Nunca podría existir un simple aforismo que recoja los escritos de Say, cuyo Tratado tuvo seis ediciones en vida del autor, ampliadas continuamente a medida que evolucionaba su análisis cuidadosamente razonado.
No cabe duda de que la negación por parte de Keynes de las teorías, sencillas en su planteamiento e irrefutables, de Jean-Baptiste Say es directamente responsable de las condiciones económicas y monetarias actuales. Tras negar el papel del ahorro y de los mercados libres, los neokeynesianos han sustituido el ahorro como fuente de capital productivo por un puro inflacionismo, y los mercados libres por la intromisión del Estado, lo que conduce a monopolios estatales y a regulaciones que entorpecen la actividad.
Analizamos los aspectos de las conclusiones de Say que son relevantes para nuestra situación actual, e identificamos los graves errores derivados de que el estamento económico las haya rechazado, para comprender mejor nuestra situación presente y nuestras perspectivas económicas y monetarias.
Introducción
El establishment neokeynesiano, que está al mando de la política monetaria, tiene un problema. Necesita financiar un déficit público en aumento vertiginoso, que es su máxima prioridad. Básicamente, aparte de los impuestos, hay dos fuentes para esta financiación: el uso del ahorro y la impresión de dinero. Nunca está realmente claro de dónde sale este dinero: si procede del ahorro, los ahorradores desvían recursos de capital de los agentes del sector privado hacia el gobierno, y eso es una mala noticia para la economía productiva, que necesita recursos de capital. Si no es así, procede de la expansión del crédito de los bancos y del sistema bancario en la sombra.Esto último es expansión monetaria, también conocida como inflación monetaria y un impuesto oculto que transfiere la riqueza nacional al gobierno. La fuente de esta financiación no es la flexibilización cuantitativa (QE), salvo quizá de forma indirecta. La QE se dirige a los fondos de pensiones, las aseguradoras y otros agentes del sector privado de la industria de la inversión, incluidos los bancos y sus intereses fuera de balance, con la intención declarada de estimular la asunción de riesgos financieros por parte de estas instituciones, que reinvierten lo obtenido en deuda y acciones de empresas. La QE sirve para crear un efecto riqueza artificial, y no para financiar al gobierno.
Encasillar las medidas monetarias en estas funciones separadas ignora los cruces entre ellas. Por ejemplo, un fondo de pensiones que invierte efectivo de la QE en un bono corporativo que ya cotiza en el mercado secundario se lo compra a un vendedor. Y ese vendedor, para reducir su riesgo de inversión, podría usar lo obtenido para suscribir nuevos bonos del Tesoro de EE. UU.
Hasta aquí, todo normal. E incluso los neokeynesianos que siguen los flujos de dinero seguramente lo entienden. Pero no han modificado sus libros de texto para tener en cuenta las consecuencias ocultas de sus políticas monetarias desde las lecciones de los años setenta, si no desde antes. Pero desde entonces, con los tipos de interés reduciéndose continuamente, se ha producido un cambio importante: la relación entre el ahorro genuino y la inflación monetaria en la financiación del gobierno ha hecho que el crecimiento del ahorro de los estadounidenses de a pie en depósitos bancarios y bonos de renta fija prácticamente haya desaparecido. En cambio, el ahorro se ha desplazado de los depósitos bancarios que devengan intereses y los bonos de renta fija hacia las acciones, de modo que solo la gestión organizada de inversiones recoge ahorro e invierte parte de él en renta fija, como la deuda pública. Y ahora la QE mensual de 120 000 millones de dólares está inflando también la asignación a renta variable.
A todos los efectos, ahora podemos suponer que el déficit del Gobierno de EE. UU. se financia mediante inflación monetaria. La Fed se ve obligada a hacer malabares con una burbuja y una antiburbuja. La burbuja, hasta ahora, se ha inflado: el aumento de los precios de los activos financieros que no son de renta fija y la extensión de una sensación de bienestar entre las clases inversoras. La antiburbuja es el colapso de la economía real, sobrecargada por la inflación monetaria, entre otros factores relacionados. Vemos que las bolsas suben, lo que nos lleva a creer que en cuanto terminen los temidos confinamientos volverán los buenos tiempos. No será así. Fíjate en el caos de las cadenas de suministro globales, agravado esta semana por el bloqueo del Canal de Suez. Fíjate en las quiebras de aerolíneas, hoteles y empresas turísticas. Fíjate en el colapso en curso de la UE, que ahora parece improbable que salga pronto de los confinamientos de la pandemia. Fíjate en las insolvencias y la deuda incobrable en aumento, que los bancos muy apalancados intentan esquivar desesperadamente. Fíjate en las empresas zombi, las principales beneficiarias del sector privado de la bajada de los tipos de interés. Fíjate en la caída de los negocios decentes de libre mercado en el capitalismo de amiguetes. Fíjate, si puedes, en que imprimir dinero empeora las cosas al corromper la moneda y ha sido la causa raíz de todos estos problemas.
Las consecuencias acumuladas del socialismo, de la degradación monetaria y de la bancarrota intelectual de los gobiernos de todo el mundo son obvias para cualquiera con un mínimo de sentido para observarlas. Y una vez observadas, solo cabe una conclusión: el mundo no va a salir de la pandemia hacia un resultado gestionado por el Estado de leche y miel para todos. El centro del desastre es la ausencia de ahorro y de disciplina para que los capitalistas lo devuelvan. La paradoja del ahorro de Keynes, su deseo de la eutanasia del ahorrador, por fin se ha logrado, al igual que el sustituto que Keynes proponía para ellos: el suministro de capital monetario por parte del Estado, no financiado con impuestos declarados, sino con una odiosa impresión de dinero.
La macroeconomía inventada por Keynes niega el papel del ahorro como componente fundamental de los mercados libres. La inflación monetaria oculta las consecuencias de este error hasta que de repente se nos echan encima. ¿Cuáles son? Pueden resumirse en un eventual colapso tanto de la burbuja de activos financieros como del poder adquisitivo del dinero, cuya única virtud es la fe en el Estado y en sus finanzas.
La ley de Say
La raíz del error de Keynes fue su deseo de crear una justificación para la intervención del Estado en la economía. Para ello tuvo que rechazar el capitalismo de libre mercado y, con él, el principio central de la economía clásica: la ley de Say. Este problema ocupó su mente en la década de 1930 y no logró descartarlo de forma convincente. Pero tenía que hacerlo para que su Teoría general de la ocupación, el interés y el dinero, publicada en 1936, tuviera una apariencia de sentido. En esa obra fundamental, sus referencias a la ley de Say fueron solo dos, ambas al principio de la Teoría general, para poder desarrollar su tesis en el resto del libro.El de Keynes es un ejemplo de argumentos basados en los esfuerzos de sus contemporáneos por escapar de las limitaciones de la ley de Say, en un intento de hacer progresar la economía más allá de sus orígenes clásicos. Critica la teoría que describe como,
…la ley de Say, según la cual el precio de demanda agregada de la producción en su conjunto es igual a su precio de oferta agregada para todos los volúmenes de producción…[i]
al malinterpretar el concepto. Obsérvese que en el descarte displicente de Keynes falta el elemento central de la división del trabajo, que es de lo que trata todo esto: es decir, el papel del dinero y, en especial, de los precios.
Jean-Baptiste Say nunca condensó en un breve aforismo lo que después se atribuyó a su nombre. En cambio, escribió un libro, el Traité d'Économie Politique, publicado por primera vez en 1803, que en su sexta edición había casi duplicado su extensión. Su habilidad consistió en describir, en términos accesibles al público lector, los principios del libre mercado y del dinero sólido, y por qué generaban progreso económico. Lo explicó en el contexto de los individuos y su interacción, y despreciaba la manipulación de las personas con fines de ingeniería social.[ii] Al igual que la Escuela Austriaca, que surgió más tarde con Carl Menger a partir de la década de 1870, demolió de manera convincente la teoría del valor-trabajo y la economía matemática. Murray Rothbard lo expresó así:
En una anticipación sorprendente y perspicaz de las controversias modernas, Say pasa a explicar por qué las deducciones lógicas de la teoría económica deben ser verbales y no matemáticas. Los valores intangibles de los individuos, de los que se ocupa la economía política, están sujetos a un cambio continuo e impredecible: «sujetos a la influencia de las facultades, las necesidades y los deseos de la humanidad, no son susceptibles de una apreciación rigurosa y, por lo tanto, no pueden proporcionar datos para cálculos absolutos». Los fenómenos del mundo moral, señaló Say, no están sujetos a un cómputo aritmético estricto.[iii]
Otro elemento importante que Keynes ignoró fue el tiempo. Una empresa tiene que hacer pagos antes de vender. Tiene que comprar materiales y reunir los demás factores de producción. Tiene que pagar a los proveedores, incluida la adquisición de los niveles superiores de producción; todo ello antes de vender una sola unidad de producto. Equiparar, como parecía hacer Keynes, las ventas de hoy con el consumo de hoy es un error, porque una empresa tiene que pagar a sus empleados antes de que su producción se materialice, y para ello necesita capital monetario.
No podemos saber hasta dónde llegaron las lecturas de Keynes, y Rothbard escribió el segundo volumen de su History of Economic Thought décadas después de la Teoría general de Keynes. Pero es evidente que las observaciones de Say eran como la noche y el día frente a las de Keynes, y desmontaban todo lo que siguió a su negación de lo que se había convertido en una piedra angular de la economía de libre mercado.
El concepto de la división del trabajo era solo una parte del Traité de Say. En la ley de Say extrajimos una verdad evidente: que a más largo plazo, y no en el corto plazo que Keynes daba a entender, debe haber un equilibrio entre lo que se produce y lo que se consume, porque trabajamos con nuestras habilidades especializadas para maximizar nuestra producción y así poder adquirir los bienes y servicios que necesitamos y deseamos. Afirmar, como hizo Keynes, que esto equivale a «que el precio de demanda agregada de la producción en su conjunto es igual a su precio de oferta agregada para todos los volúmenes de producción» lleva a una conclusión errónea al pasar por alto los factores relevantes. Lo central en el argumento real de Say era que los cambios en la demanda provocarían excedentes de algunas materias primas y escasez de otras, que, dejadas a los mercados, se corregirían por sí mismas mediante el mecanismo de precios; por eso es absurdo ignorar el papel del dinero y de los precios. Una caída en los precios de algunas materias primas y bienes crearía desempleo, eso es obvio. Pero, dejados a su suerte en mercados libres, el desempleo y las oportunidades creadas en otros lugares corregirían siempre esta situación con el tiempo. Forma parte esencial de cómo los mercados libres evolucionan para satisfacer las necesidades y los deseos de los consumidores.
Por lo tanto, la intervención del Gobierno es indeseable e innecesaria, y solo puede obstaculizar la tendencia natural del mercado a ajustarse a una situación en constante cambio, que es la condición necesaria para el progreso. Al negar la ley de Say, Keynes nos engañaba al afirmar que un problema de ajuste a corto plazo era lo mismo que un absoluto.
Además, la división del trabajo requiere recursos de capital, incluido el propio trabajo, sin los cuales no puede alcanzar su potencial.
Como matemático, Keynes tenía poca o ninguna comprensión de la teoría deductiva apriorística. Mostró un sesgo contra los ingresos «no ganados» de los ricos ociosos que viven de los intereses de su capital. Pero Say abordó plenamente el papel del ahorro. Explicó por qué el capital, como fondo de ahorros, genera intereses de forma natural. El capital es una herramienta de negocio y de cálculo, y en este ámbito el dinero es la única forma de capital cuyo coste se expresa así. Igual que las materias primas tienen un precio y el trabajo, un salario, el uso del capital a lo largo del tiempo tiene un coste, y ese coste, su tipo de interés fijado libremente, es una parte integral del funcionamiento de los mercados.
Los empresarios necesitan el ahorro como fuente de capital y están dispuestos a pujar por él, tras haber hecho sus cálculos empresariales y sabiendo qué tipo de interés pueden permitirse. Esto no es el supuesto usurero que Keynes parece haber asumido: que los capitalistas codiciosos y reacios al trabajo retienen su gasto y restringen con ello el potencial de producción. Además, la macroeconomía matemática de Keynes nos ha llevado a un callejón sin salida cuyo final ya se ha alcanzado. Su paradoja del ahorro es un caso así: si restas del consumo actual al ahorrar, tienes menos consumo; por lo tanto, elimina el ahorro para aumentar la demanda de los consumidores. En pocas palabras, ese era el nivel de su razonamiento. Lo mismo ocurría con los tipos de interés. Pero los tipos de interés cero, e incluso negativos en algunos lugares, han destruido la utilidad del ahorro como fuente de financiación para las empresas. La creencia de que bajar los tipos de interés estimula la producción y el consumo ha demostrado ser insuficiente.
En cambio, tenemos cantidades ilimitadas de moneda fiduciaria, que con el tiempo ha erosionado el poder adquisitivo de la moneda. Entonces, ¿por qué, con los tipos de interés cero desterrados por los bancos centrales, no vemos que se haga realidad la visión de Keynes?
El error fundamental que subyace a la financiación inflacionaria
En una economía de libre mercado, con un dinero sólido que actúa como factor intermediario en la división del trabajo, es necesario apartar una parte del consumo para aportar una de las formas de capital que permiten a las empresas anticiparse a la demanda de los consumidores. Es parte esencial de cómo los mercados asignan los recursos económicos. La cuestión es que la fuente del progreso de la humanidad es el aplazamiento de una parte del consumo. Podemos confirmarlo con la evidencia: una economía impulsada por el ahorro, como la de Alemania y la de Japón en las décadas de posguerra o la de China en la actualidad, crea riqueza para sus ciudadanos, mientras que las naciones que desincentivan y destruyen el ahorro obtienen peores resultados. Y si no fuera por la capacidad de sus gentes para sortear las políticas de unos gobiernos derrochadores que desincentivan el ahorro, esas economías habrían alcanzado el mismo nivel de progreso que aquel faro idealista de los socialistas con carné de una generación anterior: la URSS.Todo razonamiento y toda la evidencia nos indican que el ahorro es un elemento vital del progreso económico y que no puede sustituirse sin consecuencias imprevistas. Que Keynes rechazara esa verdad es el único responsable del deterioro del nivel de vida de las naciones derrochadoras en comparación con las que ahorran. Hoy ha llevado a Estados Unidos a perder poder frente a naciones rivales impulsadas por el ahorro. En solo tres décadas, China ha evolucionado gracias a un nivel de ahorro extraordinario hasta desafiar a una Norteamérica derrochadora, tanto por el conjunto de su economía como por su avance tecnológico. La respuesta de Estados Unidos es agravar su propia destrucción económica mediante una combinación de una guerra financiera imposible de ganar para conseguir más financiación de deuda internacional, una guerra comercial para que sus consumidores paguen precios más altos por las importaciones de China y de otros orígenes, y la aceleración de la inflación monetaria para pagar su proteccionismo económico.
Mediante la flexibilización cuantitativa, parte de esa inflación monetaria se destina, directa e indirectamente, a financiar la producción, sustituyendo al ahorro, que huye cada vez más hacia cualquier activo especulativo que evite mantener depósitos bancarios y bonos que pagan poco o nada de interés. No hay ni el más mínimo reconocimiento de la preferencia temporal, que es la expectativa natural de cualquier prestamista. Y el concepto derivado de Keynes, según el cual el Estado debe permitir un déficit presupuestario para estimular el «crecimiento» económico —un término carente de significado real—, se ha convertido en una característica cada vez mayor y permanente de la relación entre el gobierno y la industria.
El neokeynesianismo, surgido de la negación de las evidentes verdades de Say en las primeras páginas de La teoría general de Keynes, ha resultado ser poco más que una estafa para inventar un papel a la intervención del gobierno. Desde los cierres por la pandemia a comienzos de 2020, la inflación monetaria en EE. UU. se ha disparado, y la oferta monetaria M2 ha aumentado un 27 % en los últimos doce meses. Eso supone 4,162 billones de dólares adicionales de dinero en depósito, con lo que la oferta monetaria total casi iguala el valor neto de las transacciones nacionales anuales: el PIB. En una economía impulsada por el ahorro, es decir, una economía donde los agentes individuales deciden a quién prestar, todo prestatario y todo posible prestatario tiene acceso al capital monetario, siempre que pueda satisfacer al prestamista o a su intermediario en cuanto a su finalidad y su solvencia. En cambio, la transformación del ahorro en capital monetario se ha visto interrumpida, y el dinero en depósito en los bancos no es más que un aparcamiento para la inflación monetaria.
La incapacidad del Estado para dirigir los recursos monetarios
Jean-Baptiste Say describió el papel del ahorro y cómo los individuos, o sus agentes, al decidir qué hacer con él, proporcionaban el capital que financiaba la producción. El capital siempre fue un bien escaso que exigía una compensación en forma de interés, tanto por la preferencia temporal como por el riesgo del préstamo. Y las empresas que planeaban obtener beneficios con sus proyectos solían corregir con rapidez sus errores para limitar las pérdidas sobre el capital invertido.La llegada de un árbol mágico del dinero elimina esta disciplina, y las empresas han aprendido que el dinero ya no es escaso. Mediante la inflación, una empresa que contrae deuda a tipos de interés deprimidos sabe que se beneficia además de una transferencia de riqueza desde el prestamista, que se refleja a su debido tiempo en precios más altos para sus productos. Los bancos centrales creen que pueden estimular la producción creando este efecto. Pero es un fraude contra los ahorradores, que, naturalmente, deciden adquirir participaciones en empresas que se benefician de la financiación inflacionaria, en lugar de mantener depósitos bancarios y deuda de renta fija.
Hoy, en economías como las de EE. UU., el Reino Unido y buena parte de la UE, el ahorro tradicional a cambio de intereses desempeña un papel menor en el suministro de capital a las empresas productivas. En cambio, el capital procede cada vez más de la inflación monetaria (como el traspaso de la flexibilización cuantitativa dirigida a los fondos de pensiones) y de la inflación del crédito bancario. Mientras que los bancos hacen evaluaciones comerciales al conceder préstamos, los bancos centrales y otros organismos públicos no pueden hacerlo.
No solo carecen de la preparación necesaria, sino que los mueven consideraciones políticas que dan poco o ningún peso al cálculo empresarial. Cometen el error de considerar el PIB como el único indicador de su éxito. Pero el PIB es solo el total de las transacciones en un período determinado y únicamente aumenta devaluando la unidad de cuenta. No refleja en modo alguno los beneficios económicos de esas transacciones. El PIB incluye el gasto público, un gasto que en conjunto resta valor económico, entendido como los beneficios para los consumidores, al privarlos de su riqueza e imponerles en su lugar monopolios estatales.
Los gobiernos derrochadores han asumido la tarea de financiar prácticamente todas las obligaciones económicas que no financia el crédito bancario. Se ha creado una circularidad sin más sentido que los costes ocultos: los impuestos y la inflación restan a la producción y al consumo cantidades mayores para aportar capital y estímulo en cantidades menores. Y el agente encargado de ello, el Estado, tampoco tiene la menor idea de cómo gastar mejor esa cantidad reducida de recursos.
En consecuencia, el destino del dinero inflado es inevitablemente apoyar los intereses del gobierno y de la política, en detrimento de una economía de libre mercado dedicada a servir al consumidor. Las empresas zombi, que emplean ineficientemente a un gran número de trabajadores, están en primera línea para recibir ayudas, porque a los políticos les interesa más conservar empleos que el avance comercial. Los banqueros compran influencia política mediante donaciones para proteger los privilegios que les otorgan sus licencias bancarias. Y el supuesto estímulo, por lo general, no llega a la mayoría de las empresas, las pequeñas y medianas, que no tienen voz y que constituyen el 80 % de Pareto de cualquier economía avanzada.
El Gobierno de EE. UU. envía ahora dinero fiduciario directamente a los consumidores, con visos de convertirse en algo habitual, y ha aumentado las prestaciones sociales semanales. A corto plazo, esta mágica generosidad ha aumentado los saldos en efectivo de algunas personas, que en general gastarán ese dinero en cuanto puedan. Los economistas matemáticos ya prevén una recuperación del PIB. Pero la consecuencia será un salto significativo de los precios o, dicho con más propiedad, un descenso del poder adquisitivo del dólar. Esto no puede ocultarse de forma convincente con los métodos de supresión de pruebas del IPC.
El error consiste en no tener suficientemente en cuenta el desequilibrio entre el consumo futuro y la producción actual: habrá demasiado dinero persiguiendo muy pocos bienes. Ya hemos visto cómo suben los precios de artículos de gran importe, como la vivienda, impulsados por la acumulación de dinero en depósitos y por las hipotecas baratas. Cuando la pandemia remita y vuelva alguna forma de actividad normal, es casi seguro que veremos subir de forma significativa los precios de bienes cotidianos esenciales, como los alimentos y la energía.
La dinámica que sustenta esta expectativa no es difícil de distinguir. Los precios de las materias primas han subido considerablemente desde que la Fed redujo su tipo de interés de referencia al límite inferior de cero el 20 de marzo de 2020 y declaró el lunes siguiente que haría «lo que fuera necesario». Esa es una forma de capital de insumo cuyo coste ha aumentado de manera sustancial. Cabe esperar que los costes laborales también suban a medida que las empresas vuelvan a contratar, ya que las prestaciones por desempleo han aumentado para compensar los confinamientos por la covid y desincentivan la vuelta al trabajo a cambio de un ingreso básico. Queda la tercera forma de capital de insumo: el dinero para que todo funcione. Pero los bancos estadounidenses tienen poco margen regulatorio para ampliar sus balances y atender el auge previsto, y es de esperar que el coste del interés aumente, aunque solo sea para reflejar la demanda de capital circulante.
Por lo tanto, la capacidad de los proveedores de bienes para ampliar la producción y satisfacer la demanda esperada está muy limitada. Y, como se ha señalado antes, la capacidad de cualquier gobierno para financiar a la mayor parte de la economía productiva, más allá de un grupo de zombis del capitalismo de amiguetes, está igualmente limitada. Solo por estas razones, el efecto marginal sobre los precios promete ser drástico. Pero no es todo.
Las cadenas de suministro mundiales no se han recuperado del caos de distribución de hace un año. Ya no se trata solo de reanudar los pagos: los contenedores de carga están en los lugares equivocados, lo que causa retrasos y congestión, y las tarifas de los contenedores han aumentado de forma espectacular. La producción bruta de EE. UU. antes de la pandemia rondaba los 38 billones de dólares, una aproximación de las cadenas de suministro nacionales. Una parte significativa de estas se nutre de cadenas de suministro en el extranjero, procedentes de China, Japón, la UE y otros lugares. Será imposible ampliar la producción sin que la logística vuelva a la normalidad, algo que, según los expertos en logística, es poco probable que ocurra antes de fin de año.
La falta de comprensión de los economistas y analistas estatistas de que los desequilibrios entre producción y consumo son la consecuencia inevitable de la expansión monetaria también se aprecia en su creencia de que una subida del nivel general de precios es imposible en una economía en contracción. Esto es relevante para la situación actual porque, antes de los confinamientos por la covid, había indicios de que el ciclo del crédito bancario estaba entrando en una fase descendente y se combinaba con los efectos adversos de la guerra arancelaria de EE. UU. con China. Un doble de la caída del índice S&P 500 desde principios de febrero del año pasado hasta el 16 de marzo copió fielmente la primera fase del desplome de Wall Street de 1929-32, aunque desde entonces se ha recuperado por los efectos de la flexibilización cuantitativa acelerada, que ha alimentado el mercado bursátil con niveles sin precedentes de inflación monetaria.
Hay sobradas razones para creer que, aunque los precios de las acciones han sido rescatados e impulsados por la inflación monetaria, las empresas que representan no se salvarán, y los bancos excesivamente apalancados también quebrarán. En ese caso, los neokeynesianos creen que la caída de la demanda de los consumidores, a la que atribuyen las recesiones de la actividad empresarial, conduce a precios más bajos. Pero eso niega la evidencia empírica de todas las inflaciones: cuanto peor es la inflación, peor es la transferencia de riqueza fuera de la economía y más rápido es el colapso de la moneda. Es evidente que, en un episodio inflacionario, los precios suben con independencia de que la economía «crezca» o no. Y, como señala este artículo, el crecimiento oficial es la suma de las transacciones monetarias y la única manera de que el PIB crezca es envileciendo la moneda.
Los tipos de interés deben subir
Otra falacia keynesiana es que, en una recesión, la demanda de capital monetario disminuye y provoca una bajada de los tipos de interés. Intentan adelantarse a ello mediante estímulos monetarios.Además de reflejar el riesgo del préstamo, el coste de endeudarse en capital monetario viene determinado principalmente por la preferencia temporal. En este contexto, por comodidad podemos fusionar la diferencia entre poseer o no poseer dinero con la variación de su poder adquisitivo futuro esperado. La preferencia temporal fue explicada por Turgot, contemporáneo algo mayor que Say, y más tarde por Eugen Böhm-Bawerk, de la escuela austriaca. Y el propio Say se acercó a ella en su comprensión del capital en sentido amplio, como tiempo acumulado.
Al incorporar el poder adquisitivo futuro esperado en una preferencia temporal conjunta, podemos ver cómo la evolución de las expectativas determina los tipos de interés. El asunto es de especial interés para los tenedores marginales de una moneda fiduciaria, en particular los extranjeros que no la necesitan para sus transacciones diarias, sino para una parte de sus operaciones. Así, un extranjero que necesite saldos en dólares para financiar compras en los mercados internacionales evaluará el poder adquisitivo futuro de los dólares que mantenga por encima de sus necesidades y los venderá si los intereses obtenidos no bastan para satisfacer su preferencia temporal.
Todo apunta a que los tipos de interés pagados por los depósitos subirán para compensar a los tenedores ante la perspectiva de un deterioro del poder adquisitivo, y que cualquier intento de la Fed de suprimir los tipos de interés y los rendimientos de los bonos provocará, en consecuencia, la venta de dólares en los mercados de divisas. Cuando los tenedores extranjeros de dólares desencadenen una huida de la moneda, una subida de los tipos de interés será inevitable.
Hasta ahora, con unos 27 billones de dólares en depósitos, letras del Tesoro y activos financieros, la huida del dólar aún no ha comenzado. Aunque el dólar ha perdido algo de terreno frente a otras monedas en el último año, eso es medir cerdos contra cerdo. El verdadero deterioro de su poder adquisitivo es evidente en los precios de las materias primas y de otros activos, que repuntaron en la segunda mitad de marzo de 2020, cuando la Fed despejó cualquier duda sobre sus planes de inflación monetaria.
Aunque el efecto sobre los precios de las materias primas y de los activos financieros ha sido espectacular, solo recientemente han empezado a subir los rendimientos de los bonos del Estado. Es poco probable que los economistas del sistema entiendan el motivo, ya que, pese a su grandilocuencia, apenas comprenden las consecuencias de la inflación y las cuestiones que la rodean. La subida de los precios es el resultado de la pérdida de poder adquisitivo del medio de intercambio, pero rara vez se plantea en esos términos, y mucho menos se atribuye seriamente a la inflación monetaria. Nunca se oye nada sobre las distorsiones del mercado, la transferencia de riqueza de los ahorradores a los deudores, o del sector privado productivo al Estado, la forma más insidiosa de impuesto. En cambio, se elogia el inflacionismo por sus virtudes keynesianas.
La destrucción del ahorro y un compromiso total con la financiación por medios inflacionarios solo conducen a la destrucción de la moneda. Hemos visto cómo esto reduce el poder adquisitivo de todas las monedas fiduciarias. La teoría de la preferencia temporal y la constatación de que su poder adquisitivo se está erosionando nos dicen que todos se desharán del exceso de moneda, a menos que los intereses pagados los compensen lo suficiente. Al principio, son los extranjeros quienes toman conciencia de la transferencia de su riqueza a los deudores y a sus gobiernos. Ocurre que la moneda más expuesta de las que poseen los extranjeros que contabilizan en una moneda base distinta es el dólar. Antes de que los residentes estadounidenses se den cuenta de que ellos también deberían reducir su exposición al dólar al mínimo, el poder adquisitivo del dólar habrá caído de forma significativa frente a todo. Entonces los mercados tomarán por completo el control de los acontecimientos, desacreditando a los bancos centrales y a sus gobiernos. Los tipos de interés se dispararán.
Las burbujas estallarán, sobre todo las de los mercados de renta variable, impulsadas inicialmente por ahorradores que cambian deuda por acciones y hinchadas aún más por la expansión cuantitativa. La revalorización a la baja de los bonos del Estado, considerados ingenuamente por bancos, inversores y reguladores como el refugio seguro por excelencia, amenazará la existencia de los bancos excesivamente apalancados. Y dado que todo el sistema financiero se ha inflado mediante una expansión ilimitada del dinero, el riesgo es entonces un colapso combinado de los activos financieros y de la moneda.
Si Keynes hubiera entendido lo que Say quería decir, hubiera abandonado su Teoría general y hubiera promovido en su lugar un dinero sólido, una intervención mínima del Estado y mercados libres, no estaríamos en este lío. Pero quien es estatista una vez lo es siempre, y no podemos volver atrás en el tiempo. En cambio, sin duda recogeremos tempestades por la destrucción del ahorro causada por la financiación inflacionaria y en favor de ella.
[i] Teoría general, capítulo 3, 1.
[ii] Véase Murray Rothbard, An Austrian Perspective on the History of Economic Thought: Vol 2, páginas 4 y 5.
[iii] Ibid. Páginas 15 y 16.
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