. Esto solo habría ocurrido después de que el Estado hubiera tenido vía libre para acumular suficiente oro físico para sus fines futuros. Y, siendo durante muchos años con diferencia el mayor país productor de oro, con monopolios estatales en el refinado de la producción nacional, el reciclaje de chatarra y el refinado de doré importado, no debería haber dudas sobre su política de acumulación de metal precioso.^[ii]

Desde 2002, el gobierno chino ha animado activamente a sus ciudadanos a acumular oro físico y, a juzgar por las retiradas netas de las cámaras de la Bolsa de Oro de Shanghái, el público posee aproximadamente 18.000 toneladas partiendo casi de cero.^[iii] Mi estimación de la propiedad estatal de metal precioso, basada en los precios de la época, en un análisis de las entradas de capital en la década de 1980 y de los superávits comerciales de la década de 1990, y anterior a que se permitiera comprar al público en 2002, es de aproximadamente 20.000 toneladas. Aun así, puede que no sea suficiente metal precioso en manos del Estado, a los precios actuales, para operar un simple patrón de cambio oro, al ser el equivalente a 5,22 billones de yuanes, frente a una moneda en circulación de 7,15 billones de yuanes.^[iv] A modo de comparación, cuando el presidente Roosevelt devaluó el dólar a 35 dólares en enero de 1934, el Tesoro de EE. UU. poseía oro por valor de 7.440 millones de dólares al nuevo precio, frente a una moneda en circulación de 5.720 millones. Por tanto, si el gobierno chino tiene 20.000 toneladas, y si ha de tener la misma cobertura de la moneda que tenía Estados Unidos el 31 de enero de 1934, a los tipos de cambio actuales el oro tendría que cotizar a 2.317 dólares.

Rusia empezó a acumular oro hace solo poco y ahora está construyendo de forma agresiva sus reservas oficiales. No se sabe si ha acumulado metal precioso «fuera de balance», pero no debería descartarse. Con unas reservas oficiales de 1.910 toneladas, por valor de 5,0 billones de rublos, todavía no cubre el M0 (8,44 billones de rublos)^[v], pero una subida del precio del oro a 2.200 dólares lo conseguiría, y haría falta un precio del oro de 2.860 dólares para igualar a los estadounidenses de 1934. De hecho, tanto para Rusia como para China, si el oro ha de tener un papel monetario, tendría que ser a un precio mucho más alto que el de hoy.

Un plan para vincular la moneda al oro

Comparar el valor del metal precioso en custodia con la expresión más estricta del dinero probablemente resulte insuficiente como base de una futura política monetaria. Pero, si se dispone de una buena base de oro monetario, es posible establecer mecanismos que desincentiven el canje de moneda por oro físico cuando se aplique plenamente un patrón de cambio oro^[vi]. El mecanismo que se propone a continuación se basa en la emisión de bonos del Estado no amortizables, con un cupón pagadero en oro o en moneda a elección del titular (el bono oro). Además, una emisión de este tipo podría servir al mismo tiempo para mejorar las finanzas públicas.

Al emitir el bono oro con descuento sobre su valor nominal, los primeros compradores obtienen una rentabilidad mayor. Así se les recompensa por adquirir un instrumento nuevo, que aún no ha alcanzado su potencial reconocimiento en el mercado. Una vez fijado el tipo de conversión, el precio de mercado del bono quedará vinculado a la rentabilidad del oro físico, con un margen adicional por el riesgo del emisor. Y si los saldos en moneda invertidos en un bono así reciben una rentabilidad pagadera en oro, es improbable que la demanda de canje de moneda por oro sea significativa, siempre que el público confíe en la emisión y en el patrón de cambio oro. Por tanto, un país que adopte un patrón de cambio oro para su moneda debería, con un bono correctamente valorado, minimizar los canjes.

Debería crearse un fondo de amortización al mismo tiempo que se anuncie el bono, para comprar oro físico con el que cubrir la demanda prevista de cupones pagados en oro. Inicialmente, parte del oro de las reservas puede destinarse a este fin, pero habría que comprar oro adicional para constituir una cobertura suficiente que dé credibilidad al plan, reduciendo de inmediato las reservas en divisas extranjeras que no estén respaldadas por oro.

A partir de aquí, supondremos que el Gobierno chino adopta este plan para introducir una moneda sólida y canjeable por oro. Cabe esperar que las finanzas públicas mejoren con este mecanismo, en la medida en que se reduzcan los costes de financiación. Por ejemplo, el bono chino a 30 años rinde actualmente un 4,1 %, tras haber llegado a un 4,4 % a principios de este año. Un bono chino no amortizable vinculado al oro, incluso teniendo en cuenta el riesgo del emisor, probablemente no rendiría más de un 3 % al principio, algo menos que la rentabilidad actual de los vencimientos a un año. Si se emitiera, por ejemplo, con un cupón del 2,25 %, cotizaría a 75,00, lo que ofrecería a los ciudadanos particulares el atractivo de una plusvalía a medida que disminuya la prima de riesgo de la deuda pública china.

Esto también reforzará la moneda en los mercados de divisas. El bono oro debería cotizar en Shanghái, Hong Kong, Tokio, Singapur, Dubái, Londres y Moscú, para que los fondos soberanos y otros inversores conservadores a largo plazo tengan fácil acceso a él. Nueva York no figura en la lista porque la política china consiste en excluir en la medida de lo posible al sistema bancario estadounidense de sus asuntos monetarios, así como los conflictos que inevitablemente surgirían con el Gobierno de EE. UU. En última instancia, para los fondos domiciliados fuera de Estados Unidos, el propio bono oro pasaría a considerarse un sustituto del oro a efectos de inversión, integrando el oro tanto en las reformas monetarias como en las de inversión impulsadas por China.

Hay pocas dudas de que, si se adoptan estas medidas, la convertibilidad en oro haría que el yuan se promoviera rápidamente entre los extranjeros de Asia y de otras regiones como reserva de valor aceptable en el comercio. Con el tiempo, toda la divisa extranjera de las reservas monetarias de China que no esté respaldada por oro tendría que venderse a cambio de oro o de yuanes, por ser incompatible con la nueva política monetaria. Como se ha indicado antes, las compras de oro de China con dólares comenzarían de inmediato y continuarían hasta que el precio del oro haya subido hasta el punto en que quede fijado por fin el tipo de cambio del oro.

Además, al no haber amortización final del bono oro, no sería necesario prever ninguna disposición de reembolso. Este es el modelo que adoptó el Gobierno británico para financiar las guerras napoleónicas, emitiendo Consolidated 3% Annuities con un fuerte descuento, de modo que los inversores que aportaban financiación de guerra obtenían no solo una mayor rentabilidad, sino también una notable plusvalía al volver la paz. Las fortunas creadas con el regreso de la paz contribuyeron de forma importante a financiar la revolución industrial a principios del siglo XIX.^[vii]

En este sentido, hay buenos paralelismos entre la financiación bélica de Gran Bretaña hace doscientos años y la situación actual de China. En ambos casos, el gasto público superó y supera, respectivamente, a los ingresos fiscales por un margen significativo, y ninguno de los dos estaba ni está en un patrón oro. Gran Bretaña había abandonado temporalmente su patrón oro en la década de 1790, antes de restablecerlo unos años después de Waterloo.

En el caso de China, el exceso de gasto público se debe al gasto previsto en infraestructuras, que probablemente continúe al menos diez años más y se extienda mucho más allá de sus fronteras. No obstante, la inversión de capital impulsada por China en toda Asia se cubrirá cada vez más mediante financiación de proyectos a través del Banco Asiático de Inversión en Infraestructura, lo que liberará al Gobierno chino de buena parte de la carga de financiación.

Gran Bretaña salió de las guerras napoleónicas con una deuda estimada de en torno al 260 % del PIB. En términos de efectivo era considerablemente menor, porque la cifra de deuda es el total de la deuda nominal en circulación. Esta fue la ventaja de los Consols no amortizables: al no tener que reembolsarse nunca, una cifra más exacta de deuda sobre PIB era del 180 %. Como nota histórica, resulta interesante que solo se reembolsaron hace poco.

La deuda pública de China es considerablemente menor, algo por debajo del 50 %, pero sigue aumentando. China cuenta además con una tasa de ahorro cercana al 50 % del PIB, por lo que nuevas emisiones de un bono vinculado al oro en el mercado nacional deberían tener una gran demanda. Cuando disminuya la actual expansión del gasto en infraestructuras, el Gobierno chino volverá fácilmente a un superávit presupuestario y amortizará su deuda con más rapidez que los británicos en el siglo XIX.

Sugiero que China lleve a cabo la monetización del oro en dos etapas. La primera sería emitir el nuevo préstamo en oro descrito arriba. Los ingresos del nuevo bono oro se destinarían a financiar el gasto público, a comprar bonos existentes en el mercado para su cancelación y a constituir un fondo de amortización que cubra las futuras demandas de cupones en oro. La relación de precios entre los cupones pagados en oro y en yuanes se fijará más adelante y será el tipo del patrón de cambio oro una vez establecido. No puede fijarse al principio, porque está claro que, para rehabilitar el oro en el sistema monetario de China y, por consiguiente, probablemente en otros lugares, hará falta un precio del oro mucho más alto que el actual. En la teoría de precios, es la introducción de un nuevo uso lo que fija un precio marginal más alto. Ese será el segundo paso, que se anuncia por adelantado cuando se emite por primera vez el nuevo bono oro, pero a un tipo aún por decidir.

China es la jurisdicción ideal para reintroducir el oro en un sistema monetario mediante un patrón de cambio oro. Resumiendo brevemente:

• China lleva acumulando oro en secreto desde que, en 1983, una normativa encargó al PBOC hacerlo. No solo el Estado ha acumulado cantidades significativas de oro, sino también la ciudadanía. Por lo tanto, China y su población están plenamente familiarizadas con el uso del oro como dinero.
• El Gobierno chino no necesita recurrir a los beneficios ilusorios de la financiación inflacionaria. Sus déficits presupuestarios son consecuencia del gasto en infraestructuras, que disminuirá con el tiempo, y sus ciudadanos tienen una tasa de ahorro de casi el 50 %, que es el verdadero motor de su progreso económico y de su creación de riqueza. Además, la deuda pública en relación con el PIB es relativamente baja, de alrededor del 50 %, y China no soporta los costes de un Estado del bienestar de estilo occidental.
• El éxito de China se debe a una exigencia política: mejorar el nivel de vida de todas las personas de hasta 42 grupos étnicos diversos, lo que representa un contrato no escrito entre el Estado y su pueblo en lugar de la democracia. Un patrón oro y un instrumento de ahorro que ofrezca a la gente corriente una rentabilidad sobre el oro aumentarán la riqueza personal y garantizarán la cohesión y la fortaleza económica de la nación china, en un momento en que las finanzas de Estados Unidos dependen cada vez más de la destrucción de la riqueza privada mediante la inflación. Las dos monedas tienen que tomar caminos distintos.
• La introducción de un dinero sólido mediante un sistema de intercambio de oro garantizará que el dominio económico de China se desarrolle y se mantenga durante mucho tiempo, como ocurrió con Gran Bretaña en el siglo XIX.

Las consecuencias de los patrones de intercambio de oro asiáticos

El coste económico de pasar a un dinero sólido es que cesa la transferencia de riqueza del prestamista al prestatario, que es la característica dominante del dinero no sólido. Inevitablemente, es probable que las empresas excesivamente endeudadas tengan dificultades. Además, los exportadores chinos a países con monedas puramente fiduciarias tendrán que invertir en una producción más eficiente para seguir siendo competitivos.

Esto es un problema menor de lo que parece a primera vista. En su actual plan quinquenal, China se está alejando de los modelos basados en la competitividad exportadora para desarrollar industrias de alta tecnología y de servicios dirigidas a satisfacer a una clase media en crecimiento. Además, Asia representa para China un nuevo mercado semicautivo, donde el yuan probablemente se convertirá en la divisa extranjera de referencia.

El efecto sobre el dólar, el euro y el yen japonés podría ser ruinoso, según cómo desarrollen sus políticas monetarias los bancos centrales correspondientes. Tendrían que darse cuenta de que la era del dinero puramente fiduciario ha terminado y de que las monedas que dependen por completo de la confianza en su valor ya no sirven para su propósito. El PBOC podría suavizar este proceso avisando con antelación de sus intenciones a los demás grandes bancos centrales, para reducir al mínimo el riesgo de que los bancos de metales preciosos queden muy mal situados, con obligaciones de entrega de metal precioso imposibles de cumplir.

En un contexto más amplio, los mercados financieros están totalmente atados a la economía neokeynesiana y pueden tardar en comprender por qué un patrón de intercambio de oro que funcione supone una amenaza para las monedas fiduciarias sin respaldo. Pero quienes se adapten, al ofrecer una alternativa de dinero sólido aceptable a escala global frente al actual sistema de dinero fiduciario, evitarán las hiperinflaciones que son el destino lógico de los gobiernos que dependen de la financiación inflacionaria. El premio final será que la Organización de Cooperación de Shanghái disponga de dos monedas respaldadas por oro para el comercio transfronterizo, que se usen en Asia, Europa del Este, el África subsahariana y partes de Sudamérica. Oriente Medio también encontrará atractivas estas monedas como pago del petróleo, y los países que sigan siendo puramente fiduciarios quedarán marginados.

Los países cuyas monedas se han visto desestabilizadas recientemente por la subida del dólar deberían ser de los primeros en darse cuenta de que vincularse a un régimen de dinero sólido liderado por China es una mejor opción. En solo uno o dos años, en teoría más de la mitad de la población mundial podría tener acceso a una moneda canjeable por oro, o al menos vinculada a él.

Para que el plan de resurgimiento de Asia basado en el poder económico avance y perdure en el futuro, será condición indispensable que el oro sea central en la política monetaria. De hecho, dado el destino cada vez más seguro del dólar inflacionario, que probablemente arrastrará consigo al resto del mundo, ya no debería ser una cuestión de elección, sino solo de momento. Y a menos que las naciones basadas en el bienestar, cuyos gobiernos han prosperado a costa de destruir la riqueza de sus ciudadanos mediante una inflación monetaria deliberada, reformen su conducta, merecerán caer en el olvido.

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